国内CGTCDMO第一梯队，业绩增长态势良好。公司以“赋能基因治疗，共守生命健康”为使命，深耕基因细胞治疗领域近十年，围绕病毒载体研发和大规模生产工艺开发，打造了全面的技术平台和两大核心技术集群。在病毒载体生产的关键技术指标上已达到国际先进水平。公司基于一次性工艺的大规模GMP生产平台，可实现质粒、腺病毒、溶瘤病毒、慢病毒等多种产品的共线生产。公司经营状况良好，在业内率先实现盈利，2018-2021年营收复合增长率高达79.3%，2022年前三季度虽受新冠疫情影响，但总体仍保持了良好的增长态势，实现营收2.2亿元，同比增长31.3%。公司预告22年全年实现营收约3亿元（+15%YOY），实现归母净利润0.41亿元（-24%YOY）。
　　CGT步入商业化黄金时代，CDMO需求快速增长。在技术、政策、资本多方面因素推动下，CGT逐渐进入商业化黄金时代。截至2022年10月，全球已有22款基因治疗药物获批上市。高技术壁垒和严格的监管政策推升行业外包渗透率，据J.P.Morgan统计，CGT外包渗透率超过65%，远超传统生物制剂的35%，推动CDMO市场需求快速增长。弗若斯特沙利文的数据显示，2016-2020年，全球CGT市场规模从0.5亿美元增长至20.8亿美元，CAGR达到154%；2025年，全球CGT市场规模预计将突破300亿美元，CDMO公司将有望从行业成长中获得红利。
　　持续巩固技术、产能先发优势，保障未来业绩高速增长。公司重视研发并持续加大研发投入，2022年前三季度研发支出2374.7万元，同比增长58.9%，研发费用率为11%。公司尤其加大了对细胞治疗和mRNA领域的投入，丰富产品矩阵，巩固技术先发优势。为满足快速增长的CDMO产能需求，公司正在上海临港建设约77000m2的精准医疗产业基地，临港基地一期规划建设11条载体生产线和12条细胞生产线，预计2023年初试运行，未来随临港产能的释放，公司有望实现收入的高速增长。
　　盈利预测、估值与评级：公司业绩有望继续保持增长，我们认为公司在国内龙头地位稳固，并有望打开海外市场。我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为0.41/0.76/1.03亿元，分别同比增长-24.58%/85.57%/35.41%。首次覆盖，给予“中性”评级。
　　风险提示：行业发展不及预期、产能释放不及预期、竞争加剧的风险、管线失败的风险、次新股股价波动风险。

研究报告全文：2023年4月4日公司研究小而全的CGTCDMO领头羊产能扩张驶入发展快车道和元生物688238SH投资价值分析报告要点中性首次当前价2010元国内CGTCDMO第一梯队业绩增长态势良好公司以赋能基因治疗共守生命健康为使命深耕基因细胞治疗领域近十年围绕病毒载体研发和大规模生产工艺开发打造了全面的技术平台和两大核心技术集群在病毒作者载体生产的关键技术指标上已达到国际先进水平公司基于一次性工艺的大分析师林小伟执业证书编号S0930517110003规模GMP生产平台可实现质粒腺病毒溶瘤病毒慢病毒等多种产品021-52523871的共线生产公司经营状况良好在业内率先实现盈利2018-2021年营收linxiaoweiebscncom复合增长率高达7932022年前三季度虽受新冠疫情影响但总体仍保联系人叶思奥持了良好的增长态势实现营收22亿元同比增长313公司预告22yesaebscncom年全年实现营收约3亿元15YOY实现归母净利润041亿元-24YOY市场数据总股本亿股493CGT步入商业化黄金时代CDMO需求快速增长在技术政策资本多方面总市值亿元9913因素推动下CGT逐渐进入商业化黄金时代截至2022年10月全球已有22一年最低最高元15883550款基因治疗药物获批上市高技术壁垒和严格的监管政策推升行业外包渗透率近3月换手率2220据JPMorgan统计CGT外包渗透率超过65远超传统生物制剂的35推动CDMO市场需求快速增长弗若斯特沙利文的数据显示2016-2020年股价相对走势全球CGT市场规模从05亿美元增长至208亿美元CAGR达到154202560年全球CGT市场规模预计将突破300亿美元CDMO公司将有望从行业成长38中获得红利16持续巩固技术产能先发优势保障未来业绩高速增长公司重视研发并持续加大研发投入2022年前三季度研发支出23747万元同比增长589研发-5费用率为11公司尤其加大了对细胞治疗和mRNA领域的投入丰富产品矩-270322062209221222阵巩固技术先发优势为满足快速增长的CDMO产能需求公司正在上海临和元生物沪深300港建设约77000m2的精准医疗产业基地临港基地一期规划建设11条载体生产线和12条细胞生产线预计2023年初试运行未来随临港产能的释放公收益表现司有望实现收入的高速增长1M3M1Y相对802473027盈利预测估值与评级公司业绩有望继续保持增长我们认为公司在国内龙头地位稳固并有望打开海外市场我们预测公司2022-2024年归母净利润分别绝对725793-301资料来源Wind为041076103亿元分别同比增长-245885573541首次覆盖给予中性评级相关研报风险提示行业发展不及预期产能释放不及预期竞争加剧的风险管线失败基因合成底层驱动迈向CGT时代的生命科学的风险次新股股价波动风险龙头金斯瑞生物科技1548HK投资价值分析报告2022-04-29和元生物盈利预测与估值简表厚积薄发搭乘新世代药物发展浪潮细胞基指标202020212022E2023E2024E因治疗CDMO行业深度报告2022-02-08营业收入百万元143255294443662CDMO景气