核心观点
　　23Q1营收同比+1.08%、归母净利润同比+8.18%，其中厨柜、衣柜、木门营收同比-5.2%、+4.6%、+79.3%，木门强劲增长。渠道端，公司依托平台办事处开拓分销渠道、大宗逐步回暖，加速渠道扩张，23Q1较22年底净增92家门店。展望2023年，公司持续深化渠道组织变革，渠道扩张叠加品类融合，业绩弹性有望快速释放，预计3-4月终端订单将在Q2的财报兑现。
　　事件
　　公司发布2023年一季报：23Q1营收5.74亿元/+1.08%，归母净利润0.33亿元/+8.18%，扣非归母净利润0.13亿元/-2.86%；经营活动现金流净额-2.38亿元/+52.67%，EPS（基本）为0.21元/股/+6.13%，ROE（加权）为1.25%/+0.01pct。
　　公司发布2022年年报：22年营收35.53亿元/+3.06%，归母净利润2.77亿元/-18.03%，扣非归母净利润19.13亿元/-27.23%，经营活动现金流净额24.70亿元/-38.75%，EPS（基本）为1.80元/股/-22.08%，ROE（加权）为11.24%/-5.45pct。
　　简评
　　23Q1营收稳健增长，业绩同业领先。23Q1公司营收同比+1.08%，主要受益于整装、大宗等渠道增长；23Q1归母净利润同比+8.18%，扣非归母净利润同比-2.86%，其中非经常性损益主要是政府补助（1521万）。23Q1经营活动现金流净额-2.38亿元/+52.67%，主要系销售回款增加，同时优化库存管理所致。预计公司2-3月前端接单表现良好，有望在Q2报表端业绩逐步显现。
　　受市场开拓和营销投入影响，2022年业绩承压。公司22年营收35.53亿元/+3.1%，归母净利2.77亿元/-18.0%，主要系：1）推进全品类发展，新拓品类管理人员增加带来工资薪酬增加；2）公司为推进渠道端的下沉和变革，新设平台分公司和办事处人员增加较多。其中，中国大陆收入32.46亿元/+1.0%，海外收入2.34亿元/+42.7%。
　　分产品看，品类协同推进下，22年衣柜和木门延续高增。22年厨柜、衣柜、木门营收为23.63、9.61、1.49亿元，同比-4.71%、+20.09%、+77.27%。23Q1厨柜、衣柜、木门营收3.6、1.6、0.3亿元，同比-5.2%、+4.6%、+79.3%，毛利率为28.3%、27.9%、5.6%，同比-1.1、-1.0、+0.4pct。公司深化品类协同，整合厨柜、衣柜、卫浴、阳台等空间专业解决方案，推出高品质的整家定制套餐，赋能经销商引流转化，持续提升客单值。
　　分渠道看，22年加速渠道拓展，零售逐步复苏、大宗稳健增长。1）零售渠道（经销+直营）：22Q4、23Q1营收6.1亿元、3.2亿元，同比-20.6%、-4.3%，公司通过大招商协同作战，以及高频率、多场次的落地招商活动，加快空白城市品类布局，22年公司门店净增599家，达到3729家，衣柜、木门、整装、玛尼欧贡献主要净增门店。23Q1合计门店总数3821家、较22年底增加92家，截至2023Q1末金牌厨柜、衣柜、整装、木门、阳台卫浴、玛尼欧门店数分别为1812、1101、112、577、91、128家，较22年末分别+20、+10、+21、+16、+17、+8家；2）大宗渠道：23Q1大宗业务营收1.8亿元/+5.30%，毛利率9.72%/-2.36pct；22年大宗业务营收12.79亿元/+11.78%，毛利率14.61%/+1.28pct，公司加大与优质核心战略客户合作，推动客户结构优化。分市场看，23Q1境外营收为0.48亿元/+12.00%，毛利率31.59%/+3.82pct，公司在美国以批发加工厂为主，澳洲去年下半年从做直营工程调整成找代理商做，预计23年澳洲将成为海外业务核心增长点，在东南亚市场公司进行市场开拓、合资建厂等。
　　展望2023年，渠道扩张叠加品类融合，业绩弹性有望快速释放。公司将持续深化渠道组织变革，2023年公司将以加快空白市场品类覆盖为工作重点，继续推进三四线城市渠道下沉，且在整装家装渠道方面，公司通过加强对家装渠道的整合与管理，快速提升家装渠道的店面覆盖率及业绩绝对值，有望形成公司新的业务增长点。大宗板块，公司通过代理运营加大优质地产客户资源获取力度，加快在手订单转化。
　　投资建议：预计2023-2025年营收为43.93、52.68、61.74亿元，同比增长23.64%、19.91%、17.21%，归母净利润为3.81、4.82、5.80亿元，同比增长37.36%、26.58%、20.35%，对应23-25年PE为13.7X、10.8X、9.0X，维持“买入”评级。
　　风险提示：1房地产行业调控风险：为促进房地产市场平稳健康发展，国家出台了一系列房地产调控政策措施，对抑制房价过快上涨取得了积极作用，房地产企业在融资政策收紧的预期下融资难度有所增加，现金流趋于紧张。由于定制家具行业与房地产行业具有较大的关联性，国家对房地产市场的调控将给定制家具行业发展带来一定的影响。定制家具行业是一个新兴细分行业，定制家具产品的消费包括新建商品住宅、存量住宅二次装修等。近年来，国家鼓励精装房，大宗业务将带来新的发展机遇，公司销售结构占比也有所调整。。2）市场竞争加剧的风险：公司所在的定制家具行业属于家具细分行业，作为行业龙头，公司在设计研发、品牌、服务、渠道等方面具有较强的优势。但由于定制家具行业正处于从高速步入中高速增长的换挡期，加之行业跨界进入者增多、上市公司募投项目产能释放、客流碎片化等因素相互交杂，内外