居民储蓄是指居民可支配收入中扣除消费支出之后的剩余部分，可用于实物投资或金融投资，居民存款则是居民金融投资中的一部分。所谓“超额储蓄”，实则指实际居民储蓄与预期居民储蓄的差值。笔者以2020年以前的居民储蓄率为基准进行拟合。经测算，2022年末居民储蓄率为33.47%，趋势拟合值为31.23%，超额储蓄率为2.24%。而2022年居民新增人民币存款178372亿元，同比多增73970亿元，创历史新高。笔者认为，居民存款快速增长不仅是信用创造的结果，也是居民预防性储蓄增加、居民存款与企业存款循环不畅的结果。
　　居民存款变动的首要原因是2022年居民收入增长与经济增长同步放缓，消费支出受收入增长乏力、预期转弱以及消费场景缺失等因素影响出现萎缩，受此两方面影响，居民储蓄被动增长。从不同收入群体的收入增长来看，中低收入人群收入增长滑坡最为显著，其减少消费、增加预防性储蓄的可能性更大。从居民消费支出的细项来看，居民在保障基本生活支出的同时，文化娱乐支出明显萎缩。
　　除此之外，居民存款增多还受居民资产配置影响。住房资产长期是我国居民财富贮藏的重要手段之一，而近年来房地产市场的供需两弱导致居民对住房投资信心下降。房地产行业供给端存在民营房企债务违约集中爆发、期房停工引发“停供潮”、房企投资态度消级等问题，而需求端虽有诸多政策加持但商品房销售持续低迷，个人住房贷款余额增速已于2022年末跌至1.2%。除存款以外的金融资产也是居民财富的重要组成部分，2022年股债市场震荡明显，投资收益下行，影响居民配置意愿。2022年A股市场总体出现明显调整，主要指数经历了大幅震荡。债券市场同样经历了一波三折，10年期国债到期收益率于年内反复震荡，并于第四季度大幅上行，导致理财净值普遍受损，引发投资者赎回理财。
　　综上所述，居民新增存款飙升是收入增长放缓、消费支出萎缩、房地产行业深度调整以及其他金融资产投资收益下行等多重因素综合作用的结果。当前有观点认为高额新增存款可以转化为消费。但这属于本末倒置，存款变动属于收入与消费变动的被动结果。从最新数据来看，2023年1-2月，社会消费品零售总额77067亿元，同比增长3.5%，增速较上年末回升5.3个百分点；消费的回升主要受疫情防控较快平稳转段、消费场景增多，叠加春假假期影响。1-2月居民新增人民币存款共计69926亿元，较上年同期增长18749亿元，可见并不存在存款向消费转化。提振消费的源动力并非存款，而是收入增长。如果经济基本面持续好转、劳动力市场有所改善，居民收入增长回暖，尤其是中低收入人群收入增速回升，将带动消费需求扩张。

研究报告全文：远东研究宏观经济2023年4月3日作者冯祖涵邮箱researchfecrcomcn如何理解居民新增存款飙升摘要居民储蓄是指居民可支配收入中扣除消费支出之后的剩余部分可用于实物投资或金融投资居民存款则是居民金融投资中的一部分所谓超额储蓄实则指实际居民储蓄与预期居民储蓄的差值笔者以2020年以前的居民储蓄率为基准进行拟合经测算2022年末居民储蓄率为3347趋势拟合值为相关研究报告3123超额储蓄率为224而2022年居民新增人民币存款178372亿元1财政收入下滑支出前同比多增73970亿元创历史新高笔者认为居民存款快速增长不仅是信用创造的结果也是居民预防性储蓄增加居民存款与企业存款循环不畅的结果置发力2023年1-2月财政数据点评2023324居民存款变动的首要原因是2022年居民收入增长与经济增长同步放缓消费支出受收入增长乏力预期转弱以及消费场景缺失等因素影响出现萎缩财政政策加力提速新2受此两方面影响居民储蓄被动增长从不同收入群体的收入增长来看中低增专项债发行前置2023收入人群收入增长滑坡最为显著其减少消费增加预防性储蓄的可能性更大年2月地方政府债市场运行从居民消费支出的细项来看居民在保障基本生活支出的同时文化娱乐支出报告2023320明显萎缩除此之外居民存款增多还受居民资产配置影响住房资产长期是我国居35000多亿元地方政府专民财富贮藏的重要手段之一而近年来房地产市场的供需两弱导致居民对住房项债结存限额将如何使投资信心下降房地产行业供给端存在民营房企债务违约集中爆发期房停工用20221013引发停供潮房企投资态度消级等问题而需求端虽有诸多政策加