本报告导读：
　　2022环保公司整体业绩差于2021，2023Q1转好。环保各细分领域都出现分化，多数龙头公司仍维持稳健经营。行业整体现金流改善，工程公司资产负债表仍在修复。
　　摘要：
　　投资建议：我们重申，1）传统环保领域，推荐再生资源、固废及水务。①再生油：推荐卓越新能；再生塑料：推荐三联虹普；再生金属：推荐高能环境。②推荐国企固废龙头瀚蓝环境、三峰环境、绿色动力、光大环境。③推荐国企水务龙头重庆水务。2）新环保领域，推荐科学仪器和新型电力系统。①科学仪器推荐雪迪龙、莱伯泰科。②新型电力系统推荐青达环保、ST龙净、清新环境。受益标的见正文。
　　2022环保公司整体业绩差于2021，2023Q1转好。各细分领域整体业绩均出现不同程度的下滑，细分领域内部分化，龙头公司业绩仍然维持稳健。1）2022年，环保及水务公司整体实现营收2956亿，同比下滑0.3%；实现扣非净利润229亿，同比下滑18%。2）各细分领域整体均有不同程度的业绩下滑，烟气治理、再生资源、环保工程、固废、水务、环卫、危废、环境监测细分整体扣非净利润同比增速分别为-4%、-6%、-7%、-13%、-16%、-16%、-76%、-113%。3）内部出现分化，多数龙头公司仍然维持稳健经营，再生油、垃圾焚烧、水务运营等龙头公司业绩仍然靓丽。4）在盈利能力及现金流方面：①2022年环保及水务公司平均毛利率28.90%，同比下降2.85pct；平均ROE 5.81%，同比下降4.20pct，盈利能力有所下降。②2022年环保水务公司平均收现比91%，较去年同期增加0.70pct；平均净现比157%，较去年同期增加50.93pct，整体现金流情况与2021年比相对改善。垃圾焚烧公司收到部分拖欠的国补资金，现金流改善明显。
　　传统环保公司资产负债表修复阶段：有息债务基本稳定，无形资产仍需处理。1）2022年行业平均资产负债率43.23%，较去年同期下降0.34pct。2）环保工程公司整体2022年无形资产及长期应收款之和561亿，同比下降0.2%；2022年有息负债之和542亿，同比增长放缓至2%，有息负债进一步恶化的趋势有所缓解；资产负债表仍然在修复过程中。
　　目前板块整体估值仍然处于低位。1）环保指数PETTM 22.31，位于历史27.15%分位点。2）水务、焚烧、环卫、再生资源、烟气、危废、环保工程、监测2023年PE为10.7、12.6、15.0、15.5、17.6、19.9、21.4、31.1。3）股息率方面，目前股息率相对高的环保公司主要为固废、水务以及其他部分资本开支较小的公司。①预期股息率排名前列的环保公司分别为洪城环境（7.18%）、雪迪龙（6.68%）、重庆水务（4.58%）、景津装备（3.74%）、卓越新能（3.61%）、清新环境（3.57%）、绿色动力（3.49%）、旺能环境（3.43%）。②对于垃圾焚烧公司来说，行业现已度过产能投运的高峰期。龙头公司现金流充足，资本开支高峰期过后，将迎来分红率提升时期。
　　风险提示：行业政策变化、项目进度低于预期、原材料价格剧烈波动等。