投资要点
　　超声水表“隐形冠军”，2017-2020年营收CAGR超50%
　　公司专注于超声表流体测量技术十六载，超声水表类产品为公司主要产品且占比不断提升，公司营收和归母净利润均快速增长，2017-2020年公司营收CAGR为51%，净利润CAGR为99%。2021年公司净利润受疫情影响有所下滑，预计随着疫情影响减弱，公司盈利能力将恢复。
　　行业空间：预计超声水表2024年市场空间约13亿，行业三年复合增速35%。
　　在智慧城市、农水改造、智慧水务建设等产业政策的推动下，智能水表需求量不断上升，市场规模持续扩大，2021年智能水表市场规模已达百亿。智能水表当前主要为智能机械表，超声水表的渗透率2019年不足1%，处于渗透率初期，我们在中性假设下预计2024年行业空间约13亿，2022-2024年复合增速为35%。
　　成长逻辑：政策推动+技术迭代+市占率提升，受益行业渗透率加速提升
　　1）政策推动：智能水表是水务系统智能化的必需品，在国务院、发改委、全国人大、计量协会等多个国家部门相关产业政策的支持下，我们预计2022-2024年智能水表的需求量分别为4100万台、4400万台、4700万台。
　　2）技术迭代：超声水表相对于智能机械表具有测量方式、始动流量等方面的技术优势，可以帮助下游水务公司提升管理水平，降低产销差，带来较大的经济效益，后续持续对传统智能机械表替代趋势显著。根据我们测算，2022-2024年超声水表的渗透率分别为4.5%、6%、8%。
　　3）市占率提升：超声水表渗透率有望加速提升，公司作为行业隐形冠军，技术优势显著，核心零部件自制率高，盈利能力及成本控制领先同行，具备很强的先发优势和护城河。公司募投项目即将投产，伴随产能释放，公司有望乘行业东方，进一步提升市场占有率。根据我们测算，2022-2024年公司市占率预计为48%、50%、52%。
　　盈利预测与估值
　　预计2022-2024年公司营收为4.0、5.5、7.5亿元，同比增长-3%、38%、37%；归母净利润为1.5、2.1、2.7亿，同比增长9%、35%、31%，对应PE为21、16、12倍。公司深耕超声水表细分赛道，技术产能具备先发优势，受益行业渗透率和市场份额提升，公司业绩有望高速增长。公司2022-2024年三年归母净利润复合增速为24%，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　智能水表需求提升不及预期；超声水表渗透率提升不及预期；公司募投项目产能释放不及预期

研究报告全文：证券研究报告公司深度通用设备迈拓股份301006报告日期2023年04月16日超声水表隐形冠军技术领先产能释放受益行业渗透率提升迈拓股份深度报告投资要点投资评级买入首次超声水表隐形冠军2017-2020年营收CAGR超50公司专注于超声表流体测量技术十六载超声水表类产品为公司主要产品且占比分析师邱世梁不断提升公司营收和归母净利润均快速增长2017-2020年公司营收CAGR为执业证书号S123052005000151净利润CAGR为992021年公司净利润受疫情影响有所下滑预计随着qiushiliangstockecomcn疫情影响减弱公司盈利能力将恢复分析师王华君执业证书号S1230520080005行业空间预计超声水表2024年市场空间约13亿行业三年复合增速35wanghuajunstockecomcn在智慧城市农水改造智慧水务建设等产业政策的推动下智能水表需求量不断上升市场规模持续扩大2021年智能水表市场规模已达百亿智能水表当研究助理何家恺前主要为智能机械表超声水表的渗透率2019年不足1处于渗透率初期我hejiakaistockecomcn们在中性假设下预计2024年行业空间约13亿2022-2024年复合增速为35基本数据成长逻辑政策推动技术迭代市占率提升受益行业渗透率加速提升收盘价23551政策推动智能水表是水务系统智能化的必需品在国务院发改委全国总市值百万元人大计量协会等多个国家部门相关产业政策的支持下我们预计2022-2024年328004智能水表的需求量分别为4100万台4400万台4700万台总股本百万股139282技术迭代超声水表相对于智能机械表具有测量方式始动流量等方面的技股票走势图术优势可以帮助下游水务公司提升管理水平降低产销差带来较大的经济效迈拓股份深证成指益后续持续对传统智能机械表替代趋势显著根据我们测算2022-2024年超22声水表的渗透率分别为45681333市占率提升超声水表渗透率有望加速提升公司作为行业隐形冠军技术-6优势显著核心零部件自制率高盈利能力及成本控制领先同行具备很强的先-16发优势和护城河公司募投项目即将投产伴随产能释放公司有望乘行业东-2522052206220722082209221022112212230123032304方进一步提升市场占有率根据我们测算2022-2024年公司市占率预计为2204485052相关报告盈利预测与估值预计2022-2024年公司营收为405575亿元同比增长-33837归母净利润为152127亿同比增长93531对应PE为211612倍公司深耕超声水表细分赛道技术产能具备先发优势受益