22年盈利能力改善，扣非归母净利润同比+14%，维持“买入”评级
　　华阳国际发布年报，2022年实现营收/归母净利/扣非归母净利18.25/1.12/0.87亿元，同比-36.54%/+6.48%/+14.01%，归母净利低于我们的预期（2.03亿），主要系22Q4受疫情影响营收下滑超预期，22Q4实现营收5.29亿元，同比-49.15%，归母净利-0.32亿元，同比+10.29%。由于当前地产链业务弱复苏，我们下调新签订单预期，调整公司23-25年归母净利润为1.69/2.15/2.59亿元（前值23-24年2.36/2.72亿元）。可比公司23年Wind一致预期均值14xPE，公司作为项目设计经验丰富、BIM发展领先、数据资产积累充分的房建设计龙头有望率先受益AI赋能，给予公司23年20xPE，目标价17.24元（前值18.16元），维持“买入”评级。
　　22年综合毛利率显著改善，削减人员带动设计业务人均产值提升
　　22年公司毛利率29.2%，同比+8.3pct，主要系削减22%的员工，以及EPC大幅收入减少71%所致，EPC毛利率3.2%，同比+0.5pct。22年公司建筑设计实现营收12.3亿元，同比-20.1%，预计人均产值35万/年，同比+5%；毛利率34.6%，同比+2.9pct，其中装配式建筑设计收入5.5亿元，同比-6.0%。22年公司造价咨询收入2.2亿元，同比-1.7%；毛利率38.4%，同比+3.4pct。全年建筑设计新签合同15.2亿元，同比-37.7%，其中新签装配式设计合同6.1亿元，同比-43.4%；造价咨询业务新签合同2.1亿元，同比-52.8%。
　　收入下滑导致22年期间费用率同比增加较多，经营现金流有所改善
　　22年公司期间费用率为16.1%，同比+4.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.72/+3.25/+1.00/-0.11pct，财务费用率减少主要系手续费减少、租赁利息费减少及利息收入增加所致，其他各项费用降幅低于收入降幅导致费用率提升。减值支出同比-0.61亿，占收入比同比-0.2pct至5.3%，综合影响下公司归母净利率同比+2.5pct至6.1%。22年公司经营性现金净流入2.65亿元，同比多流入0.27亿元，主要系公司控制成本支出以及代收代付资金增加所致，收/付现比分别为102.0%/40.1%，同比+1.1/-21.3pct。
　　BIM发展先锋，积极拓展人工智能应用领域
　　建筑行业数字化转型大势所趋，22年初住建部发布“十四五”建筑发展规划，明确25年基本形成BIM技术框架和标准体系。公司自2008年启动BIM研究，参与了国家和深圳市14项相关标准的制定，研发上线了iBIM平台V4.14和华阳速建2022版，同时联合中望软件（688083 CH）积极推进BIM软件商业化进程。随着云计算、元宇宙、AIGC等新型技术渗透建筑产业链，公司凭借龙头优势，有望率先实现AI赋能，进一步推动数字化转型升级。
　　风险提示：市政基建或地产投资大幅放缓，人效提升慢于预期。

研究报告全文：证券研究报告华阳国际002949CH盈利能力改善抵御收入下滑冲击华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年4月13日中国内地建筑设计及服务目标价人民币1724研究员方晏荷22年盈利能力改善扣非归母净利润同比14维持买入评级SACNoS0570517080007fangyanhehtsccom华阳国际发布年报2022年实现营收归母净利扣非归母净利SFCNoBPW81186755226608921825112087亿元同比-36546481401归母净利低于我研究员黄颖们的预期203亿主要系22Q4受疫情影响营收下滑超预期22Q4实SACNoS0570522030002huangying018854htsccom现营收529亿元同比-4915归母净利-032亿元同比1029SFCNoBSH293862128972228由于当前地产链业务弱复苏我们下调新签订单预期调整公司23-25年研究员张艺露归母净利润为169215259亿元前值23-24年236272亿元可比SACNoS0570520070002zhangyiluhtsccom公司23年Wind一致预期均值14xPE公司作为项目设计经验丰富BIM861063211166发展领先数据资产积累充分的房建设计龙头有望率先受益AI赋能给予公司23年20xPE目标价1724元前值1816元维持买入评级基本数据22年综合毛利率显著改善削减人员带动设计业务人均产值提升目标价人民币172422年公司毛利率292同比83pct主要系削减22的员工以及EPC收盘价人民币截至4月13日1428市值人民币百万2799大幅收入减少71所致EPC毛利率32同比05pct22年公司建6个月平均日成交额人民币百万4257筑设计实现营收123亿元同比-201预计人均产值35万年同比552周价格范围人民币1188-1769毛利率346同比29pct其中装配式建筑设计收入55亿元同比BVPS人民币755-6022年公司造价咨询收入22亿元同比-17毛利率384同比34pct全年建筑设计新签合同152亿元同比-377其中新签装股价走势图配式设计合同61亿元同比-434造价咨询业务新签合同21亿元华阳国际人民币同比-528相对沪深3001811收入下滑导致22年期间费用率同比增加较多经营现金流有所改善16622年公司期间费用率为161同比49pct其中销售管理研发财务费152用率同比072325100-011pct财务费用率减少主要系手续费减少133租赁利息费减少及利息收入增加所致其他各项费用降幅低于收入降幅导118致费用率提升减值支出同比亿占收入比同比至综-061-02pct53Apr-22Aug-22Dec-22Apr-23合影响下公司归母净利率同比25pct至6122年公司经营性现金净流资料来源Wind入265亿元同比多流入027亿元主要系公司控制成本支出以及代收代付资金增加所致收付现比分别为1020401同比11-213pctBIM发展先锋积极拓展人工智能应用领域建筑行业数字化转型大势所趋22年初住建部发布十四五建筑发展规划明确25年基本形成BIM技术框架和标准体系公司自2008年启动BIM研究参与了国家和深圳市14项相关标准的制定研发上线了iBIM平台V414和华阳速建2022版同时联合中望软件688083CH积极推进BIM软件商业化进程随着云计算元宇宙AIGC等新型技术渗透建筑产业链公司凭借龙头优势有望率先实现AI赋能进一步推动数字化转型升级风险提示市政基建或地产投资大幅放缓人效提升慢于预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万28761825191919722005-51873654511279164归属母公司净利润人民币百万1053511218168952154025907-3920648506127492028EPS人民币最新摊薄054057086110132ROE744771110013021447PE倍26572496165713001081PB倍196189176163150EVEBITDA倍744879717535455资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1华阳国际002949CH图表1可比公司估值表2023413每股收益元PEX公司名称代码股价市值元亿元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E鸿路钢构002541CH34662392101652212671650210115711298华建集团600629CH56655052032050062108817501128911