核心观点
　　3月30日，公司发布2022年度全年业绩公告，实现营业收入2541.06亿港元，同比增长7.3%；实现归母净利润41.47亿港元，同比增长10.0%，业绩符合预期。展望23年，我们预计随着公司加速创新及一体化业务转型，盈利能力有望持续提升，看好公司高质量发展。
　　事件
　　公司发布2022年度全年业绩公告
　　3月30日，公司发布2022年度全年业绩公告，实现营业收入2541.06亿港元，同比增长7.3%，实现归母净利润41.47亿港元，同比增长10.0%，业绩符合预期。
　　简评
　　全产业链布局，专业单元运营
　　公司是中国领先的综合医药企业，主要从事医药研发、制造、分销及零售等业务，实现了全产业链布局，其中：1）制药板块拥有“999”“东阿阿胶”“双鹤”“江中”“博雅生物”等多个知名品牌，位列行业第二；2）医药商业板块已实现28个省市、十五万家客户覆盖，位列行业前三。公司对下属企业要求在各自细分领域进行专业化运营，管理工具丰富、下属多家公司进行了股权激励。从收入结构来看，2022年，公司制药、分销、零售三大主营业务收入占比分别为15.8%、80.7%及3.5%，毛利额占比分别为64.9%、33.2%及1.8%。
　　盈利能力稳健提升，业绩符合预期
　　2022年全年，公司收入端实现增长7.3%，其中制药板块增长较为稳健，医药分销板块受集采影响增速略有放缓。归母净利润同比增长10.0%，主要由于1）公司持续调整业务结构，高毛利的制药业务收入占比提升；2）公司控费效果明显，管理费用率减少0.08个百分点。董事会建议派付2022年度末期股息每股0.16港元。
　　2022年下半年，公司实现营业收入1283.9亿港元，同比增长5.0%，增速环比略有放缓，主要由于下游医院及药店终端经营波动较大，分销业务同比增长略有放缓，但Q4开始居民购药需求旺盛，药店终端经营逐渐恢复正常；实现归母净利润11.2亿港元，同比下降15.7%，主要由于业务及产品结构变化，分销及零售板块毛利率略有下降，预计随着终端经营恢复正常，其毛利率仍将保持稳健。
　　内生外延协同发展，制药业务竞争力明显提升
　　盈利能力卓越，利润支撑作用凸显。2022年，公司坚持创新转型及对外合作，通过内生外延同步扩充产品管线，目前共在产626个品种，合计实现收入443.0亿港元，同比增长14.7%，毛利率略下降0.3个百分点为57.3%，贡献经营利润117.4亿港元，同比增长20.8%，高于收入增长，由于外部环境影响，部分销售活动无法开展，销售费用投放有所减少。
　　外延并购完善业务布局，体系赋能获取增量空间。公司积极布局协同产业，寻求外部标的并购机会，通过并购整合实现资源协同、业务匹配的一体化发展模式。1）2022年5月，子公司华润三九公告拟购买昆药集团28%的股份，并于2023年1月实现并表。我们认为，通过此次收购，公司能够进一步完善中药产业链布局，围绕三七产业链及“昆药1381”品牌持续赋能，进一步巩固公司中药领域规模化优势。2）2022年8月，华润双鹤收购神舟生物50.11%股权，为公司快速进入生物发酵领域提供较好契机，有助于落实原料制剂一体化战略。3）2022年9月，华润双鹤收购华润医药产业基金持有的天东制药股权，收购后持有70%股份，有望进一步深度整合资源，协同释放产业价值。4）2022年11月，公司联合子公司增资参股熠保科技，有望借助其惠民保业务平台增强公司产品端及支付端优势，协同推进院外渠道覆盖。整体而言，公司并购整合能力优秀，2021年收购的博雅生物及海斯制药净利润在2022年均实现较好增长。
　　加速内生创新研发，持续丰富产品管线。2022年，公司研发支出进一步增长22.9%达到25.5亿港元，全年共有5个产品获批临床，16个产品获批生产，13个产品通过一致性评价，目前在研项目近300个，其中新药近100个。分板块来看：
　　1）加快中药新品上市，巩固CHC龙头地位。公司立足于中药全产业价值链管理，系统化升级中药全产业链，围绕华润三九布局道地药材及产地趁鲜加工基地，立足于江中药业构筑胃肠品类护城河，东阿阿胶则持续提升原材料掌控力，推动全过程质量管理。2022年，公司持续加强与消费者沟通，在儿科、大健康领域推出多款新品，CHC业务共实现收入206.6亿港元，同比增长23.5%。23Q1，流感影响较为严重，叠加居民疫后健康需求旺盛，感冒药、滋补品类有望快速放量，我们期待23年各子公司收入贡献快速增长。同时，考虑到东阿阿胶经营逐渐恢复正常，看好后续利润增量贡献。
　　2）优化创新业务布局，化药品类加速放量。2022年，公司持续优化创新业务布局，围绕华润双鹤打造抗肿瘤及抗病毒平台，造影剂八氟丙烷脂质微球注射液、米力农注射液等多个产品获批上市，引进的DC05F01目前已完成I期临床试验，有望成为全球首个用于治疗肿瘤转移的FIC新药。2022年全年，公司化药板块收入达到180.30亿港元，同比增长12.3%。我们预计，随着公司产品管线不断丰富，后续增长动能更为充沛，化药板块有望实现双位数增长。
