公司2022年业绩快速增长，考虑海外对华半导体产业链限制对国内晶圆厂稼动率及扩产进度的影响，我们调整公司2023-2025年EPS预测为0.49/0.60/0.79元。公司作为在关键赛道领域中实现各类核心“卡脖子”材料进口替代的平台型公司，重点聚焦半导体工艺材料及光电成像显示领域，CMP工艺材料快速放量，其他新产品陆续进入收获期，公司业绩有望持续增长。我们预计2023年公司CMP工艺材料及柔显材料YPI、PSPI贡献归母净利润2.45亿元，打印复印耗材及其他材料贡献归母净利润2.20亿元，采用分部估值法，给予打印复印耗材37倍PE，给予CMP工艺材料及柔显材料83倍PE，则公司2023年合理市值为284亿元，对应目标价30元，维持“买入”评级。
　　▍2022年全年归母净利润同比上升82.66%公司2022年实现营收27.21亿元，同比+15.52%；实现归母净利润3.90亿元，同比+82.66%；扣非归母净利3.48亿元，同比+68.47%2022年公司收入端的增长主要得益于CMP抛光垫产品的销售收入同比大幅增长，且CMP抛光液、清洗液产品及柔性显示材料YPI、PSPI产品开始放量。利润层面，新业务板块CMP抛光垫业务的利润随营收增长而大幅增加，耗材板块总体利润由于营收增大、产品毛利提升和汇率变动影响，利润同比增幅明显。从毛利率上看，公司全年整体销售毛利率为38.09%，较上年同期上升4.65pcts，其中打印复印通用耗材毛利率32.62%，较上年上升3.47pcts；半导体材料毛利率65.54%，较上年上升2.25pcts。公司2022年Q4实现单季营收7.66亿元，同比+8.72%，环比+19.16%；单季实现归母净利润0.95亿元，同比+51.37%，环比-5.05%。
　　▍2022年全年费用率有所下降，经营性现金流显著改善从费用端看，公司2022年研发费用3.16亿元，较上年增长23.92%，主因公司在光电半导体业务研发投入增加。公司2022年全年销售管理研发财务费用率分别为4.22%/6.66%/11.62%/-1.72%，较上年变动-0.43/-0.89 /+0.79/-2.08pcts公司四费费用率合计20.79%，较上年下降2.59pcts。其中财务费用的变化主因汇率变化影响汇兑收益增加。从现金流情况看，公司2022年全年经营活动产生的现金流量净额为5.62亿元，较上年得到显著改善，一方面因抛光垫产品销售规模及打印复印通用耗材业务销售规模扩大，销售商品收到的现金增加5.5亿元，一方面缓交部分税费约0.43亿元。2022年度公司现金及现金等价物净增加额为0.26亿元。
　　▍全面布局CMP制程工艺材料，陆续进入放量阶段。CMP抛光垫方面，公司产品质量获得客户高度肯定，抛光垫在国内大部分主流客户已成为第一供应商，多数在建、新建晶圆厂在通线之初便采用公司抛光垫作为标准品。潜江三期抛光垫新品及其核心配套原材料的扩产项目已于2022年Q3正式试生产。CMP抛光液方面，公司布局开发近40种抛光液产品，其中基于氧化铝磨料的抛光液、介电材料抛光液及钨抛光液产品在客户端取得突破，进入采购或批量销售、逐步放量阶段；其余各制程CMP抛光液产品覆盖全国多家客户进入关键验证阶段，部分重点产品如对标国际主流型号的多晶硅抛光液产品、金属栅极抛光液产品等进入最终导入阶段，有望在2023年取得新订单。清洗液方面，公司铜制程CMP后清洗液产品持续稳定获得客户订单，自对准清洗液、激光保护胶清洗液等新领域清洗液产品也取得一定销售收入；其他制程抛光后清洗液产品部分在客户端持续验证，向先进封装清洗液领域拓展开发的系列产品也在匹配客户需求进行开发、送样。公司多款CMP制程工艺材料在2022年取得验证销售的突破，有望在2023年快速放量，增厚业绩。
　　▍柔显材料进展喜人，其他泛半导体材料业务稳步推进。柔性显示材料方面，公司布局数年的YPI全年持续获得国内各核心客户的G6线订单，市场份额不断提升；PSPI产品在下游面板客户验证通过，为国内唯一一家，从2022年Q3开始在客户端实现批量销售，打破国际友商十余年来的绝对独家垄断；面板封装材料TFE-INK、低温光阻材料OC、高折OC、高折INK等其他新产品也在按计划开发、验证中。半导体先进封装材料方面，临时键合胶产品已完成国内某主流晶圆厂送样，客户端验证已接近尾声，量产产品导入工作正在进行中；封装光刻胶（PSPI）已完成某大型封装厂的客户端送样，验证工作稳步推进；底部填充胶已经完成小试配方开发，正在进行应用评价工作，根据其2022年年报，公司计划争取2023年下半年实现客户端送样。公司新产品有望在未来陆续放量，形成利润的新增长点。
　　▍风险因素：打印耗材市场竞争加剧；半导体下游需求波动；公司新产品认证不及预期；公司产能建设不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑海外对华半导体产业链限制对国内晶圆厂稼动率及扩产进度的影响，我们下调公司2023-2024年EPS预测为0.49/0.60元（原预测为0.69/0.83元），新增2025年EPS预测为0.79元。公司作为在关键赛道领域中实现各类核心“卡脖子”材料进口替代的平台型公司，重点聚焦半导体工艺材料及光电成像显示领域，CMP工艺材料快速放量，其他新产品陆续进入收获期，公司业绩有望持续增长。

