深耕电气传动与控制领域，公司快速发展。公司前身深圳伟创成立于2005年，成立以来，公司始终专注于电气传动和工业控制领域，历经十余年发展，公司产品矩阵从单一的通用变频器扩展至伺服系统和控制系统，并具备提供行业整体解决方案的能力。近几年公司业务规模持续扩大，21年公司实现营收8.19亿元，同比增长43.10%，17-21年公司营收CAGR为26.20%。22年工控行业需求处于底部，但是公司业绩仍然实现了稳步增长，22年公司实现营收9.06亿元，同比增长10.64%；实现归母净利润1.40亿元，同比增长10.39%。展望23年，我们预计经济复苏将有助于传统行业需求底部回升，同时公司在锂电、光伏设备等新兴领域的市场开拓有望逐步取得成果，公司有望重回较快增长轨道。
　　工控行业复苏预期升温，国产替代加速。从21年下半年开始，工控行业逐步进入下行周期，在22年由于疫情等因素，行业需求处于底部。展望23年，我们预计由于国内整体经济的复苏，将推动制造业景气度回升，工控行业需求有望回暖。结合睿工业的数据，我们预测23年国内工业自动化市场规模将达到3171亿元，同比增长6%。目前国产品牌产品性能不断提升，并且凭借需求快速响应等优势，在持续实现进口替代，21年本土品牌的市占率已提升至43%。近两年国产品牌凭借保供应的优势打破了外资品牌构筑的品牌壁垒，我们预计在未来几年，行业将迎来新一轮的进口替代浪潮。
　　公司产品矩阵日趋完善，发布定增计划加速未来发展。公司驱动类产品持续迭代，控制类产品逐步补齐。1）变频器产品：在高、低压市场全面布局，通用变频器产品向多机传动、中高压大功率等高端领域延伸；2）伺服产品：计划推出新一代伺服驱动器、自研编码器以及新一代电机，在保证产品性能的基础上，提升成本优势；3）PLC产品：已建立小型PLC产品体系，并开始对中大型PLC立项研发，为进入大型设备和流程工业领域奠定基础。23年3月，公司发布定增募集书（修订稿），计划重点在丰富产品体系、向新技术延伸和布局锂电、光伏等高景气赛道三个方面投入，预计将为公司未来的发展奠定良好基础。
　　首次覆盖，给予买入评级。公司深耕电气传动与控制领域，通过持续高研发投入提升产品竞争力，并大力布局下游高景气市场，成长性良好。预计公司22/23/24年归母净利润为1.40/1.96/2.86亿元，同比增长10.4%/39.8%/46.4%。当前可比公司23年平均估值为25倍，考虑到公司的高成长性，我们给予公司23年PE 27倍，对应市值53亿元，有30%+上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：行业复苏不及预期风险、市场开拓不利风险、本次定增未能顺利实施风险。
　　

研究报告全文：上市公司机械设备2023年03月21日公司伟创电气688698研究深耕电气传动与控制领域向成为领先工控企业迈进公司深报告原因首次覆盖度投资要点首次评级买入深耕电气传动与控制领域公司快速发展公司前身深圳伟创成立于2005年成立以来公司始终专注于电气传动和工业控制领域历经十余年发展公司产品矩阵从单一的通用证市场数据券2023年03月20日变频器扩展至伺服系统和控制系统并具备提供行业整体解决方案的能力近几年公司业研收盘价元2226务规模持续扩大21年公司实现营收819亿元同比增长431017-21年公司营收一年内最高最低元27281332究CAGR为262022年工控行业需求处于底部但是公司业绩仍然实现了稳步增长22报市净率42年公司实现营收906亿元同比增长1064实现归母净利润140亿元同比增长告息率分红股价-流通A股市值百万元10021039展望23年我们预计经济复苏将有助于传统行业需求底部回升同时公司在上证指数深证成指3234911124714锂电光伏设备等新兴领域的市场开拓有望逐步取得成果公司有望重回较快增长轨道注息率以最近一年已公布分红计算工控行业复苏预期升温国产替代加速从21年下半年开始工控行业逐步进入下行周期在22年由于疫情等因素行业需求处于底部展望23年我们预计由于国内整体经基础数据2022年09月30日济的复苏将推动制造业景气度回升工控行业需求有望回暖结合睿工业的数据我们每股净资产元529资产负债率2938预测23年国内工业自动化市场规模将达到3171亿元同比增长6目前国产品牌产品总股本流通A股百万18045性能不断提升并且凭借需求快速响应等优势在持续实现进口替代21年本土品牌的市流通B股H股百万--占率已提升至43近两年国产品牌凭借保供应的优势打破了外资品牌构筑的品牌壁垒我们预计在未来几年行业将迎来新一轮的进口替代浪潮一年内股价与大盘对比走势公司产品矩阵日趋完善发布定增计划加速未来发展公司驱动类产品持续迭代控制类伟创电气沪深300指数收益率60产品逐步补齐1变频器产品在高低压市场全面布局通用变频器产品向多机传动4020中高压大功率等高端领域延伸2伺服产品计划推出新一代伺服驱动器自研编码器0以及新一代电机在保证产品性能的基础上提升成本优势3PLC产品已建立小型-20PLC产品体系并开始对中大型PLC立项研发为进入大型设备和流程工业领域奠定基础-4023年3月公司发布定增募集书修订稿计划重点在丰富产品体系向新技术延伸和03-2204-2205-2206-2207-2208-2209-2210-2211-2212-2201-2202-22布局锂电光伏等高景气赛道三个方面投入预计将为公司未来的发展奠定良好基础相关研究首次覆盖给予买入评级公司深耕电气传动与控制领域通过持续高研发投入提升产品证券分析师竞争力并大力布局下游高景气市场成长性良好预计公司222324年归母净利润为王霖A0230522070002140196286亿元同比增长104398464当前可比公司23