投资要点
　　中国石化：全球炼化龙头，一体化优势有效抵御油价波动风险。公司是世界第一大炼油公司、第二大化工公司，业务板块包括勘探与开发、炼油、化工、营销与分销。公司勘探开发板块毛利率跟随油价正向波动，炼油、化工板块毛利率跟随油价负向波动，营销及分销板块毛利率稳定在6-7%左右，一体化特征可较好抵御油价波动风险，在油价高度波动下仍保持相对稳定的业绩表现。
　　国家政策推动增储上产+油价持续高位运行，勘探业务稳健发展。政策层面：双碳背景下，我国能源结构发生调整，注重油气资源的开发。我们预计2023年油价仍然高位运行：1）供给端：全球上游资本开支增幅有限，油价上行并未提高全球资本开支积极性。俄罗斯出口量增加，但产能已进入下降期；OPEC+部分国家产量达到极限；美国原油逐步恢复增产，但是产量增幅有限，年均增产不及疫情前水平。2）需求端：全球原油需求尚未达峰，仍保持增长态势。政策推动以及原油价格高位情况下，公司加大上游勘探板块的资本开支，油气操作成本的管理卓有成效，勘探业务走向高质量发展。
　　政策趋严+成品油需求回暖&海外价差扩大，炼化板块业绩有望改善。政策层面：十四五期间中国将持续推动炼油企业“降油增化”，新增炼化项目成品油收率较低，产品油供给侧发展受限，后续大幅新增炼化产能有限。在此情况下，公司有多个重点炼化项目正在投建，炼化板块未来可期。成品油方面：1）国内：汽、柴油与原油价差达到阶段性高点，同时国内成品油分项需求回暖。2）海外：成品油价差扩大，且成品油出口配额增加。公司炼化板块国内外业务利润有望抬升。乙烯方面：国内乙烯进口依赖度高。中石化作为全国第一的乙烯生产企业，长期坚持实施创新驱动战略，在国内率先完成原油直接裂解制乙烯工业试验，产业竞争优势明显。此外，炼化企业持续推进下游新材料产能配套布局，带动乙烯需求提升。
　　央企改革持续推进，公司估值水平有望重估。2023年3月3日，国务院国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。石化化工板块的央企具备数量少、体量大的特点。公司业绩表现优异，主业聚集度高，且注重对股东的回报，股息率高于其他两桶油。公司PB值远低于其他市值排名靠前的石化化工企业，有望在政策推动下，估值回归理性水平。
　　盈利预测与投资评级：我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为642.08、765.95和796.39亿元，同比增速分别为-9.83%、19.26%、3.98%，EPS（摊薄）分别为0.54、0.64和0.66元/股，2023年3月17日收盘价对应的A股PE分别为10.61、8.89和8.55倍，A股PB分别为0.85、0.82和0.79倍。考虑原油价格持续高位保障上游业绩，疫后经济复苏带动成品油需求反弹，2023-2024年公司业绩增长提速，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　股价催化剂：国内经济复苏进程超预期；央企估值利好政策出台；油价持续高位运行；成品油出口配额增加；成品油消费税监管加强。
　　风险提示：地缘政治风险；宏观经济波动风险；成品油需求复苏不及预期。

研究报告全文：证券研究报告公司深度研究炼化及贸易中国石化600028业绩弹性央企估值修复中石化迎良机2023年03月20日买入首次证券分析师陈淑娴执业证书S0600523020004盈利预测与估值TableEPS2021A2022E2023E2024Echensxdwzqcomcn证券分析师郭晶晶营业总收入百万元2740884332406533615093217861执业证书S0600523020001同比30211-4010-66573538归属母公司净利润百万元71208642087659579639guojingjingdwzqcomcn同比114-10194每股收益-最新股本摊薄元股059054064066股价走势PE现价最新股本摊薄9561061889855中国石化沪深30052关键词TableTag一体化比同类公司便宜股息率高困境反转稀缺资产453831TableSummary24投资要点17103中国石化全球炼化龙头一体化优势有效抵御油价波动风险公司是-4-11世界第一大炼油公司第二大化工公司业务板块包括勘探