度无虞竞争力提升医药外包行业系列深度报告之四2021-12-02营业收入增长率126937857151650884941疫情常态化之下新冠治疗药物投资价值几净利润百万元94544176103何创新药研究系列五之新冠治疗药物篇2021-10-11净利润增长率-35857-4255-245885573541EPS元024014008015021ROE归属母公司摊薄1112591190340440PE8414624213196PB99544资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023331202020212022年末股本分别为393393493亿股敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告和元生物688238SH投资聚焦关键假设公司业务可以主要分为三大部分分别是CGTCROCGTCDMO生物制剂和试剂及其他其中CRO以科研用户为主需求稳步增长CDMO以工业客户为主随着项目推进与临床项目数量增加将成为公司未来的增长驱动力生物制剂则不是公司发展重心但由于基数低收入仍将保持增长22年由于疫情影响公司营收增速及毛利率受一定影响预计疫情后将迎来恢复CRO业务考虑到我国科研经费处于稳步增长状态且CGT赛道仍处于高景气度预计22-24年收入分别同比增长131718为062073086亿元毛利率维持在6422年增速较低主要受新冠疫情影响实验室运作受阻CDMO业务公司CDMO业务营收由2019年的025亿元快速增长至2021年的193亿元主要受益于CDMO需求快速增长导致公司项目数量增加及项目临床试验的持续推进我们预计公司未来CDMO营收增长主要仍然受临床前CMC项目数量增长驱动22-24年pre-IND项目营收分别为186284453亿元post-IND项目营收分别为039078111亿元主要是更多项目进入IND阶段及现有管线的持续推进其中溶瘤病毒产品在24年可能实现商业化生产22-24年CDMO综合毛利率分别是404141生物制剂试剂及其他作为公司非核心业务22年受新冠疫情影响明显但由于收入基数低预计疫情平缓后将出现明显恢复预计22-24年收入同比增长-104035分别为5918281118百万元毛利率维持在64我们的创新之处和元生物主要业务为基因细胞治疗CDMO其成长前景取决于基因细胞治疗市场规模但相关市场尤其是非溶瘤病毒的基因治疗市场规模前景不明晰导致CDMO市场规模难以推算我们对和元生物较为擅长的基因治疗AAV为代表溶瘤病毒及细胞治疗三大领域的中国市场进行梳理得到远期2030年各细分领域对应CDMO市场规模并首次测算了和元生物潜在的商业化收入水平我们预测至2030年上述三大领域CDMO市场规模分别达22272亿元假设和元生物的市占率分别为304030对应和元生物的商业化收入规模分别为0788216亿元股价上涨的催化因素长期股价催化因素CGT行业发展公司海外业务开拓进展顺利短期股价催化因素公司产品管线数目增加产品进入商业化生产投资建议公司业绩有望继续保持增长并有望打开海外市场在国内CGTCDMO领域维持第一梯队的位置首次覆盖给予中性评级敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告和元生物688238SH目录1十年磨一剑CGTCROCDMO领跑者62CGT步入商业化黄金时代CDMO需求快速增长1021CGT行业进入发展快车道1022研发生产需求旺盛CGTCDMO乘风而上14221CGT生产高度依赖外包14222CGTCDMO市场规模前景广阔143和元生物CGT研发生产外包先行者国内技术产能全面布局1531以CRO服务起家夯实丰富技术平台1632产品矩阵丰富临床前开发能力强1633产能持续扩张支撑CDMO发力184盈利预测225估值水平与投资评级2351相对估值2352绝对估值2453估值结论与投资评级256风险分析25敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告和元生物688238SH图目录图1公司发展历程6图2公司股权结构图截至2022Q37图3公司营业收入及增长情况百万元8图4公司归母净利润及增长情况百万元8图5公司分产品收入情况百万元8图6公司各项业务收入占比8图7公司毛利率变化9图8可比公司综合毛利率对比9图9公司各项费用率9图10基因治疗策略过程示意图10图11全球在研基因治疗临床试验按治疗领域截至22093012图12全球在研基因治疗临床试验按临床阶段截至22093012图13中国在研基因治疗临床试验按治疗领域截至22093012图14中国在研基因治疗临床试验按临床阶段截至22093012图15CGT行业投融资情况亿美元13图162016-2025年全球CGT市场规模亿美元13图172021-2025年中国CGT市场规模预测亿美元13图18企业选择CDMO的驱动因素14图19CGT企业在不同疗法下选择的生产形式占比14图20全球CGTCDMO市场规模及预测百万美元15图21中国CGTCDMO市场规模及预测百万元15图22和元生物核心技术平台16图23和元生物两大核心技术集群17图24和元生物产能规划截至22年12月19图25和元GMP基地规模与同行业公司对比万平方米19图26中国溶瘤病毒市场规模22敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告和元生物688238SH表目录表1公司核心技术人员介绍7表2基因治疗产品的分类10表3CGT在售上市药物不涉及寡核苷酸类干细胞疗法及其它基