本报告导读：
　　公司战略聚焦亚太市场追求价值增长，目前多地区市占率领先，基于多渠道分销以及客需导向型产品策略打造竞争优势，23年得益于香港内地通关预计NBV将迎改善。
　　摘要：
　　首次覆盖，给予“增持”评级，目标价149.56港元/股：公司主营人寿保险及资产管理业务，目前业务聚焦亚太成长市场，预计将长期享受亚太地区保险需求增长红利，现任管理层具备丰富的亚太金融业务管理经验，且集团对管理层考核KPI中大幅提升NBV考核权重，预计将更加引导价值成长。首次覆盖给予公司“增持”评级，给予2023-2025年EPS为1.21/1.48/1.86美元，基于1.13xPEV估值，给予目标价149.56港元/股。
　　多渠道分销以及客需导向型产品策略是公司盈利能力突出的竞争优势：1）保险业务是公司的核心经营业务，一方面公司实行多元化市场及多渠道分销的业务策略，有助于因地制宜迅速触达客户抢占市场份额，同时降低过度依赖单一渠道的经营风险；另一方面公司以客户需求为导向不断进行产品创新，有效增强客户黏性提升复购率。2）公司瀚亚资管专业化投资能力突出，基于负债端特点资产配置中权益类占比相对较高。
　　通关催化下预计MCV业务推动保诚香港23年NBV强势复苏，成为集团增长的核心驱动力：香港市场是公司过往寿险NBV最重要的贡献来源，三年封关期间MCV业务受到严重压制导致保诚香港NBV贡献度显著下滑，预计随着23年通关恢复内地访港客投保需求将迎来释放，叠加公司积极扩张供给能力，提升队伍招募并推出保费优惠计划增强吸引力，预计MCV业务强势复苏将推动保诚香港及集团NBV实现确定性较强的业绩改善。
　　催化剂：赴港游客保险需求增长超预期。
　　风险提示：通关政策不确定性；客户需求不及预期；资本市场波动。
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo保险TableMainInfoTableTitleTableInvest保诚2378评级增持当前价格港元10850聚焦亚太深耕客需通关催化下预计将迎业绩改善20230410海保诚首次覆盖报告Table交易数据Market周内股价区间港元刘欣琦分析师李嘉木研究助理526875-外13480公021-38676647021-38038619当前股本百万股2610liuxinqigtjascomlijiamu026075gtjascom当前市值百万港元283133司证书编号S0880515050001S0880122030071本报告导读TablePicQuote香52周内股价走势图港公司战略聚焦亚太市场追求价值增长目前多地区市占率领先基于多渠道分销以及客需导向型产品策略打造竞争优势23年得益于香港内地通关预计NBV将迎改善保诚恒生指数摘要17TableSummary首次覆盖给予增持评级目标价港元股公司主营人614956-6寿保险及资产管理业务目前业务聚焦亚太成长市场预计将长期享-17受亚太地区保险需求增长红利现任管理层具备丰富的亚太金融业务-29-40管理经验且集团对管理层考核KPI中大幅提升NBV考核权重预计将更加引导价值成长首次覆盖给予公司增持评级给予2023-2025年EPS为121148186美元基于113xPEV估值给予目标价14956港元股证多渠道分销以及客需导向型产品策略是公司盈利能力突出的竞争优TableReport相关报告券势1保险业务是公司的核心经营业务一方面公司实行多元化市场研及多渠道分销的业务策略有助于因地制宜迅速触达客户抢占市场份究额同时降低过度依赖单一渠道的经营风险另一方面公司以客户需报求为导向不断进行产品创新有效增强客户黏性提升复购率2公司瀚亚资管专业化投资能力突出基于负债端特点资产配置中权益类占告比相对较高通关催化下预计MCV业务推动保诚香港23年NBV强势复苏成为集团增长的核心驱动力香港市场是公司过往寿险NBV最重要的贡献来源三年封关期间MCV业务受到严重压制导致保诚香港NBV贡献度显著下滑预计随着23年通关恢复内地访港客投保需求将迎来释放叠加公司积极扩张供给能力提升队伍招募并推出保费优惠计划增强吸引力预计MCV业务强势复苏将推动保诚香港及集团NBV实现确定性较强的业绩改善催化剂赴港游客保险需求增长超预期风险提示通关政策不确定性客户需求不及预期资本市场波动财务摘要百万港元20192020202120222023E2024E2025ETableFinance营业收入937365597326500-8219268502709128156-1615-403-269-1310-42