　　3）规模效应初显，生物药增长可期。2022年，

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评医药商业盈利能力提升华润医药3320HK创新转型加速核心观点首次评级买入3月30日公司发布2022年度全年业绩公告实现营业收入254106亿港元同比增长73实现归母净利润4147亿港贺菊颖hejuyingcsccomcn元同比增长100业绩符合预期展望23年我们预计随010-86451162着公司加速创新及一体化业务转型盈利能力有望持续提升SAC编号S1440517050001看好公司高质量发展SFC编号ASZ591刘若飞事件liuruofeicsccomcn公司发布2022年度全年业绩公告010-85130388SAC编号S14405190800033月30日公司发布2022年度全年业绩公告实现营业收入254106亿港元同比增长73实现归母净利润4147亿港发布日期2023年04月07日元同比增长100业绩符合预期当前股价632港元简评主要数据全产业链布局专业单元运营股票价格绝对相对市场表现1个月3个月12个月公司是中国领先的综合医药企业主要从事医药研发制-251-480-158-47149885812造分销及零售等业务实现了全产业链布局其中1制药12月最高最低价港元725378板块拥有999东阿阿胶双鹤江中博雅生物等多总股本万股62825105个知名品牌位列行业第二2医药商业板块已实现28个省流通H股万股62825105市十五万家客户覆盖位列行业前三公司对下属企业要求总市值亿港元39077在各自细分领域进行专业化运营管理工具丰富下属多家公流通市值亿港元39077司进行了股权激励从收入结构来看年公司制药分2022近3月日均成交量万92564销零售三大主营业务收入占比分别为158807及35主要股东毛利额占比分别为649332及18华润集团医药有限公司5305盈利能力稳健提升业绩符合预期股价表现115重要财务指标港币652021A2022A2023E2024E2025E15营业收入百万元236806254106285171320283360136-35YoY18273122123124净利润百万元3769414746905323605620225420226420224420227420228420229420231420232420233420221142022124YoY1431001311351382022104毛利率149154150151152华润医药恒生指数净利率2831292929相关研究报告ROE74848995100EPS摊薄元060066075085096PE倍10596857566PB倍0808080707资料来源iFinD中信建投证券本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明华润医药港股公司简评报告2022年全年公司收入端实现增长73其中制药板块增长较为稳健医药分销板块受集采影响增速略有放缓归母净利润同比增长100主要由于1公司持续调整业务结构高毛利的制药业务收入占比提升2公司控费效果明显管理费用率减少008个百分点董事会建议派付2022年度末期股息每股016港元2022年下半年公司实现营业收入12839亿港元同比增长50增速环比略有放缓主要由于下游医院及药店终端经营波动较大分销业务同比增长略有放缓但Q4开始居民购药需求旺盛药店终端经营逐渐恢复正常实现归母净利润112亿港元同比下降157主要由于业务及产品结构变化分销及零售板块毛利率略有下降预计随着终端经营恢复正常其毛利率仍将保持稳健内生外延协同发展制药业务竞争力明显提升盈利能力卓越利润支撑作用凸显2022年公司坚持创新转型及对外合作通过内生外延同步扩充产品管线目前共在产626个品种合计实现收入4430亿港元同比增长147毛利率略下降03个百分点为573贡献经营利润1174亿港元同比增长208高于收入增长由于外部环境影响部分销售活动无法开展销售费用投放有所减少外延并购完善业务布局体系赋能获取增量空间公司积极布局协同产业寻求外部标的并购机会通过并购整合实现资源协同业务匹配的一体化发展模式12022年5月子公司华润三九公告拟购买昆药集团28的股份并于2023年1月实现并表我们认为通过此次收购公司能够进一步完善中药产业链布局围绕三七产业链及昆药1381品牌持续赋能进一步巩固公司中药领域规模化优势22022年8月华润双鹤收购神舟生物5011股权为公司快