与开发炼-1820223212022719202211162023316油化工营销与分销公司勘探开发板块毛利率跟随油价正向波动炼油化工板块毛利率跟随油价负向波动营销及分销板块毛利率稳定在左右一体化特征可较好抵御油价波动风险在油价高度波动市场数据6-7下仍保持相对稳定的业绩表现收盘价元568国家政策推动增储上产油价持续高位运行勘探业务稳健发展政策一年最低最高价402577层面双碳背景下我国能源结构发生调整注重油气资源的开发我市净率倍088们预计2023年油价仍然高位运行1供给端全球上游资本开支增幅流通A股市值百有限油价上行并未提高全球资本开支积极性俄罗斯出口量增加但54025588产能已进入下降期OPEC部分国家产量达到极限美国原油逐步恢复万元总市值百万元增产但是产量增幅有限年均增产不及疫情前水平2需求端全球68101160原油需求尚未达峰仍保持增长态势政策推动以及原油价格高位情况下公司加大上游勘探板块的资本开支油气操作成本的管理卓有成效基础数据勘探业务走向高质量发展每股净资产元LF645政策趋严成品油需求回暖海外价差扩大炼化板块业绩有望改善资产负债率LF5486政策层面十四五期间中国将持续推动炼油企业降油增化新增炼总股本百万股11989641化项目成品油收率较低产品油供给侧发展受限后续大幅新增炼化产流通A股百万股9511547能有限在此情况下公司有多个重点炼化项目正在投建炼化板块未来可期成品油方面1国内汽柴油与原油价差达到阶段性高点相关研究同时国内成品油分项需求回暖2海外成品油价差扩大且成品油出口配额增加公司炼化板块国内外业务利润有望抬升乙烯方面国内乙烯进口依赖度高中石化作为全国第一的乙烯生产企业长期坚持实施创新驱动战略在国内率先完成原油直接裂解制乙烯工业试验产业竞争优势明显此外炼化企业持续推进下游新材料产能配套布局带动乙烯需求提升央企改革持续推进公司估值水平有望重估2023年3月3日国务院国资委召开会议对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署石化化工板块的央企具备数量少体量大的特点公司业绩表现优异主业聚集度高且注重对股东的回报股息率高于其他两桶油公司PB值远低于其他市值排名靠前的石化化工企业有望在政策推动下估值回归理性水平盈利预测与投资评级我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为6420876595和79639亿元同比增速分别为-9831926398EPS摊薄分别为054064和066元股2023年3月17日收盘价162东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究对应的A股PE分别为1061889和855倍A股PB分别为085082和079倍考虑原油价格持续高位保障上游业绩疫后经济复苏带动成品油需求反弹2023-2024年公司业绩增长提速首次覆盖给予买入评级股价催化剂国内经济复苏进程超预期央企估值利好政策出台油价持续高位运行成品油出口配额增加成品油消费税监管加强风险提示地缘政治风险宏观经济波动风险成品油需求复苏不及预期262东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究内容目录1炼化一体化龙头盈利能力稳定711全产业链布局的炼化一体龙头712抵御油价波动风险公司业绩表现稳健913公司财务状况良好经营现金流充裕112勘探开发稳油增气推进高质量业务发展1221勘探及开发板块业务情况1222保障国家能源安全增储上产进行时1723油价或持续稳定在高位运行20231供给侧全球上游资本开支增幅有限原油主产国供给弹性下降20232需求侧原油需求达峰尚需时日243炼化政策趋严行业好转板块业绩有望迎来改善2631炼化项目审批趋严中石化更显存量优势2632炼油消费税监管趋严利好国营炼油龙头30321炼油业务基本情况30322原油价格稳定高位价差有望达到近期最高31323国内成品油分项需求回暖助力炼化业务利润抬升33324海外成品油价差扩大出口配额增加盈利空间有望释放36325成品油消费税逐渐规范化国营炼化竞争优势增强4033化工乙烯仍有进口替代空间化工板块有望迎改善42331化工业务基本情况42332乙烯未来仍有较大进口替代空间444营销及分销油品业务盈利稳健非油业务