本报告导读：
　　燃气业务改善，2023年重回正常增长轨道。固废业务延续稳健经营，成长动力仍然充足。发行REITs拓宽融资渠道，为未来并购整合扩张打下坚实基础。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级。根据财报数据和公司最新经营情况，我们下调公司2023-2024、增加2025年的预测净利润分别为13.68（-17%）、15.50（-18%）、16.89亿元，对应EPS分别为1.68、1.90、2.07元。公司大固废业务积极拓展，为未来成长提供充足动力；燃气业务触底反弹，重回正常增长轨道；融资渠道拓宽，为未来并购整合扩张打下坚实基础；未来整体业绩稳健增长可预期，维持目标价33.88元，维持“增持”评级。
　　2022年全年业绩同比2021年略微下滑，符合预期。1）2022年公司实现收入128.75亿元，同比增9%；扣非归属净利润11.12亿元，同比下滑1%。2）净利润下滑主要受燃气业务拖累，固废经营稳健，业绩符合预期。
　　燃气业务改善，固废业务稳健增长。1）2022年能源业务收入同比增21%但净利润亏损约0.65亿元。公司积极克服不利因素，进一步理顺天然气价格机制，优化气源结构。2023Q1燃气业务已实现盈利，预计全年将进一步转好。2）固废业务净利润9.07亿元，同比增27%。2022年新增投产2500吨，公司运营维持高水平，大固废新业务积极开拓，成长动力充足。
　　现金流改善，融资渠道拓宽。1）2022年公司经营活动现金流量净额4.2亿元，同比下降52%。公司持续加强应收账款管理和催收工作，预计年内将加快应收账款的回款。2）公司启动REITs发行，规模预计为10-30亿元。公司预计2023年资本性支出约40亿元，发行REITs拓宽融资渠道，为未来并购整合扩张打下坚实基础，助力公司“十四五”战略规划落地。
　　风险提示：项目进度低于预期，天然气价格波动，行业补贴政策变化等。

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo其他公用事业公用事业TableMainInfoTableTitleTableInvest瀚蓝环境600323评级增持上次评级增持燃气业务改善固废成长动力仍然充足目标价格3388上次预测3388公2022年报点评当前价格1884司徐强分析师邵潇分析师于歆研究助理20230408010-839398050755-23976520021-38038345更交易数据xuqianggtjascomshaoxiaogtjascomyuxin024466gtjascomTableMarket新证书编号S0880517040002S0880517070004S088012105007252周内股价区间元1736-2173报总市值百万元15361本报告导读总股本流通A股百万股815815告流通股股百万股燃气业务改善2023年重回正常增长轨道固废业务延续稳健经营成长动力仍然充BH00流通股比例100足发行REITs拓宽融资渠道为未来并购整合扩张打下坚实基础日均成交量百万股235投资要点日均成交值百万元4314TableSummary维持增持评级根据财报数据和公司最新经营情况我们下调公司2023-TableBalance资产负债表摘要2024增加2025年的预测净利润分别为1368-171550-18股东权益百万元106001689亿元对应EPS分别为168190207元公司大固废业务积极每股净资产1300拓展为未来成长提供充足动力燃气业务触底反弹重回正常增长轨道市净率14净负债率10760融资渠道拓宽为未来并购整合扩张打下坚实基础未来整体业绩稳健增长可预期维持目标价3388元维持增持评级TableEpsEPS元2022A2023E2022年全年业绩同比2021年略微下滑符合预期12022年公司实现Q1020023Q2048057收入12875亿元同比增9扣非归属净利润1112亿元同比下滑1证Q3039046券2净利润下滑主要受燃气业务拖累固废经营稳健业绩符合预期Q4034041研燃气业务改善固废业务稳健增长12022年能源业务收入同比增21全年1411681095117但净利润亏损约065亿元公司积极克服不利因素进一步理顺天然气究TablePicQuote报价格机制优化气源结构2023Q1燃气业务已实现盈利预计全年将进52周内股价走势图一步转好2固废业务净利润907亿元同比增272022年新增投产瀚蓝环境上证指数告2500吨公司运营维持高水平大固废新业务积极开拓成长动力充足13现金流改善融资渠道拓宽12022年公司经营活动现金流量净额428亿元同比下降52公司持续加强应收账款管理和催收工作预计年内3-2将加快应收账款的回款2公司启动REITs发行规模预计为10-30亿-7元公司预计2023年资本性支出约40亿元发行REITs拓宽融资渠道-12为未来并购整合扩张打下坚实基础助力公司十四五战略规划落地2022-042022-082022-122023-04风险提示项目进度低于预期天然气价格波动行业补贴政策变化等升幅1M3M12MTableFinance财务摘要百万元2021A2022A2023E2024E2025ETableTrend营业收入1177712875130221345013872绝对升幅-12-2-579133相对指数-1-3-3经营利润EBIT18071719185920702178-23-58115TableReport相关报告净利润归母11631146136815501689-10-119139固废成长动力充足20221027每股净收益元143141168190207固废高增长燃气2022Q2环比扭亏20220818每股股利元020020020020020燃气业务拖累利润20220429TableProfit利润率和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E固废