670939毛利润452845592192998314632503251净利润19442118-2042998333240715114--32490-1964-14892339222256PE18491702-185838071140933743PB185173222224189163143请务必阅读正文之后的免责条款部分保诚2378目录1主营寿险及资管业务战略聚焦亚太成长性市场311主营寿险及资管的金控集团分拆后业务聚焦亚太市场312管理层具备丰富的亚太金融管理经验战略聚焦价值增长62多渠道分销及客需型产品策略是突出的竞争优势721多元化市场多渠道分销的策略推动业务快速扩张疫情冲击下降低经营风险722以客户为中心的产品策略全方位满足保险配置需求1023打造专业化资管平台基于负债特点制定资产配置方案113通关催化下预计MCV业务推动保诚香港23年NBV强势复苏成为集团业绩改善的核心驱动1131三年封关期间保诚香港NBV贡献度显著下滑1132通关后预计MCV为保诚香港带来较强的业绩修复预期134投资建议首次覆盖给予目标价14956港元185风险提示18请务必阅读正文之后的免责条款部分2of20保诚23781主营寿险及资管业务战略聚焦亚太成长性市场11主营寿险及资管的金控集团分拆后业务聚焦亚太市场保诚拥有百年经营历史是以寿险业务和资产管理业务为主营的金融控股集团保诚集团起源于英国伦敦至今已拥有175年发展历史公司主营业务包括寿险及资产管理1寿险业务公司创立伊始主要为上层阶级人士提供人寿保险后扩展到工薪阶层如一便士保险随着业务规模的扩展和服务模式的创新逐渐成为英国最大的人寿保险公司1923年保诚集团首度将经营版图扩展至海外在印度成立的第一个海外分支机构也标志着亚洲保险业务的开始随后欧洲北美非洲也陆续纳入其业务经营范围1994年保诚亚洲公司成立总部设在香港2资产管理业务1994年公司成立资产管理全资子公司瀚亚投资1999年公司收购MG英国领先的单位信托投资公司目前公司已成为全球最大的保险公司以及亚洲最大的零售资产管理公司之一先后剥离欧美业务战略聚焦亚太市场公司分别于2019及2021年完成MG英国分部及Jackson美国分部的分拆业务分拆完成后公司业务板块涵盖保诚亚洲14个市场瀚亚投资11个亚洲市场以及保诚非洲8个市场主营亚非地区的的寿险以及亚太地区的资产管理业务特别是亚太新兴市场成为公司近年来最为聚焦的发展方向图1保诚集团发展大事记数据来源公司官网国泰君安证券研究图2分拆后保诚业务板块主要涵盖保诚亚洲保诚非洲及瀚亚投资请务必阅读正文之后的免责条款部分3of20保诚2378数据来源公司官网国泰君安证券研究预计公司将长期享受亚太地区中产阶层增长红利公司聚焦亚太的主要原因是看好亚太地区中产阶层长期的消费增长潜力根据世界数据实验室WorldDataLab预测目前全世界约有40亿人达到中产阶级水准中产阶级定义人均日支出在11美元至110美元之间的家庭其中亚太将是未来十年中产阶层增长最快地区预计2030年亚洲将有10亿人加入中产阶级其中中产阶级人口数量增长较快的地区包括中国印度印度尼西亚巴基斯坦孟加拉国菲律宾越南等随着亚洲中产阶层的不断壮大预计在健康保障财富管理等保险需求方面拥有广阔的增长空间以中国为例中国中产家庭资产配置白皮书显示商业保险是目前中产阶级进行资产配置的重要方式图3亚太地区国家中产阶级增长迅速预计2030年将有超过图4中国中产家庭未来意愿配置的金融产品类型10亿亚洲居民加入中产阶级行列数据来源WorldDataLab数据来源中国中产家庭资产配置白皮书保险板块基于成熟的寿险业务模式把握寿险渗透率较低的亚太地区快速抢占市场份额亚洲市场的寿险渗透率明显低于欧美成熟保险市场客户保险需求拥有更广阔的增长潜力2010-2018年期间亚洲地区的NBV增速及对集团的贡献度远超欧美市场公司凭借百年保险品牌优势请务必阅读正文之后的免责条款部分4of20保诚2378以及丰富的寿险运营经验渗透亚太市场迅速抢占市场份额截至2022年保诚在目前所经营地区的八个亚太人寿保险市场市占率排名前三图5亚洲市场寿险渗透率明显低于欧美成熟市场图6保诚亚洲市场NBV百万美元增长及贡献度远超欧美704500800400070060350060030005050025004004020001500300301000200500100200001000亚洲美国2000200320062009201220152016201920012002200420052007200820102011201320142017201820202