年平均估值为wanglinswsresearchcom朱栋A023052205000125倍考虑到公司的高成长性我们给予公司23年PE27倍对应市值53亿元有30zhudongswsresearchcom上涨空间首次覆盖给予买入评级王子越A0230522110001wangzyswsresearchcom风险提示行业复苏不及预期风险市场开拓不利风险本次定增未能顺利实施风险联系人王霖财务数据及盈利预测862123297818202122Q1-Q2022E2023E2024Ewanglinswsresearchcom3营业总收入百万元81966690612451703同比增长率43181106375368归母净利润百万元127115140196286同比增长率448139104398464每股收益元股070064078109159毛利率331359341346360ROE146120143172208市盈率32292014注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司深度投资案件投资评级与估值公司深耕电气传动与控制领域通过持续高研发投入提升产品竞争力并大力布局下游高景气市场成长性良好预计公司222324年归母净利润为140196286亿元同比增长104398464可比公司23年平均估值为25倍考虑到公司的高成长性我们给予公司23年PE27倍对应市值53亿元有30上涨空间首次覆盖给予买入评级关键假设点通用变频器我们预计23年制造业复苏以及产线自动化升级将推动市场规模上升公司产品迭代和海外市场开拓将驱动通用变频器收入增长预计22-24年通用变频器营收为288386554亿元同比增长302934264342由于成本压力缓解规模效应以及高端产品上市预计22-24年毛利率分别为442545384701行业专机22年专机业务受起重行业需求下滑影响较大23年传统行业需求改善以及公司在纺织石油等新进入领域的开拓成果落地我们预计行业专机收入将底部回升预计22-24年行业专机业务营收分别为345446596亿元同比增长-84829323375考虑公司行业解决方案的能力增强将推动专机业务盈利能力上升预计22-24年行业专机业务毛利率分别为350336263685伺服系统及运动控制器22年由于行业需求疲软导致增速放缓我们预计23年制造业复苏叠加公司在光伏锂电等高景气下游市场的开拓公司伺服业务有望重回高增长预计22-24年伺服业务营收为236340460亿元同比增长258444203520产品自供零件比例提升叠加中高端产品占比上升预计22-24年伺服业务毛利率分别为223123072455有别于大众的认识市场担忧23年工控行业需求复苏存在不确定性我们认为12月制造业PMI指标已经呈现环比改善趋势显示出行业需求在逐步回暖由于一季度为工控行业的淡季因此行业需求恢复情况可能弱于市场预期但是随着国内整体经济的复苏以及在二季度迎来需求旺季我们认为工控行业复苏将逐步得到验证市场担忧公司收入体量较小竞争力不足我们认为公司从19年开始收入端保持了较快的增长整体业务规模在不断扩大公司产品端在快速迭代竞争力明显提升同时在市场端开拓了石油纺织新能源等多个行业整体竞争力已居于行业前列股价表现的催化剂1工控行业复苏在二季度进一步验证2公司23年海外业务持续有较好表现3新开拓的大客户落地订单保持高增长核心假设风险1行业复苏不及预期风险2市场开拓不及预期风险本次定增未能顺利实施风险请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共24页简单金融成就梦想公司深度目录1深耕电气传动与控制领域公司快速发展611公司专注于自动化业务管理层从业经验丰富612经营业绩持续增长股权激励助力中长期发展713各业务线亮点纷呈海外战略初见成效92工控行业复苏预期升温国产替代加速1121制造业复苏在即工业自动化需求增速向上1122行业复苏与节能改造驱动变频需求上升伺服和PLC国产化空间巨大123公司技术实力持续提升发布定增计划加速未来发展1431产品矩阵日趋完善系统解决方案能力不断提升1432发布定增计划积极布局高景气赛道174盈利预测与估值分析1941盈利预测1942估值分析与投资分析意见205风险提示21请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共24页简单金融成就梦想公司深度图表目录图1公司发展历程6图217-22年公司营收情况7图317-22年前三季度公司营收结构变化7图42017-22年前三季度公司毛利率情况8图52017-22年前三季度公司费用率情况8图617-22年公司净利率情况8图717-22年公司归母净利润情况8图819-21年公司变频器销量及毛利率情况9图917-22年前三季度公司变频器营收情况亿元9图1019-21年公司伺服产品销量及单价情况10图1117-22年前三季度公司伺服产品营收情况10图12公司海外营业收入及YoY10图13公司海外业务毛利率情况10图14国内制造业PMI底部回升11图15制造业固定资产投资完成额累计同比11图162015-2023年国内整体自动化市场规模预测及YoY12图172009-2021年工业自动化本土品牌市场份额12图18低压变频器下游应用3Q2212图192014-2024E中国低压变频器市场规模12图202017-2024E我国伺服市场规模13图212017-2023E我国PLC市场规模13图221Q19-3Q22伺服不同供应商份额变化13图231Q19-3Q22小型PLC不同供应商份额变化13图24公司低压变频器市场份额变化15图25公司伺服系统市场份额变化15图26公司主要产