2022Q4调整后EBITDA转正。有赞22Q4实现总收入约4亿元，同比增长1%、收入增速转正，其中订阅解决方案、商家解决方案分别为2.3/1.7亿元，同比下滑3%/增长6%。2022Q4公司毛利率由上年同期的60%提升至68%，其中订阅解决方案由67%提升至81%。Q4费用端实现较大改善，销售费用率由上年同期69.1%下降至45.5%，行政费用率由25%下降至10.8%，研发费用率由29.9%下降至8.2%。调整后EBITDA为715万元，实现转正。归母净亏损0.4亿元，上年同期亏损为21.5亿元。2022全年收入15亿元，同比下降5%。归母净亏损为3亿元，同比2021年亏损25亿大幅收窄。
　　商家结构优化，聚焦核心客群。截至2022Q4存量付费商家达8.34万个，同比下降6%。Q4新增付费商家0.89万个，流失商家1.46万个。其中，截至Q4门店SaaS存量商家3.08万个，其中旺小店商家数降至0.72万家、环比流失近3000家，我们预计旺小店商家流失影响或持续到2023年年中。商家结构不断优化，公司目标客群为年销售额3.6-48万元的腰部商家、以及48万元以上的头部商家，2022年目标客群合计3.9万家、同比增长8%，占付费商家数量比例由上年41%提升至47%，目标客群续签率高于75%。
　　未来，有赞将聚焦内容变现、品牌DTC、门店数字化这三大核心客群，提供匹配的解决方案，打造更高效率的销售体系。有赞商家结构望实现持续优化，推动商家APRU、GMV、续签率提升。
　　GMV企稳，门店SaaS维持高增。2022Q4 GMV为273亿元，同比增长3%。2022年非快手GMV增速为19%。从结构上看，门店SaaSGMV为425亿元，同比增长53%，占整体比例达42%。2022年商家年均GMV为120万元，同比增长9%，年GMV过亿、过千万的商家数量也实现高速增长。展望2023年，我们预计2023Q1淡季GMV或持平，全年GMV有望实现10-15%增速。
　　投资建议：现金收入有望恢复增长，持续提升经营效率，维持“买入”评级。公司2023年仍以持续提升经营效率为首要经营目标，稳健现金收入增长，持续改善经营现金流及经营结果。我们预计，2023年现金收入有望实现增长，但由于收入确认递延的因素，短期收入端或依旧承压。利润端，我们预计随着经营效率提升、以及业务结构改善，亏损有望进一步收窄，因此对调整后净利预测进行调整。我们预计公司2023-2025年收入15.0/17.7/20.5亿元，调整后净利-0.2/0.35/1亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：私域平台带货规模不及预期，微信小程序等官方渠道竞争超预期，付费商家数和商家成交额增长不及预期，商家续约率改善不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告年报点评报告2023年03月27日中国有赞08083HK调整后EBITDA转正现金收入有望恢复增长2022Q4调整后EBITDA转正有赞22Q4实现总收入约4亿元同比买入维持增长1收入增速转正其中订阅解决方案商家解决方案分别为2317股票信息亿元同比下滑3增长62022Q4公司毛利率由上年同期的60提升至68其中订阅解决方案由67提升至81Q4费用端实现较大行业互联网软件与服务改善销售费用率由上年同期691下降至455行政费用率由25前次评级买入下降至108研发费用率由299下降至82调整后EBITDA为3月24日收盘价港元025715万元实现转正归母净亏损04亿元上年同期亏损为215亿元总市值百万港元4513302022全年收入15亿元同比下降5归母净亏损为3亿元同比2021总股本百万股1842164年亏损25亿大幅收窄其中自由流通股1000030日日均成交量百万股13649商家结构优化聚焦核心客群截至2022Q4存量付费商家达834万个股价走势同比下降6Q4新增付费商家089万个流失商家146万个其中截至Q4门店SaaS存量商家308万个其中旺小店商家数降至072万家环比流失近3000家我们预计旺小店商家流失影响或持续到2023中国有赞恒生指数年年中商家结构不断优化公司目标客群为年销售额36-48万元的腰10075部商家以及48万元以上的头部商家2022年目标客群合计39万家50同比增长8占付费商家数量比例由上年41提升至47目标客群25续签率高于750-25未来有赞将聚焦内容变现品牌DTC门店数字化这三大核心客群提-50供匹配的解决方案打造更高效率的销售体系有赞商家结构望实现持续-75优化推动商家APRUGMV续签率提升2022-032022-072022-112023-03GMV企稳门店SaaS维持高增2022Q4GMV为273亿元同比增长作者32022年非快手GMV增速为19从结构上看门店SaaSGMV为425亿元同比增长53占整体比例达422022年商家年均GMV分析师夏君为120万元同比增长9年GMV过亿过千万的商家数量也实现高执业证书编号S0680519100004速增长展望年我们预计淡季或持平全年20232023Q1GMVGMV邮箱xiajungszqcom有望实现10-15增速分析师朱若菲投资建议现金收入有望恢复增长持续提升经营效率维持买入评执业证书编号S0680522030003级公司2023年仍以持续提升经营效率为首要经营目标稳健现金收入邮箱zhuruofeigszqcom增长持续改善经营现金流及经营结果我们预计2023年现金收入有相关研究望实现增长但由于收入确认递延的因素短期收入端或依旧承压利润端我们预计随着经营效率提升以及业务结构改善亏损有望进一步收1中国有赞08083HK推进降本增效GMV增速窄因此对调整后净利预测进行调整我们预计公司2023-2025年收入逐季提升2022-11-15150177205亿元调整后净利-020351亿元维持买入评级风险提示私域平台带货规模不及预期微信小程序等官方渠道竞争超预期付费商家数和商家成交额增长不及预期商家续约率改善不及预期财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元15701497150217732049增长率YoY-138-4703181155归母净利润百万元-2509-303-60-305增长率YoY-75168798014991152调整后净利百万元-928-512-2135101调整后EPS元股-0054-0029-000100020006PS倍4548484035倍PE-15-122-613-12248043资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023324请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产49044952422766196098营业收入15701497150217732049现金7118858024171811营业成本618535517620727应收账款4133166销售费用959831663747823预付及其他应收397283374415510管理费用335293155169189存货11121投资及其他收入6450494949其他流动资产37903769376937693769