021英国及欧洲亚洲YoY亚洲欧洲非洲大洋洲美洲美国YoY英国及欧洲YoY数据来源Sigma国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究表12022年保诚在8个亚太人寿保险市场市占率排名前三地区寿险渗透率保诚市场排名中国内地21前3外资合营企业排名中国香港173前3印尼11前3马来西亚39前3新加坡75前3印度32前3中国台湾116-越南16前3菲律宾15前3泰国34-数据来源公司年报国泰君安证券研究资产管理板块以瀚亚资管为品牌管理基金规模位居亚洲市场前列瀚亚是保诚亚洲的专业资管平台致力于为客户提供多元化的资产配置方案满足其资产保值增值需求目前在所经营地区的其中六个市场市占率位居前十在市场波动较大的年份来自集团内保险业务的现金流贡献有效对冲净值下降的影响使得瀚亚资产管理规模整体保持稳健增长2022年AUM达2294亿美元2017-2022年CAGR为98图7瀚亚管理规模整体稳定增长表2瀚亚资管2022年在6个亚太市场位居管理基金规模前十请务必阅读正文之后的免责条款部分5of20保诚2378瀚亚排名30040中国内地-25030中国香港前1020020印尼前10马来西亚前1015010新加坡前101000中国台湾-50-10泰国前100-20越南-201420152016201720182019202020212022印度前10管理规模十亿同比日本-南韩-数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究12管理层具备丰富的亚太金融管理经验战略聚焦价值增长公司股权结构分散利好执行力提升现任管理层具备丰富的亚太地区大型金融企业管理经验保诚股权结构较为分散仅有BlackRock一家5以上股东且持股比例仅506预计高管团队拥有较强的自主决策空间公司原高管团队办公地主要位于伦敦在亚洲经营管理经验有限决策成本较高2022年5月保诚集团委任前宏利亚洲总裁兼首席执行官华康尧AnilWadhwani为集团新任执行总裁常驻香港并不再保留亚洲及非洲区执行总裁一职新任管理层具备丰富的亚太地区金融业务管理经验预计将更好领导亚太市场业务开展截至目前公司六成的管理职位已转移至香港管理层考核更加引导价值成长过往集团对管理层考核更加注重当年度利润实现以兑现股东回报而给予业务增长的权重相对较小2021年集团对管理层考核指标中新业务价值指标权重被大幅上调20pt至35预计将引导管理层更加专注于提升现金再投资推动长期的价值增长表3保诚现任管理层具备丰富的亚太地区大型金融企业管理经验姓名职务任职经历曾任职于花旗拥有30多年的经验主要在亚洲在一些全球最大的公司中结合了战略眼光和执行能力作为宏利亚洲地区的首席执行Anil官成功地发展和转变了宏利的多元化和多渠道业务在许多关键市执行总裁Wadhwani场的市场份额大幅增加Wadhwani先生还拥有丰富的数字化经验此前推动了亚洲13个市场的技术平台现代化最近期在香港工作近五年未来Wadhwani先生将常驻香港请务必阅读正文之后的免责条款部分6of20保诚2378曾任职于瑞银在英国和瑞士的内部审计团队巴克莱银行Barclaysplc合规部副主管巴克莱集团Barclaysgroup的多个高级内部审计职务2010年11月加入保诚担任保诚集团内部审计总监2015年9月被任命为保诚集团财务总监负责提供保诚集团的内部和外部James集团首席财务报告业务规划绩效监控资本和流动性规划领导开发了保Turner财务官诚集团的SolvencyII内部模型2018年3月加入董事会担任执行董事和集团首席风险官在MGPLC的离职者之前领导了与香港IA的讨论讨论了MGPLC的修订资本框架并于2019年7月承担了MGPLC合规的责任成为MGPLC首席风险和合规官2019年8月迁往香港集团人力拥有超过30年工作经验其中8年担任保诚公司亚洲首席人力资源Jolene资源总监官此前曾在渣打银行英之杰等跨国公司工作21年以上担任各种Chen资源组织设计人才管理学习和发展以及人力资源等职务2022年4月被任命为集团首席风险与合规官自2014年8月起担任集团首席保诚集团亚洲首席风险官负责集团在亚洲及非洲所有保险及资产管Avnish风险与合理业务的监管合规风险管理及企业管治在加入保诚之前AvnishKalra规官曾担任英杰华亚洲CRO六年并在美国银行工作了14年在亚洲担任各种资本市场交易和风险职务数据来源公司官网国泰君安证券研究表4保诚对管理层考核指标更加注重价值增长考核指标20202021经调整后