强势增长4841批零价差扩大推动油品业务发展非油业务快速跟进4842打造中国第一氢能公司525央企价值重估正当时5351国企全面深化改革十年风雨5352中石化估值存在提升空间符合政策关注点546盈利预测估值与投资评级5661盈利预测及假设56611勘探开发板块56612炼油板块56613化工板块56614营销及分销板块5762估值与投资评级5763敏感性分析5864股息率对比597风险因素60362东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图表目录图1中石化发展历程7图2中石化股权结构截至2022年半年度8图3中石化产业链8图4公司季度营业利润与油价关系美元桶亿元9图5公司营收及同比增速亿元9图6公司归母净利润及同比增速亿元9图7公司营收结构与油价的关系亿元美元桶10图8抵扣内部销售后公司营收结构亿元10图9公司各板块毛利率10图10公司各板块营业利润亿元10图11中石化资本开支情况亿元11图12中石化资本开支结构亿元11图13公司销售净利率稳定11图14公司ROE表现优秀11图15公司资产负债率适中12图16公司经营现金流充裕亿元12图17公司勘探及开发板块经营收入经营费用经营收益与油价关系亿元美元桶14图18公司勘探开发板块经营收入及同比增速亿元14图19公司勘探开发板块毛利率14图20公司上游板块资本支出情况亿元15图21三桶油上游板块资本支出亿元美元桶15图22公司油气操作成本及同比美元桶15图23中石化油气操作成本与油价美元桶15图24公司分地区原油产量及同比变化百万桶16图25公司天然气产量及同比增速十亿立方英尺16图26公司原油储量情况百万桶16图27公司天然气储量情况十亿立方英尺16图28公司剩余可采储量情况百万桶17图29三桶油剩余油气可采储量对比百万桶油当量17图30三桶油储采比情况年17图31三桶油储量接替率情况17图32国内原油产量与需求量对比万吨18图33我国原油对外依存度万吨18图34国内天然气产量与需求量对比十亿立方米19图35我国天然气对外依存度十亿立方米19图36全球上游油气投资与油价关系亿美元美元桶21图37俄罗斯原油产量与产能万桶天万桶天22图38俄罗斯石油对各地区出口情况万桶天22图39OPEC目标产量与实际产量万桶天23图40202301IEA对OPEC剩余产能测算万桶天23图41高油价下抑制美国页岩油公司产量增长的原因23图42美国原油产量结构及预期万桶日23462东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图432010-2060年全球交通用汽柴油需求变化测算万桶天24图442010-2060年全球新能源汽车销售渗透率24图452022年全球终端用油消费占比万桶天24图462010-2060年全球原油需求变化测算万桶天25图472010-2060年全球原油分产品需求变化测算万桶天25图482022年中国炼化企业产能竞争格局30图49炼油营收增速亿元30图50炼油毛利率与Brent均价负相关美元桶30图51原油加工量以及外购原油加工量占比百万吨31图52炼油产品产量百万吨31图53国内成品油最高指导价根据国际油价调整关系示意图32图542016-2023年2月国际原油价格与国内汽油价格元吨美元桶32图552016-2023年2月国际原油价格与国内柴油价格元吨美元桶32图562016-2023年2月国际原油价格与国内汽油价差元吨美元桶32图572016-2023年2月国际原油价格与国内柴油价差元吨美元桶32图582016-2023年3月Brent原油价格情况美元桶33图592018-2023年2月月度PMI水平33图602020-2022年国内汽油产量情况万吨34图612022-2023年2月主要城市拥堵指数情况34图622020-2022年国内柴油产量情况万吨35图632021-2023年年初国内开复工率情况35图642020-2022年国内煤油产量情况万吨35图652021-2023年1月航线周转情况亿吨公里35图66未来12周的中国航空燃油消耗量情况万吨天36图67未来12周中国航班情况万班天36图68原油美国柴油价格及价差美元桶美元桶36图69原油美国汽油价格及价差美元桶美元桶36图70原油美国航煤价格及价差美元桶美元桶37图71原油欧洲柴