行业渗透率和市场份额提升公司业绩有望高速增长公司2022-2024年三年归母净利润复合增速为24首次覆盖给予买入评级风险提示智能水表需求提升不及预期超声水表渗透率提升不及预期公司募投项目产能释放不及预期财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入409396546746--3-33837归母净利润140153207270--2793531每股收益元101110148194PE23211612资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn129请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度投资案件盈利预测估值与目标价评级我们预计2022-2024年公司营收为405575亿元同比增长-33837净利润为152127亿同比增长93531对应PE为211612倍预计公司2022-2024三年归母净利润复合增速为24公司为行业龙头市占率接近50募投项目投产释放产能预计带来占有率的进一步提升且随着疫情影响减弱和生产规模进一步扩大公司盈利能力预计从2021年的低估中逐渐恢复受益于超声水表加速替代的大趋势扩产能提份额进一步夯实龙头地位我们采用相对估值法参考汇中股份宁水集团威派格金卡智能等水表公司估值给予迈拓股份2023年25倍PE合理市值空间约52亿元首次覆盖给予买入评级关键假设1根据公司招股书中披露北京智研科信咨询有限公司出具的2020-2026年中国智能水表市场深度调查与投资前景分析报告2021-2024年智能水表的市场需求量分别为4360万台4996万台5580万台6130万台但考虑到新冠疫情对下游管网改造智慧城市建设等造成的不利影响假设2021-2024年智能水表需求量分别为3800万台4100万台4400万台4700万台2根据公司招股说明书中的测算到2024年超声水表占智能水表的渗透率为605至12382019年超声水表市场需求不足100万粗略按100万计算2019年智能水表的需求量为3230万只则2019年超声水表在智能水表中的渗透率约为3随着超声水表优势凸显其渗透率提升预计有加快趋势因此我们假设在中性情况下2019-2024年超声水表的渗透率分别为332354568在乐观情况下分别为33545681132017-2019年公司市占率从312提升至504增速较快2020年仍小幅增长为5122021年受疫情影响公司销售端压力较大市占率略微下降至469预计随着疫情的好转与结束公司2022年市占率将恢复至先前水平公司竞争优势明显即将释放产能的募投项目将带来超过160万只超声水表产能远高于公司2020年76万只超声水表产量预计2023-2024年市占率会有进一步提升综上预计公司2022-2024年超声水表市场市占率分别为485052我们与市场的观点的差异市场观点市场认为水表行业景气度较弱公用事业属性较强且受制于各地水司采购意愿水表行业竞争格局欠佳行业成长性较弱我们认为1超声水表对传统机械水表替代趋势明显目前渗透率仍极低未来超声水表渗透率提升为大概率事件行业成长空间大超声水表有望复制智能燃气表对机械燃气表的替代历程超声水表相比于智能机械表在始动流量准确度范围和量程比等方面的性能优势十分明显有助于解决长久以来民用商用水普遍存在的跑冒滴漏问题提升水务公司和企业的管理水平和经济效益2公司一直专注于超声水表领域行业龙头地位突出公司技术具备先发优势产能释放后有助于公司抓住行业景气度提升机遇进一步提升市场份额股价上涨的催化因素1重要合同签订重要客户突破2超声水表渗透率提升超预期风险提示1智能水表需求提升不及预期2超声水表渗透率提升不及预期3公司募投项目产能释放不及预期httpwwwstockecomcn229请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度正文目录1迈拓股份超声水表隐形冠军受益行业渗透率加速提升611深耕流体测量领域技术成果丰硕612水计量热计量两大产品主线覆盖区域广阔613孙卫国先生为实际控制人股权结构稳定814营收增速亮眼2017-2020年CAGR为5182行业分析预计超声水表2024年市场规模约13亿公司市占率近5012212020年水表需求量7495万台超声表渗透率处于初期阶段1222预计超声水表2024年约13亿市场空间三年复合增速351323超声水表行业迈拓汇中天罡三足鼎立公司龙头地位突出1624超声热量表技术优势明显2019-2023年需求量CAGR为10173核心逻辑政策推动技术迭代市占率提升受益行业景气度提升1931政策因素利好智能水表渗透率提升1932性能优势助力超声水表加速替代智能机械表2033竞争优势明显募投项目释放产能市占率有望进一步提升224盈利预测与估值2441盈利预测2442投资建议合理市值约52亿元给予买入评级255风险提示2751智能水表需求提升不及预期2752超声水表渗透率提升不及预期2753公司募投项目产能释放不及预期27httpwwwstockecomcn329请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