项目投产驱动业绩稳健增长20220401经营利润率153134143154157固废产能顺利释放业绩稳健增长净资产收益率11710511211210920211028投入资本回报率6856556062EVEBITDA9961033859765671市盈率1301321119890股息率1111111111请务必阅读正文之后的免责条款部分TablePage瀚蓝环境600323TableOtherInfoTableIndustry模型更新时间20230408财务预测单位百万元TableForcast损益表2021A2022A2023E2024E2025E股票研究营业总收入1177712875130221345013872公用事业营业成本907310242102331041910703税金及附加8080899194其他公用事业销售费用107124125129133管理费用582618625646666EBIT18071719185920702178公允价值变动收益00000TableStock投资收益7355130134139瀚蓝环境600323财务费用466494487483428营业利润14111399169819242096所得税250233302342373少数股东损益2330283234净利润11631146136815501689评级TableTarget增持资产负债表货币资金交易性金融资产130711075977012282上次评级增持其他流动资产744812802792782长期投资550720740760780目标价格3388固定资产合计53455611561650984525上次预测3388无形及其他资产1726219124241702421323681资产合计2927833288351553589136816当前价格1884流动负债75889867932886738365非流动负债1115411822128221262212122股东权益1053611599130051459616330投入资本IC2179225786275892826729040TableWebsite公司网址现金流量表wwwgrandbluecnNOPLAT14921435152817021790折旧与摊销9101004155916351665流动资金增量2351295-748439-213资本支出-2000-2369-4600-1750-1050公司简介自由现金流6371364-226120252192TableCompany经营现金流878422364226863482公司是一家专注于环境服务产业的上投资现金流-2008-2334-4490-1636-931市公司致力为各地政府提供系统性环融资现金流14221688338-946-969现金流净增加额293-224-5101041581境服务方案覆盖自来水供应污水处财务指标理固废处理全产业链供水业务方面成长性公司目前拥有桂城水厂和南海第二水收入增长率57493113331EBIT增长率226-498111452厂控股佛山市南海九江自来水有限公净利润增长率100-1519313390司供水水质一直达到并超过国家规定利润率毛利率的水质标准230204214225228EBIT率153134143154157净利润率9989105115122收益率净资产收益率ROE117105112112109总资产收益率ROA4135404447投入资本回报率ROIC6856556062运营能力存货周转天数1099410198100应收账款周转天数536788662725694总资产周转周转天数90759437985497409687净利润现金含量0804271721TablePicTrend绝对价格回报资本支出收入17018435313076偿债能力1m资产负债率6406526305935563m净负债率17791870170314591255估值比率12mPE130313221108978897PB173138125111099-3-2-101123EVEBITDA9961033859765671PS129118116113109股息率1111111111周内价格范围TableRange521736-2173市值百万元15361股票绝对涨幅和相对涨幅利润率趋势回报率趋势净资产现金净负债57121457221481871094446214671759430352078616201724820105150-5312719424138618744126-10-1012022-042022-092023-0221A22A23E24E25E21A22A23E24E25E21A22A23E24E25E净负债现金百万瀚蓝环境价格涨幅收入增长率净资产收益率瀚蓝环境相对指数涨幅净负债净资产EBIT销售收入投入资本回报率请务必阅读正文之后的免责条款部分2of6TablePage瀚蓝环境60032312022年净利润同比略下滑1业绩符合预期2022年全年业绩同比2021年略微下滑符合预期12022年公司实现收入12875亿元同比增长9归属净利润1146亿元同比下滑1扣非归属净利润1112亿元同比下滑1业绩符合预期2收入增长主要是由天然气销量增加及销售均价提升固废处理业务新项目陆续投产环卫收入规模扩大所驱动3营业收入同比增长而净利润同比减少的主要原因是受天然气业务拖累2022年天然气业务受国际能源价格持续上涨因素影响天然气综合采购成本不断攀升而受限于限价政策导致能源业务2022年亏损约065亿元净利润同比减少约1亿元2023Q1天然气业务进销价差有所改善能源业务2023Q1实现盈利如延续目前市场趋势预计2023全年可实现盈利4公司同时发布2023Q1业绩预告预计2023年第一季度实现归属净利润同比将增加143亿元左右同比增加90左右2燃气业务改善2023年重回正常增长轨道能源业务2022年亏损065亿元1能源业务2022年实现收入4069亿元同比增长21收入增长的主