油价格及价差美元桶美元桶37图72原油欧洲汽油价格及价差美元桶美元桶37图73原油欧洲航煤价格及价差美元桶美元桶37图74原油新加坡柴油价格及价差美元桶美元桶38图75原油新加坡汽油价格及价差美元桶美元桶38图76原油新加坡航煤价格及价差美元桶美元桶38图77俄罗斯石油产品出口情况万桶天39图78欧盟柴油进口分布及俄罗斯占比万桶天39图792018年至2023年成品油第一批出口配额万吨40图802018年至2022年成品油出口配额各公司份额万吨40图81化工营收及增速亿元43图82化工毛利率与油价负相关美元桶43图83化工产品产量万吨43图84化工板块资本开支亿元44图852022年中国乙烯产能分布44图86中国乙烯产量当量消费量开工率和进口依赖度万吨45562东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图872021年中国乙烯生产工艺占比46图882022年中国乙烯下游消费结构单位48图892019-2023年2月97汽油批零价差元吨49图902019-2023年2月0柴油批零价差元吨49图912010-2022E公司境内成品油总经销量万吨49图922010-2022H1公司加油站数量和单站年均加油量座吨座49图932013-2020年中国实体零售销售额增速50图942021年全国便利店企业门店数量前十名50图95全球首座全智能换电站中石化朝英站51图962020年我国氢气产量市场份额53图972021-2025E公司加氢能力53图98石化化工板块不同类型企业数量家54图99石化化工板块不同类型企业市值54图1002018年1月1日至2023年3月9日市值靠前的石化化工企业PB情况55图1012007-2021年三桶油股息率对比55图1022023年公司归母净利润对油价敏感性分析百万元美元桶58图1032023年公司PE对油价敏感性分析倍美元桶59图1042023年公司PB对油价敏感性分析倍美元桶59图1052018-2022Q3三桶油股利支付率59图1062021-2024E三桶油股息率对比59图1072023年公司A股股息率对油价敏感性分析美元桶60图1082023年公司H股股息率对油价敏感性分析美元桶60表1中国石化上游主要油气生产分公司12表2近年油气相关政策整理19表3国际石油公司低碳战略计划21表4石化行业节能降碳相关政策文件26表52019年及以后中国新增炼化产能列示27表6国内民营大炼化公告的成品油收率29表7近些年公司重点投建炼化项目29表8国际油价与国内成品油定价规则31表9我国汽油和柴油消费税额历史变化40表10公司2023年后重点投建乙烯项目列示44表11截止2022年底中国大陆主要乙烯已建产能46表122023E-2024E年中国乙烯拟新增产能47表13中石化非油业务探索50表14易捷跨界合作案例51表15国企全面深化改革时期54表16可比上市公司相对估值57662东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究1炼化一体化龙头盈利能力稳定11全产业链布局的炼化一体龙头中国石油化工股份有限公司是一家上中下游一体化石油石化主业突出拥有比较完备销售网络的股份制企业是中国最大的成品油和石化产品供应商第二大油气生产商是世界第一大炼油公司第二大化工公司公司于2000年2月由中国石油化工集团公司设立中国石化H股于2000年在香港纽约伦敦三地交易所上市A股于2001年8月8日在上海证券交易所上市中国石化主要从事石油与天然气勘探开采管道运输销售石油炼制石油化工煤化工化纤及其他化工产品的生产与销售储运石油天然气石油产品石油化工及其他化工产品和其他商品技术的进出口代理进出口业务技术信息的研究开发应用氢气的制备储存运输和销售等氢能业务及相关服务新能源汽车充换电太阳能风能等新能源发电业务及相关服务图1中石化发展历程数据来源公司官网东吴证券研究所国资委实际控股子公司业务广泛根据2022年三季度报公司的直接控股股东为中国石油化工集团有限公司其持有6831的公司股权中国石油化工集团有限公司是国务院国有资产监督管理委员会直属的特大型国有企业故国务院国资委为公司实际控股人公司总股本近1199亿股其中A股951亿股H股248亿股762东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