品开发路线图15图27公司高速快递袋制袋机系统解决方案构成16图282019-2022年前三季度公司研发投入及研发投入占营收的比例16图-年前三季度公司变频器类伺服系统与控制系统的产销情况请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共24页简单金融成就梦想公司深度图30苏州技术研发中心二期建设项目主要研发方向19表1公司主要产品线6表2公司低压变频器与业内主流产品性能参数比较14表3处于开发验证和批量生产阶段的公司在研项目截至1H2217表42022年度公司定增项目18表5公司主要业务线盈利预测单位百万元20表6可比公司估值对比20请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共24页简单金融成就梦想公司深度1深耕电气传动与控制领域公司快速发展11公司专注于自动化业务管理层从业经验丰富公司前身深圳伟创成立于2005年成立以来公司始终专注于电气传动和工业控制领域是一家从事工业自动化产品研发生产销售于一体的高新技术企业2021年9月公司获得专精特新小巨人企业荣誉称号目前公司在苏州深圳西安等地设立研发中心和生产基地并在印度设立了全资子公司业务规模已逐步跻身国内工控行业前列图1公司发展历程资料来源公司官网申万宏源研究公司股权结构稳定管理团队从业经验丰富公司实控人胡智勇先生有二十多年电气传动行业从业经验曾历任普传电力电子工程部经理和韦尔变频器总经理具有深厚的技术背景目前担任公司董事长兼总经理根据公司23年3月20日发布的22年度定增募集说明书修订稿胡智勇先生通过深圳伟创间接持有公司3440的股份同时通过金致诚金昊诚及君享资管计划间接持有公司131的股份合计间接持有公司3571的股份除了实控人之外管理团队大部分为公司创业至今的骨干人员覆盖公司研发营销供应链质量等多个部门具备多年的自动化行业从业经验历经十余年发展公司产品线覆盖自动化控制层驱动层和执行层2012年公司开始研发第一代伺服系统产品2013年推出施工升降机一体化驱动器等行业专机2016年推出运动控制器产品2021年VC1系列PLC产品全面上市目前公司产品种类包括04kW至5600kW的变频器50W至200kW的伺服系统运动控制器PLC和HMI等历经十余年发展公司产品矩阵从单一的通用变频器扩展至伺服系统和控制系统并具备提供行业整体解决方案的能力表1公司主要产品线请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共24页简单金融成就梦想公司深度产品类别产品系列应用行业AC800多机传动变频器系列钢铁冶金石油港口起重造纸机械海工船舶测试平台等塑料机械高效能源智能装备纺织机械制药机械风机泵类AC330同步磁阻电机专用驱动器系列等AC320高速电机专用驱动器系列高效能源智能装备石油化工等行业通用变频AC310AC10AC01通用变频器系列机床电子设备流水线塑胶印刷包装纺织化纤等器高效能源智能装备塑胶建材印刷包装纺织化纤市政冶AC300AC200高性能矢量变频器金石油化工起重矿用设备高效能源智能装备塑胶建材印刷包装纺织变频器AC70通用变频器系列化纤冶金石油化工产品线S200系列施工升降机一体机起重-建筑机械QT塔机一体化驱动器系列起重-建筑机械AP系列空压机一体化驱动器高效能源SI系列光伏扬水逆变器光伏扬水行业专机矿山设备矿井提升机皮带机采煤机乳化液泵刮板机矿用ACP系列矿用隔爆变频器机芯风机等碳化硅专用驱动器氢能源汽车超高速电机驱动暖通专用变频柜暖通空调通用伺服SD710高性能伺服系统系列机床印刷包装纺织机械木工机械机器人手电子设备等系统SD700通用型伺服系统系列伺服系统EHS100液压集成伺服系统塑胶金属成形机床产品线行业专机SD500主轴伺服系统数控机床低压伺服机器人专用系列工业机器人协作机器人特种机器人PLCVC5VC3VC1SPLC系列数控机床食品包装纺织机械电子设备控制系统运动控制产品线V5运动控制器系列包装电子设备等器行业专用VC600织机智能电控系统纺织机械资料来源公司21年年报申万宏源研究12经营业绩持续增长股权激励助力中长期发展公司经营业绩保持较快增长伺服系统及控制系统营收占比提升公司经营业绩保持稳健增长节奏2021年公司实现营收819亿元同比增长43102017-2021年公司营收CAGR为26202022年由于整体经济环境压力较大工控行业需求处于底部但是公司业绩仍然实现了稳步增长根据公司2022年业绩快报2022年公司实现营收906亿元同比增长1064实现归母净利润140亿元同比增长1039从收入结构来看公司伺服系统及运动控制器业务营收占比逐年提升2021年及2022年前三季度营收占比分别达到2289和2680伴随公司持续的高研发投入和产品快速迭代未来营收结构有望更加均衡图217-22年公司营收情况图317-22年前三季度公司营收结构变化请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共24页简单金融成就梦想公司深度10501008408060630402042002102017201820192020202122Q1-300通用变频器行业专机201720182019202020212022伺服系统及运动控制器其他主营业务营业收入亿元YoY-右轴其他业务资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind公司年报申万宏源研究毛利率水平稳定伺服与控制板块毛利率有望提升在2017-22Q3期间除了21年由于原材料成本上涨公司毛利率小幅下降至3309之外其余时间公司毛利率均保持在35以上的较高