的营运利润3525赚取的自由盈余3030现金流量2010新业务价值1535数据来源公司年报国泰君安证券研究2多渠道分销及客需型产品策略是突出的竞争优势21多元化市场多渠道分销的策略推动业务快速扩张疫情冲击下降低经营风险保诚实行多渠道发展策略推动保险业务增长增强展业的灵活性及抗风险能力与同业险企多聚焦于单一渠道发展保险业务不同保诚在其保险业务覆盖的寿险市场中除个别地区仅发展单一渠道外在大部分地区实行代理银保以及数码销售平台多元化渠道共同发展的策略我们认为多渠道发展战略有助于公司因地制宜选择最适合向客户销售的方式同时也有助于提升展业的灵活性对抗不确定风险2020-2022年疫情对线下代理人展业造成冲击公司充分发挥银保等多元化渠道优势并持续提升数字化建设提高线上化展业能力一定程度地弥补了个险渠道的NBV下滑缺口请务必阅读正文之后的免责条款部分7of20保诚2378图8多元化渠道策略下公司NBV增长整体稳健图9公司各渠道NBV贡献占比40004001000353350030090080030002001487001002500600002000500-1001500-135400-2003001000-300200-375500-4001000-5000020192020202120222019202020212022NBV百万美元同比增速个险银保其他数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究图11银保渠道NBV百万美元的稳健增长预计一定程度弥图10疫情冲击下个险渠道NBV百万美元增长承压补个险渠道的NBV下滑缺口1800501000700160000900600-501400800500-1007001200-1504006001000-200300500800-250200400-300600300100-35040000-400200200-450100-1000-5000-200202020212022202020212022代理人渠道NBV同比增速银保渠道NBV同比增速数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究代理人整体规模保持稳定以MDRT为代表的高产能销售队伍持续增长截至2021年保诚集团拥有超过54万名持牌专属代理优秀的代理人队伍是新单销售的最主要推动来源之一MDRT会员贡献了2021年亚洲市场不含印度40的年度保费等值销售额公司持续注重高产能销售人员的招募及培养2022年公司活跃代理人超10万百万圆桌MDRT会员超7000人分地区看中信保诚MDRT超1000人延续近年的增长态势新加坡MDRT超1200人同比23越南MDRT超过2000人同比60印尼MDRT超过980人位居当地保险公司首位请务必阅读正文之后的免责条款部分8of20保诚2378图12保诚亚洲代理人队伍万人整体保持稳定图13中信保诚近年MDRT会员数人持续提升7012001000601000911507698004060049430403400202001000201310951632014201520162017201820192020202120182019202020212022数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究持续扩大银保合作多个分部市场银保渠道新单实现稳定增长银保渠道方面保诚基于自身百年经营中积累的丰富银行合作资源目前通过与超190家跨国银行和当地知名银行建立战略合作伙伴关系在超过27万间银行分行开展业务2022年亚洲各分部市场受制于疫情导致代理人渠道增长承压态势下多个分部市场的银保渠道实现逆势增长NBV同比15医疗及保障保单件数同比39分地区看中信保诚22年银保渠道新业务价值同比增长45保诚新加坡银保渠道新单保费同比增长11保诚泰国银保渠道新单保费同比增长17提升数字化运营能力助力渠道降本增效公司开发数码平台及生态系统Pulse一方面Pulse为用户提供了便捷的保险购买和理赔渠道24小时在线客户服务以及健康管理服务包括健康检查远程医疗建议健身追踪膳食计划等另一方面Pulse助力代理人展业以及提升服务客户能力目前可实现功能包括综合培训及招募方案实时管理信息工具及人工智能分析等2022年Pulse已在亚洲和非洲的19个市场推出在其助力下公司2022年的79新保单为自动承保41保单在无人为干预的情况下签发64的理赔以电子方式提交31的理赔为透过自动判定以获得即时批准预计未来Pulse的进一步普