究公司目前在世界范围内拥有12家全资子公司11家控股子公司和10家联营公司业务覆盖石油天然气勘探开采运输销售石油炼制石油化工及其它化工产品的生产与储运销石油天然气石化产品及其他服务与技术的进出口等活动图2中石化股权结构截至2022年半年度数据来源公司公告万得东吴证券研究所注2022年12月28日公司已将上海赛科部分股权转让给英力士目前公司拥有上海赛科34的权益中国石化主营业务分为3大环节上游主要从事上游石油天然气勘探开发中游管道运输储存LNG接收站和液化站下游石油等化工产品的生产与销售等相关业务图3中石化产业链数据来源公司官网东吴证券研究所862东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究12抵御油价波动风险公司业绩表现稳健作为上中下游一体化的大型能源化工公司在油价高度波动下仍保持相对稳定的业绩表现2020年新冠疫情冲击国内生产生活停滞公司盈利受到较大影响截止2022年前三季度油价继续高位震荡维持在95美元桶以上的高位水平受益于油气开采业务但疫情防控下出行需求不振抑制了成品油需求2022年前三季度公司归母净利润同比下降542023年油价持续高位国内疫情防控政策优化上下游共同发力有望实现业绩反弹图4公司季度营业利润与油价关系美元桶亿元期货结算价连续布伦特原油季平均值中石化营业利润剔除管道出售右轴14050040012030010020080100600100402002030004002003-032005-032007-032009-032011-032013-032015-032017-032019-032021-03数据来源Wind东吴证券研究所图5公司营收及同比增速亿元图6公司归母净利润及同比增速亿元营业收入同比增速右归母净利润同比增速右35000408002003000030700160206002500012010500200008004001500040-10300100000-202005000-30100-400-400-8020152019201120122013201420162017201820202021201120152012201320142016201720182019202020212021Q1-Q32022Q1-Q32022Q1-Q32021Q1-Q3数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所炼油及销售板块是公司利润主要来源从营收构成来看炼油及营销分销板块在近十年公司营收中的占比稳定在60左右从利润贡献来看勘探开发板块毛利率跟随油价正向波动炼油化工板块毛利率跟随油价负向波动营销及分销板块毛利率稳定在6-7左右一体化特征可较好抵御周期性波动风险962东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究2020年受到新冠疫情的影响国际油价低位震荡主营业务利润均大幅下降2021年国际油价震荡上行国内经济逐渐复苏公司上游勘探开发板块和炼油板块实现扭亏为盈营业利润分别为6亿元和654亿元同比上涨103和1102截止2022年三季度俄乌冲突催化国际油价冲上百元大关勘探及开发板块业绩表现亮眼其营业利润同比增长38597毛利率同增长84pct至239图7公司营收结构与油价的关系亿元美元桶图8抵扣内部销售后公司营收结构亿元数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所图9公司各板块毛利率图10公司各板块营业利润亿元数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所资本开支持续增长化工板块占比提升2016年以来中石化不断提升其资本开支水平2022年计划资本开支达到1980亿元其中化工业务的资本开支增长较快到2022年占比达到30以上公司对于乙烯及下游高附加值化工品项目规划较多1062东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图11中石化资本开支情况亿元图12中石化资本开支结构亿元数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