建设机械600984CH58073039-0030360661497-1620883平均值1412192514401031华阳国际002949CH1428280540570861102657249616571300注2022E中为已公布年报或业绩快报数据除华阳国际外盈利预测均来自Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表2单季度营业收入及同比增速图表3归母净利润及同比增速百万元百万元归母净利润同比增速1200营业收入同比增速100100400808010002006060800040406002020-20004000-400-2020200-40-600400-6060-8003Q181Q182Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q222Q203Q222Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q224Q221Q18资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表4华阳国际PE-Bands图表5华阳国际PB-Bands人民币华阳国际15x20x人民币华阳国际16x28x25x30x40x40x52x63x506038452530131500144201410201442114102114422141022144201410201442114102114422141022资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2华阳国际002949CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产19462035211923022517营业收入28761825191919722005现金382096246578783985581160营业成本22761292133913261289应收账款5117060165494824913551103营业税金及附加15091251131513521374其他应收账款29482455322426133320营业费用49734475441343394210预付账款783778862824890管理费用1640616341153511577916038存货000000000000000财务费用1110501601474446其他流动资产101577607795777905580455资产减值损失27063538230319722005非流动资产10951186121412361257公允价值变动收益183415272290326长期投资32185241619773778584投资净收益16761473142312701039固定投资4274040225446834735348618营业利润1479217154247383136237688无形资产1950019120197412119223028营业外收入032012021022019其他非流动资产4403954057508064772045471营业外支出1191137300200200资产总计30413221333435383774利润总额1470616029244593118437507流动负债10791220116912001171所得税16501575269034304126短期借款2391240318519381788净利润1305514454217682775433381应付账款1625821428210751972119925少数股东损益25203236487462147474其他流动负债892511003926199835095367归属母公司净利润1053511218168952154025907非流动负债4641342160426094105745506EBITDA2403920420300343750743821长期借款3551637758382063665541103EPS人民币基本054057086110132其他非流动负债108974402440244024402负债合计15431641159516111626主要财务比率少数股东权益67109946148192103328507会计年度202120222023E2024E2025E股本1960419604196041960419604成长能力资本公积6448064203642036420364203营业收入51873654511279164留存公积4685352189625457574891628营业利润33061597442126782017归属母公司股东权益14311480159017171863归属母公司净利润3920648506127492028负债和股东权益30413221333435383774获利能力毛利率20882921302332783573现金流量表净利率454792113414071665会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE744771110013021447经营活动现金2382226540195153645527611ROIC706810106400560476611净利润1305514454217682775433381偿债能力折旧摊销83393931501758936069资产负债率50745096478445524308财务费用1110501601474446净负债比率21413714160125122677投资损失16761473142312701039流动比率180167181192215营运资金变动110073339137984316710速动比率178165180190213其他经营现金1399912466506948274536营运能力投资活动现金140008435610465506762总资产周转率099058059057055资本支出1463415571577856505385应收账款周转率629328350400400长期投资750150095511811207应付账款周转率1321686630650650其他投资现金11725506630282170每股指标人民币筹资活动现金15856105362906101303441每股收益最新摊薄054057086110132短期借款4534215129461247151每股经营现金流最新摊薄122135100186141长期借款1639224244815524448每股净资产最新摊薄730755811876951普通股增加001000000000000估值比率资本公积增加298277000000000PE倍26572496165713001081其他筹资现金132591035048873327739PB倍196189176163150现金净增加额599324445163181977617408EVEBITDA倍744879717535455资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3华阳国际002949CH免责声明分析师声明本人方晏荷黄颖张艺露兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4华阳国际002949CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师方晏荷黄颖张艺露本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5华阳国际002949CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6