水平在22年由于高毛利的海外业务快速发展以及良品率提升和供应链管理优化等因素至22Q3公司毛利率回升至3592分板块来看公司伺服系统及运动控制器毛利率低于变频器产品主要系编码器等零部件需要外采导致成本较高随着公司自制编码器投产新一代伺服和新一代电机的量产伺服系统及运动控制器板块毛利率预计将逐步上升公司研发投入持续增加销售费用率和管理费用率下降明显从2019年开始公司销售和管理费用率呈逐步下降趋势在2021年和2022年前三季度公司销售费用率和管理费用率稳定在6-7和3-4的水平显示出较强的期间费用控制能力与此同时由于公司所处的自动化行业较高的技术壁垒公司保持高强度的研发投入2022年前三季度公司研发投入067亿元同比增长3037研发费用率达到1011图42017-22年前三季度公司毛利率情况图52017-22年前三季度公司费用率情况5000500012004000400010003000300080020002000600100010004000000002000002017201820192020202122Q1-3-200通用变频器板块毛利率销售费用率管理费用率行业专机板块毛利率伺服系统及运动控制器板块毛利率财务费用率研发费用率公司整体毛利率-右轴资料来源Wind公司年报申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究公司销售净利率保持在较高水平在20212022年公司归母净利润分别为127140亿元净利率分别为15451544同比015-001pcts盈利能力保持在较高水平我们认为在近两年原材料成本上升的背景下公司净利率保持在较好水平显示出公司较强的产品成本管控和费用控制能力展望未来随着海外业务的快速增长和公司规模化效益的进一步显现我们预计公司净利率仍有提升空间图-年公司净利率情况图-年公司归母净利润情况请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共24页简单金融成就梦想公司深度1816070001614060001412050001210010400008083000060620004040202010000000000201720182019202020212022201720182019202020212022销售净利率归母净利润亿元YoY-右轴资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究发布股权激励计划业绩考核目标彰显发展信心2022年9月公司发布2022年限制性股票激励计划草案二次修订本次股票激励计划拟授予的股票数量为360万股占公告日公司总股本的2拟授予的激励对象共计180人包括公司技术骨干业务骨干等核心人员我们认为本次股权激励计划的发布有助于公司实现核心员工与公司利益的绑定助力公司中长期的持续发展根据公司公告的第二次调整后的业绩考核目标以21年营收为基数222324年营收同比增长不低于2060100或者以21年净利润为基数222324年净利润同比增长不低于105595我们认为公司业绩考核目标明显高于工控行业的平均增速彰显出公司对未来发展的信心13各业务线亮点纷呈海外战略初见成效变频器业务为公司基本盘23年行业专机有望恢复增长2021年公司通用变频器和行业专机营收分别同比增长229536582022年前三季度公司通用变频器营收为214亿元同比增长3123行业专机营收为240亿元同比下降1698主要原因为受工程机械地产等行业需求下滑拖累公司行业专机业务基于在电气传动领域多年的技术积累和工程经验选择聚焦公司有技术优势行业有足够需求空间的起重矿山机械光伏扬水石油化工轨交等细分市场展望2023年我们预计经济复苏将有助于传统行业需求底部回升同时公司在锂电光伏设备等新兴领域的市场开拓有望逐步取得成果预计将推动公司行业专机业务重回较快增长轨道图819-21年公司变频器销量及毛利率情况图917-22年前三季度公司变频器营收情况亿元请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共24页简单金融成就梦想公司深度2500005072000004061500003051000002043500001020012019202020210通用变频器销量台行业专机销量台2017201820192020202122Q1-3通用变频器毛利率-右轴行业专机毛利率-右轴通用变频器行业专机资料来源公司年报申万宏源研究资料来源公司年报公司22年3季报申万宏源研究伺服系统与控制业务保持较快增长势头2021年公司伺服系统与运动控制器实现销量2045万台同比增长7646均价上升至917元台伺服与控制业务营收实现高速增长达到187亿元同比增长8236营收占比达22892022年前三季度公司伺服与控制业务营收为178亿元同比增长2627营收占比提升至2680目前公司研制生产的伺服系统包括通用伺服系统和行业专机控制系统产品主要包含PLC和运动控制器产品近年来随着公司产品线的不断完善公司已经能够为客户提供集成伺服系统和控制设备的完整行业解决方案通过产品打包销售的方式促进收入增长预计基于行业工艺的解决方案业务放量将成为未来公司业绩增长的重要驱动力之一图1019-21年公司伺服产品销量及单价情况图1117-22年前三季度公司伺服产品营收情况250000980200100009608000200000150940600015000092010040001000009000508802000500008600000000840201920202021伺服系统与运动控制器销量台伺服系统及运动控制器营收亿元伺服系统与运动控制器单价元-右轴YoY-右