所13公司财务状况良好经营现金流充裕公司的销售净利率和净资产收益率受油价影响小盈利能力稳定2011-2021年油价周期波动中公司的净利率一直稳定在17-31且在2016年和2020年油价低迷时也显示出了较强的抗冲击性仍然保持正销售净利率和净资产收益率盈利能力稳定2019-2021年与BPExxonMobil中海油相比公司ROE相对更平稳与中石油相比公司ROE整体更高2022年前三季度受油价大幅上涨和国内疫情影响公司ROE小幅下滑作为炼化一体的石化产业龙头公司即使在油价波动时也能够保证利润稳定图13公司销售净利率稳定图14公司ROE表现优秀中海油中石油中石化EXXONMOBILBP中海油中石油中石化EXXONMOBILBP30403020201010001010202030数据来源Wind东吴证券研究所注2022年Q1-数据来源Wind东吴证券研究所Q3BP出现亏损主要在于公司放弃了对俄罗斯石油公司的持股公司资产负债率稳定且适中近十年公司的资产负债率稳定在50左右体现了公司稳健的财务状况与国内外石油公司相比公司资产负债率处于适中水平适中且稳定的资产负债率说明公司善于利用债务杠杆提高收益公司经营现金流增加夯实财务基础近十年来公司经营性现金流充足且稳定维持在1500-2000亿元为公司运营发展所需的高强度资本支出提供了资金支持1162东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图15公司资产负债率适中图16公司经营现金流充裕亿元数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所2勘探开发稳油增气推进高质量业务发展21勘探及开发板块业务情况中国石化是我国最大的一体化能源化工公司之一上游主营石油与天然气勘探开采业务公司在上游板块拥有15家分公司油气资源覆盖国内各地与海外26个国家和地区其中公司在国内拥有中国石化勘探分公司作为专业勘探公司拥有胜利油田分公司中原油田分公司河南油田分公司江汉油田分公司江苏油田分公司上海海洋油气分公司华东油气分公司东北油气分公司西南油气分公司西北油气分公司华北石油局新星石油有限责任公司天然气分公司共13家油气生产公司在海外地区公司成立了国际勘探公分司在全球6大资源区26个国家拥有50多个油气勘探开发项目具备多种油气资源类型包括常规石油凝析油沥青油加拿大油砂溶解气天然气凝析气煤层气和天然气液等目前公司已初步形成非洲南美中东亚太俄罗斯-中亚北美6大油气生产区表1中国石化上游主要油气生产分公司公司名称主要油气田资源介绍储量或产量概况工作区域分为东部油区和西部油区东部油区主要分布在山截至2022年底油田探矿权登记面积718万平方千米采矿权登东省东营滨州德州济南淄博潍坊烟台聊城8记面积728147平方千米共发现油气田81个投入开发74个胜利油田个市的28个县区主体部分位于东营市西部油区分布探明石油地质储量5736亿吨天然气地质储量2795亿立方米分公司在新疆青海甘肃宁夏4个省自治区涉及准噶油气水井总数479万口2022年生产原油234025万吨天然气尔吐哈等6个盆地主要工区位于准噶尔盆地803亿立方米主要油气勘探区域主要包括东濮凹陷河南山东内蒙拥有总矿权面积15405164平方千米石油资源量2088亿吨天中原油田探区川东北普光气田四川达州-宣汉三大地区其中然气资源量1845102亿立方米探明石油地质储量6258亿吨分公司普光气田是我国已发现的最大规模海相整装高含硫气田天然气地质储量483336亿立方米河南油田油气勘探区域包括南襄盆地南阳泌阳凹陷南华1970年至今勘探开发50年来拥有7个探矿权区块探矿权面积河南油田北盆地周口坳陷洛阳伊川地区焉耆盆地准噶尔盆地西1476万平方千米油田累计生产原油近9000万吨累计探明储分公司缘春光探区伊犁盆地伊宁凹陷以及鄂尔多斯盆地南部旬量399亿吨油当量邑-宜君区块主要分布在河南新疆陕西等省区江汉油田建有横跨湖北山东陕西重庆辽宁等省市的6个油气截止到2021年底江汉油田在江汉八面河和坪北彰武地区探1262东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究分公司生产基地江汉油区主力油田王场油田八面河油田明油田32个累计探明石油地质储量382亿吨含非常规519万坪北油田建南气田涪陵页岩气田彰武油田吨常规