于细胞的疗法截至2022年12月11表4国内CGTCDMO公司业务布局对比16表5国内非溶瘤病毒类体内基因治疗在研药物截至2022123121表6中国潜在体内基因治疗疾病药物及对应市场规模21表7和元生物主营业务拆分百万元23表8可比公司估值比较23表9和元生物绝对估值核心假设表24表10和元生物现金流折现及估值表24表11和元生物敏感性分析货币单位元24敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告和元生物688238SH1十年磨一剑CGTCROCDMO领跑者专注细胞与基因治疗领域的CDMO企业和元生物成立于2013年是一家聚焦细胞与基因治疗领域CGTCellularandGeneTherapy的外包服务供应商也是我国最早聚焦于该领域的CRO公司之一公司核心业务包括提供基因治疗载体研制基因功能研究药效研究等CRO服务以及为基因药物的研发提供工艺开发及测试IND-CMC药学研究临床样品GMP生产等CDMO服务图1公司发展历程资料来源公司官网光大证券研究所公司自成立起便专注于基因治疗领域发展大体经历了三个阶段从以CRO为重逐渐转向以CDMO为重顺应了CGT行业的发展趋势初创期2013-2015年公司以CRO业务为主与高校及科研院所等机构合作开展疾病机理基因功能修饰等基础性先导性研究工作截至22Q3公司已经和全国超7000个课题组进行合作占CGTCRO服务市场的主导地位准备期2016年-2019年公司为顺应全球CGT产业快速发展趋势积极打造CDMO工艺团队并建设GMP产能为CDMO业务的开展做好充足准备在此期间公司重点建成了基因治疗载体工艺开发技术平台质控研究技术平台等并于2018年启动首个INDCDMO服务项目在2019年启动首个中美双报IND项目成长期2020年至今公司CDMO业务进入快速发展阶段由于公司业务全面可以承接质粒病毒细胞多类产品生产外包业务抓住了国内CGT市场的快速成长承接订单快速上升截至22Q3公司已服务超过150个CDMO项目公司在2022年成功登陆科创板募资1323亿元其中10亿元用于打造精准医疗产业基地进一步扩大公司产能以满足不断增长的业务需求董事长多次创业奠定和元坚实基础公司建立了一支强大的技术与管理团队董事长兼创始人潘讴东先生具有丰富的研发及管理背景作为连续创业者潘总曾在第二军医大学新药中试中心从事十几年干扰素白介素和肿瘤坏死因子TNF等药物研发工作后接连创立上海讴博上海生博两家公司为和元生物的创立奠定基础公司总经理贾国栋曾任通用电气医疗中国生命科学研发中心研发总监在GMP生产与工艺开发方面具有深厚知识与副总杨兴林副总由敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告和元生物688238SH庆睿工艺开发副总监韦厚良和研发经理杨佳丽五人为公司的核心技术人员带领团队产出多项科研项目成果表1公司核心技术人员介绍姓名现任职务教育背景简介2009年7月至2017年1月担任通用电气医疗集团中国生命科学研发中心高级研究员研究经理研发天津大学生物工程贾国栋董事总经理总监2017年2月至2017年7月任公司工艺研发总监2017年7月至2019年12月任公司副总经博士学位理2019年12月至2020年10月任公司总经理2020年10月至今任公司董事总经理1998年7月至2002年6月任天津市国家海洋信息中心海洋经济工作室助理工程师2004年9月至2011年4月在中国科学院上海生物化学与细胞生物学研究所攻读博士学位2011年4月至2013年6月任上海生博生物医药科技有限公司技术总监2013年6月至2013年8月任和元有限技术总监2013年8杨兴林副总经理研发总监博士学位月至2014年8月任和元有限董事技术总监2014年8月至2015年5月任和元有限技术总监2015年5月至2015年11月任和元有限监事会主席技术总监2015年12月至2016年3月任公司监事会主席副总经理2016年4月至今任公司副总经理研发总监2012年9月至2013年7月任美国天主教大学博士后2013年7月至2015年3月任通用电气中国副总经理CDMO能源发展有限公司高级研究员2015年3月至2017年5月任长春高新技术产业集团股份有限公司由庆睿博士学位运营总监企业发展部部长2017年5月至2020年12月任公司工艺开发经理CMC总监CDMO运营总监2020年12月至今任公司副总经理CDMO运营总监2015年5月至2017年5月任通用电气中国能源发展有限公司工艺开发研究员2017年5月韦厚良工艺开发副总监博士学位至今任公司工艺开发副总监2014年7月至2016年3月任中国科学院上海生命科学研究院生化与细胞所助理研究员2016年4月至杨佳丽研发经理博士学位今任公司研发经理资料来源公司招股说明书光大证券研究所截至2022Q3和元生物有三家主要全资子公司及一家控股公司其中和元智造主要负责基因治疗病毒载体CDMO业务为公司IPO募投项目实施主体和元久合为公司在华南地区开拓CGTCDMO业务的控股子公司和元纽恩主要提供基因治疗CRO相关服务和元新创涉及临床医学及细胞技术研发和应用创始人潘讴东占和元生物股份比例达1915为公司实际控制人主要机构股东为上海檀英投资和深圳倚锋十期创投分别持股547和377图2公司股权结构图截至2022Q3资料来源Wind光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告和元生物688238SH业绩高速增长在业内率先实现盈利近年来国内基因治疗行业快速发展行业融资规模新药临床试验不断增加带动CDMO需求持续上升公司凭借先发战略优势和研发