2022年业绩增长乏力
　　民生教育2022年总收入23.5亿元（人民币，下同），同比下跌1.7%。其中校园教育和在线教育收入分别同比增长4.8%和下跌8.8%，管理层解释疫情为在线教育的招生和推广带来困难。公司整体毛利率54.2%，低于我们原先预期的55.1%；受到新校区建设、设备升级和师资配置增加的影响，校园教育毛利率下跌6个百分点至47%，在线教育毛利率提升1个百分点至62%。营销开支和行政开支分别同比上涨12.5%和6.3%。公司净利润4.9亿，同比下跌15.0%。扣除非经营损益，经调整净利润6.0亿，下跌22.4%。公司派发期末股息人民币3.76分，派息率30%。另外，管理层表示将择机适当收购旗下学校的少数股东权益，增厚净利润。
　　在线人力资源业务潜力十足
　　占总收入44.3%的在线业务当前涵盖远程教育、教育信息化、职业能力提升、国际教育、考试测评。人力资源与就业以及数智产教融合服务等，已经形成丰富产品矩阵，打通“招生-就业-职业培训”的一体化服务平台。虽然近年远程教育的招生放缓，但人力资源服务业务收入增加较快。人力资源服务业务打造了“优学乐业”技能型人才服务平台，致力于为中国技能型人才提供优质的实习实训、就业、择业和职业能力提升服务。公司的人力资源平台为用工企业通过数字化多元用工SaaS；为第三方人力资源服务机构提供HROSaaS等，打通学校、学生、企业三端，实现数据互通、同平台展示等。虽然人力资源服务体量仍小，但管理层相信在后疫情时代板块收入能有超过50%的增长，增长率将高于其他业务板块。
　　下调盈利预测和目标价
　　由于2022年业绩低于预期，我们下调FY23年净利润28.3%至5.2亿，同比增长5.8%。公司的校园利用率约为85%，我们相信旗下学院在完成选择营利性之后，招生人数可将大幅上升。公司现在对应估值为2.6倍FY23E市盈率，考虑到公司股息率约10.5% - 11.2%，我们沿用6倍市盈率估值，目标价下调至0.92港元。
　　投资风险
　　1.线上/校园职业教育政策风险；2.线上/校园教育招生不及预期。