油资源探明率497江汉天然气共计发现气田3个建南兴隆焦石坝累计探明天然气地质储量7285亿方江苏油田现有油气勘探领域主要包括苏北盆地古近系含拥有探矿权区块12个探矿权面积483万平方公里截至2015江苏油田泰州组江苏下扬子海相中古生界南华北盆地阜阳地年底已探明油气田38个累计探明石油地质储量283亿吨天分公司区北部湾盆地徐闻区块以及南方新区中小盆地等主要然气地质储量9293亿立方米分布在江苏安徽广东福建浙江和江西等省区分公司拥有我国近海石油天然气矿权面积约103万平方千通过南海勘探的不断推进2015年在北部湾盆地涠西自营勘探中上海海洋米其中自营矿权面积约65万平方千米分布于东海南获得高产油流突破为中石化在南海建成海域石油勘探开发生产油气分公海南黄海与中海油在东海的合作矿权面积约38万平方基地打下坚实基础东海合作勘探在深层勘探领域取得重大的天司千米目前主要油气开发区块位于东海油气区然气突破相继发现多个油气田截至2021年底探矿权面积1396万平方公里采矿权面积957原油勘探开发区主要分布在江苏的泰州盐城淮安海平方公里总资源量354亿吨油气当量累计提交探明储量249华东油气安句容等市县煤层气勘探开发区主要分布在山西乡宁亿吨油气当量2021年华东油气田生产油气当量22161万吨分公司县吉县贵州织金等地区页岩气工区主要分布于重庆南同比增长1566其中原油4631万吨同比增长065煤川武隆以及彭水等地区层气395亿方同比增长314页岩气1358亿方同比增长2703东北油气分公司辖有油气勘查与采矿区块32个矿权面目前探明油田11个气田10个投入开发油田7个气田8个东北油气73477平方千米分布在黑龙江省吉林省辽宁省和内蒙油气资源总量273亿吨其中石油资源量1215亿吨天然气资分公司古自治区源量15151亿方现有油气勘查及开采区块32个总面积181万平方千米常规资现有油气勘查及开采区块32个负责中国主要负责中国石西南油气源857万亿方非常规资源208万亿方保有天然气三级储量化在四川盆地及周缘地区的油气勘探开发销售工作分分公司224万亿方SEC储量638亿方开发气田23个主要分布在川布在四川重庆湖南云南贵州广西等省市西和川东北地区保有天然气年产能76亿方勘查开采的区块合计33个矿权登记面积796万平方公里分先后在塔里木准噶尔伊犁柴达木敦煌等盆地进行油布于塔中塔北巴麦库车山前带探区资源量11055亿吨油气勘探工作目前聚焦塔里木盆地油气勘探截止2020年当量其中石油6701亿吨天然气546万亿方原油探明程度西北油气底中石化西北油田分公司在塔里木盆地拥有矿权26个面259天然气探明程度4投入开发的有塔河油田顺北油气分公司积82606366km2其中勘查区块17个面积77501174万田巴什托油田雅克拉凝析油气田大涝坝凝析油气田轮台km2开采区块9个面积5105192万km2凝析油气田等9个油气田累计生产原油133亿吨天然气355亿方2023年计划生产原油683万吨天然气39亿方以上在鄂尔多斯盆地拥有勘探开发区块18个总面积4098万油气资源总量4707亿吨其中石油资源量1615亿吨天然气平方千米建成了陕蒙交界的大牛地气田宁夏盐池县的宁资源量359万亿方截止2021年底累计生产原油438万吨累华北石油东油田甘肃省庆阳市平凉市的红河油田泾河油田陕计生产天然气505亿方2021年生产天然气508亿方原油195局西省延安市铜川市的洛河油田渭北油田等油气生产基万吨实现营业收入962亿元新增天然气探明储量453亿方地共跨越陕甘宁蒙豫晋六省区目前正在进石油探明储量511万吨行河南通许区块天然气勘探工作数据来源公司网站东吴证券研究所勘探开发板块经营效益与油价高度相关公司勘探开发板块收入主要源于少部分自产原油与大部分自产天然气的外销其经营收入与油价波动正相关板块毛利率随油价波动较大2022年上半年油价大幅上涨环境下板块收益同比32198至26302亿元毛利率同比840pct至23901362东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图17公司勘探及开发板块经营收入经营费用经营收益与油价关系亿元美元桶数据来源Wind东吴证券研究所图18公司勘探开发板块经营收入及同比增速亿图19公司勘探开发板块毛利率元经营收入同比增长右轴毛利率300060505025004040302000302010201