其他收益及亏损-218736707070非流动资产19691608153214631401股权结算股份支付款项53887589102固定资产5019161413摊销无形资产12582746760商誉341341341341341其他经营开支609312214226233无形资产856774700633573营业利润-3253-558-77-2632其他非流动资产722474474474474应占联营公司之溢利-0-1111资产总计68736560575980827500财务成本2326262626流动负债50975252455169256335利润总额-3252-658-101-518结算责任38033703289950254269所得税-411310-0应付账款33333净利润-3293-646-101-508预提费用其他应付559421525610721少数股东损益-784-343-40-203合约负债683620619781836归属母公司净利润-2509-303-60-305其他流动负债50506506506506EBITDA-3084-4372871123非流动负债439263263263263EPS元-015-002-000-000000合约负债5549494949调整后净利润-928-512-2135101租赁负债22573737373调整后EPS元股-0054-0029-000100020006递延税项负债158140140140140负债合计55365515481471886598少数股东权益-10-368-408-429-426主要财务比率股本145154154154154会计年度2021A2022A2023E2024E2025E储备12011259119811681173成长能力归属母公司股东权益13461413135313221327营业收入-14-501816所有者权益13371045944894901营业利润-477838666222负债和股东权益68736560575980827500归属于母公司净利润-752888050115获利能力毛利率6164666564现金流量表百万元净利率-160-20-4-20会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE-186-21-4-20经营活动现金流-692-554-8032340-603ROIC-237-38-4-04除税前亏损-3252-658-101-518偿债能力折旧与摊销443340797265资产负债率8184848988营运资金变动-98-380-7812319-675净负债比率-53-85-8-270-201已收利息2623000流动比率1009091010已付所得税0-2100速动比率1009091010其他经营现金流2188124000营运能力投资活动现金流-32129-3-3-3总资产周转率0202020303购入物业厂房及设备-10000应收账款周转率514172182182182其他投资现金流-32029-3-3-3应付账款周转率173198196235275筹资活动现金流-12692000每股指标元短期借款00000每股收益最新摊薄-015-002-000-000000长期借款00000每股经营现金流最新摊薄-004-003-005013-003非控股权益注资30000每股净资产最新摊薄008006005005005发行配售股0252000估值比率其他筹资现金流-15440000PE-1-12-61-122804现金净增加额-1025167-8062337-606PS4548484035EVEBITDA-3-1828711466资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年3月24日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表1中国有赞收入及增速百万元其他商家解决方案订阅解决方案总收入yoy6001005008040060300402002010000-201Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22-100-40资料来源公司公告国盛证券研究所图表2中国有赞毛利率图表3中国有赞归母净亏损及亏损率综合毛利率订阅解决方案归母净利润百万元商家解决方案0090-1002Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q2280-5001Q197060-200-10005040-30030-150020-40010-20000-500-2500-6001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所图表4有赞存量付费商家数图表5有赞商家GMV及增速有赞商家GMV亿元同比增速期末存量付费商家数万个期末存量付费商家数万个3501801216030014010250120810020080615060404100202500-2000-402Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所P3请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日图表6中国有赞财务预测百万元202120222023e2024e2025e收入总收入15701497150217732049订阅解决方案9748908009101015商家解决方案5855986798351001其他119232733增速总收入-14-501816订阅解决方案-7-9-101412商家解决方案-232142320其他-25-211542118毛利率综合毛利率6164666564订阅解决方案7274808080商家解决方案4450505050其他134383838归母净利润百万元-2509-303-60-305归母净利率-160-20-40-1702调整后净利润百万元-928-512-2135101调整后净利率-59-34-125资料来源公司公告国盛证券研究所P4请仔细阅读本报告末页声明2023年03月27日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010行业评级之间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国盛证券研究所北京上海地址北京市西城区平安里西大街26号楼3层地址上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编100032邮编200120传真010-57671718电话021-38124100邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcom南昌深圳地址南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编330038邮编518033传真0791-86281485邮箱gsresearchgszqcom邮箱gsresearchgszqcomP5请仔细阅读本报告末页声明