度图表目录图1公司产品演变历程6图2水表类产品为公司营收主力21年占比82368图3超声水表超声热量表和智能衡流阀为营收Top38图4公司股权结构8图52017-2020年营收CAGR519图62017-2020年公司水表类产品营收9图72017-2020年公司热表类产品营收9图8水表类产品毛利率10图9热表类产品毛利率10图102017-2020年期间费用率持续降低10图112017-2020年净利润CAGR99211图122017-2020年公司净利率不断提升11图132017-2020年公司净资产收益率ROE不断提升11图14公司21年ROE下降19pcts11图15我国水表技术发展历程12图16迈拓股份超声水表产品细节图示12图17我国水表整体市场需求量呈逐年增长态势13图18智能水表渗透率快速提升14图19智能水表需求量预计持续提升14图20迈拓股份市占率提升较快16图212021年三家主要超声水表公司市场格局16图22我国热量表行业的发展历程17图232012-2021年我国城市集中供热面积年均增长超818图242019-2023年热量表数量18图252019-2023年超声热量表市场需求量18图26一张图看清公司业绩增长核心逻辑19图27产销差无收益水量的构成20图28发改委住建部对试点城市的要求21图292012-2021年中国城市平均供水管网漏损率21图30分区计量管理DMA21图31超声水表实时监测并预警漏损情况21图32超声水表对某水司产销差的降低作用22图33迈拓汇中超声水表超声流量计毛利率比较22图34迈拓汇中天罡超声水表流量计整体毛利率比较22图35迈拓超声水表和智能消火栓营收呈显著正相关关系23图362018-19年迈拓超声水表营收增速显著高于汇中23图372018-2020年公司产销率23表1公司产品图示7表2三种水表技术比较13表3超声水表市场规模测算15表4超声水表行业主要公司介绍16httpwwwstockecomcn429请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度表5迈拓股份在三家主要超声水表公司中的市占率计算16表6三种热量表性能对比17表7近两年相关产业政策部分19表8超声水表核心优势助力降低产销差20表9公司募投项目新增产能规划23表10迈拓股份超声水表类产品收入预测逻辑24表11超声热量表类产品及其他业务收入预测逻辑24表12迈拓股份盈利预测25表13公司2022-2024年归母净利润复合增速为24高于可比公司11的平均业绩复合增速26表附录三大报表预测值28httpwwwstockecomcn529请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度1迈拓股份超声水表隐形冠军受益行业渗透率加速提升11深耕流体测量领域技术成果丰硕专注超声波流体测量领域十六载公司前身迈拓仪表成立于2006年12月自成立以来公司始终专注于超声波流体测量技术的研发并将该技术在水务管理和热量管理两方面进行应用以水热计量产品管理平台相结合的方式建立了满足数据采集数据传输数据应用三个功能层次的智慧生态系统打破了传统流体计量技术在系统服务功能上的局限性为相关部门和企业提供了精准计量远程抄表营收管理等方面的便利性图1公司产品演变历程资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所技术成果丰硕获多项荣誉称号依托多年的流体测量技术研发经验公司在城市水务管理和热量管理建设方面成果卓著截止2020年12月31日公司拥有36项授权专利7项软件产品登记证书41项软件著作权其中迈拓智慧水务综合服务平台被列入2019年度省级现代服务业示范项目此外公司曾荣获江苏省专精特新小巨人企业江苏省制造与服务融合发展示范企业江苏省民营科技企业南京市知识产权示范企业南京市专精特新中小企业等多项荣誉称号12水计量热计量两大产品主线覆盖区域广阔经过多年的流体测量技术积淀公司现已形成智能超声水表类产品智能超声热表类产品两大产品主线智能超声水表类产品主要包括超声水表超声流量计智能消火栓其中超声水表为水表类产品的营收主力占比95以上智能超声热表类产品主要包括超声热量表智能衡流阀和智能控制阀公司产品覆盖区域广阔获多项国际认证公司凭借在产品品类的丰富性产品性能的优良性以及产品生态的智慧性等方面的竞争优势智能超声水表类产品成功覆盖全国30多个省直辖市和自治区智能超声热表类产品则成功对北方集中供暖15省实现了全覆盖在国际认证方面公司获得欧盟MID工厂认证智能超声水表类产品获得欧盟MID产品认证和CE资质认证httpwwwstockecomcn629请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度表1公司产品图示产品类型产品系列产品图示应用领域户用小口径水表40mm以内用于居民用户水贸易结算安装于楼宇间作为收费凭证超声水表管网大口径水表40mm以上可用于供水企业水贸易结算还有流量计量压力温度监测等功能智能超声水表类产品既可用于水贸易结算又可用于工业生产可对瞬时流超声