2022年收入/利润同步下滑，未来有望受益于环卫新能源化进程
　　福龙马2022年实现收入/归母净利50.79/2.61亿元，同比下滑10.9%/下滑23.4%；22Q4实现收入/归母净利13.51/0.53亿元，同比下滑8.4%/增加62.0%。受下游需求不振、市场竞争加剧等影响，国内环卫服务和装备行业增长放缓，我们下调23-24年归母净利润预测至2.91/3.33亿元（前值：4.15/5.06亿元），引入2025年归母净利预测3.84亿元，对应EPS为0.70/0.80/0.92元。考虑到公司“环卫装备+环卫服务”具备协同效应，我们给予2023年17.0x目标PE（可比公司Wind一致预期均值：14.2x），对应目标价11.90元（前值：14.53元，基于2022年16.9x目标PE），维持“买入”评级。
　　环卫服务收入同比增长5%，在手订单年化金额同比增长6%
　　环卫服务收入35.46亿元，同比增长4.9%，占总营收的69.8%（2021年：59.3%），运营属性持续强化；毛利率23.3%，同比持平。公司全年新增订单年化金额6.17亿元（同比下降2.9%），新增订单总额23.70亿元（同比下降18.7%）；在手订单年化金额39.94亿元（同比增长6.48%），在手订单总额309.7亿元（同比增长2.5%）。环卫服务市场化持续推进，在双碳目标、垃圾分类和无废城市等政策引导下，我们看好行业的中长期发展。
　　环卫装备销量下滑37%，新能源装备收入和毛利率同步提升
　　环卫装备收入13.53亿元，同比下降36.0%，主要系行业整体销量下滑、客户结构变化、市场竞争加剧等因素影响所致，公司全年环卫装备销量4,480台，同比下滑37.2%，市占率4.7%。公司新能源装备实现收入2.15亿元，同比+24.8%，全年销量285台，市占率6.5%，毛利率同比+9.8pp至30.0%。氢燃料装备上险数量35台，市占率16.3%。公司新能源装备实现三电融合的技术突破与储备，氢燃料系列化产品开发应用，我们认为公司技术优势进一步加强，未来有望受益于环卫新能源化进程。
　　维持“买入”评级，目标价11.90元/股
　　我们下调23-24年归母净利润预测至2.91/3.33亿元，引入2025年归母净利预测3.84亿元，对应EPS为0.70/0.80/0.92元。考虑到公司“环卫装备+环卫服务”具备协同效应，我们给予2023年17.0x目标PE（可比公司Wind一致预期均值：14.2x），对应目标价11.90元（前值：14.53元，基于2022年16.9x目标PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：环卫服务新增订单不及预期等，环卫装备销售需求不及预期，环卫新能源化进展不及预期。

研究报告全文：证券研究报告福龙马603686CH22年业绩承压新能源装备表现可期华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年4月15日中国内地废物管理目标价人民币1190研究员王玮嘉2022年收入利润同步下滑未来有望受益于环卫新能源化进程SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079福龙马2022年实现收入归母净利5079261亿元同比下滑109下滑23422Q4实现收入归母净利1351053亿元同比下滑84增加研究员黄波620受下游需求不振市场竞争加剧等影响国内环卫服务和装备行业SACNoS0570519090003huangbohtsccom增长放缓我们下调年归母净利润预测至亿元前值SFCNoBQR122867558249357023-24291333415506亿元引入2025年归母净利预测384亿元对应EPS为联系人李雅琳070080092元考虑到公司环卫装备环卫服务具备协同效应我SACNoS0570121040031liyalin018092htsccom们给予2023年170x目标PE可比公司Wind一致预期均值142x对SFCNoBTC420862128972228应目标价1190元前值1453元基于2022年169x目标PE维持联系人胡知买入评级SACNoS0570121120004huzhi019072htsccom862128972228环卫服务收入同比增长5在手订单年化金额同比增长6环卫服务收入3546亿元同比增长49占总营收的6982021年基本数据593运营属性持续强化毛利率233同比持平公司全年新增订单目标价人民币1190年化金额617亿元同比下降29新增订单总额2370亿元同比下降收盘价人民币截至4月14日997187在手订单年化金额3994亿元同比增长648在手订单总额市值人民币百万41443097亿元同比增长25环卫服务市场化持续推进在双碳目标垃6个月平均日成交额人民币百万7044圾分类和无废城市等政策引导下我们看好行业的中长期发展52周价格范围人民币853-1160BVPS人民币765环卫装备销量下滑新能源装备收入和毛利率同步提升37股价走势图环卫装备收入1353亿元同比下降360主要系行业整体销量下滑客户结构变化市场竞争加剧等因素影响所致公司全年环卫装备销量福龙马人民币相对沪深3004480台同比下滑372市占率47公司新能源装备实现收入2151212亿元同比全年销量台市占率毛利率同比2482856598pp118至300氢燃料装备上险数量35台市占率163公司新能源装备实104现三电融合的技术突破与储备氢燃料系列化产品开发应用我们认为公司技术优势进一步加强未来有望受益于环卫新能源化进程9185Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23维持买入评级目标价1190元股我们下调23-24年归母净利润预测至291333亿元引入2025年归母净资料来源Wind利预测384亿元对应EPS为070080092元考虑到公司环卫装备环卫服务具备协同效应我们给予2023年170x目标PE可比公司Wind一致预期均值142x对应目标价1190元前值1453元基于2022年169x目标PE维持买入评级风险提示环卫服务新增订单不及预期等环卫装备销售需求不及预期环卫新能源化进展不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万57025080572764037167-4751091127411811192归属母公司净利润人民币百万3402626076290533329638373-23132337114214601525EPS人民币最新摊薄082063070080092ROE13231014104310941146PE倍12181589142612451080PB倍137130123115107EVEBITDA倍535612675617518资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1福龙马603686CH图表1可比公司估值表股票代码公司名称股价元股市值百万元PExPBxROE2023414202341423E24E23E24E23E24E000967CH盈峰环境5271675617916009085256600817CH宇通重工120865981541302