轴资料来源公司年报申万宏源研究资料来源公司年报公司22年三季报申万宏源研究公司海外战略稳扎稳打初见成效公司海外市场开拓策略清晰目前公司针对海外市场的策略是将现有的成熟行业产品推向海外市场再对海外其他行业进行拓展目前公司建筑机械的升降机永磁同步电机和同步磁阻电机驱动器等产品已在海外市场得到推广及应用在海外渠道布局方面公司主要通过经销商和印度子公司向海外市场销售海外产品则主要以通用变频器为主辅以专机一体机进行推广2022年前三季度公司海外收入129亿元同比增长14919海外市场开拓初见成效2020年及2021年公司海外业务毛利率均在46以上我们预计未来几年公司海外业务营收占比有望继续提升推动公司整体毛利率上行图12公司海外营业收入及YoY图13公司海外业务毛利率情况请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共24页简单金融成就梦想公司深度141606014012120501010040088060300640042020002-201000-400201920202021海外营业收入亿元YoY-右轴海外业务毛利率公司整体毛利率资料来源公司年报公司22年三季报申万宏源研究资料来源公司年报申万宏源研究2工控行业复苏预期升温国产替代加速21制造业复苏在即工业自动化需求增速向上制造业固定资产投资边际改善可期工控行业有望迎来复苏由于工控产品主要应用于各类机电设备因此与制造业的景气度密切相关从21年下半年开始工控行业逐步进入下行周期在22年由于疫情等因素行业需求处于底部展望23年我们预计由于国内整体经济的复苏将推动制造业景气度回升此外从政策端来看政府在不断加大对实体经济的支持力度包括在十四五规划中要求扩大制造业中长期贷款信用贷款规模增加技改贷款因此我们预计工控行业在23年将呈现景气度逐步回升的向好趋势从PMI指数来看23年1月PMI重回50以上的景气区间并在2月份上升至526显示国内制造业景气度呈环比改善势头根据国家统计局数据23年2月份国内制造业固定资产投资完成额累计同比增长810我们预计随着整体宏观经济的复苏制造业固定资产投资增速有望逐步上行推动工控行业需求底部回升图14国内制造业PMI底部回升图15制造业固定资产投资完成额累计同比5450534052513050204948104746045-1044-202017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-12-302021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01-40中国PMI固定资产投资完成额制造业累计同比资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第11页共24页简单金融成就梦想公司深度23年国内工业自动化市场规模有望达到3171亿元结合睿工业的数据我们预测23年国内工业自动化市场规模将达到3171亿元同比增长6经过多年发展国产品牌在不断缩小与外资龙头品牌在产品性能技术水平上的差距并且凭借客户需求快速响应成本等本土化优势在持续实现进口替代根据中国工控网的数据在21年本土品牌在国内工业自动化的市场份额已提升至43近两年国产品牌凭借保供应的优势打破了外资品牌构筑的品牌壁垒我们预计在未来几年行业将迎来新一轮的进口替代浪潮图162015-2023年国内整体自动化市场规模预测图172009-2021年工业自动化本土品牌市场份额及YoY35002050453000154025003510302000251500205151000100550000-5201720182019202020212022E2023E国内自动化市场亿元YOY右轴工业自动化本土品牌市场份额资料来源睿工业申万宏源研究资料来源公司定增募集说明书中国工控网申万宏源研究22行业复苏与节能改造驱动变频需求上升伺服和PLC国产化空间巨大低压变频器行业有望保持稳健增长低压变频器主要应用于电梯暖通空调电子制造物流和起重等行业受益于石化矿山冶金等上游行业设备升级改造产能置换带来的需求增长近几年国内低压变频器市场保持增长势头展望2023年我们认为制造业的整体复苏以及产线自动化升级趋势将驱动低压变频器的需求上升此外双碳战略实施背景下工业领域节能减排的设备改造需求上升低压变频器搭配低压电机的节能方案优势显著预计节能改造将为低压变频器市场持续带来增量需求根据中国工控网的数据2023年及2024年低压变频器市场规模有望达到3265834872亿元同比增长688678图18低压变频器下游应用3Q22图192014-2024E中国低压变频器市场规模请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第12页共24页简单金融成就梦想公司深度11400002535000209300001543625000102000056150000510000-555000-103345000-15电梯暖通空调电子制造物流起重冶金机床纺织包装石化其他低压变频器市场规模亿元YoY-右轴资料来源睿工业申万宏源研究资料来源公司定增募集说明书中国工控网申万宏源研究伺服与PLC均为百亿级高成长赛道伺服系统和PLC主要应用于机床电子制造包装纺织等行业近几年受益于国内制造业的自动化升级以及锂电光伏等新兴行业大规模扩产我国伺服和PLC市场规模不断增大根据中国工控网和华经产业研究院数据2021年国内伺服和PLC市场规模分别达到212141亿元预计2023年国内伺服和PLC市场规模将达到297和165亿元在21-23年间的复合增速将分别为1836和823图202017-2024E我国伺服市场规模