研究报告全文：业务布局全面开花半导体及柔显材料进入放量期鼎龙股份300054SZ2022年年报点评2023412中信证券研究部核心观点公司2022年业绩快速增长考虑海外对华半导体产业链限制对国内晶圆厂稼动率及扩产进度的影响我们调整公司2023-2025年EPS预测为049060079元公司作为在关键赛道领域中实现各类核心卡脖子材料进口替代的平台型公司重点聚焦半导体工艺材料及光电成像显示领域CMP工艺材料快速放量其他新产品陆续进入收获期公司业绩有望持续增长我们预计2023年公司CMP工艺材料及柔显材料YPIPSPI贡献归母净利润245李超亿元打印复印耗材及其他材料贡献归母净利润220亿元采用分部估值法新材料行业首席给予打印复印耗材37倍PE给予CMP工艺材料及柔显材料83倍PE则公分析师司2023年合理市值为284亿元对应目标价30元维持买入评级S10105200100012022年全年归母净利润同比上升8266公司2022年实现营收2721亿元同比1552实现归母净利润390亿元同比8266扣非归母净利348亿元同比68472022年公司收入端的增长主要得益于CMP抛光垫产品的销售收入同比大幅增长且CMP抛光液清洗液产品及柔性显示材料YPIPSPI产品开始放量利润层面新业务板块CMP抛光垫业务的利润随营收增长而大幅增加耗材板块总体利润由于营收增大产品毛利提升和汇率变动影响利陈旺润同比增幅明显从毛利率上看公司全年整体销售毛利率为3809较上年新材料分析师同期上升465pcts其中打印复印通用耗材毛利率3262较上年上升S1010520090003347pcts半导体材料毛利率6554较上年上升225pcts公司2022年Q4实现单季营收766亿元同比872环比1916单季实现归母净利润095亿元同比5137环比-5052022年全年费用率有所下降经营性现金流显著改善从费用端看公司2022年研发费用316亿元较上年增长2392主因公司在光电半导体业务研发投入增加公司2022年全年销售管理研发财务费用率分别为4226661162-172较上年变动-043-089079-208pcts公司四费费用率合计2079较上年下降259pcts其中财务费用的变化主因汇率变化影响汇兑收益增加从现金流情况看公司2022年全年经营活动产生的现金流量净额为562亿元较上年得到显著改善一方面因抛光垫产品销售规模及打印复印通用耗材业务销售规模扩大销售商品收到的现金增加55亿元一方面缓交部分税费约043亿元2022年度公司现金及现金等价物净增加额为026亿元全面布局CMP制程工艺材料陆续进入放量阶段CMP抛光垫方面公司产品质量获得客户高度肯定抛光垫在国内大部分主流客户已成为第一供应商鼎龙股份300054SZ多数在建新建晶圆厂在通线之初便采用公司抛光垫作为标准品潜江三期抛光垫新品及其核心配套原材料的扩产项目已于2022年Q3正式试生产CMP评级买入维持当前价2639元抛光液方面公司布局开发近40种抛光液产品其中基于氧化铝磨料的抛光液目标价3000元介电材料抛光液及钨抛光液产品在客户端取得突破进入采购或批量销售逐总股本948百万股步放量阶段其余各制程CMP抛光液产品覆盖全国多家客户进入关键验证阶流通股本738百万股段部分重点产品如对标国际主流型号的多晶硅抛光液产品金属栅极抛光液总市值250亿元产品等进入最终导入阶段有望在2023年取得新订单清洗液方面公司铜制近三月日均成交额193百万元52周最高最低价2701541元程CMP后清洗液产品持续稳定获得客户订单自对准清洗液激光保护胶清洗近1月绝对涨幅869液等新领域清洗液产品也取得一定销售收入其他制程抛光后清洗液产品部分近6月绝对涨幅3752在客户端持续验证向先进封装清洗液领域拓展开发的系列产品也在匹配客户近月绝对涨幅124165需求进行开发送样公司多款CMP制程工艺材料在2022年取得验证销售的突破有望在2023年快速放量增厚业绩证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明鼎龙股份年年报点评300054SZ20222023412柔显材料进展喜人其他泛半导体材料业务稳步推进柔性显示材料方面公司布局数年的YPI全年持续获得国内各核心客户的G6线订单市场份额不断提升PSPI产品在下游面板客户验证通过为国内唯一一家从2022年Q3开始在客户端实现批量销售打破国际友商十余年来的绝对独家垄断面板封装材料TFE-INK低温光阻材料OC高折OC高折INK等其他新产品也在按计划开发验证中半导体先进封装材料方面临时键合胶产品已完成国内某主流晶圆厂送样客户端验证已接近尾声量产产品导入工作正在进行中封装光刻胶PSPI已完成某大型封装厂的客户端送样验证工作稳步推进底部填充胶已经完成小试配方开发正在进行应用评价工作根据其2022年年报公司计划争取2023年下半年实现客户端送样公司新产品有望在未来陆续放量形成利润的新增长点风险因素打印耗材市场竞争加剧半导体下游需求波动公司新产品认证不及预期公司产能建设不及预期盈利预测估值与评级考虑海外对华半导体产业链限制对国内晶圆厂稼动率及扩产进度的影响我们下调公司2023-2024年EPS预测为049060元原预测为069083元新增2025年EPS预测为079元公司作为在关键赛道领域中实现各类核心卡脖子材料进口替代的平台型公司重点聚焦半导体工艺材料及光电成像显示领域CMP工艺材料快速放量其他新产品陆续进入收获期公司业绩有望持续增长我们预计2023年公司CMP工艺材料及柔显材料YPIPSPI贡献