流量计量累积流量进行测量且计量精度较高除流量计量功能外还具备智能阀门锁撞倒报警消智能消火栓火栓供水压力检测供水水温检测等功能户用热量表适用于单元住宅供热系统以及中央空调等集中制冷系统超声热量表管网热量表适用于城市二级以下供热站居民小区等区域性供热管网采用无线远传通讯可在潮智能超声热智能衡流阀湿环境下长期工作表类产品户用产品适用于单元住宅楼宇供热系统以及中央空调等集中制冷系统智能控制阀管网产品适用于城市二级及以下供热站居民小区等区域性供热管网资料来源公司官网公司公告浙商证券研究所水表类产品为公司主力军营收占比逐年提升在公司的产品结构中2017-2021年智能超声水表类产品占公司营收的比例分别为465651737784和824占比较大且有逐年增长趋势为公司的营收主力从细分产品来看占比最大的是超声水表2020年占营业收入的比例为747其次为超声热量表和智能衡流阀分别占比105和56httpwwwstockecomcn729请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度图2水表类产品为公司营收主力21年占比8236图3超声水表超声热量表和智能衡流阀为营收Top3水表类产品热量表类产品其他超声水表超声热量表智能衡流阀智能控制阀智能消火栓超声流量计其他16710001121224143385201725564803453601048408274786546207469020172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所数据为2020年数据13孙卫国先生为实际控制人股权结构稳定孙卫国先生为公司控股股东实际控制人孙卫国先生直接持有公司3648股份通过南京旺凯间接持有公司178股份合计持有公司股份比例为3826为公司的控股股东实际控制人孙卫国先生2017年12月至今担任迈拓股份董事长兼总经理从业经历丰富可以为公司的稳定持续发展提供指导性建议图4公司股权结构资料来源Wind浙商证券研究所14营收增速亮眼2017-2020年CAGR为51收入端2017-2020年营收CAGR为5121年受疫情影响小幅下降2017-2021年公司营业收入分别为12亿元19亿元31亿元42亿元和41亿元其中2017-2020年CAGR为512021年由于新冠肺炎疫情的影响公司销售端遇到较大阻力导致公司业绩同比下降28httpwwwstockecomcn829请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度图52017-2020年营收CAGR51营业收入增速5单位亿元8042409460314340189220121100-2020172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所分产品看1水表类产品中受益于相关产业政策的推动和公司对市场的积极拓展公司的超声水表营收增长快速且稳健2017-2020年分别为056亿元117亿元221亿元和314亿元成为公司营收的主力担当此外公司依托自身优势将超声计量技术拓展到智能消火栓和超声流量计这两类产品营收也呈增长态势2热量表类产品中超声热量表的营收自2018年呈逐年下降态势但2018-2020年智能衡流阀和智能控制阀的合计营收分别为012亿元031亿元040亿元为公司贡献了新的业绩增量图62017-2020年公司水表类产品营收图72017-2020年公司热表类产品营收超声水表智能消火栓超声流量计增速超声热量表智能衡流阀智能控制阀增速单位亿元单位亿元41601250820312006152800410140025000020172018201920202017201820192020资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所产品毛利率管控优良水表类产品毛利率稳定热表类产品毛利率呈增长态势2017-2020年水表类产品销售毛利率分别为609618615和607较为稳定但2021年由于新冠疫情的影响公司的原材料采购成本有一定幅度的上涨销售毛利率下降到578水表类产品中超声流量计和智能消火栓的销售毛利率高于超声水表热表类产品销售毛利率分别为550574584和609逐年上升2021年同理下降为560在以上因素的综合作用下2017-2021年公司整体的销售毛利率分别为578602605607和574httpwwwstockecomcn929请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度图8水表类产品毛利率图9热表类产品毛利率超声水表智能消火栓超声流量计水表类产品超声热量表智能衡流阀智能控制阀热表类产品907080607060505040402017201820192020202120172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所2017-2020年期间费用率不断降低2021年疫情导致费用率微升公司不断加强费用管控销售费用率管理费用率及研发费用率均不断降低2017-2021年公司期间