421153157300815CH玉禾田17665866102881614154156002973CH侨银股份110044951311182017151138平均值1421241715128126603686CH福龙马99741441431251212104109注1可比公司盈利预测数据来自Wind一致预期2福龙马盈利预测数据为华泰预测资料来源Wind华泰研究预测图表2福龙马营业收入及同比增速图表3福龙马归母净利润及同比增速百万元百万元6000营业收入增速右轴50500归母净利润增速右轴7045060405000400503035040400030030203000250201020010200001500100101000105020020030201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表4福龙马PE-Bands图表5福龙马PB-Bands人民币福龙马10x15x人民币福龙马11x20x20x25x30x29x38x47x404030302020101000154201510201542115102115422151022154201510201542115102115422151022资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2福龙马603686CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产36074137426550434900营业收入57025080572764037167现金8239060824685717667185812营业成本44813944443249405510应收账款15841975234724862544营业税金及附加22342534285731943575其他应收账款1141611663121981448115379营业费用2764622244250782804031383预付账款16732175216326882741管理费用3117933477377414220047231存货4108135867380024432447507财务费用1232044148314391143其他流动资产65651105770836117584250资产减值损失13981818204922912564非流动资产19821705179018841977公允价值变动收益000000000000000长期投资1460017093169245投资净收益260011011011011固定投资8758786553865498585185133营业利润5135544406494375660765187无形资产5030155401637187375884011营业外收入249131131131131其他非流动资产5884128543285972862028307营业外支出1115472472472472资产总计55885842605469276877利润总额5048944065490965626664846流动负债20362075202825842149所得税6705852895021089012550短期借款670011811377365568439376净利润4378335537395944537752296应付账款8334984846793079102386715少数股东损益97579461105421208113923其他流动负债1136110885762111788808归属母公司净利润3402626076290533329638373非流动负债2423426332229861968816324EBITDA7314269171664937579487567长期借款165181926015915126169253EPS人民币基本082063070080092其他非流动负债77167072707270727072负债合计22792338225827812312主要财务比率少数股东权益2916632423429645504568968会计年度202120222023E2024E2025E股本4156641566415664156641566成长能力资本公积8484884720847208472084720营业收入4751091127411811192留存公积17551912230827623285营业利润20911353113314501516归属母公司股东权益30183180336735963875归属母公司净利润23132337114214601525负债和股东权益55885842605469276877获利能力毛利率21422235226022862312现金流量表净利率768700691709730会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE13231014104310941146经营活动现金121478887215583297071375ROIC17251204124213001489净利润4378335537395944537752296偿债能力折旧摊销2402325267160451823621742资产负债率40784002373040143362财务费用1232044148314391143净负债比率1590662216036660投资损失260011011011011流动比率177199210195228营运资金变动631046101227205227136702速动比率152164173163188其他经营现金893791288371938010519营运能力投资活动现金2865222280246712786031224总资产周转率103089096099104资本支出3810324467232972617129096应收账款周转率406285265265285长期投资47091361076076076应付账款周转率603469540580620其他投资现金14160826129816132052每股指标人民币筹资活动现金224946993150651495814702每股收益最新摊薄082063070080092短期借款14005111259251794816308每股经营现金流最新摊薄029021052079172长期借款13692742334532983364每股净资产最新摊薄726765810865932普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加2083128000000000PE倍12181589142612451080其他筹资现金204431471937644296084970PB倍137130123115107现金净增加额389992039318178984825450EVEBITDA倍535612675617518资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3福龙马603686CH免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接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