图212017-2023E我国PLC市场规模400451801435040160123003514010302501208256200100204150801521001060050540-20020-40-6201720182019202020212022E2023E伺服市场规模亿元YoY-右轴PLC市场规模亿元YoY-右轴资料来源公司定增募集说明书中国工控网申万宏源资料来源华经产业研究院申万宏源研究研究伺服与小型PLC国产化空间巨大未来国产替代机遇明显目前外资品牌在国内伺服和小型PLC领域仍然占据较多市场份额国产品牌国产化空间巨大2020-2021年受缺芯和疫情等因素影响外资品牌交付能力受限国产品牌凭借较强的保交付能力突破了外资在中高端市场建立的品牌壁垒从近三年市场份额变化看随着本土品牌在产品性能质量上的不断提升叠加已有的服务和价格优势国产品牌份额持续提升目前多个国产品牌在国内伺服和小型PLC市场份额已经跻身前列从中长期看进口替代仍将是国内工控企业的成长主线图221Q19-3Q22伺服不同供应商份额变化图231Q19-3Q22小型PLC不同供应商份额变化请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第13页共24页简单金融成就梦想公司深度1001008080606040402020001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q221Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22禾川汇川技术安川电机西门子施耐德西门子施耐德松下电器机电贝加莱松下电器三菱其他罗克韦尔欧姆龙其他资料来源睿工业申万宏源研究资料来源睿工业申万宏源研究3公司技术实力持续提升发布定增计划加速未来发展31产品矩阵日趋完善系统解决方案能力不断提升公司低压变频器业务深耕细分行业技术水平领先公司在低压变频器领域采用深耕细分行业的差异化战略公司在起重等行业占据了一定的市场份额和行业地位之后逐步深入布局矿山机械光伏扬水智能装备印刷包装纺织石油化工等多个细分领域针对下游行业工艺特点进行产品性能优化及提供专机产品基于在细分市场的产品和服务优势在过去几年公司变频器行业专机业务营收保持了较快增长目前公司的低压变频器产品分为通用型和行业专机两大类从更能代表公司整体技术实力的通用平台产品技术水平来看公司的产品经过四次迭代在产品硬件结构设计开闭环控制精度和负载参数识别等方面都有明显提升以公司AC310高性能矢量变频器为例公司产品主要性能指标上已经与日系产品相当助力公司在中高端市场持续实现进口替代表2公司低压变频器与业内主流产品性能参数比较伟创ABB安川汇川产品系列AC310ACS880GA700MD500VF控制电机类型异步同步同步磁阻异步同步同步磁阻异步同步同步磁阻异步电机类型异步同步同步磁阻异步同步同步磁阻异步同步异步同步1200异步1200同1200异步11001200异步150无速度传感器调速范围-步150磁阻同步同步矢量控制转矩响应10ms34ms-20ms转矩精度55-5异步电机类型异步同步同步磁阻异步同步同步磁阻异步同步异步同步调速范围11500-1150011000有速度传感器稳速精度002001-002矢量控制启动转矩0Hz2000Hz2000min-12000Hz180转矩响应5ms12ms-5ms转矩精度--异步同步请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第14页共24页简单金融成就梦想公司深度资料来源公司招股说明书申万宏源研究公司在变频器和伺服市场份额持续提升公司在低压变频器和伺服系统的市场占有率持续提升根据公司年报中各业务线营收和中国工控网的市场规模进行计算2017-2021年公司低压变频器市场份额由161增长至211公司伺服系统市场份额由019增长至088我们认为公司低压变频器和伺服系统市场占有率的提升一方面得益于公司产品端通过高强度的研发投入实现产品的不断迭代技术水平向外资看齐另一方面得益于公司在市场端深耕细分市场开拓了起重机械矿山机械光伏扬水等多个下游市场公司的优势行业在不断扩大图24公司低压变频器市场份额变化图25公司伺服系统市场份额变化2510088211200816115061004019050200002017202120172021市占率市占率资料来源公司年报中国工控网申万宏源研究资料来源公司年报中国工控网申万宏源研究公司驱动类产品持续迭代控制类产品逐步补齐1在变频器类产品方面公司已在高中低压市场进行全面布局未来公司通用变频器产品将逐渐向多机传动类产品中高压大功率产品方向发展2在伺服系统类产品方面公司全力打造具有市场竞争力的通用产品包括新一代伺服驱动器自研编码器以及新一代电机在保证产品性能的基础上提高公司的成本优势3在PLC产品方面公司已建立具有成本优势的小型PLC产品体系填补了过去在控制技术领域的空白目前公司开始对中大型PLC立项并投入研发为未来进入大型设备和流程工业领域奠定产品基础我们认为公司PLC等控制类产品的逐步成熟将推动公司提供自动化系统解决方案的能力提升图26公司主要产品开发路线图请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第15页共24页简单金融成就梦想公司深度资料来源公司官网申万宏源研究向成为领先的自动化系统解决方案供应商迈进2022年公司陆续推出全电折弯中心机床高速快递袋制袋机全伺服电动吹瓶机17轴四工位切片机等系统解决方案覆盖机床物流包装和制造等行业以公司高速快递袋制袋机系统解决方案为例公司利用V5系列运动控制器SD700