费用率分别为382197171167172整体处于下降通道2020和2021年由于疫情原因公司销售面临一定阻力销售费用率从2019年的91提升至2020年的103和2021年的101图102017-2020年期间费用率持续降低销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率45403530252015105020172018201920202021-5资料来源Wind浙商证券研究所盈利端2017-2020年净利润CAGR为992021年受疫情影响同比下降1962017-2021年公司的净利润分别为022亿元073亿元126亿元174亿元和140亿元得益于公司对产品毛利率和期间费用率的良好管控2017-2020年公司净利润的年均复合增长率为99超过收入端CAGR51但2021年由于新冠疫情对公司原材料成本的影响净利润同比下降195pctshttpwwwstockecomcn1029请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度图112017-2020年净利润CAGR992净利润增速单位亿元2300174161420012612100073080040220-10020172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所公司盈利能力提升明显2017-2021年公司净利率分别为179386401415和3432021年公司经营受疫情影响较大除21年外公司净利率持续提升2017-2021年公司的净资产收益率ROE分别为126273350361和1712017-2020年ROE持续提升21年因疫情原因公司资产周转率和销售净利率均下降导致ROE下降19pcts图122017-2020年公司净利率不断提升图132017-2020年公司净资产收益率ROE不断提升净利率ROE5040349836114145385540054034292728303020171417912012641010002017201820192020202120172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所图14公司21年ROE下降19pcts资料来源Wind浙商证券研究所注黑色数字红色数字分别代表20212020年数据httpwwwstockecomcn1129请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度2行业分析预计超声水表2024年市场规模约13亿公司市占率近50212020年水表需求量7495万台超声表渗透率处于初期阶段我国水表技术的发展经历了三个阶段2003年以前为发展初期国内水表为传统机械式水表其原理为流体冲击机械叶轮从而产生转速记录流量其原理简易具有精度低易磨损寿命短等缺点2003年以来随着传感器远程通讯无线射频等技术的发展将机械装置与机电转换相结合的智能机械水表应运而生2013年以来业内厂商将电子传感技术应用于流体计量领域生产出了性能优异的电子式水表智能机械水表和电子式水表统称为智能水表目前我国水表存量中仍以传统机械水表为主智能水表存量较少图15我国水表技术发展历程资料来源迈拓股份招股说明书宁水集团官网浙商证券研究所从计量原理上看智能机械水表和传统机械水表并无本质区别只是在机械装置的基础上加装了其他辅助装置而电子式水表则颠覆了传统的流量计量方式在水表技术发展史上具有重大意义电子式水表包括射流水表电磁水表和超声水表但前两种类型的水表处于概念阶段尚未成熟应用目前电子式水表主要为超声水表图16迈拓股份超声水表产品细节图示资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1229请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度表2三种水表技术比较技术类型核心特性具体类别传统机械水表全机械水表计量方式为机械原理精度低易磨损寿命短旋翼式螺翼式容积式计量方式本质上仍为机械原理但加入机电转换装置实现数据脉冲式远传水表直读式远传水表预付智能机械水表远传预付费用水等功能费用水表从本质原理上颠覆了传统的流体计量方式各方面性能优异度电子式水表射流水表电磁水表超声水表明显提升但对水质十分敏感水垢易造成致命伤害资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所水表整体市场需求逐年增长受益于一户一表三供一业定期强检轮换阶梯水价收费等产业政策的推动2012-2020年我国水表整体市场需求量呈逐年增长态势其中2013-2015年的增速较高之后增速较低2020年的总需求为7495万台图17我国水表整体市场需求量呈逐年增长态势水表需求量同比增速8000单位万台74953071587193679769087000665825600051934806205000432040001530001020005100000201220132014201520162017201820192020资料来