及将有助于公司进一步降本增效图14保诚拥有超190个银行合作伙伴触达超27万间银行图15保诚数字化平台改善客户运营助力渠道降本增效分行开展银保业务请务必阅读正文之后的免责条款部分9of20保诚2378数据来源公司22年业绩推介PPT数据来源公司22年业绩推介PPT22以客户为中心的产品策略全方位满足保险配置需求提供多种类型保险产品满足客户多元化需求基于各分部市场客户的不同消费偏好公司各类型产品的年度等值保费销售额较为平均2022年分红险非分红险投资相连险健康及保障险占比分别为263020与24全方位满足客户财富管理及重疾赔付等保险需求图16保诚各业务产品占比整体均衡24262030分红非分红投资相连健康及保障数据来源公司22年业绩推介PPT国泰君安证券研究因地制宜开发产品满足客户偏好客户复购率高公司坚持以客户为中心的产品导向基于不同地区客户的经济水平及消费偏好为其量身定制保险产品例如在中国内地推出面向大湾区客户的危疾计划在印尼市场持续丰富伊斯兰保险产品体系客户产品粘性较强复购率高表52022年保诚基于不同地区客户需求因地制宜开发保险产品地区代表性产品产品类型中国内地大湾区专业危疾产品重疾险隽富多元货币计划分红险中国香港自主健康危疾保重疾险伊斯兰危疾产品PRUSolusiKondisiKritisSyariah重疾险印度尼西亚伊斯兰教育储蓄产品PRUCerahPlus储蓄险请务必阅读正文之后的免责条款部分10of20保诚2378PRUSolusiSehatPlusProPRUSolusiSehatPlusPro医疗险Syariah马来西亚医疗投资相连产品投连险卓势财富计划投连险新加坡寿险及危疾保障寿险重疾险PruShield医疗险数据来源公司年报国泰君安证券研究23打造专业化资管平台基于负债特点制定资产配置方案瀚亚资管专业化投资能力突出基于负债特点资产配置中权益占比较高作为保诚亚洲的资管平台瀚亚资管定位市场化资管平台旗下拥有300名投资专业人员具备深厚的本地专业知识为高净值及富裕客户提供全面理财解决方案资产配置以债务证券等固收类资产为底仓权益类资产保持较高配置比例主要由于负债端保单多为英式分红产品久期较长更加注重长期回报对短期市场波动的抵御能力较强图17保诚资产配置以固收为底仓权益配置较高以获取收益1000900800700600500400300200100002018A2019A2020A2021A2022A债务证券贷款股本证券及集体投资计划持仓其他金融投资存款数据来源公司年报国泰君安证券研究3通关催化下预计MCV业务推动保诚香港23年NBV强势复苏成为集团业绩改善的核心驱动31三年封关期间保诚香港NBV贡献度显著下滑近三年公司NBV承压主要原因是香港地区贡献度显著下滑香港市场作为公司最重要业务分部之一2019年贡献了新业务价值的580而随着2020年初新冠疫情爆发疫情快速传播下客户购买保险行为及代理人展业行为受到极大限制导致香港市场新业务价值增长明显承压请务必阅读正文之后的免责条款部分11of20保诚2378香港市场对全公司的NBV贡献度迅速下滑至2022年的176图182020年以来香港地区贡献的下滑是保诚NBV百万美图192020年以来香港地区对NBV贡献度显著下滑元降低的主要原因10004000200900300000800-2007002000600-4005001000-6004000-8003005802019202020212022200358291100香港外地区17600香港地区2019202020212022新业务价值整体增速中国香港中国内地新加坡香港地区新业务价值增速马来西亚印度尼西亚其他市场数据来源公司年报国泰君安证券研究数据来源公司年报国泰君安证券研究保诚香港近年NBV承压主要受制于封关背景下内地访港客业务MCV贡献显著下降中国内地访客一度是香港新单保费的重要构成来源2016年前后对香港全市场新单的贡献高达30-402020年以来由于疫情原因中港关口持续受到严格管制受此影响大部分内地访客无法到访香港进行投保内地访客的新造业务保费连续进入大幅下滑20212022年内地客新单占香港新造个人人寿保费收入比重分别仅为041154图202020年以来内地客对香港新单保费贡献明显减弱800450700400600350300500250400200300150200100100500002013201420152016201720182019202020212022内地居民投保新单保费总额亿港元占比数据来源香港保监局国