技术经验优势订单量逐年提升公司营收持续快速增长并在行业内率先实现盈利2018-2021年公司CROCDMO服务呈现快速式增长营业总收入复合增速为7932020年公司营业收入为143亿元同比增长12693扣非归母净利润为2667万元主营业务首次实现盈利同时也是国内首家实现盈利的CGTCDMO公司2022年前三季度公司营业收入为215亿元同比增长313扣非归母净利润为2870万元同比增长522继续保持超高速增长的态势公司预告22年全年实现营收约3亿元15YOY实现归母净利润041亿元-24YOY主要受疫情影响及产能爬坡对项目交付及毛利率均有拖累图3公司营业收入及增长情况百万元图4公司归母净利润及增长情况百万元资料来源公司财报光大证券研究所注2022Q3为2022年前三季度数据资料来源公司财报光大证券研究所注2022Q3为2022年前三季度数据CDMO业务指数级增长进入发展快车道得益于国内CGT临床推进公司CDMO业务实现快速增长2018-2021年CRO业务维持了2345的年复合增速而同期CDMO业务收入由013亿元增长至193亿元CAGR高达14624公司主营业务收入由以CRO业务为主逐步转为以CDMO服务为主CDMO收入占总收入的比重由2018年的292提高到2022年前三季度的772随着下游客户临床数量的增加以及临床管线持续推进以及公司产能陆续投放CDMO业务有望维持高速增长图5公司分产品收入情况百万元图6公司各项业务收入占比资料来源公司财报光大证券研究所注2022Q3为2022年前三季度数据资料来源公司财报光大证券研究所注2022Q3为2022年前三季度数据上图不包括其他业务收入占比敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告和元生物688238SH主营业务毛利率高盈利能力强公司主营业务总体毛利率在2018-2021年内基本稳定与行业内其他竞争公司相比处于领先水平其中CRO业务较为成熟毛利率维持在60以上CDMO业务毛利率波动相对较大2018-2019年分别为2160和-312公司2018年刚开拓CDMO业务前期开发难度大因此毛利率较低2019年公司加大平台建设投入新增产能未全部释放导致毛利率下降2020年公司CDMO业务承接较大订单毛利率显著提升至55962021年该业务毛利率为421主要是新产能投产需要爬坡2022年前三季度受疫情影响毛利率下滑至397未来公司通过进一步积累项目经验在手订单数量提升CGTCDMO业务毛利率有望维持在50左右图7公司毛利率变化图8可比公司综合毛利率对比资料来源Wind光大证券研究所2022Q3为前三季度数据资料来源Wind光大证券研究所2022Q3为前三季度数据随着公司主营业务收入增长公司各项费用率也快速下降20182021年公司销售费用率由2267降低至923管理费用率由6061降低至1743研发费用率由4584降低至92620-21年公司营收大幅增长而各项费用率呈下降趋势这里一方面是由于公司营收大幅增加且初步形成品牌效应另一方面是由于公司运营效率得到提升使得各项费用率下降图9公司各项费用率资料来源Wind光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告和元生物688238SH2CGT步入商业化黄金时代CDMO需求快速增长细胞和基因治疗是继小分子大分子靶向疗法之后的新一代精准疗法为肿瘤罕见病慢病及其他难治性疾病提供了新的治疗手段其主要机理是利用基因治疗载体将外源的治疗性基因转导至细胞作用方式一般包括1用正常基因替代致病基因2使致病基因失活3导入新的或经过改造的基因根据给药方式CGT产品又可以分为体外治疗如CAR-TNK细胞和体内治疗基因治疗产品溶瘤病毒体外治疗借助整合型病毒在体外将基因整合进细胞扩增后再回输体内典型代表是CAR-T疗法可以特异性杀伤肿瘤细胞体内治疗则依靠各类载体如腺相关病毒AAV质粒等将功能基因转入宿主细胞在体内进行基因表达进而治疗疾病如Zolgensma通过表达SMN基因治疗脊髓性肌萎缩症由于CGT药物靶向生物信息传递的上游从基因层面进行治疗其具有一针见效从根治愈的特点表2基因治疗产品的分类产品名称简介基因治疗产品通过基因治疗载体向患者特定组织的细胞递送治疗性基因用于治疗性蛋白的表达或调控该类产品依赖于基因治疗载体的递送基于对具有肿瘤杀伤力的溶瘤病毒改造所得原理为利用其对肿瘤细胞的特异性识别以及感染肿瘤细胞后引起的免疫激活过程对肿瘤溶瘤病毒产品细胞进行靶向杀伤主要基于T细胞NK细胞干细胞等类别的改造以CAR-T为例其含义为嵌合抗原受体T细胞或免疫疗法其原理是从病人体内取得细胞产品T细胞利用基因编辑技术或慢病毒修饰CAR蛋白基因经扩增后重新注入病人体内以对肿瘤细胞产生免疫杀伤资料来源公司招股说明书光大证券研究所图10基因治疗策略过程示意图资料来源公司招股说明书光大证券研究所21CGT行业进入发展快车道基因治疗药物获批数量持续增加自1972年Friedmann和Roblin首次提出基因治疗的概念以来CGT产品经历了近50年的发展2000-2017年间全球数款CGT产品陆续上市但因定价高疗效弱患者接受意愿低销售疲软进入2017年后FDA批准基于新技术具有良好治疗效果的CGT产品上市此后CGT产品加速上市且销售亮眼增长强劲敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告和元生物688238SH截至2022年12月全球范围内已有23款基因治疗药物获批上市从2017年FDA批准了第一款CAR-T产品以来共有7款细胞疗法产品上市分别是YescartaKymriahTecartusBreyanziAbecmaRelma-cel和Carvykti根据FDA推测至2025年全球范围将有50款以上CGT产品上市快速增加的上市产品数将迅速打开CGT市场规模表3CGT在售上市药物不涉及寡核苷酸类干细胞疗法及其它基于细胞的疗法截至2022年12月商品名公司获批时间适应症获批国家及地区疗法分类相关病毒载体靶点基因RoctavianBioMarin2022血友病欧盟英国病毒载体疗法腺相关病毒凝血因子VIIIUpstazaPTC2022芳香族L-胺基酸类脱羧基酶缺乏症欧盟英国病毒载体疗法腺相关病毒ADCC基因组TherapeuticsCarvyktiLegendBiotech2022多发性骨髓瘤美国欧盟日本CAR-T慢病毒BCMASkysonaBluebird2021早期脑肾上腺脑白质营养不良欧盟美国自体造血干细慢病毒ABCD1胞基因疗法Relma-celJW2021成人复发或难治性大B细胞淋巴瘤中国CAR-T慢病毒CD19DelytactDaiichiSankyo2021恶性胶质瘤或任何类型原发性脑癌日本溶瘤病毒单纯疱疹病毒G207基因组AbecmaCelgeneBMS2021成人复发或难治性多发性骨髓瘤美国加拿大欧盟CAR-T慢病毒BCMA英国日本BreyanziJunoBMS2021成人复发或难治性大B细胞淋巴瘤美国日本CAR-T慢病毒CD19LibmeldyOrchard2020早发型异染性脑白质营养不良欧洲英国自体CD34细慢病毒ARSA胞的基因疗法TecartusKiteGilead2020成人复发或难治性大B细胞淋巴瘤美国欧洲英国CAR-T逆转录病毒CD19ZyntegloBluebird2019地中海贫血欧洲美国自体CD34细慢病毒A-T87Q-球胞的基因疗法蛋白ZolgensmaNovartis2019脊髓性肌肉萎缩症美国欧洲日本病毒载体疗法腺相关病毒SMN1澳大利亚加拿大巴西以色列中国台湾韩国CollategeneAnGes2019闭塞性动脉硬化症血栓闭塞性脉日本质粒药物HGF管炎KymriahNovartis201725岁以下复发或难治性B细胞前体美国欧洲日本CAR-T慢病毒CD19急性淋巴性白血病澳大利亚加拿大成人复发或难治性大B细胞淋巴瘤韩国LuxturnaSparkPfizer2017RPE65基因突变相关的视网膜萎缩美国欧洲澳大利病毒载体疗法腺相关病毒RPE65亚加拿大韩国瑞士YescartaKiteGilead2017成人复发或难治性大B细胞淋巴瘤美国欧洲日本CAR-T逆转录病毒CD19加拿大中国StrimvelisOrchard2016重症联合免疫缺陷症欧洲英国自体CD34细逆转录病毒ADA胞的基因疗法ImlygicAmgen2015不能通过手术完全切除的晚期黑色美国欧洲澳大利溶瘤病毒单纯疱疹病毒GM-CSF素瘤亚NeovasculgenHumanstem2011末梢血管病肢体缺血俄罗斯乌克兰质粒药物VEGF165cellInstituteRexin-GEpeius2006实体瘤菲律宾病毒载体疗法逆转录病毒细胞周期蛋白G1基因OncorineSunway2005头颈部鳞状细胞癌鼻咽癌中国溶瘤病毒腺病毒E1B-55KDE3-19KDGendicineSibiono2004头颈部鳞状细胞癌中国病毒载体疗法腺病毒P53资料来源FDACDEEMA光大证券研究所处于早期临床阶段的项目众多虽然现有上市CGT产品数量有限但快速增长的研发管线将支持后续CGT商业化强劲开展随着全球基因治疗行业快速升温大量基因治疗药物研发进入临床阶段并自2015年起呈现高速增长快速扩充的管线数量对CDMO也有强烈需求据ASGCT统计截至2022年第三季度末全球范围内CGT临床研发管线数量达到3091个主要针对抗肿瘤和罕见病领域其中针对肿瘤药物开发占比约达到了367其他适应症分布在肌肉骨骼疾病感染性疾病血液系统疾病等领域大部分CGT药物研发管线仍处于早敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告和元生物688238SH期临床阶段其中约73的临床试验处于临床前约25处于临床III期约2处于临床III期图11全球在研基因治疗临床试验按治疗领域截至220930图12全球在研基因治疗临床试验按临床阶段截至220930资料来源ASGCT光大证券研究所资料来源ASGCT光大证券研究所根据ASGCT的数据截止2022年9月30日中国在研基因治疗临床试验数量有755项仅次于美国居于全球第2位中国临床在研药物针对领域更为集中其中针对肿瘤的药物研发占比约80从临床试验所处阶段来看国内基因治疗研发管线有约51处于临床I期25处于临床III期9处于临床II期2处于临床III期趋势与全球相同图13中国在研基因治疗临床试验按治疗领域截至220930图14中国在研基因治疗临床试验按临床阶段截至220930资料来源ASGCT光大证券研究所资料来源ASGCT光大证券研究所CGT行业融资活跃2015年以来全球基因治疗行业加快发展行业融资不断升温风险投资私募投资IPO十分活跃特别是在2017年以后随着腺相关病毒药物Luxturna和2款CAR-T药物Kymriah和Yescarta的上市CGT行业迅猛发展行业融资总额从2017年的约75亿美元大幅增加至2021年的227亿美元敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告和元生物688238SH图15CGT行业投融资情况亿美元资料来源公司招股说明书光大证券研究所CGT市场规模高速增长在技术政策资本的多重因素推动下CGT的市场规模在未来将高速增长弗若斯特沙