源青岛积成招股说明书浙商证券研究所22预计超声水表2024年约13亿市场空间三年复合增速35智能水表需求量增长较快渗透率快速提升我国智能水表的需求量从2009年的571台增长至2020年的35369万台增幅近6倍年均复合增长率达18远高于水表总需求增速智能水表的需求量渗透率从2009年的127提升至2020年的472平均每年提升314pctshttpwwwstockecomcn1329请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度图18智能水表渗透率快速提升智能水表需求量智能水表渗透率4000单位万台5035369350032301403000264532500223273019068200016073201500130651041585791000737857162551050000200920102011201220132014201520162017201820192020资料来源青岛积成公开发行说明书浙商证券研究所2021年智能水表市场规模达百亿在智慧城市农水改造智慧水务建设等产业政策的推动下智能水表需求量不断上升市场规模持续扩大2021年智能水表市场规模已达百亿根据迈拓股份招股书披露的2020-2026年中国智能水表市场深度调查与投资前景分析报告中的数据智能水表的需求量将于2026年增长至7094万台图19智能水表需求量预计持续提升智能水表需求量同比增速8000单位万台1670006000125000400083000200041000002022E2023E2024E2025E2026E资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所智能水表需求量以智能机械表为主超声水表渗透率有待提升据迈拓股份招股说明书披露2019年主要超声水表公司迈拓股份汇中股份和天罡股份产量合计不足100万只相对整体水表市场渗透率不足1有较大提升空间根据测算结果中性假设下超声水表24年约13亿规模2022-2024年复合增速35超声水表市场空间测算智能水表需求量根据迈拓股份招股书中披露的北京智研科信咨询有限公司出具的2020-2026年中国智能水表市场深度调查与投资前景分析报告2020-2024年智能水表的httpwwwstockecomcn1429请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度市场需求量分别为3732万台4360万台4996万台5580万台6130万台注数据根据图片用图像处理软件提取而来存在1误差但新冠疫情对下游管网改造智慧城市建设等造成了一定程度的不利影响实际上智能水表的需求量仅从2019年的3230万台增加约300万台至2020年的3537万台参考本报告图18低于智研科信的预测而且疫情的影响持续几年之久疫情因素结束后行业恢复尚需一定时间因此基于谨慎性原则假设2021-2024年智能水表需求量分别为3800万台4100万台4400万台4700万台超声水表渗透率根据迈拓股份招股说明书中的测算到2024年超声水表占智能水表的渗透率为605至12382019年超声水表市场需求不足100万粗略按100万计算2019年智能水表的需求量为3230万只则2019年超声水表在智能水表中的渗透率约为3随着超声水表优势凸显其渗透率提升预计有加快趋势因此我们假设在中性情况下2019-2024年超声水表的渗透率分别为332354568在乐观情况下分别为335456811超声水表市场价格根据迈拓股份招股说明书披露2019-2020年迈拓股份的超声水表均价分别为42276元只41612元只迈拓股份在超声水表市场占有率较高其产品与汇中股份在通道数精度级数等核心参数上无明显差异故我们认为其产品定价可以反映市场整体情况随着超声水表渗透率的提升超声水表企业规模效应扩大单价有所降低因此合理假设2019-2024年超声水表平均单价分别为420元只415元只400元只380元只360元只340元只表3超声水表市场规模测算201920202021202220232024中性假设下智能水表需求量万台323035373800410044004700超声水表渗透率中性303235456080超声水表需求量万台97113133185264376超声水表价格元台420415400380360340超声水表市场规模亿元4074705327019501278同比增速1513323635乐观假设下智能水表需求量万台323035373800410044004700超声水表渗透率乐观3350450600800110超声水表需求量万台97124171246352517超声水表价格元台420415400380360340超声水表市场规模亿元40751468493512671758同比增速2633373639资料来源浙商证券研究所测算httpwwwstockecomcn1529请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度23超声水表行业迈拓汇中天罡三足鼎立公司龙头地位突出目前市场上的超声水表公司主要包括迈拓股份汇中股份和天罡股