净利润2022年表现较弱，2023年有望明显改善；维持“买入”
　　深圳国际2022年归属于普通股股东的净利润同比下降65%至12.54亿港币，收入同比下降16%至155.29亿港币，相比公司9-11亿的净利润预告较高。2022年疫情影响下，公司收费公路及大环保业务归母净利润同降61%至6.51亿港币，深圳航空归母净亏损同比扩大34%至26.66亿港币。不过伴随疫情影响减弱，公司收费公路等业务有望逐步回暖，并且前海二期物流园转型升级业务或将于2023年贡献盈利。我们预计2023-2025年净利润为44.99亿/41.95亿/46.66亿港币（前值：36.01亿/40.09亿/-）。我们将基于SOTP估值法得出的目标价下调7%至13.60港币。我们认为公司23年盈利有望明显改善，且“四轮驱动”产业结构正逐渐显现增长潜力，维持“买入”。
　　“投建融管”闭环模式发力，物流业务盈利亮眼；公路业务有望回暖
　　2022年公司物流园业务录得营收15.73亿港币，同增14%，归母净利润14.17亿港币，同增183%，大幅增长主要由于通过私募股权基金出表的两个物流园项目，录得净利润6.57亿港币。我们认为公司物流园将在“投建融管”闭环模式下，持续通过公募及私募股权基金出表，增厚公司盈利。收费公路业务方面，2022年受到疫情影响，路费收入同降20%至57.23亿港币，使得收费公路及大环保业务归母净利润同降61%至6.51亿港币，不过2023年疫情影响减弱，相关业务盈利有望得到改善。
　　深航影响有望减轻，物流园转型升级业务或将增厚盈利
　　2022年疫情冲击下，公司联营公司深圳航空投资亏损同比扩大34%至26.66亿港币，不过由于深航累积亏损已超过其在深圳国际权益法下的账面价值，故深圳航空之后盈利表现，或在短期不再影响深圳国际的利润。另外公司2022年录得汇兑损失11.61亿港币，同比增加12.69亿港币，进一步拖累公司盈利。不过展望2023年，公司物流园转型项目中的前海二期独立开发部分，公司年报披露已回款49亿人民币，有望于2023年增厚盈利。
　　调整目标价至13.60港币，维持“买入”评级
　　我们预计2023-2025年净利润为44.99亿/41.95亿/46.66亿港币（前值：36.01亿/40.09亿/-）。我们将基于SOTP估值法得出的目标价下调7%至13.60港币。我们认为疫情影响较弱后，公司收费公路等业务有望逐步回暖，并且“四轮驱动”产业结构逐渐显现增长潜力，公司盈利有望在2023年明显改善，维持“买入”。
　　风险提示：1）物流园需求不及预期；2）高速公路车流量低于预期及收费标准下调；3）物流园区转型升级业务不及预期。
　　
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告深圳国际152HK22年多条线承压23年期待明显改善华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月28日中国香港仓储物流目标价港币1360研究员沈晓峰净利润2022年表现较弱2023年有望明显改善维持买入SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccomSFCNoBCG366862128972088深圳国际2022年归属于普通股股东的净利润同比下降65至1254亿港币收入同比下降16至15529亿港币相比公司9-11亿的净利润预告较高研究员黄凡洋2022年疫情影响下公司收费公路及大环保业务归母净利润同降61至SACNoS0570519090001huangfanyanghtsccom651亿港币深圳航空归母净亏损同比扩大34至2666亿港币不过伴SFCNoBQK283862128972065随疫情影响减弱公司收费公路等业务有望逐步回暖并且前海二期物流园基本数据转型升级业务或将于2023年贡献盈利我们预计2023-2025年净利润为4499亿4195亿4666亿港币前值3601亿4009亿-我们将基于目标价港币1360SOTP估值法得出的目标价下调7至1360港币我们认为公司23年盈利收盘价港币截至3月28日681有望明显改善且四轮驱动产业结构正逐渐显现增长潜力维持买入市值港币百万16261个月平均日成交额港币百万6265352周价格范围港币512-920投建融管闭环模式发力物流业务盈利亮眼公路业务有望回暖BVPS港币13092022年公司物流园业务录得营收1573亿港币同增14归母净利润1417亿港币同增183大幅增长主要由于通过私募股权基金出表的两股价走势图个物流园项目录得净利润657亿港币我们认为公司物流园将在投建融管闭环模式下持续通过公募及私募股权基金出表增厚公司盈利收深圳国际港币相对恒生指数费公路业务方面2022年受到疫情影响路费收入同降20至5723亿港97币使得收费公路及大环保业务归母净利润同降61至651亿港币不过842023年疫情影响减弱相关业务盈利有望得到改善7064深航影响有望减轻物流园转型升级业务或将增厚盈利57年疫情冲击下公司联营公司深圳航空投资亏损同比扩大至2022342666Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23亿港币不过由于深航累积亏损已超过其在深圳国际权益法下的账面价值故深圳航空之后盈利表现或在短期不再影响深圳国际的利润另外公司资料来源SP2022年录得汇兑损失1161亿港币同比增加1269亿港币进一步拖累公司盈利不过展望2023年公司物流园转型项目中的前海二期独立开发部分公司年报披露已回款49亿人民币有望于2023年增厚盈利调整目标价至1360港币维持买入评级我们预计2023-2025年净利润为4499亿4195亿4666亿港币前值3601亿4009亿-我们将基于SOTP估值法得出的目标价下调7至1360港币我们认为疫情影响较弱后公司收费公路等业务有望逐步回暖并且四轮驱动产业结构逐渐显现增长潜力公司盈利有望在2023年明显改善维持买入风险提示1物流园需求不及预期2高速公路车流量低于预期及收费标准下调3物流园区转型升级业务不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入港币百万1854215529244272541027670-46816255730402889归属母公司净利润港币百万35631254449941954666-11096480258796751122EPS港币最新摊薄159053188176195ROE986363135511621216PE倍4271295361388349PB倍040052046044041EVEBITDA倍6301036723647590资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1深圳国际152HK图表1深国际盈利预测调整汇总2023E2024E营业收入原预测2159922518HKDmn新预测2442725410变化131128公路业务营收原预测1330813468HKDmn新预测1249413327变化6110物流业务营收原预测82909051转型升级业务贡献调高营收HKDmn新预测1193312084变化439335税前利润原预测65727750HKDmn新预测72298468变化10093净利润原预测36014009HKDmn新预测44994195变化24946EPS原预测151168HKD新预测188176变化24845目标价原预测147HKD新预测136变化75资料来源华泰研究预测图表2深国际营业收入及其增速图表3深国际归母净利润归母净利润HKDmn营业收入HKDmn同比增长右轴同比增长右轴2500050600010080405000200006030400040150002020300001000010200020050004010100060020080201420152016201720182019202020212022201420152016201720182019202020212022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究估值方法我们的目标价1360港币是根据分部加总SOTP估值法得出我们对深圳国际收费公路及大环保业务的估值为15553亿港币基于公路可比公司10倍2023年预期PE我们对物流业务的估值为8626亿港币基于物流可比公司7倍2023年预期PE物流园转型升级业务估值为16423亿港币基于地产可比公司