持但商4地方政府专项债初探品房销售持续低迷个人住房贷款余额增速已于2022年末跌至12除存款发行情况存在问题及对策以外的金融资产也是居民财富的重要组成部分2022年股债市场震荡明显投资收益下行影响居民配置意愿2022年A股市场总体出现明显调整主研究2022511要指数经历了大幅震荡债券市场同样经历了一波三折10年期国债到期收益率于年内反复震荡并于第四季度大幅上行导致理财净值普遍受损引发投资者赎回理财综上所述居民新增存款飙升是收入增长放缓消费支出萎缩房地产行业深度调整以及其他金融资产投资收益下行等多重因素综合作用的结果当前有观点认为高额新增存款可以转化为消费但这属于本末倒置存款变动属于收入与消费变动的被动结果从最新数据来看2023年1-2月社会消费品零售总额77067亿元同比增长35增速较上年末回升53个百分点消费的回升主要受疫情防控较快平稳转段消费场景增多叠加春假假期影响1-2月居民新增人民币存款共计69926亿元较上年同期增长18749亿元可见并不存在存款向消费转化提振消费的源动力并非存款而是收入增长如果经济基本面持续好转劳动力市场有所改善居民收入增长回暖尤其是中低收入人群收入增速回升将带动消费需求扩张请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日目录一居民储蓄与居民存款2一何谓超额储蓄2二居民新增存款情况3二居民新增存款为何飙升5一收入增长放缓消费支出萎缩5二地产销售不振住房贷款增长乏力7三股债市场震荡投资收益下行8三小结9111请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日一居民储蓄与居民存款一何谓超额储蓄近期市场普遍关注到2022年居民存款较往年大幅增长这一问题并将其进一步解读为超额储蓄在讨论居民存款大增之前需要先厘清储蓄与存款这两个概念并明确何谓超额储蓄居民储蓄是指居民可支配收入中扣除消费支出之后的剩余部分这部分收入可以用于实物投资如房地产汽车等或金融投资如存款股票基金保险等居民存款是指居民将其闲置资金存入银行等金融机构的存款账户中形成的金融资产居民储蓄减去实物投资和金融投资除存款以外后的剩余部分就是居民存款因此居民存款既受居民储蓄影响也受居民资产配置影响市场讨论的超额储蓄实际上指居民部门的超额储蓄即实际居民储蓄与预期居民储蓄的差值笔者选择以储蓄率的方式反映居民超额储蓄本文采用全国居民人均可支配收入与全国居民人均消费支出测算居民储蓄率即居民储蓄率全国居民人均可支配收入-全国居民人均消费支出全国居民人均可支配收入100根据汪栋等20231实证研究因国际政治经济形势等外部环境变化产生的经济政策不确定性对国民储蓄率呈现出正向影响故笔者将新冠肺炎疫情这一重大突发公共卫生事件作为分割点对2013年12月至2019年12月储蓄率数据进行了拟合以此为基础预测2020年1月至2022年12月储蓄率并将预测值与实际值进行对比可以发现2020年以前居民储蓄率整体呈缓步增长态势以此为基准后推出的预测值也呈现出平稳增长趋势但2020年后实际的居民储蓄率经历了快速攀升回落与再度攀升等三个阶段且整体上持续高于预测值我们将实际储蓄率与预测值的差值视为超额储蓄率其整体走势与居民储蓄率相近2022年呈波动走高态势经测算2022年末居民储蓄率为3347趋势拟合值为3123超额储蓄率为224居民储蓄率趋势预测居民储蓄率实际值居民储蓄率3503403303203103002902802702602502018-122019-122020-122021-122022-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092019-032019-062019-092020-032020-072020-102021-032021-072021-102022-032022-072022-102013-12图1居民储蓄率单位数据来源Wind资讯远东资信整理1汪栋王子威陈鸣声经济政策不确定性国民储蓄率及其异质性分析J学习与探索202302142-149192211请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日