国际运费高位回落，货代业务短期承压；综合物流业务景气回升
　　嘉里物流公布2022年业绩：1）营业收入同比增长9.7%至866.5亿港币；2）扣非净利35.7亿港币，同比增长10.9%。其中，2H22扣非净利12.0亿港币，环比下滑49.4%，主因国际运费高位回落拖累。展望2023年，受国际运费大幅回落影响，我们预计公司货代业务利润同比将出现下滑。另一方面，受益于疫后复苏和与顺丰控股的协同合作，公司综合物流业务景气回升。我们下调2023/2024净利预测26%/20%至27.9亿/30.7亿港币，以反映运费下滑的拖累；新增2025年净利预测32.8亿元。下调目标价14%至18.4港币，基于11.9x 2023EPE（公司过去三年历史PE均值），维持“买入”评级。
　　2H22国际货代业务盈利环比下滑
　　自2H22起，国际海运和空运运费高位大幅回落，主因外需疲软叠加供应链扰动缓和，运力供给逐步恢复所致。2022年全年，货代业务实现营业利润47.0亿港币，贡献公司利润90%。其中，2H22营业利润13.1亿港币，同比下滑61.6%。展望2023年，我们预计1H23国际运费仍将承压；2H23盈利环比将有望回升。我们预测2023年公司国际货代业务营业利润35.1亿港币，同比下滑25.3%。
　　疫后复苏推升综合物流业务景气回升
　　2022年综合物流业务受益于海外疫情管控放松，跨境业务重新开放，行业景气度回升。2022年全年，公司综合物流业务实现营业利润13.8亿港币，同比增长28.1%。其中，2H22营业利润6.6亿港币，环比下降8.2%。利润环比下滑主因4Q22疫情影响。展望2023年，我们认为伴随疫后复苏，生产制造业回升将推升综合物流需求。我们预计2023年公司综合物流营业利润15.6亿港币，同比增长13.6%。
　　与顺丰的协同发展将助力公司航空货运、综合物流业务
　　嘉里物流作为顺丰控股的子公司，将受益于顺丰的航空货运机队和供应链管理方面的领先技术，助力公司在跨境航空货运和综合物流业务的发展。另一方面，得益于顺丰控股拥有的庞大中国企业客户，嘉里物流有望进一步扩展综合物流的客户数量和业务规模。
　　风险提示：全球经济衰退；运价增长低于预期；航空货运业务发展进度低于预期；政治风险。