管理费收入稳健/已实现业绩报酬环比改善明显，各分部收益表现不一。1）NonGAAP合并分部口径下，公司1Q23实现管理费相关净收益10.40亿美元，-9.32%yoy/-2.43%qoq，其中管理费及咨询费收入16.52亿美元，+12.15%yoy/+0.69%qoq；1Q23公司实现业绩报酬6.42亿美元，-51.13%yoy/ +35.70%qoq。2） 1Q23实现可分配收益12.49亿美元，-35.54%yoy/-6.38%qoq。3）房地产/私募股权/信贷&保险/对冲基金实现可分配收益5.35/5.26/2.98/0.71亿美元，-57.81%/+5.93%/+33.52%/-36.10%yoy，+1.82%/+2.95%/+16.72%/-50.01%qoq。
　　市场困难时期AUM仍保持增长趋势，永续资本占比持续提升。1）截至1Q23，公司AUM达9912.94亿美元，+8.28%yoy/ +1.71%qoq，可收取管理费的AUM达7319.73亿美元，+7.97%yoy/ +1.89%qoq；虽然受市场条件影响增速放缓，但AUM持续增长趋势不变，其中房地产分部AUM及收取管理费的AUM增速最高，+11.27%/+19.48%yoy。2）截至1Q23，公司产品的永续资本存量达3805亿美元，+12.54%yoy/ +2.53%qoq，占可收取费用AUM的51.98%，+2.11pct yoy/+0.33pctqoq。其中，房地产与信贷&保险分部的永续资本比例分别高达64.94%/70.08%。
　　募资及投放有望于未来几个季度触底反弹，公司“干火药”储备充足。1）1Q23公司新增募资403.60亿美元，-19.08%yoy/-6.27%qoq，为3Q21以来的最低水平，但降幅显著收窄；其中房地产/私募股权/信贷&保险/对冲基金分部募资分别为170.46/45.56/165.89/21.69亿美元。公司指引全年完成新增募资达1500亿美元，已完成序时进度。2）1Q23公司仅完成资本投放108.41亿美元，阶段性触底，我们预计随着市场环境好转资本投放节奏有望于下半年大幅提速。3）当前公司“干火药”储备达1939亿美元，在市场低谷期无疑为新一轮的大规模投放储备了充足的弹药。
　　盈利预测与投资建议
　　结合最新财报调降AUM及业绩报酬等，将23-24年归母净利润由56.9/63.4亿美元调降至22.9/54.0亿美元，新增25年预测62.1亿美元，23-25年Non-GAAP口径为39.0/44.1/51.8亿美元。为了反映经营稳定性并兼顾估值连续性，我们用NonGAAP口径计算目标价，参考可比公司估值，给予公司2023年18.0xPE，对应目标价98.55美元。维持公司买入评级。
　　风险提示：募集/AUM不及预期；二级市场不景气；政策风险；业绩报酬不稳定。