二居民新增存款情况在厘清储蓄与存款概念后我们将着重分析居民储蓄中的一部分居民存款2022年居民新增人民币存款178372亿元同比多增73970亿元占当年新增人民币存款总额的6792在居民存款快速增长的同时居民新增人民币贷款仅38325亿元同比少增40870亿元占当年新增人民币贷款总额的1798居民部门新增存款与贷款之前缺口扩大存贷差达到140047亿元新增人民币存款居民户新增人民币贷款居民户新增人民币存款居民户同比新增人民币贷款居民户同比200000500040001600003000120000200080000100040000000-1000200820132018200620072009201020112012201420152016201720192020202120222005图2居民新增人民币存款与贷款单位亿元数据来源Wind资讯远东资信整理在解读2022年居民存款大幅增长这一现象时市场存在不同观点刘磊等2023认为整体信用创造环境宽松商业银行资产负债表扩张规模较大导致存款扩张由于企业与政府并无长期持有大量存款的意愿故存款增长主要反映在居民存款增长2这一观点是基于信用创造理论做出的推论其缺陷在于忽视了居民存款与企业存款之间的转移2022年经济下行压力较大货币政策与财政产业等其他宏观政策协同发力使得非贷款渠道创造的货币增多而政府存款则通过减税降费转移支付政府购买等多种方式转化为居民存款与企业存款导致居民存款与企业存款较快增长受到新冠肺炎疫情反复增长预期转弱影响居民预防性储蓄增加居民存款与企业存款之间循环不畅导致居民存款大幅增长2刘磊王宇正确看待居民部门存贷差扩大现象J清华金融评论202303311请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日新增人民币存款居民户新增人民币存款非金融性公司企业新增人民币存款财政存款新增人民币存款非银行业金融机构2000001600001200008000040000020152016201720182019202020212022-40000图3各部门新增人民币存款单位亿元数据来源Wind资讯远东资信整理除居民新增存款数据外还可以通过考察居民存款意愿来探究是否存在预防性储蓄增加的问题根据人民银行披露的2022年第四季度城镇储户问卷调查报告倾向于更多储蓄的居民占618比上季增加37个百分点倾向于更多消费的居民占228与上季基本持平倾向于更多投资的居民占155比上季减少37个百分点结合问卷选项问卷中的更多储蓄实际指更多存款从趋势拟合的角度来看2022年12月更多储蓄占比显著高于根据六阶多项式测算出的拟合值说明居民存款意愿较一般情况更为强烈更多储蓄占比多项式更多储蓄占比7060504030201002007-122013-122019-122003-062004-032004-122005-092006-062007-032008-092009-062010-032010-122011-092012-062013-032014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032020-092021-062022-032022-122002-09图4更多储蓄占比单位数据来源Wind资讯远东资信整理411请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日二居民新增存款为何飙升如前文所述仅从信用创造理论出发难以完全解释居民存款的大幅增长还需探究居民存款与企业存款之间循环不畅的问题此时不妨转换角度从最基本的储蓄与存款的概念出发从居民资产配置角度解读居民存款飙升这一现象一收入增长放缓消费支出萎缩从概念界定来看居民存款是居民储蓄中货币资产的部分是居民财富储藏的重要形式之一居民存款的变动与居民储蓄的变动紧密相关而居民储蓄则受收入与消费支出影响从实际数据来看2022年我国全国居民人均可支配收入36883元比上年名义增长50扣除价格因素实际增长29低于当年GDP实际增速30为近十年来的次低水平2022年全国居民人均消费支出24538元名义增长18扣除价格因素实际下降02与受疫情冲击最严重的2020年同为负值其中