份目前国内的超声水表市场相对较为集中规模化生产的超声水表制造商除迈拓股份外还包括汇中股份和天罡股份从产品大类来看三家公司均主营水热两大板块从水表方面看汇中股份和天罡股份的主要产品为超声水表和超声流量计而迈拓股份在此基础上还有智能消火栓产品表4超声水表行业主要公司介绍公司简称公司简介水表类产品2021年营收规模迈拓股份超声水表超声流量计智能消火栓409亿元成立于1998年位于河北省唐山市主要从事汇中股份超声水表超声流量计524亿元智能超声测流产品研发生产销售服务成立于1993年位于山东省威海市从事超声热量表智能温控系统数据传输管理系统的研天罡股份超声水表超声流量计243亿元发生产和销售为供热制冷计量及节能智能化管理方案提供商资料来源迈拓股份招股说明书Wind浙商证券研究所迈拓股份在超声水表行业三家主要公司中市占率提升较快市占率约50从水表类产品的营收口径看迈拓股份在三个超声水表行业主要公司中的市占率近几年提升较快从2017年的312提升至2020年的5122021年为469市占率第一其次为汇中股份而天罡股份的市占率较小不足7表5迈拓股份在三家主要超声水表公司中的市占率计算水表类产品营业收入百万元水表类产品营收市场占有率迈拓股份汇中股份天罡股份合计迈拓股份汇中股份天罡股份2017年56431147797318093311963435382018年1227415491251930284405351158322019年23128177115028458675042386110962020年3294726607474264296512441387382021年336543328247577169346944642664资料来源Wind浙商证券研究所图20迈拓股份市占率提升较快图212021年三家主要超声水表公司市场格局汇中股份天罡股份迈拓股份7060迈拓股份汇中股份50474640302010天罡股份0720172018201920202021资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1629请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度24超声热量表技术优势明显2019-2023年需求量CAGR为10智能热量表与智能水表分别对标供热系统和水务系统均为我国智慧城市建设的重点仪表设备我国的北方集中供热系统采取的是水流热交换的形式热量表的作用就是测量计算和显示水流传导出的热量的多少从测量原理分热量表可以分为机械式电磁式和超声波式其中智能热量表指的是电磁式和超声波式相比于机械式和电磁式超声波式具有一定的性能优势表6三种热量表性能对比机械式电磁式超声波式基于在管道中安装声波发生器基于水表原理改制通过测定叶根据系统中流量传感器的流量信号和配对温度传感通过测量超声波在载热流体中的工作原理轮的转速来测量载热流体的流器检测的供回水温度信号以及水流经的时间计算传播的速度差测得流量从而测量从而测得热量显示该系统所释放或吸收的热量得流量无堵塞压力损失小耐久性和寿命长电磁流量受异物杂质影响易卡死机械传感器结构复杂制造工艺繁琐生产成本极高无任何机械运动无磨损不易转动部件长期高温运转易损坏价格相对较高只能测量导电性液体作为载热流体坏能满足腐蚀性流体的测量要性能特点流量测量精度不高流体速度较求不受恶劣水质影响计量可的热量流量功耗相对较高因此目前只能采低时不能有效计量维修要求靠性较高维修简便综合使用用市电供电高温下容易结垢影响计量精高费用高220V成本低度小口径电磁式制作难度及价格较高资料来源天罡股份招股说明书浙商证券研究所我国热量表行业当前正处于转型机遇阶段我国热量表行业的发展具有政策驱动的特性整体来看我国热量表行业经历了探索学习发展起步爆发增长分化调整等历史阶段十三五期间伊始国家相关部门先后从政策法律等方面对供热计量改革节能减排工作提出实施意见和规划部署各地方政府陆续出台了相应配套政策行业当前正处于转型机遇阶段图22我国热量表行业的发展历程资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1729请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度供热面积增长供热计量改革超声热量表需求稳步增长热量表的需求规模与我国的供热面积具有较大的相关性近十年来我国采暖地区城镇人口数量持续增长房屋竣工面积保持较高水平受此影响2012-2021年我国城市集中供热面积从5184亿平米增长至10603亿平米年复合增长率超过8对热量表行业的发展起到了较大的促进作用图232012-2021年我国城市集中供热面积年均增长超8供暖面积同比增速12014单位亿平米10603988212100925187883091080738767226112860571751846404202002012201320142015201620172018201920202021资料来源天罡股份招股说明书浙商证券研究所近年来国家出台了多项热计量领域相关政策如2016年的中华人民共和国节约能源法明确了分户计量热量并收取供暖费2017年的北方地区冬季清洁取暖规划