系列伺服系统和变频器等搭建系统的控制层驱动层和执行层为行业带来生产效率更高的制袋机解决方案随着公司产品矩阵的完善和对下游行业工艺know-how的积累以解决方案形式的产品打包销售将成为公司未来收入增长的重要推动因素之一图27公司高速快递袋制袋机系统解决方案构成资料来源公司官方公众号申万宏源研究公司正加大关键技术的研发和产品迭代未来发展可期公司一直保持高强度的研发投入推动公司实现技术领先为公司不断实现进口替代奠定基础1研发团队方面2022年6月公司在已有的深圳和苏州研发中心基础上在西安新成立了研发中心截至2022年9月公司研发人员达373名占当期公司员工总数的比例为32832研发投入方面2022年前三季度公司研发投入达到672595万元同比增长3047研发投入占营收比例达到1011根据公司投资者活动纪要公告公司提出未来目标保持研发人员占全公司总人数30左右研发费用占营收比例在10左右3研发专利方面截至2022年9月公司拥有143项专利其中发明专利34项公司多项关键技术陆续得到了突破并完成了技术平台的创建4产品研发方面公司近年来不断推动技术指标看齐行业领先水平的新产品根据22年中报公司在研项目中S100系列行业专机AC800系列变频器和VC5系列PLC已处于开发验证后期预计未来上市之后将进一步增强公司产品端的实力图282019-2022年前三季度公司研发投入及研发投入占营收的比例请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第16页共24页简单金融成就梦想公司深度8000102700010060009850009640009430009220009010008808620192020202122Q1-3研发投入万元研发投入占营业收入的比例-右轴资料来源公司年报公司22年三季报申万宏源研究表3处于开发验证和批量生产阶段的公司在研项目截至1H22预计总投资累计投入金进展或阶项目名称技术水平具体应用前景规模百万额百万段性成果用于运载货物禁止运载人员的货S100系列施工升1具备视频无线传输2具备编码器接口开发验证用施工升降机替代井架提升机降机一体机项目11007473具备语音播报4具备超载保护5具阶段钢缆式卷杨机增强安全性的研制备控制信号无线传输提高智能性宽输出功率范围110kW--5MW低输入谐波THDi5大功率大惯量推进电机AC800系列矢量主要应用于船舶水泵风机甲板开发验证极低转速状态下速度稳态控制精度变频器项目的研30002456机械侧推主推进系统电动船阶段1转矩控制精度2满足船舶环境制推进系统电磁兼容要求CCS支持各类工业总线通讯协议ModubusProfibus等大功率隔爆变频开发验证1116271功能性能达到国内同行业先进水平煤矿压缩机等行业器项目的研制阶段VC3系列运动控自动化生产线木工机械玻璃机功能性能达到国内行业先进水平实现与制型PLC项目的040039批量生产械搬运上下料电子非标等先变频器伺服HMI等产品组网可靠运行研制进制造业VC5系列总线型开发验证功能性能达到国内行业先进水平实现与机床纺织包装塑钢空调高性能PLC项目180084阶段变频器伺服HMI等产品组网可靠运行电梯印刷等机器制造行业的研制资料来源公司22年中报申万宏源研究32发布定增计划积极布局高景气赛道2023年3月20日公司发布2022年度向特定对象发行A股股票募集说明书修订稿拟向不超过35名特定对象发行不超过5400万股不超过本次发行前公司总股本的30发行股票总金额不超过10亿元为做大做强现有业务积极布局高景气赛道和提升公司抗风险能力公司计划本次发行股票募集资金将用于数字化生产基地建设项请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第17页共24页简单金融成就梦想公司深度目苏州技术研发中心二期建设项目信息化建设及智能化仓储项目和补充流动资金此外公司在3月20日还发布了向特定对象发行股票申请文件的审核问询函的回复对上交所问询的关于本次募投项目及必要性关于融资规模及效益测算关于经营情况其他四个方面的问题进行了回复我们认为本次公司定增项目若能获批并顺利实施一方面将有利于扩大工控产品产能增强现有业务的竞争优势另一方面将助力公司在包括高压变频低压伺服中大型PLC光伏逆变器和锂电池设备等新领域的业务开拓表42022年度公司定增项目序号项目名称项目投资总额万元拟使用募集资金万元1数字化生产基地建设项目597207750475002苏州技术研发中心二期建设项目146594311581003信息化建设及智能化仓储项目146428813944004补充流动资金24000002400000合计1130230810000000资料来源公司定增募集说明书申万宏源研究公司产销率维持高位产能扩张将保障公司持续发展2019-2022年前三季度公司变频器类伺服系统与控制系统生产量和销量呈现快速增长趋势其中在2022年前三季度公司变频器类产品伺服系统与控制系统总产量达6596万台产销率维持高位公司2021年工控产品产能规模达6145万台年与行业龙头企业相比公司产能相对较小目前公司变频器类产品主要以低压变频器为主伺服系统和控制类产品的丰富程度也弱于行业龙头企业考虑到公司产品线的不断完善和持续开拓下游新市场本次定增的数字化生产基地建设项目将为公司未来的快速发展奠定产能基础图2919-22年前三季度公司变频器类伺服系统与控制系统的产销情况501000045900040800035700030600025500020400015300010200051000000020192020202122Q1-3变频器类产品生产量万台伺服系统与控制系统生产量万台变频器类产品产销率-右轴伺服系统与控制系统产