人均服务性消费支出10590元比上年下降05占居民人均消费支出的比重为432整体来看2022年居民收入增长与经济增长同步放缓消费支出受收入增长乏力预期转弱以及消费场景缺失等因素影响出现萎受此两方面影响居民储蓄被动增长全国居民人均可支配收入全国居民人均消费支出全国居民人均可支配收入实际同比全国居民人均消费支出同比400001403500012010030000802500060200004015000200010000-205000-400-602017201920212014201520162018202020222013图5全国居民人均可支配收入与全国居民人均消费收入单位亿元数据来源Wind资讯远东资信整理从不同收入群体的收入增长来看低收入组的人均可支配收入增速自2020年起持续下降2022年增速仅322其他四组的收入增速则经历了2020年下滑2021年回升与2022年再度下滑的三个阶段与同期经济增长走势相一致其中中等偏下收入组的收入增速波动最为剧烈由2021年的1218大幅降至465中等收入组与中等偏上收入组的收入增速也回落至5高收入组抗风险能力较强收入增速下降相对平缓整体来看中低收入人群收入增长滑坡最为显著其减少消费增加预防性储蓄的可能性更大511请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日全国居民人均可支配收入20低收入户同比全国居民人均可支配收入20中等偏下户同比全国居民人均可支配收入20中等收入户同比全国居民人均可支配收入20中等偏上户同比全国居民人均可支配收入20高收入户同比1601401201008060402000201420152016201720182019202020212022图6全国居民人均可支配收入与全国居民人均消费收入单位亿元数据来源Wind资讯远东资信整理从居民消费支出的细项来看2022年各项消费支出增速较上年均有所下降其中受消费场景制约衣着和教育文化娱乐支出分别比上年下降38和50生活用品及服务交通和通信以及医疗保健等多项支出同比增速降至近零水平食品烟酒与居住等支出相对刚性增速降至4左右整体来看居民在保障基本生活支出的同时文化娱乐支出明显萎缩20212022全国居民人均消费支出食品烟酒同比3000全国居民人均消费支出其他2500全国居民人均消费支出衣用品及服务同比2000着同比15001000500全国居民人均消费支出医疗000全国居民人均消费支出居-500保健同比住同比全国居民人均消费支出教全国居民人均消费支出生活育文化和娱乐同比用品及服务同比全国居民人均消费支出交通和通信同比图7全国居民人均消费支出各项同比增速单位数据来源Wind资讯远东资信整理611请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日二地产销售不振住房贷款增长乏力从存款的概念来看居民存款作为居民储蓄的一部分其变动还受到居民资产配置的影响根据中国国家资产负债表20202019年中国居民总资产达到57496万亿元净资产达到51262万亿元其中金融资产含通货存款保险准备金证券投资基金份额股票及股权债券及贷款共计32503万亿元占总资产的比重为5653非金融资产含住房资产汽车资产及农村居民生产性固定资产共计24993万亿元占总资产的比重约为4347其中住房资产占总资产的比重为362占净资产的比重为406由此可见在我国居民的财富贮藏中住房资产扮演着重要角色而近年来房地产行业持续处于深度调整阶段供给端方面自2021年下半年以来民营房企债务违约集中爆发信用风险持续暴露2022年7月多地出现期房停工引发的停供潮再度冲击房地产市场打击市场信心后续各地政府表态支持保交楼并加快落实相关举措此外受楼市销售不振影响2022年房企投资态度消极全年房地产开发投资132895亿元比上年下降100其中住宅投资100646亿元下降95需求端方面虽然房贷利率下限多次下调交易税费与交易门槛减少但商品房销售持续低迷2022年商品房销售面积为135837万平方米同比减少243其中住宅销售面积为114631万平方米同比减少268商品房销售面积住宅累计同比120100806040200-202013-022013