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分12of20保诚237832通关后预计MCV为保诚香港带来较强的业绩修复预期内地居民外币理财需求快速释放香港储蓄险产品成为重要的资产配置方式随着2022年国内权益市场波动长端利率下行以及资管新规实施下银行理财破净居民风险偏好有所降低一方面增加预防性储蓄另一方面开始寻找新的收益确定性产品进行资产配置而储蓄型保险产品基于收益率稳定性能够较好满足保本理财需求此外基于2022年以来美元汇率抬升预计居民对具有保值增值属性的境外资产配置偏好进一步提升香港保险产品基于自带保额分红以及美元计价属性预计将成为内地居民资产配置的重要方向图212023年国内居民储蓄存款余额仍在高位预计资产配置需图222022年美元兑人民币汇率有所抬升求较为旺盛1302007418012572160120140701151206810066110806410560406210020609500582022-032022-042022-072022-082022-112022-122022-012022-022022-052022-062022-092022-102023-012023-022022-02-032022-03-032022-05-032022-07-032022-09-032023-02-032023-03-032022-04-032022-06-032022-08-032022-10-032022-11-032022-12-032023-01-03储蓄存款余额万亿元同比增速2022-01-03数据来源Wind国泰君安证券研究数据来源Wind国泰君安证券研究保诚香港储蓄险基于多元化资产配置方案以及较高的预期收益率优势更为吸引内地客户保单资产目标中权益类占比较高以实现投资收益率要求一方面保诚香港的储蓄类产品可根据人生各阶段需要灵活转换保单货币为客户提供出国留学海外工作旅居养老等多种长线储蓄方案另一方面得益于香港金融市场高度发达资金配置可实现全球的统筹和集散预期收益率高达6-7内地传统险目前预期收益率上限为35具备较高的吸引力储蓄型保单资产配置策略方面通过较高的权益类资产占比获取投资收益例如特级隽升II的保单长期资产目标分配中固定收益证券占比40主要投资于达到一定级别的固收类债券适度增加高收益债券及新兴市场债券以提高收益和分散风险股票类别证券占比60且大部分投资于国际主要证券交易所的股票图24保诚特级隽升II保单资产分配比例中股票类别资产占图23保诚特级隽升II为客户提供多种长线储蓄方案比较高请务必阅读正文之后的免责条款部分13of20保诚23784060固定收益证券股票类别证券数据来源保诚香港数据来源保诚香港国泰君安证券研究表6保诚特级隽升II具有较高的预期收益率优势产品名称特级隽升II每年保费10万缴费期限趸交5年预期现金总值万美元第10年601第20年118第30年234第40年459第50年868第60年1657预期IRR第10年233第20年491第30年567第40年600第50年612第60年622预期现金总值累积保费第10年120第20年238第30年470第40年919第50年1738第60年3316数据来源保诚香港官网国泰君安证券研究香港危疾险基于较低的死亡率及重疾发生率假设相比于内地重疾险更具性价比1香港保险公司定价所使用的死亡率主要参考香港保险业A01生命表HKA01而中国内地定价由保险公司自主确定死亡率准备金评估需采用中国保险业第三套生命表CL10-13通过两套生命表死亡率的对比可以看出香港定价所使用的死亡率在绝大多数年龄段皆低于中国内地主要因为香港的医疗保障水平和食品卫生状况高于内地的平均水平2香港保险监管没有对定价的重疾发生率假设进行限定实务操作中各公司会参考再保险公司提供的重疾发生率进行定价中国请务必阅读正文之后的免责条款部分14of20保诚2378内地定价时使用的重疾发生率主要来自于再保险公司以中国保险业第一套重疾发生率表CI0610作为准备金评估下限香港定价所使用的重疾发生率明显低于内地主要原因是香港的医疗条件和诊断水平等方面优于内地的平均水平基于更低的死亡率及重疾发生率假设香港危疾险的保费定价更低相比于内地产品更具性价比图25非养老生命表死亡率之比香港内地图26重疾发生率之比香港内地数据来源财务管理研究香港保险业A01生命表HKA01数据来源财务管理研究香港某发生率表和中国保险业第和中国保险业生命表CL10-13国泰君安证券研究一套重疾发生率表CI0610国泰君安证券研究保诚基于潜在的内地访港客旺盛的投