销率-右轴资料来源公司年报公司定增募集说明书申万宏源研究注1变频器类产品主要包括各类通用变频器行业一体化专机等2控制系统主要包括PLCHMI及运动控制器等积极布局高景气赛道形成未来发展新引擎本次定增项目中苏州技术研发中心二期建设项目主要将在三个方面提升公司的技术实力1丰富现有工控业务的产品结构基于公司苏州基地的场地和配电优势重点发展高电压大功率产品技术平台的研究和开发丰富公司在工业自动化控制领域的产品结构请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第18页共24页简单金融成就梦想公司深度2从工控行业向新材料新技术延伸主要是针对电力电子的下一代器件布局碳化硅技术的应用及开发3向下游延伸布局高景气赛道公司计划加速在锂电池设备光伏发电等高景气赛道的拓展实现从工控核心器件向下游设备端的延伸根据公司公告的交流纪要在光伏逆变器领域公司新一代光伏逆变器研发项目已处于产品开发阶段目标12路MPPT设计最大转换效率拟达到99在锂电设备领域公司在2022年成立了控股子公司深圳伟创数字能源科技有限公司其主要从事新能源原动设备技术研发生产和销售由于光伏逆变器与变频器在底层技术上同源伺服PLC等工控产品是锂电设备的核心零部件因此我们认为公司在工控行业的技术积累将有助于公司向光伏和锂电等下游高景气赛道的延伸图30苏州技术研发中心二期建设项目主要研发方向苏州技术研发中心二期建设项目中高压变频器低压碳化硅技术的应用及光伏逆变器及锂电伺服开发池设备丰富产品体系向新材料新技术延伸具有较高的技术相关度资料来源公司定增募集说明书申万宏源研究4盈利预测与估值分析41盈利预测通用变频器我们预计23年制造业的需求复苏以及产线自动化升级趋势将推动低压变频器的市场规模在未来三年呈稳步上升公司产品的持续迭代和海外市场开拓将驱动公司通用变频器业务保持较快增速预计22-24年通用变频器业务营收分别为288386554亿元同比增长302934264342由于产品成本压力缓解规模效应逐步体现以及公司在研高端产品的上市我们预计22-24年通用变频器业务毛利率分别为442545384701行业专机22年公司专机业务受起重行业需求下滑影响较大23年随着公司传统行业需求改善以及公司在纺织石油等新进入领域的开拓成果落地我们预计公司行业专机收入将底部回升预计22-24年行业专机业务营收分别为345446596亿元同比增长-84829323375考虑公司行业解决方案的能力增强将推动专机业务盈利能力上升预计22-24年行业专机业务毛利率分别为350336263685伺服系统及运动控制器年由于行业需求疲软导致伺服业务增速放缓我们预计年制造业需求复苏同时公司在持续开拓光伏锂电等高景气下游市场公司伺服系统及请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第19页共24页简单金融成就梦想公司深度运动控制器业务有望继续重回较快增速预计22-24年伺服系统及运动控制器业务营收分别为236340460亿元同比增长258444203520产品成本端自供零件比例提升叠加中高端产品占比上升预计22-24年伺服系统及运动控制器业务毛利率分别为223123072455综上我们预计公司222324年实现营业收入分别为90612451703亿元同比分别增长106375368实现归母净利润分别为140196286亿元同比分别增长104398464表5公司主要业务线盈利预测单位百万元20212022E2023E2024E销售收入22072287583861055374通用变频器销售收入增长率2295302934264342毛利率4254442545384701销售收入37649344564455959598行业专机销售收入增长率3658-84829323375毛利率3440350336263685销售收入18748235923402045996伺服系统及运动销售收入增长率8237258444203520控制器毛利率2156223123072455资料来源公司年报申万宏源研究42估值分析与投资分析意见估值方法我们选取PE相对估值法公司主营业务为变频器伺服系统及运动控制器可比公司选取上我们选择工控行业具有代表性的公司汇川技术公司为工控行业龙头主要业务包括工业自动化产品新能源车电驱动系统等公司21年实现营收17943亿元其中通用自动化业务实现营收8982亿元2雷赛智能公司主营运动控制核心部件控制器驱动器和电机等业务公司21年实现营收1203亿元3麦格米特公司主营电源产品解决方案及工业自动化核心部件等业务公司21年实现营收4156亿元首次覆盖给予买入评级我们预计公司222324年实现归母净利润分别为140196286亿元同比分别增长104398464当前可比公司23年平均估值为25倍可比公司22-24年平均归母净利润CAGR为36我们预计公司22-24年归母净利润CAGR为43高于可比公司考虑到公司在工控行业的高成长性可以给予估值溢价我们给予公司23年PE27倍对应市值53亿元有30上涨空间首次覆盖给予买入评级表6可比公司估值对比证券代码证券简称2023320EPSPE收盘价元20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E300124SZ汇川技术677113616220526050423326002979SZ雷赛智能218507208210114330272215002851SZ麦格米特263607808913719734301913均值请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第20页共24页简单金融成就梦想