利文的数据显示2015年以来全球基因治疗行业正在高速发展2016-2020年全球CGT市场规模从05亿美元增长至208亿美元CAGR达到1532025年全球CGT市场规模预计将突破300亿美元2020-2025E的CAGR将达到71中国基因治疗市场虽然起步晚但随着基因治疗近年来临床试验的大量开展基因治疗产品的陆续获批上市相关利好产业政策的支持预计国内基因治疗市场规模将快速扩大后续发展势头强劲2016-2020年中国CGT市场规模从002亿美元增长至003亿美元CAGR为12到2025年中国CGT市场规模预计将飞速发展至259亿美元2020-2025E年的CAGR将达到276图162016-2025年全球CGT市场规模亿美元图172021-2025年中国CGT市场规模预测亿美元资料来源弗若斯特沙利文预测光大证券研究所资料来源弗若斯特沙利文预测光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告和元生物688238SH22研发生产需求旺盛CGTCDMO乘风而上221CGT生产高度依赖外包据Kineticos统计CGT外包渗透率超过65远超传统生物制剂的35CRB公司2020年统计CRB报告显示77的CGT企业与CDMO公司有合作其中20选择将生产流程完全外包57选择兼有CDMO供应和自主制造而仅有23的企业完全自主生产驱动新药研发企业选择CDMO排在前三大原因是GMP制造能力有限资本投入限制以及产能限制图18企业选择CDMO的驱动因素图19CGT企业在不同疗法下选择的生产形式占比资料来源CRB光大证券研究所截至202010资料来源CRB光大证券研究所截至202010注最右侧数据为各疗法所采用生产形式的平均占比数CGT生产过程复杂药企难以独立完成CGT药物生产涉及质粒转染和纯化生产细胞大规模培养质粒转染病毒纯化等多个环节的工艺开发和质控方法开发容错率低对于过程控制的要求非常严苛整体难度较大CGT药企往往不具备全面的生产能力CDMO企业则凭借着成熟的开发平台以及丰富的生产开发经验可以为药企提供完备的GMP生产服务适用从临床前到商业化生产各种规模CGT行业监管严格药企需具有丰富的应对经验CGT行业对于药物质量的稳定性安全性要求严格工艺开发和GMP生产条件的要求严苛FDA前局长ScottGottlieb博士表示CGT药物审查有大约80时间用于生产和质量问题检验不合格的生产流程会造成CGT药物上市申报失败对药企造成重大经济损失CDMO公司具有丰富的审查应对经验及成熟的生产质控体系可以帮助中小企业规避审查风险防止因为生产不规范造成的上市延误222CGTCDMO市场规模前景广阔学术与产业研发需求旺盛根据美国化学协会报告1988年以来CGT领域的学术论文及专利数量均快速增加学术界及工业界对于CGT的关注持续升温研发力度加大同时CGT临床管线也在稳步上升据ARM年报统计截至2021H1全球由产业界赞助的CGT临床阶段管线高达819个其中临床III期项目已达128个CGT商业化推进产能需求上升随着CGT药物由临床逐渐推向商业化药物需求量呈几何级增长众多药企面临产能不足的压力对CDMO的需求快速增加世界制药原料展2020年度报告CPhIannualreport2020指出未来几年欧美地区CGT产品上市步伐加快产能短缺将较为严重CGTCDMO有望迎来快速发展面对日益增长的需求药企与CDMO企业正在加快CGT产能扩建敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告和元生物688238SH的步伐如Lonza在休斯顿接近28000平米的全球最大CGTCDMO生产基地已于2021年获批用于CGT商业化生产CGTCDMO市场规模持续扩大根据弗若斯特沙利文数据全球CGTCDMO行业处于快速发展阶段2016年至2020年全球基因治疗CDMO市场规模从77亿美元增长到172亿美元年复合增长率达224预计到2025年全球基因治疗CDMO市场规模将达到786亿美元2020年至2025年的年复合增长率将上升至355国内方面CGTCDMO行业虽起步较晚但将是增速最快的CGTCDMO细分市场2018年至2022年CDMO市场规模从87亿元增长至预计326亿元年复合增长率达393预计到2027年市场规模将继续增长至1974亿元2022年至2027年的预期年复合增长率将高达433图20全球CGTCDMO市场规模及预测百万美元图21中国CGTCDMO市场规模及预测百万元资料来源弗若斯特沙利文预测光大证券研究所资料来源弗若斯特沙利文预测光大证券研究所3和元生物CGT研发生产外包先行者国内技术产能全面布局全球范围内目前CGTCDMO领域的业务相对集中在全球第一梯队公司手中主要包括LonzaCatalentThermoFisher药明康德等其中Lonza作为全球CGTCDMO龙头企业是老牌CDMO公司在CGT领域起步早技术全客户管线最早实现商业化销售截止2022年Lonza拥有超过200个项目15个进入III期商业化阶段2022年收入同比增长151至693亿瑞郎目前国内CGTCDMO行业正处于发展初期行业格局尚未稳定药明康德和元生物金斯瑞生物科技三者作为国内CGTCDMO三剑客各有所长药明康德作为中国CGTCDMO龙头业务全面且营收体量大截至2022年Q3为67个项目提供服务其中8个处于临床III期22Q1-3CGTCDMO收入同比增长252至92亿元金斯瑞则是国内质粒GMP龙头亦布局病毒业务截至22H1相关收入约2千万美元同比增长168和元生物在CGT领域深耕多年在国内率先切入CGTCRO领域并在溶瘤病毒方面具备显著优势22Q1-3公司收入同比增