2022年净利润同比增长6.36%，主要产品产量均有提升
　　江西铜业2022年实现营业收入4,799亿元，同比增长8.4%；归母净利润59.9亿元，同比增长6.36%，盈利增长主要来自产品产量的提升。2022年公司主要产品产量均实现提升，其中阴极铜/黄金/白银/硫酸产量同比增长3.21%/23.9%/9.7%/2.2%。我们预计23年铜价在供应释放的环境下将面临一定压力，但价格压力将随着基本面自24年起改善的预期而逐步减弱。维持江西铜业A/H的“持有”评级，目标价20.0元（10.7x 2023EEPS 1.87元，与2020年来历史PE均值一致）和13.3港元（较A股折价42%，与2017年来历史折价率均值一致）。2023-25EEPS为1.87/1.84/1.73元。
　　成本压力致铜产品毛利下滑，贵金属价格上行毛利增加
　　虽然公司产量实现稳定增长，但受原料成本上行影响，公司铜产业链产品毛利同比下滑，其中阴极铜毛利同比下滑23.7%，毛利率下降1.5个百分点至3.1%；贵金属及化工品在销量提升的基础上，受益于价格上行幅度部分抵消成本压力，黄金/白银/化工品毛利同比增加14.3%/24.5%/7.0%，毛利率分别同比-0.25/+0.13/+0.95个百分点至2.5%/2.9%/58.3%。随着公司新项目的逐步提产，产量在2023年有望进一步提升。2023年公司指引产量/同比增速：阴极铜207万吨/+12.5%，黄金98.5吨/+11%，白银1,289吨8/+4.6%，硫酸564万吨/+4.1%，铜加工材201万吨/+13.7%。
　　23年铜供应增加，中长期基本面趋向紧平衡
　　2023年全球铜精矿产量在大型项目集中放量之下仍将有一定增长，预计供应增量超80万吨；但较低的库存以及中长期共识的基本面紧平衡将支撑铜价并将逐步反映2024年及之后的供应紧张状况。鉴于新能源领域快速发展的趋势，铜在传统领域应用之上将有进一步的较大增长空间、而全球铜矿平均开采年限已久，面临品位下降以及开采成本上升，中长期铜的供应或面临弹性变小且缺口逐步扩大的态势。
　　风险提示：美联储加息超预期导致铜金价承压；下游需求不及预期。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告江西铜业358HK600362CH产量小幅增长下22年盈利稳定增长华泰研究年报点评358HK600362CH投资评级持有维持持有维持2023年3月27日中国内地中国香港基本金属及加工目标价港币1330人民币20002022年净利润同比增长636主要产品产量均有提升研究员王帅江西铜业2022年实现营业收入4799亿元同比增长84归母净利润SACNoS0570520110001brucewanghtsccom599亿元同比增长636盈利增长主要来自产品产量的提升2022年SFCNoAOH868862128972099公司主要产品产量均实现提升其中阴极铜黄金白银硫酸产量同比增长3212399722我们预计23年铜价在供应释放的环境下将面临基本数据一定压力但价格压力将随着基本面自24年起改善的预期而逐步减弱维港币人民币持江西铜业的持有评级目标价元358HK600362CHAH200107x2023EEPS187目标价13302000元与2020年来历史PE均值一致和133港元较A股折价42与收盘价截至3月24日127619312017年来历史折价率均值一致2023-25EEPS为187184173元市值百万44184668656个月平均日成交额百万628925867成本压力致铜产品毛利下滑贵金属价格上行毛利增加52周价格范围856-14601506-2046虽然公司产量实现稳定增长但受原料成本上行影响公司铜产业链产品毛BVPS21232123利同比下滑其中阴极铜毛利同比下滑237毛利率下降15个百分点至股价走势图31贵金属及化工品在销量提升的基础上受益于价格上行幅度部分抵消成本压力黄金白银化工品毛利同比增加14324570毛利率江西铜业人民币相对沪深300分别同比-025013095个百分点至2529583随着公司新项217目的逐步提产产量在2023年有望进一步提升2023年公司指引产量同204比增速阴极铜207万吨125黄金985吨11白银1289吨181846硫酸564万吨41铜加工材201万吨13717223年铜供应增加中长期基本面趋向紧平衡155Mar-22Jul-22Nov-22Mar-232023年全球铜精矿产量在大型项目集中放量之下仍将有一定增长预计供应增量超80万吨但较低的库存以及中长期共识的基本面紧平衡将支撑铜资料来源Wind价并将逐步反映2024年及之后的供应紧张状况鉴于新能源领域快速发展的趋势铜在传统领域应用之上将有进一步的较大增长空间而全球铜矿平均开采年限已久面临品位下降以及开采成本上升中长期铜的供应或面临弹性变小且缺口逐步扩大的态势风险提示美联储加息超预期导致铜金价承压下游需求不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万442768479938480294512457526389-3899840007670272归属母公司净利润人民币百万56365994646363665997-14287636783150580EPS人民币最新摊薄163173187184173ROE869836852791707PE倍11861116103510501115PB倍096091085081077EVEBITDA倍1000108111037521124资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1江西铜业358HK600362CH图表1主要调整调整前调整后变化目标价港元11901330118目标价人民币168020001902023E2024E调整前调整后变化调整前调整后变化基准价格美元吨LME铜价90008500569500950000铜精矿加工费7088257606583产量阴极铜万吨1781843617818436铜加工产品万吨1821772918217729自产铜精矿含铜万吨212022212022黄金吨938945938945财务数据百万人民币营业收入43950348029493449508512457140毛利润1335514751105136981495492归母净利润5171646325054896366160资料来源华泰研究预测图表2主要经营和财务数据经营数据201820192020202120222023E2024E2025E产量阴极铜万吨146156164178184184184184铜加工产品万吨117120147165177177177177自产铜精矿含铜万吨2121212020202020黄金吨2650797289898989财务数据百万元营业收入215290240360318563442768479938480294512457526389营业成本207472231168307266425223465609465544497503511