归母净利润245亿元打印复印耗材及其他材料贡献归母净利润220亿元采用分部估值法给予打印复印耗材37倍PE参考公司历史估值对应过去10年30分位的PE倍数给予CMP工艺材料及柔显材料83倍PE参考半导体材料领域可比公司安集科技江丰电子沪硅产业及PI材料公司瑞华泰的估值水平2023年Wind一致预期均值为83倍PE则公司2023年合理市值为284亿元对应目标价30元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元23562721298734934175营业收入增长率YoY29715598169195净利润百万元214390465571747净利润增长率YoYNA827191228308每股收益EPS基本元023041049060079毛利率334381397425454净资产收益率ROE5393100111127每股净资产元425445489545618PE1172641538438335PB6259544843PS10692847260EVEBITDA643476413338265资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023411请务必阅读正文之后的免责条款和声明2鼎龙股份年年报点评300054SZ20222023412利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入23562721298734934175货币资金10111039113514732144营业成本15681685180020082278存货524547605673756毛利率334381397425454应收账款72483787710581258税金及附加1117171925其他流动资产377231273299323销售费用110115124148176流动资产26362654289035034482销售费用率4742424242固定资产715920110213291293管理费用177181200234281长期股权投资336385385385385管理费用率7567676767无形资产357285285285285财务费用847111830其他长期资产10631377135012091218财务费用率04-17-04-05-07非流动资产24712967312232083181研发费用255316343398472资产总计51075620601167117663研发费用率108116115114113短期借款1241162500投资收益2930313030应付账款255296293335384EBITDA394532613750955其他流动负债199238219242267营业利润2894896037971070流动负债577651536577651营业利润率12291795201822822562长期借款20197197197197营业外收入63451822其他长期负债255289289289289营业外支出210567非流动性负债275486486486486利润总额2934826438091085负债合计8521137102210631137所得税482890113152股本941948948948948所得税率16557140140140资本公积18411856185618561856少数股东损益316489125187归属于母公司所40284215463251655856归属于母公司股有者权益合计214390465571747东的净利润少数股东权益227269357483669净利率股东权益合计9114315616317942554484498956486525负债股东权益总51075620601167117663计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润245454553696933增长率折旧和摊销124161698486营业收入29715598169195营运资金的变化-378-84-166-208-234营业利润NA688234322342其他经营现金流1231-47-60-72净利润NA827191228308经营现金流合计3563409512713利润率资本支出-372-676-190-126-28毛利率334381397425454投资收益2930313030EBITDAMargin167196205215229其他投资现金流6898-24-34-19净利率91143156163179投资现金流合计-275-548-184-130-16回报率权益变化21264000净资产收益率5393100111127负债变化85182-92-250总资产收益率4269778597股利支出-28-19-47-38-55其他其他融资现金流-33-222111830资产负债率167202170158148融资现金流合计2365-129-44-26现金及现金等价所得税率16557140140140-362096338671股利支付率物净增加额881228297100资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的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