10倍2023年预期PE考虑多元化折让我们对总价值折价20得出基于SOTP的总估值32482亿港币对应每股1360港币免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2深圳国际152HK图表4估值过程业务PE倍数净利润HKDmn估值HKDmn收费公路及大环保10155515553物流712328626房地产10164216423合计40602折价80估值合计32482股本mn2388目标价1360资料来源Wind华泰研究预测图表5可比公司估值高速业务物流业务地产代码公司23EPE估值代码公司23EPE估值代码公司23EPE估值000429CH粤高速A9002010CH传化智联8000002CH万科A7001965CH招商公路11600153CH建发股份5600048CH保利发展7600377CH宁沪高速9600057CH厦门象屿7001979CH招商蛇口15平均10710注以上均为Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表6深圳国际PE-Bands图表7深圳国际PB-Bands港币深圳国际5x10x港币深圳国际04x07x15x20x25x10x13x16x60304523301515800303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3深圳国际152HK盈利预测利润表现金流量表会计年度港币百万202120222023E2024E2025E会计年度港币百万202120222023E2024E2025E营业收入1854215529244272541027670EBITDA126969086125391380414835销售成本1297511383165451734718203融资成本745822569155714401299毛利润55674147788280639467营运资本变动51882279217749551762894销售及分销成本1853714757232132414726294税费262899477122915521791管理费用13531124122112711383其他123303274364437243453其他收入支出55754209208814701981经营活动现金流36721621390051092311519财务成本净额745822569155714401299CAPEX120844749253839793966应占联营公司利润及亏损139891584200322852154其他投资活动39311325510317552073903税前利润87182931722984689461投资活动现金流815318003150832243227税费开支262899477122915521791债务增加量97011451500050005000少数股东损益243558924150127203004权益增加量8022788666000000000净利润35631254449941954666派发股息219919706140022492098折旧和摊销32323587375238974075其他融资活动现金流525818506155714401299EBITDA126969086125391380414835融资活动现金流304615972717186898397EPS港币基本160053188176195现金变动143514182326059899710471年初现金90737883108301115610166汇率波动影响24443000000000000资产负债表年末现金788310830111561016610061会计年度港币百万202120222023E2024E2025E存货95626295802784168832应收账款和票据63296662420943784768现金及现金等价物788310830111561016610061其他流动资产32436690669066906690总流动资产2701630477300822965130351业绩指标固定资产2300621311193022157423655会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产3666033675344693227930090增长率其他长期资产3702548032494415097152385营业收入46816255730402889总长期资产96691103018103213104824106130毛利润1385255190082301741总资产123708133495133295134475136481营业利润649262442412381291应付账款1420613551126121412615559净利润11096480258796751122短期借款1447534951349513495134951EPS13246703258306751122其他负债290338315000000000盈利能力比率总流动负债2897148584475634907650510毛利润率30022670322731733421长期债务258772442619426144269426EBITDA68475851513354335362其他长期债务58085285572157215721净利润率1921807184216511686总长期负债3168529711251472014715147ROE986363135511621216股本1233213218132181321813218ROA301098337313344储备其他项目2554018030219142386026429偿债能力倍股东权益3787231248351333707939647净负债比率85731553612302105758655少数股东权益2518123951254522817231177流动比率093063063060060总权益6305255199605856525170824速动比率060050046043043营运能力天总资产周转率次016012018019020估值指标应收账款周转天数1315515058801060835950会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数4061343893284632774429354PE4271295361388349存货周转天数3368825076155821706317056PB040052046044041现金转换周期62303759487145996349EVEBITDA6301036723647590每股指标港币股息率1234378138312901435EPS160053188176195自由现金流收益率18122921418245624825每股净资产16961310147115531660资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4深圳国际152HK免责声明分析师声明本人沈晓峰黄凡洋兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5深圳国际152HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员招商蛇口001979CH华泰金融控股香港有限公司其子公司和或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1或以上有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师沈晓峰黄凡洋本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入招商公路001965CH招商蛇口001979CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬招商蛇口001979CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达1或以上华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6深圳国际152HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7