速进入生物发酵领域提供较好契机有助于落实原料制剂一体化战略32022年9月华润双鹤收购华润医药产业基金持有的天东制药股权收购后持有70股份有望进一步深度整合资源协同释放产业价值42022年11月公司联合子公司增资参股熠保科技有望借助其惠民保业务平台增强公司产品端及支付端优势协同推进院外渠道覆盖整体而言公司并购整合能力优秀2021年收购的博雅生物及海斯制药净利润在2022年均实现较好增长加速内生创新研发持续丰富产品管线2022年公司研发支出进一步增长229达到255亿港元全年共有5个产品获批临床16个产品获批生产13个产品通过一致性评价目前在研项目近300个其中新药近100个分板块来看1加快中药新品上市巩固CHC龙头地位公司立足于中药全产业价值链管理系统化升级中药全产业链围绕华润三九布局道地药材及产地趁鲜加工基地立足于江中药业构筑胃肠品类护城河东阿阿胶则持续提升原材料掌控力推动全过程质量管理2022年公司持续加强与消费者沟通在儿科大健康领域推出多款新品CHC业务共实现收入2066亿港元同比增长23523Q1流感影响较为严重叠加居民疫后健康需求旺盛感冒药滋补品类有望快速放量我们期待23年各子公司收入贡献快速增长同时考虑到东阿阿胶经营逐渐恢复正常看好后续利润增量贡献2优化创新业务布局化药品类加速放量2022年公司持续优化创新业务布局围绕华润双鹤打造抗肿瘤及抗病毒平台造影剂八氟丙烷脂质微球注射液米力农注射液等多个产品获批上市引进的DC05F01目前已完成I期临床试验有望成为全球首个用于治疗肿瘤转移的FIC新药2022年全年公司化药板块收入达到18030亿港元同比增长123我们预计随着公司产品管线不断丰富后续增长动能更为充沛化药板块有望实现双位数增长3规模效应初显生物药增长可期2022年公司生物药板块营业收入同比增长4059达到2219亿港请参阅最后一页的重要声明1华润医药港股公司简评报告元主要归功于博雅生物及海斯制药并表贡献我们预计后续由于报表口径统一生物药板块短期增速或将放缓但随着人凝血因子VIII获批生产目前公司在产生物药产品数累计达到10个长期业绩增长可期数字化赋能转型发展生产营销同步增效2022年公司积极开展数字化建设聚焦产业关键环节降本增效1生产端积极推进智能制造以数据和技术为驱动持续提升生产效率和产品质量降低运营成本2022年公司已完成智能仓储生产赋码AI视觉检测工业互联网等系统建设期待后续盈利水平不断优化2营销端加强数字化建设推动学术营销B2B及B2C的线上化业务及创新品牌传播方式通过精准营销改善消费者消费体验强化品牌价值2022年全年公司线上业务收入同比增长44多元业务齐头并进医药分销增长稳健完善一体化采购体系持续构建规模优势2022年受集采及市场环境影响分销业务收入同比增长61达到21129亿港元贡献经营利润826亿港元同比增长26增速均有放缓但公司积极推进业务转型创新业务模式通过一体化转型持续推动规模提升进而实现规模优势为后续增长积蓄动能我们预计随着诊疗秩序重建院内门诊及住院量回归常态药品需求持续恢复公司商业板块或将实现双位数稳健增长1聚焦骨科介入及IVD领域加速器械分销业务发展公司积极推动一体化器械业务管控通过向产业链上游延伸加速打造医疗器械分销专业能力截至2022年底公司已建立30家独立医疗器械公司新增20余家厂商总代理累计落地SPD与集中配送等创新项目超过120个2022年全年公司器械分销业务实现收入354亿港元同比增长超35随着公司产品品牌及渠道能力逐渐完善我们期待器械分销板块贡献更多业务增量2加强一体化建设推进国际化发展2022年公司积极获取上游资源累计获得24个重磅产品多渠道营销权益上游商业化重点创新药获取率达97引进总销总代品规超70个同时公司不断优化各口岸资源协同及优势互补大力拓展国际化业务报告期内公司新增14个进口产品进口产品销售额达到153亿港元中药材等大健康产品出口销售额达到9亿港元我们期待公司能在国际化领域有进一步突破推动公司业绩进一步释放3创新数字化增值服务公司积极打造专病卓越诊疗中心探索合约销售数字医疗商保创新支付等新模式2022年B2B线上平台业务实现交易额约353亿港元我们认为随着医院及药店终端经营恢复常态化公司传统分销业务或将实现恢复性增长新业务则将持续贡献业务增量优化品类结构零售板块线上销售大幅增长2022年公司持续优化经营品类加强一体化智能化运营体系建设通过专业化及数字化赋能实现零售业务稳健增长2022年全年公司医药零售板块实现营业收入8837亿港元同比增长162主要由于感冒药等药品销售增加毛利率同比下降11个百分点为81主要由于产品结构变化其中DTP业务实现收入59亿港元同比增长14截至2022年底公司现有门店793家其中DTP门店228家含双通道门店138家此外2022年公司C端线上业务销售额同比大