保需求积极扩张供给能力提升队伍招募并推出保费优惠计划渠道方面保诚目前在香港拥有超21万名代理是香港市场最大的代理团队公司应对2023年潜在内地客业务的恢复发布了招募2000名理财顾问的增员计划产品方面保诚通过推出保费回赠优惠政策利好短期内快速吸引客户投保例如投保3年交的隽富多元货币计划可享最高9的保费回赠投保10年期的危疾加护保危疾首护保计划可享高达10的保费回赠图27保诚隽富多元货币计划保费回赠优惠图28保诚自主健康危疾保费回赠优惠数据来源保诚香港官网国泰君安证券研究数据来源保诚香港官网国泰君安证券研究封关下内地居民仍有较强赴港投保意愿预计随着通关后访港客的快速增长得以释放根据保诚2022年二季度开展的中国内地消费追踪调研请务必阅读正文之后的免责条款部分15of20保诚2378在450个调查样本中仍有63的客户有意愿等待通关后在香港购买保单随着2023年2月6日两地实现三年来首次全面通关内地访港旅客呈现加速恢复增长态势根据香港旅游局披露数据其中1月单月访港游客为28万2月单月访港游客为111万3月25日香港旅发局披露内地访港旅客人数已恢复到疫情前45仅3月18日单日内地访港旅客达102458人次首次突破10万我们预计2023年全年内地访港客将恢复至疫情前60-70水平图29内地游客较强的赴港购买保险意愿预计将在通关后得图302023年通关后内地访港游客万人呈加速增长态势以释放120100806040200月月月月月月月月月月月月月月14582367912111210年年年年年年年年年年年年年年20222022202220222022202220222022202220232023202220222022数据来源保诚2022年中报业绩推介PPT国泰君安证券研究数据来源香港旅游局国泰君安证券研究粤港澳大湾区保险协同政策利好MCV业务拓展2023年保诚澳门开业预计带来增量业务贡献近年来随着粤港澳大湾区建设推进内地及香港政府不断出台支持政策推动大湾区保险市场互联互通预计保诚等中国香港地区保险公司将为赴港投保的内地客户提供更为便利及丰富的服务利好进一步拓展增量保费此外保诚澳门分公司于2022年1月26日获批开业并作为保诚香港分行进行运营基于此前友邦在封关背景下已通过澳门分行开展大量MCV转介业务而保诚澳门分公司获批成立相对较晚预计2023年将带来增量业务贡献进一步推动保诚香港及集团的业绩修复表7粤港澳大湾区保险业务协同政策利好推动香港保险公司业务发展时间政策文件主要内容2019年2月粤港澳大湾区发展规划纲要从产品创新金融市场互联互通社会保障合作民生保障等多方面对区域内保险行业的发展进行规划2020年7月关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见进一步便利粤港澳大湾区内地银行为已购买港澳地区保险产品的内地居民提供理赔续保退保等跨境资金汇兑服务2022年10月香港特区行政长官李家超首份施政报告将争取短期内在南沙前海成立保险售后服务中心为持请务必阅读正文之后的免责条款部分16of20保诚2378有香港保单的大湾区居民提供支援数据来源国务院香港特别行政区政府网中国人民银行国泰君安证券研究中观假设下预计2023年保诚香港NBV将实现647的增长推动集团NBV实现150的增长1随着通关后内地访港客的加速增长中性假设下预计将恢复至2019年的65基于2019年内地访港客新单保费达到437亿港元汇率使用2023年4月7日美元港币换算汇率78532测算约553亿美元预计2023年香港市场MCV业务为36亿美元2基于疫情前保诚香港大约占香港保险市场10的份额以及澳门分行开业预计带来10的增量业务贡献预计23年保诚香港将实现4亿美元MCV业务同时香港本地业务也将基于疫情后展业秩序常态化得以恢复我们假设MCV业务占比恢复至疫情前的50水平预计2023年保诚香港将实现8亿美元新单保费同比5153基于2022年美元利率上升折现率提升小幅压制新业务价值率我们预计在2023年产品结构未发生重大调整假设下新业务价值率回升至80预计新单及价值率共同改善下保诚香港NBV增速为同比647并推动集团NBV增速同比150表8预计内地访港客业务业务将推动2023年保诚香港NBV强劲复苏悲观假设中观假设乐观假设2019年内地访港客新单保费百万美元552955295529预计2023年内地访港客新单保费相比于2019年恢复程度606570预计内地访港客带来保费百万美元331735943870保诚香港市场份额假设恢复疫情前水平1010102023年保诚香港本地MCV业