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-02-402013-06-60图8住宅销售面积累计同比增速单位数据来源Wind资讯远东资信整理房地产市场的供需两弱导致居民对住房投资信心下降个人住房贷款余额增速自2021年下半年呈快速下行趋势2022年末个人住房贷款余额增速仅12较上年同期下降101个百分点除此之外2023年2月受房贷利率持续下行影响大量购房者为减轻付息压力选择提前还贷面对低位房贷利率购房者集中选择还款而非贷款购房说明市场对地产的信心依旧疲软711请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日个人住房贷款余额同比增长4540353025201510502017-062021-122013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062022-062022-122013-06图9个人住房贷款余额增速单位数据来源Wind资讯远东资信整理三股债市场震荡投资收益下行除存款以外的金融资产也是居民财富的重要组成部分根据中国国家资产负债表20202019年中国居民金融资产共计32503万亿元占总资产的比重为5653其中股票及期权17021万亿元占总资产的2960债券273万亿元占总资产的047证券投资及基金份额1924万亿元占总资产的335保险准备金1297万亿元占总资产的比重为226总体来看我国居民金融资产配置相对单一集中于股票其他金融资产配置相对较少而2022年股债市场震荡明显投资收益下行影响居民配置意愿2022年A股市场总体出现明显调整主要指数经历了大幅震荡2022年上证综合指数累计下跌1513深证成指累计下跌2585年内股票市场经历了一波三折以上证综合指数为例该指数自年初高位迅速下跌4月26日跌至年内最低位288643点随后快速拉升于7月初重返3400点以上但后续该指数再次震荡下行并于10月末降至年内次低点289348点最终在经历了波动走高与再次下行后年末上证综合指数录得308926点上证综合指数深交所深证成指右轴700020000600016000500040001200030008000200040001000002022-01-012019-07-012020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-07-012023-01-012019-01-01图10上证综合指数与深证指数单位点数据来源Wind资讯远东资信整理811请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日除股票市场外2022年债券市场同样经历了一波三折10年期国债到期收益率于年内反复震荡前三季度经济下行压力增加与货币政策多次边际放松带动10年期国债到期收益率整体波动下行在8月15日MLF利率下调10BP后10年期国债收益率于8月18日降至年内最低点258自11月起受市场对防疫政策优化与地产改善的预期驱动10年期国债收益率迅速回升后续相关政策落实支撑国债收益率维持高位水平债市收益率的大幅上行导致银行理财产品净值普遍受损引发投资者赎回理财产品中债国债到期收益率10年3002902802702602502402022-12-302022-02-032022-03-052022-04-042022-05-042022-06-032022-07-032022-08-022022-09-012022-10-012022-10-312022-11-302023-01-292023-02-282022-01-04图11中债10年期到期收益率单位数据来源Wind资讯远东资信整理三小结自2022年末引发市场积极讨论的超额储蓄问题实际上讨论的核心是当年居民新增存款飙升问题从概念出发居民储蓄是指居民可支配收入中扣除消费支出之后的剩余部分可用于实物投资或金融投资居民存款则是居民金融投资中的一部分而所谓超额储蓄指的是实际居民储蓄与预期居民储蓄的差值笔者以2020年以前的居民储蓄率为基准进行拟合经测算2022年末居民储蓄率为3347趋势拟合值为3123超额储蓄率为2242