829毛利润78189193112981754514329147511495414560毛利率3638354030312928销售费用569683269367439440469482管理费用15591797203227962638264028162893研究费用207586661874903904964990财务费用81392512201245641151514711385税前利润32943161333673017492820780847615税费开支84098289313871403164116171523少数股东权益72881232789510210195归母净利润24472466232056365994646363665997归母净利率1110071312131211资料来源公司公告华泰研究预测图表3江西铜业PE-Bands图表4江西铜业PB-Bands人民币江西铜业10x15x人民币江西铜业07x10x20x25x30x13x17x20x605045383025151300303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2江西铜业358HK600362CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产9324296688109144117954118157营业收入442768479938480294512457526389现金34831321023817447188962营业成本425223465609465544497503511829应收账款49594465496650975239营业税金及附加11531545154616501695其他应收账款35594467446744674467营业费用3674643925439584690148176预付账款17371091109110911091管理费用27962638264028162893存货3697738062783244605281906财务费用124564115151514711385其他流动资产1118016501164791652916491资产减值损失142590552000000000非流动资产6779370642703597052770969公允价值变动收益2095979661000000000长期投资50625106510651065106投资净收益17641168500005000050000固定投资2244722417224382242422376营业利润74307646820780847615无形资产76687441724170416841营业外收入66558925000000000其他非流动资产3261635678355743595536646营业外支出1949824358000000000资产总计161035167331179504188480189126利润总额73017492820780847615流动负债6722973207805468492381315所得税13871403164116171523短期借款3347635671456714567145671净利润59146089656664676092应付账款783099217827111398373少数股东损益27836948910232100799494其他流动负债2592327616270482811327271归属母公司净利润56365994646363665997非流动负债1599612173121731217312173EBITDA85068125113421121010689长期借款118566257625762576257EPS人民币基本163173187184173其他非流动负债41405916591659165916负债合计8322585380827208709683489主要财务比率少数股东权益80118432853486358730会计年度202120222023E2024E2025E股本34633463346334633463成长能力资本公积1124211158111581115811158营业收入3899840007670272留存公积4317347435521675666760825营业利润12388291733150580归属母公司股东权益6979973519782508275086908归属母公司净利润14287636783150580负债和股东权益161035167331179504188480189126获利能力毛利率396299307292277现金流量表净利率134127137126116会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE869836852791707经营活动现金903210641342024556130900ROIC904850611853549净利润59146089656664676092偿债能力折旧摊销25762542162016551690资产负债率51685102460846214414财务费用124564115151514711385净负债比率27662920703222025843投资损失2010236035500005000050000流动比率139132136139145营运资金变动34521591434023646839566速动比率069059019066026其他经营现金29503320000000000营运能力投资活动现金322977198372113221632总资产周转率293292277279279资本支出28715315234530563629应收账款周转率949010186101861018610186长期投资782693309500005000050000应付账款周转率60265246524652465246其他投资现金4253290521100812341497每股指标人民币筹资活动现金11549754324633383224每股收益最新摊薄163173187184173短期借款131271983410000000000每股经营现金流最新摊薄2613079881316892长期借款93103664000000000每股净资产最新摊薄20162123226023902510普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加115798326000000000PE倍11861116103510501115其他筹资现金21399331691324633383224PB倍096091085081077现金净增加额68446567382854090135756EVEBITDA倍1000108111037521124资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请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