务百万美元3323593872023年保诚澳门MCV业务假设为香港本地的103336392023年保诚香港合计MCV业务百万美元3653954262023年保诚香港MCV业务占比假设恢复疫情前水平505050预计2023年保诚香港新单保费百万美元730791851同比2022年增速398515691新业务价值率808080预计2023年保诚香港NBV百万美元584632681同比2022年增速520647744数据来源国泰君安证券研究表9预计香港业务的恢复是推动保诚23年NBV增长的最核心超预期因素202020212022A2023E2024E2025E新业务价值百万美元220125262159251126762855YOY-375148-1451506667中国香港787736397632696765YOY-615-65-460647100100中国内地269352329395403411YOY2730965202020新加坡341523507509519530YOY-119534-30202020马来西亚209232157151158166请务必阅读正文之后的免责条款部分17of20保诚2378YOY-05110-324-525050印度尼西亚155125120131138145YOY-317-194-42505050其他市场440558650693762839YOY117268164100100100数据来源公司年报国泰君安证券研究4投资建议首次覆盖给予目标价14956港元我们预期随着公司持续深化聚焦亚太发展战略依托强大的多渠道分销以及以客户需求为中心的产品策略预计将长期享受亚太市场保险需求成长红利短期来看受益于内地与香港通关预计2023年将实现显著的业绩复苏我们预计2023-2025年的归母净利润为333240715114亿美元对应EPS分别为121148186美元我们按照整体公司可比PEV估值法选取港股市场上市保险公司作为可比公司考虑到公司整体业务布局及产品策略接近友邦相对友邦聚焦高端客群而言保诚更加注重拓展下沉市场大众客群较为类似于中资险企模式分别给予友邦保险中资险企平均0604的PEV估值权重给予保诚2023年113xPEV对应目标价14956港元表10保诚可比公司PEV估值证券代码证券简称EVPSPEV1299HK友邦保险H6401672318HK中国平安H84010531336HK新华保险H85090202601HK中国太保H58860322628HK中国人寿H5019023权重PEV友邦保险060167中资险企平均040032加权平均值113数据来源Wind国泰君安证券研究股价采用2023年4月7日收盘价测算汇率使用2023年4月7日美元港币换算汇率为785325风险提示1疫情等因素扰动下通关政策可能存在不确定性2通关后客户需求提升不及预期3亚太市场竞争进一步加剧公司市场扩张进度低于预期4资本市场波动请务必阅读正文之后的免责条款部分18of20保诚2378本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级增持相对当地市场指数涨幅15以上以报告发布后的12个月内的市场表现谨慎增持相对当地市场指数涨幅介于515之间为比较标准报告发布日后的12个月股票投资评级中性相对当地市场指数涨幅介于-55内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基减持相对当地市场指数下跌5以上准增持明显强于当地市场指数行业投资评级中性基本与当地市场指数持平减持明显弱于当地市场指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分19of20保诚2378附海外当地市场指数亚洲指数名称美洲指数名称欧洲指数名称澳洲指数名称沪深300标普500希腊雅典ASE澳大利亚标普200恒生指数加拿大SPTSX奥地利ATX新西兰50日经225墨西哥BOLSA冰岛ICEX韩国KOSPI巴西BOVESPA挪威OSEBX富时新加坡海峡时报布拉格指数台湾加权西班牙IBEX35印度孟买SENSEX俄罗斯RTS印尼雅加达综合富时意大利MIB越南胡志明波兰WIG富时马来西亚KLCI比利时BFX泰国SET英国富时100巴基斯坦卡拉奇德国DAX30斯里兰卡科伦坡葡萄牙PSI20芬兰赫尔辛基瑞士SMI法国CAC40英国富时250欧洲斯托克50OMX哥本哈根20瑞典OMXSPI爱尔兰综合荷兰AEX富时AIM全股请务必阅读正文之后的免责条款部分20of20