长3134至215亿元累计合作150个CDMO项目敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告和元生物688238SH31以CRO服务起家夯实丰富技术平台CGTCXO先行者打造全面技术平台和元生物是中国最早介入CGT研发外包服务的公司之一至今已有近十年历史早于药明康德与金斯瑞生物科技公司通过与国内诸多科研院所合作积累了七大技术平台包括分子生物学平台实验级病毒载体包装平台细胞功能研究平台SPF级动物实验平台临床级基因治疗载体和细胞治疗工艺开发平台质控技术研究平台为公司实验室级别与GMP级别CGT产品研发和生产奠定坚实基础图22和元生物核心技术平台资料来源公司招股说明书光大证券研究所通过与科研院所合作和元生物得以获悉国内CGT研发动态并与国内顶尖课题组共同开发探索CGT新技术强化公司技术平台经历十余年发展公司现可提供基因载体研发基因操作细胞实验动物实验等服务为客户提供从基因层面到动物层面的全方位实验选择由于公司的载体种类全面实验类型丰富截至22Q3已经与全国超7000个课题组进行合作占据CGTCRO服务市场的主导地位32产品矩阵丰富临床前开发能力强业务布局全面具备丰富产品矩阵CGT治疗涉及各类载体与产品包括质粒慢病毒AAVCAR-TCAR-NK等通过CRO与众多课题组的合作积累和元生物成为我国少有的CGTCDMO全面服务商业务涵盖质粒腺相关病毒溶瘤病毒慢病毒细胞等多种产品并在细分领域处于领先地位表4国内CGTCDMO公司业务布局对比病毒载体生产其他GMP质粒生产细胞治疗产品生产公司慢病毒腺相关病毒溶瘤病毒病毒载体疫苗VLP和元生物药明康德金斯瑞生物科技博腾生物资料来源各公司官网光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告和元生物688238SH溶瘤病毒溶瘤病毒是经改造的可以特异性识别肿瘤组织的病毒通过对肿瘤细胞进行裂解并引起免疫系统攻击肿瘤细胞而达到治疗效果和元生物是我国溶瘤病毒CDMO龙头公司截至22Q3其一半的服务项目为溶瘤病毒覆盖溶瘤疱疹病毒溶瘤痘病毒等多种溶瘤病毒公司为我国领先的溶瘤病毒公司亦诺微和复诺健提供服务相关产品均已推进至临床2期阶段处于我国在研溶瘤病毒领先地位亦诺微的MVR-T3011是首个由中国公司推进到全球多中心临床试验的溶瘤病毒亦是全球首个静脉给药的溶瘤病毒和元生物通过协助MVR-T3011开展临床试验积累了丰富的生产开发以及申报经验引领溶瘤病毒CDMO生产企业并有望为该产品上市后提供商业化生产供应助力营收进一步放量AAVAAV是一类微小无被膜及具有二十面体结构的病毒含有大小在476kb之间的单链DNA基因组具有安全性好免疫原性低感染谱广等特性AAV根据不同衣壳蛋白结构可以分为不同血清型对器官组织的感染特异性不尽相同因此丰富的AAV血清型可以为不同适应症的基因药物开发提供巨大助力和元生物拥有rAAV22rAAV25rAAV28rAAV29等多种血清型腺相关病毒的技术工艺和GMP生产经验并构建了四个丰度高达十亿-百亿级随机突变血清型的新型腺相关病毒载体库可以用于基因药物载体的筛选公司还完成了AAV悬浮培养工艺开发可以大规模进行生产进而降低成本目前正在进一步优化中细胞产品细胞治疗指通过对免疫细胞进行改造使其可以特异性识别并杀伤肿瘤细胞的治疗手段其生产过程复杂包括了质粒病毒细胞三大类产品的获取与纯化对know-how的要求极高和元生物在细胞治疗领域积极布局CAR-TCAR-NK等多种产品技术通过一站式服务或个性化服务帮助客户开发不同新技术产品目前国内仅以和元生物及博腾生物具备细胞产品的大规模GMP产能用于外包生产细胞产品正成为和元生物新的增长动力两大核心技术集群支持全球客户需求相较于传统小分子或大分子药物生产CGT产品研发中选择何种载体并高质量高效率地生产是药物开发中的主要问题而能否稳定地大规模生产CGT产品则是对CDMO公司最好的考验为此和元生物打造了基因治疗载体开发技术和基因治疗载体生产工艺及质控技术两大核心技术集群帮助客户开发各类型的产品生产工艺图23和元生物两大核心技术集群资料来源和元生物公司官网光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告和元生物688238SH1基因治疗载体开发技术基因治疗载体开发主要涉及基因载体的性能提升与新载体开发两方面1性能提升主要涉及对病毒元件的改造使病毒载体可以接入更大容量的外源性基因或优化感染效率公司的BigAdeno大容量腺病毒载体包装系统最高基因承载容量超过10Kb较普通AAV载体容量翻倍而通过对病毒结构改造和启动子优化等技术公司生产的慢病毒或AAV感染力明显得到提升2新载体开发则是筛选新类型病毒或非病毒载体公司开发的AAVneOTMsystem是基于肽段插入筛选的AAV突变库已拥有AAV2AAV5AAV8AAV9四个重要的十亿-百亿级随机突变AAV文库数百种不同靶向性的AAV血清型对于外泌体等非病毒类载体公司也取得一定成果2基因治疗载体生产工艺及质控技术GMP生产的两大核心是规模化与高质量CGT生产由于过程复杂工艺及质控的重要作用尤为突出和元生物经历了超过130个基因载体治疗项目的运行在工艺技术的复杂性全面性和大规模生产适应性积累了丰富的经验针对大规模生产公司拥有多种主流细胞培养技术包括贴壁细胞工厂贴壁微载体生产等传统方法也包括大规模悬浮培养公司亦开发了高产HEK293细胞株产量比常规细胞系提高至少50在产品质量控制方面公司成功推进了无血清培养法降低产品杂质并成功开发超过400个检测技术保证了产品质量稳定可靠在全面的技术平台和核心技术集群的协同下公