要原因是天然气销量增加天然气销售均价提升2能源业务净利润亏损约065亿元同比减少1亿元能源业务2023Q1已实现盈利重回正常增长轨道公司将继续采取多项措施1继续积极向政府主管部门沟通进一步理顺天然气价格机制2积极推进上游优质气源供应多元化和结构多样化结合短中长气源规划打造稳健的气源保障体系3继续加强与供应商客户及政府的沟通并积极拓展燃气工程业务非燃业务等提升利润增长空间提升整体盈利水平能源业务2023Q1已实现盈利在以上措施多管齐下共同作用下如延续目前市场趋势预计2023全年将盈利3固废业务延续稳健经营大固废新项目积极开拓固废业务净利润稳健增长23运营管理维持高水平固废业务仍为公司核心增长动力1固废业务2022年实现收入6880亿元同比增长5净利润907亿元同比增长272剔除工程与装备业务后收入4449亿元同比增长23净利润813亿元同比增长32是公司的核心增长动力固废处理业务主营业务收入增长的主要原因是1漳州北乌兰察布等垃圾焚烧新项目自2021年下半年陆续投产2022年度新增投产常德项目一期500吨日贵阳项目2000吨日以及桂城垃圾中转站开平餐厨项目一期以及大庆餐厨等项目2环卫业务收入增加垃圾焚烧产能情况1截至2022年报披露日公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模35750吨日不含参股项目其中2022年底已投产项目规模为吨日年新增投产吨日28050202225002023年一季度新增投产规模为1750吨日在建项目规模1450吨日筹建项目规模1500吨日未建项目规模3000吨日2储备新项目减少期待公司未来在行业存量整合方面的进展请务必阅读正文之后的免责条款部分3of6TablePage瀚蓝环境600323垃圾焚烧运营管理维持高水平1生活垃圾焚烧业务不含工程与装备实现收入2828亿元同比增长122毛利率477保持较高盈利水平3产能利用率110锅炉有效运行小时数超过8100小时42022年在对外供热量上升20528的情况下生活垃圾焚烧发电吨垃圾发电电量吨垃圾上网电量基本维持2021年水平分别达38298度和32439度优秀的经营数据展现出公司一如既往的高水平的精细化运营管理能力大固废新业务积极开拓瀚蓝模式多点开花成长动力充足目前公司已分别在南海南平开平饶平晋江安溪惠安孝感廊坊等地形成系统化服务无废城市建设的固废处理环保产业园瀚蓝模式生活垃圾焚烧发电业务拓展方面新增南海区垃圾焚烧项目1500吨日开平市固废综合处理中心一期一阶段改扩建项目400吨日佛山市三水绿色环保项目之三水区垃圾焚烧发项目1800吨日参股49纵向一体化拓展方面除继续巩固瀚蓝城服的环卫业务外公司重点在垃圾焚烧发电项目所在地拓展前端的环卫业务实现广东三水福建安溪广东饶平山东沂源山东潍坊江苏苏州河北廊坊等地环卫项目拓展横向一体化拓展方面公司重点在垃圾焚烧发电项目所在地横向拓展相关业务2022年落地南海工业铝灰处理项目安溪大件垃圾处理项目南平大件垃圾资源化处理项目以及惠安安溪乌兰察布餐厨项目病死畜禽处理项目扩大持股规模和收集区域图1瀚蓝环境纵横一体化大固废产业链模式积极推进数据来源Wind国泰君安证券研究4现金流改善融资渠道拓宽回款问题将得到显著改善12022年公司经营活动现金流量净额42亿元同比下降主要是能源业务同比出现较大亏损以及受经济下52行等情况影响应收账款回款未有明显改善等因素剔除解释第14号文的影响后实际经营活动现金流量净额约为104亿元2公司持续加强与各个地方政府客户的沟通加强应收账款管理和催收工作预计年请务必阅读正文之后的免责条款部分4of6TablePage瀚蓝环境600323内将加快应收账款的回款其中在南海区政府的支持下将通过多种方式解决至少15亿元存量应收账款回款问题公司与各地政府推进完善和落实费用拨付机制加快回款速度并推动垃圾处理费等收费机制逐步完善各项工作进展顺利发行REITs拓宽融资渠道12022年公司启动以排水业务和固废处理业务相关资产发行基础设施公募REITs规模预计为10-30亿元目前相关工作正有序推进通过发行基础设施公募REITs能盘活存量基础设施资产拓宽公司轻资产运作的途径2根据公司年报经营规划公司预计2023年资本性支出约40亿元发行REITs拓宽融资渠道为未来并购整合扩张打下坚实基础助力公司十四五战略规划落地5盈利预测与估值维持增持评级根据财报数据和公司最新经营情况我们下调公司2023-2024增加2025年的预测净利润分别为1368-171550-181689亿元对应EPS分别为168190207元公司大固废业务积极拓展为未来成长提供充足动力燃气业务触底反弹重回正常增长轨道融资渠道拓宽为未来并购整合扩张打下坚实基础未来整体业绩稳健增长可预期维持目标价3388元维持增持评级6风险提示项目进度低于预期天然气价格波动行业补贴政策变化等请务必阅读正文之后的免责条款部分5of6TablePage瀚蓝环境600323本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明评级说明增持相对沪深300指数涨幅15以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于515之间投资建议的比较标准股票投资评级投资评级分为股票评级和行业评级中性相对沪深300指数涨幅介于-55以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准报告发布日后的12个月内的减持相对沪深300指数下跌5以上公司股价或行业指数的涨跌幅相对同增持明显强于沪深300指数期的沪深300指数涨跌幅为基准行业投资评级中性基本与沪深300指数持平减持明显弱于沪深300指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广场深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分6of6