2017-2021年指出要大力推行集中供暖地区居住和公共建筑供热计量在相关政策的指引下根据中国计量协会热能表工作委员会相关测算数据热量表存量预计从2019年的3410万只增加到2023年的4980万只超声热量表的市场需求量预计从2019年的280万只增加到2023年的410万只CAGR10图242019-2023年热量表数量图252019-2023年超声热量表市场需求量热量表数量同比增速超声热量表出货量同比增速单位万只单位万只60001104504101084980400370500045301063401044110350310374028040003410300100102250963000200989220001508894100100050840900802019E2020E2021E2022E2023E2019E2020E2021E2022E2023E资料来源天罡股份招股说明书浙商证券研究所资料来源天罡股份招股说明书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1829请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度3核心逻辑政策推动技术迭代市占率提升受益行业景气度提升我们认为在水表总需求增速放缓的背景下公司的增量业绩将主要来源于三个驱动因素1政策因素推升智能水表在水表总量中的渗透率2超声水表凭借性能优势提高在智能水表中的渗透率3公司的竞争优势及募投项目推升公司市占率图26一张图看清公司业绩增长核心逻辑资料来源浙商证券研究所31政策因素利好智能水表渗透率提升智能水表是水务系统智能化的必需品我国的水务系统相比于电力燃气等系统智能化程度低管理成本高智能化是水务系统发展的必然方向而智能水表作为可以实现数据远传营收管理分类计价等功能的智慧产品是水务系统智能化城镇发展智慧化的重要组成部分近年来国务院发改委全国人大计量协会等多个国家部门纷纷出台相关产业政策对水务系统智能化或智能水表的发展给予支持或指导这些政策面因素必然会进一步促进智能水表在水表总需求中渗透率的提升表7近两年相关产业政策部分发布时间发布部门政策名称重点内容西部地区鼓励类产品目录推进县城运行一网统管促进市政公用设施及建筑等物联网应2021年1月国家发改委2020年本用智能化改造部署智能电表智能水表等感知终端十四五期间要重点突破智能水表20产品性能上的薄弱环节使其逐步演进为智能水表商用的主流产品随着供水用户两化融合与智慧供水新业务的推进供水官网及饮用水的多参十四五规划和2035远2021年3月全国人大数测量需求已经提到了重要议事日程上水表行业应不断创景目标纲要新研发出能满足用户不同应用场景需求的新一代多参数智能水表即智能水表30为供水企业精细化管理提供高性价比的水量水压水质漏损工况等综合实时大数据httpwwwstockecomcn1929请务必阅读正文之后的免责条款部分迈拓股份301006公司深度分级分类推进新型智慧城市建设将物联网感知设施通信系统等纳入公共基础设施统一规划建设推进市政公用设施建中国计量协会水表我国水表行业十四五2021年4月筑等物联网应用和智能化改造构建智慧水利体系以流域为工作委员会发展规划纲要单位提升水情测报和智能调度能力推进农村水源保护和供水保障工程建设关于推进以县城为重要载鼓励宁夏回族自治区发展模块化物联网系统化智慧化电2022年5月国务院体的城镇化建设的意见能表水表燃气表热量表的研发和生产资料来源前瞻产业研究院浙商证券研究所32性能优势助力超声水表加速替代智能机械表我国水务系统常年面临产销差高的问题超声水表能够通过降低产销差为客户提升管理水平带来较大的经济效益产销差亦称无收益水量指的是从制水厂流入供水管网的总水量减去已收费的合法工业和居民用水总量产销差类型繁多但几乎所有产销差问题均可通过使用超声水表改善图27产销差无收益水量的构成资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所注表示可通过使用超声水表改善超声水表相比于智能机械水表在降低各种产销差方面具有独特优势未收费合法用水量主要是指市政消防和农业灌溉等该类用水管道粗流量大安装机械水表成本较大而超声表基于超声波测量而非机械叶轮故不受口径影响可用于降低该类产销差非法用水量智能机械表始动流量高无法监测到偷水行为而超声表始动流量低可及时发现非法用水降低该类产销差精度误差损失水量相比于智能机械表超声表有更高的准确度和更宽的量程比有利于降低由于水表精度误差而损失的水量表8超声水表核心优势助力降低产销差性能优势降低未收费合法水量降低非法用水量降低精度误差损失水量性能比较流量测量方式始动流量准确度范围量程比智能机械水表机械叶轮测量6Lh12200超声水表超声波测量15Lh051400资料来源迈拓股份招股说明书浙商证券研究所真实漏损是一种较为严重的产销差超声水表在降低真实漏损方面具有更加显著的价值长期以来我国城市供水管网都面临着漏损率十分严重的问题根据第二届供水高峰论坛相关公开资料目前全国654个城市平均管网漏损率超过15最高达到70以上httpwwwstockecomcn2029请务必阅读正文之后的免责条款部分