“中特估”逻辑框架延伸，关注“三桶油”下属油服板块。2022年11月21日，中国证监会主席易会满首次提出要“探索建立具有中国特色的估值体系”。今年以来，政策持续催化下，市场开启了一轮央企估值修复的上涨行情，以“三桶油”为代表的央企能源板块，借助“央企低估值+能源安全+新能源转型”稳步修复估值水平。随着国企改革不断推进，优质国企价值有望持续上行，我们认为在能源化工板块，继“三桶油”之后，“三桶油”下属油服企业在油服行业景气上行，公司利润大幅上修的背景下，也有望受益于央国企整体估值修复。
　　油服企业业绩与油价中枢、上游资本开支高度相关：从长时间周期来看，油价中枢、上游资本与油服企业业绩高度相关，油价中枢高位与上游资本开支维持高位运行助力油服行业高景气。回顾历史，14-16年，由于美国页岩油产量的快速扩张导致全球油价大幅下跌，母公司资本开支意愿减弱，中海油服与海油工程等油服企业的营收与业绩也随国际油价承压下跌；17-22年，随着国际油价在OPEC减产与俄乌冲突等多重因素下不断上行，叠加海上原油勘探开发成本不断下降，海上原油经济性凸显，母公司中国海油上游资本开支意愿增强，中海油服、海油工程、海油发展等油服企业营收与利润也随之上行至历史较高区间。
　　行业产能利用率与日费等数据持续改善，增储上产稳步进行，国内油服高景气有望延续：在行业基本面数据方面，钻井服务作业日数与日费同比回升，22Q2-23Q1，中海油服单季度钻井平台作业日数分别为4095、4309、4401、4465天，同比增速保持在10%以上；高油价影响下中海油服的费率依然实现了同比改善，2022H2中海油服钻井服务日费达7.71万美元/日，同比增长2%。在上游资本开支方面，22年“三桶油”稳步推进增储上产，中国海油全年实现上游资本开支同比+14.6%，油气总产量+9.0%。在“增储上产”作为长期战略背景下，叠加油价维持高位与行业相关数据持续向好，国内油服高景气有望延续。
　　上游资本开支维持高位，全球油服行业景气度回升。22年国际原油价格整体呈现震荡上行态势，油气公司纷纷加大油气勘探开发投资力度，2022年海外巨头资本开支合计同比增长48%。上游投资增长助力全球油服企业营收回升，25年市场规模有望增至1万亿美元。2022年海上钻井平台使用率整体上稳中有升，钻井平台新签合同日费率维持大幅上行趋势，随着前期低价合同逐渐执行完毕，22年至今的高价合同将成为市场主导，23年钻井平均日费有望上行，从而提高整个海上钻井行业的盈利能力。
　　成本下降叠加投资增长，海上原油引领新一轮增产。全球原油勘探开发成本不断下降，2021年，深海、浅海原油的BEP分别下降16%、6%，深海原油的盈亏平衡油价已降至北美页岩油以下，具备较大的经济价值。根据Rystad Energy估计，在中东和南美地区主导下，至2025年，全球海上油气行业有望新增2140亿美元新项目投资，从而极大提升海上油气产出能力。勘探开发活动方面，2022年全球新油田预钻井勘探发现中77%来自深海，7%来自浅海，海洋石油发现占比数量超过80%。我们看好随着海上油气行业投资增加、勘探活动量上升，海洋油服行业将保持高景气，海上钻井平台、船舶、FPSO活动都将蓬勃发展。
　　投资建议：我们认为在国企改革持续推进，中国特色估值体系重要性不断上升的大背景下，叠加以中石油为代表的化工央企稳健增长的盈利能力与不断推进的新能源转型，优质化工国企价值修复可期。建议关注如下标的：（1）中国石油、中国石化与中国海油；（2）“三桶油”集团旗下公司，中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、中油工程；（3）中化集团和兵器集团旗下公司；（4）地方国企中的龙头白马，万华化学、华鲁恒升等一些地方化工国企。
　　风险分析：上游资本开支增速不及预期，原油和天然气价格大幅波动。