022年居民新增人民币存款178372亿元同比多增73970亿元创历史新高在解读这一现象时有观点认为是整体信用创造环境宽松导致居民存款大幅增长但笔者认为这一观点忽略了居民存款与企业存款之间的转移居民存款快速增长不仅是信用创造的结果也是居民预防性储蓄增加居民存款与企业存款之间循环不畅的结果居民存款意愿较之前更为强烈也可在一定程度上说明存在预防性储蓄增加的问题在探究居民新增存款飙升问题时笔者从储蓄与存款的概念出发从居民资产配置角度进行解读居民存款变动的首要原因是2022年居民收入增长与经济增长同步放缓消费支出受收入增长乏力预期转弱以及消费场景缺失等因素影响出现萎缩受此两方面影响居民储蓄被动增长从不同收入群体的收入增长来看中低收入人群收入增长滑坡最为显著其减少消费增加预防性储蓄的可能性更大从居民消费支出的细项来看居民在保障基本生活支出的同时文化娱乐支出明显萎缩除此之外居民存款增多还受居民资产配置影响住房资产长期是我国居民财富贮藏的重要手段之一而近年来房地产市场的供需两弱导致居民对住房投资信心下降房地产行业供给端存在民营房企债务违约集中爆发期房911请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日停工引发停供潮房企投资态度消级等问题而需求端虽有诸多政策加持但商品房销售持续低迷个人住房贷款余额增速已于2022年末跌至12除存款以外的金融资产也是居民财富的重要组成部分2022年股债市场震荡明显投资收益下行影响居民配置意愿2022年A股市场总体出现明显调整主要指数经历了大幅震荡2022年上证综合指数累计下跌1513深证成指累计下跌2585债券市场同样经历了一波三折10年期国债到期收益率于年内反复震荡并于第四季度大幅上行导致银行理财产品净值普遍受损引发投资者赎回理财产品综上所述居民新增存款飙升是收入增长放缓消费支出萎缩房地产行业深度调整以及其他金融资产投资收益下行等多重因素综合作用的结果当前市场上存在一些观点认为高额新增存款可以转化为消费从而提振内需但这种观点实属本末倒置存款变动属于收入与消费变动的被动结果从最新数据来看2023年1-2月社会消费品零售总额77067亿元同比增长35增速较上年末回升53个百分点消费的回升主要受疫情防控较快平稳转段消费场景增多叠加春假假期影响1-2月居民新增人民币存款共计69926亿元较上年同期增长18749亿元可见并不存在存款向消费转化提振消费的源动力并非存款而是收入增长如果经济基本面持续好转劳动力市场有所改善居民收入增长回暖尤其是中低收入人群收入增速回升将带动消费需求扩张1011请务必阅读正文后的免责声明远东研究宏观经济2023年4月3日作者简介冯祖涵伦敦大学国王学院金融硕士远东资信研究与发展部研究员关于远东远东资信评估有限公司简称远东资信成立于1988年2月15日是中国第一家社会化专业资信评估机构作为中国评级行业的开创者和拓荒人远东资信开辟了信用评级领域多个第一和多项创新业务为中国评级行业培养了大量专业人才并多次参与中国人民银行国家发改委和中国证监会等部门的监管文件起草工作远东资信资质完备拥有中国人民银行国家发改委中国证监会中国银行间市场交易商协会和中国保险资产管理业协会等政府监管部门和行业自律机构认定的全部信用评级资质远东资信评估有限公司网址wwwsfecrcom北京总部上海总部地址北京市东城区东直门南大街11号中汇广场B座地址上海市杨浦区大连路990号海上海新城9层11层电话010-57277666电话021-65100651免责声明本报告由远东资信提供报告引用的相关资料均为已公开信息远东资信进行了合理审慎的核查但不应视为远东资信对引用资料的真实性及完整性提供了保证远东资信对报告内容保持客观中立态度报告中的任何表述均应严格从经济学意义上去理解并不含有任何道德偏见政治偏见或其他偏见远东资信对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任报告内容仅供读者参考但并不构成投资建议本报告版权归远东资信所有未经许可任何机构或个人不得以任何形式进行修改复制销售和发表如需转载或引用需注明出处且不得篡改或歪曲我司对于本声明条款具有修改和最终解释权1111请务必阅读正文后的免责声明