司积累了超过30000种病毒载体库超过500种人类肿瘤及细胞系超过15000种人类基因cDNA文库能够完成细胞株菌株病毒株的高效建库和多品种生产在载体开发技术生产工艺技术等主要指标上和元生物整体与药明康德持平在大规模质粒转染悬浮细胞培养规模指标上与国内同行业公司持平在质粒制备细胞培养工艺与类型等指标上接近LonzaCatalent等国际领先CDMO公司33产能持续扩张支撑CDMO发力产能规划充分位处国内前列截至22年底和元生物共拥有8条GMP生产线支持临床样品生产包括质粒生产线1条病毒载体生产线3条CAR-T细胞生产线2条产能规模已达到国外同类企业水平公司凭借着一次性工艺优势GMP生产平台可高灵活性完成质粒腺相关病毒溶瘤病毒慢病毒等多种产品的共线生产目前公司大部分项目处于临床前和IND-CMC阶段高灵活性的GMP生产平台可为IND-CMC项目众多药物管线提供个性化的工艺开发服务敬请参阅最后一页特别声明-18-证券研究报告和元生物688238SH图24和元生物产能规划截至22年12月资料来源公司业绩材料光大证券研究所考虑到国内CGT产品有望迎来高速成长期和元生物积极扩建产能巩固先发优势公司现拥有近5千平米研发中心和超1万平米的基因载体GMP生产中心并在上海临港规划建设77000平方米的精准医疗产业基地基地总投资15亿人民币该基地共设计GMP生产线33条反应器最大规模可达2000L将成为符合FDAEMA和NMPA标准的国际级基因治疗载体研发生产基地该项目预计在2023年实现一期投产2025年实现二期投产于2027年全线使用届时和元将成为拥有国内最大GMP产能规模的公司并且在全球范围内处于前列图25和元GMP基地规模与同行业公司对比万平方米资料来源和元生物IPO演示材料光大证券研究所通过升级研发生产和检测设备配备数字化信息化生产管理系统进一步优化GMP生产质量管理体系和元生物对临床阶段与商业化阶段的生产能力将进一步得到提升随着纵向管线的不断推进以及横向管线数量的持续扩张公司CDMO业务将随着临港产能释放而持续推进并有望借助高效的服务高质量的产品以及充沛的产能打开海外市场深厚的客户资源和丰富的项目经验积累加固公司护城河敬请参阅最后一页特别声明-19-证券研究报告和元生物688238SHCROCDMO双轮驱动率先积累大量优质客户资源和元生物在2017年以前以CRO业务为主主要服务于高校科研院所提供基因治疗载体研制服务和基因功能研究服务截至2021年末CRO业务已累计合作6000研发实验室支持客户研究成果发表在国际顶级期刊超过50篇发表在国际重要刊物超过1000篇积累了包括中国科学院复旦大学浙江大学中山大学等知名院校在内的一批优质客户公司在稳健经营的CRO业务基础上把握了国内基因治疗领域的成长机遇积极拓展CDMO业务并快速转变为以CDMO业务为主要收入增长引擎和战略发展重点近年来随着国内基因治疗产业的不断发展得益于公司的战略先发优势公司承接的CROCDMO订单不断上升同时CDMO业务板块增长迅速近几年公司已率先与超过20家知名CGT新药企业开展合作其中深圳亦诺微上海复诺健等核心客户订单数量持续增加客户粘性增强优质的客户资源有助于公司持续获取业务订单为公司消化新增产能为实现经营效益提供了保障公司院校合作基因治疗先导研究基因治疗产业化的商业模式不仅能够通过服务科研院所从CGT的理论基础和转化源头出发加强对基础科学CGT先导研究发展趋势的追踪保持自身技术的先进性还能同时关注市场动态和业务机会在提供从基因治疗先导研究到药物商业化的服务上良好协同此外现有合作的CDMO客户在新研发项目的外包上也会更倾向于选择所合作的CXO企业项目经验丰富在手订单充裕丰富的项目经验使得公司订单数量和并行项目处理能力逐年快速提升目前和元生物已为多个溶瘤病毒腺相关病毒载体药物CAR-T药物提供CROCDMO服务累计合作CDMO项目超过100个执行中CDMO项目超过50个2020年和元生物成功帮助亦诺微的溶瘤病毒项目T3011成功在美国获得临床试验批件并于2021年开展中美澳临床I期试验该项目是首个由中国团队研发并获得美国IND许可以及首个在中美澳三地同期开展临床试验的溶瘤病毒药物系国内CGT行业发展的重要里程碑之一这也使得公司的知名度迅速上升吸引了大量新客户与新合作为未来CDMO业务稳健增长奠定良好的订单基础截至2022年Q3公司在手订单充足累计新增订单超过2亿元在手未执行订单超过36亿元由于市场对细胞治疗CDMO需求超出预期公司临港1期工程在原计划建设11条病毒生产线基础上新增约5000平米的细胞生产线加快产能释放节奏项目持续推进CDMO业务势头向好截至22年12月亦诺微医药的T3011中生复诺健的VG161均已获批进入II期临床试验其中亦诺微MVR-T3011瘤内注射的临床II期已于2021年5-6月完成中国和美国的首例给药其MVR-T3011IV静脉注射于2021年8月在美国完成首例给药亦成为全球首个静脉给药的产品此外公司还服务于亦诺微的其他管线公司与复诺健及关联公司在2020年成功合作基础上增加了其他管线合作目前正在执行4个IND-CMC合同且金额不断增加同时新增了一批新IND-CMC客户包括荣瑞医药江苏康缘江苏万戎元宋生物等随着药物研发阶段的推进和更多的新产品进入临床阶段这些头部CGT企业对CDMO的需求也在不断提高有望为公司的CDMO业务带来持续业绩增量随着临港产能的逐步投放CDMO业务将继续高速发展远期收入测算至2030年根据中国现有CGT产品进展以及行业数据我们尝试对公司中国区业务远期2030年的收入体量进行测算根据下游产品我们分别测算非溶瘤病毒类体内疗法营收溶瘤病毒营收以及细胞治疗营收敬请参阅最后一页特别声明-20-证券研究报告