幅增长166我们预计随着公司线下零售门店规模增长线上业务覆盖面将持续扩大或将为零售业务贡献新动能战略转型成效显现期待深化国企改革进一步释放经营活力展望未来公司作为国内头部企业将进一步优化业务及产业布局以人才为根本提升管理能力以创新请参阅最后一页的重要声明2华润医药港股公司简评报告为导向加速研发进程以协同为原则整合外部资源持续释放内生外延增长潜力而且公司有望受益于国资国企改革的持续深化在数字化大背景下有望迎来高质量发展我们期待公司经营活力进一步释放推动公司业绩稳健增长毛利率稳健提升控费效果明显2022年公司综合毛利率为154同比上升05个百分点主要由于业务结构调整高毛利的制药业务占比提升销售费用率为749同比上升009个百分点基本保持稳定管理费用率为255同比下降008个百分点财务费用率为079同比下降006个百分点控费效果理想经营现金流同比下降16为12631亿港元基本保持稳定贸易应收款项周转天数持平为96天存货周转天数及贸易应付款项周转天数均同比增长2天分别为50天89天现金周转天数持平为57天其他财务指标基本保持稳定盈利预测及投资评级展望2023年医院及药店终端经营有望回归正常我们预计公司会持续优化业务结构加强数字化及一体化业务赋能我们预计公司20232025年实现营业收入分别为285171亿港元320283亿港元和360136亿港元分别同比增长122123及124实现归母净利润分别为4690亿港元5323亿港元和6056亿港元分别同比增长131135及138折合EPS分别为075港元股085港元股和096港元股对应PE为85X75X66X首次覆盖给予买入评级风险分析1药品集采风险药品集中采购范围逐渐扩大可能对公司产生一定的降价风险影响公司部分业务收益而且随着带量采购中标品种增加其规模过大有可能对公司经营收入和利润产生较大影响2改革与业务转型风险公司属于国企倘若国企改革不及预期员工长期激励效果不足或对公司长期收入增长存在不利影响3市场竞争加剧市场主要竞争者或新进者可能会削弱公司的相对优势和可持续发展的能力进而影响公司的长远发展4产品研发风险倘若公司产品研发进度不及预期或将损害公司长期业务竞争力5应收账款周转风险倘若公司应收账款周期延长或无法收回或将为公司带来时间和经济上的损失假设公司应收账款计提坏账准备比例从目前的36提升至40则公司2023年2024年2025年归母净利润将从目前的4690亿港元5323亿港元和6056亿港元下降至4370亿港元4963亿港元和5651亿港元假设公司应收账款计提坏账准备比例从目前的36提升至45则公司2023年2024年2025年归母净利润将从目前的4690亿港元5323亿港元和6056亿港元下降至3969亿港元4513亿港元和5145亿港元请参阅最后一页的重要声明3华润医药港股公司简评报告分析师介绍贺菊颖中信建投证券医药行业首席分析师复旦大学管理学硕士10年以上医药卖方研究从业经验善于前瞻性把握细分赛道机会公司研究深入细致负责整体投资方向判断2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名新财富最佳分析师医药行业入围万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉2019年Wind金牌分析师医药行业第1名2018年Wind金牌分析师医药行业第3名2018第一财经最佳分析师医药行业第1名2013年新财富医药行业第3名水晶球医药行业第5名刘若飞医药行业分析师北京大学生物技术硕士2017年加入中信建投证券研究发展部主要覆盖中药医药商业生物制品医美CRO细分领域2022年第20届2021年第19届新财富最佳分析师评选医药生物行业第四名第五名团队核心成员2022年第十六届卖方分析师水晶球奖评选医药生物行业第五名团队核心成员研究助理谢俊xiejuncsccomcn请参阅最后一页的重要声明4华润医药港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报买入相对涨幅15以上告发布日后6个月内的相对市场表增持相对涨幅515现也即报告发布日后的6个月内公股票评级中性相对涨幅-55之间司股价或行业指数相对同期相关减持相对跌幅515证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出相对跌幅15以上准A股市场以沪深300指数作为基强于大市相对涨幅10以上准新三板市场以三板成指为基准中性相对涨幅之间行业评级-10-10香港市场以恒生指数作为基准美国弱于大市相对跌幅10以上市场以标普指数为基准500分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明5