摘要：
　　本轮复苏之路并未一蹴而就，而是一波三折，带有典型的疫后复苏特点。从整体上看，服务业与制造业的复苏不对称性较强，服务行业的持续景气和制造业信心的不足形成了鲜明对比，4月份PPI环比重回负值。地产销售数据与居民端中长期贷款需求双双回落。工业企业营收增速边际转向但利润情况较差，市场看不到持续的环比修复，风险偏好偏低。
　　历史不会简单重复，但周期不会消亡。当前我们处于被动去库T+2个月的复苏早期。受去年年末预期提前兑现、海外风险事件扰动与最近的存款回流理财市场，各大类资产在被动去库微观时间轴上的表现与历史基准出现了一定偏差。我们认为，在大方向往上的前提下，本轮被动去库受前期产业修复信心不足影响可能会持续时间较长，呈现用时间换空间的格局，资产价格走势向历史基期表现均值回归的概率较大。另外，周期定位视角下美国从下半年开始或将步入需求企稳反弹的阶段，中美需求共振和再通胀交易也是我们往后需要关注的主题。
　　风险提示：
　　地缘政治态势升级、海外系统性金融风险