500010-101000-200500-30-40-100-502010201120122013201420152016201720182019202020212021H12022H1-202010201120122013201420152016201720182019202020212022H1数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所公司上游资本支出变化与油价正相关同时也受到国家增储上产政策影响2021年公司资本支出1679亿元其中勘探及开发板块资本支出681亿元主要用于顺北等原油产能建设川西涪陵威荣等天然气产能建设天津LNG二期青岛LNG三期等储运设施以及胜利CCUS等项目建设2022年公司预计资本支出1980亿元其中勘探及开发板块资本支出815亿元主要用于顺北塔河等原油产能建设川西东胜中江等天然气产能建设龙口LNG等储运设施建设未来公司将秉承稳油增气的战略规划不断推进油气田产能建设大力开发天然气资源实现增储上产的发展目标1462东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图20公司上游板块资本支出情况亿元图21三桶油上游板块资本支出亿元美元桶数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所降本成效显著油气操作成本连年下降近年来公司始终强调持续推进降本减费以抵御低油价风险促进油气盈亏平衡点稳步下降2014-2020年公司油气操作成本由1843美元桶稳定下降至1489美元桶降本成效显著2022上半年受油价上涨影响油气操作成本小幅回升至1667美元桶图22公司油气操作成本及同比美元桶图23中石化油气操作成本与油价美元桶中石化中石化同比变化右轴价差Brent油价油气操作成本20201201815100161410801210560804064-52020-1002010201120122013201420152016201720182019202020212022H12010201120122013201420152016201720182019202020212022H1数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所公司加快天然气产供储销体系建设稳油增气取得新进展近年来公司坚持原油可持续天然气快增长的发展战略持续加强高质量勘探和效益开发在原油开发方面推进顺北准西缘等油田产能建设加大提高采收率技术攻关和应用夯实稳产基础2022年公司原油产量为28亿桶其中境内原油产量25亿桶整体来看公司原油业务核心集中在国内地区境内产量占比高达89在天然气开发方面公司加快推进川西东胜威荣等气田产能建设近十年来天然气产量持续正增长2010年公司天然气产量仅为4414亿立方英尺至2022年产量上1562东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究升至12488亿立方英尺复合增长率高达905产量再创新高综合来看公司2022年全年油气当量产量48907百万桶同比增长19稳油增气成果显著图24公司分地区原油产量及同比变化百万桶图25公司天然气产量及同比增速十亿立方英尺中国海外同比增长右轴天然气产量同比增长右轴400101400253501200520300100025015080020060010150-5400100-105200500-150020102011201220132014201520162017201820192020202120222010201120122013201420152016201720182019202020212022数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所公司稳定推进高质量勘探活动2014年油价暴跌后公司上游勘探投资大幅减少原油方面其一经济可采储量跟随油价调整油价下跌导致公司经济开采储量下降其二随着稳定持续的原油生产已探明可采储量不断消耗两方原因导致公司剩余原油可采储量在2014年后出现大幅下降到2021年为144亿桶天然气方面公司稳油增气的总体战略推动了天然气的增储上产近年来剩余天然气可采储量不断提升到2021年已超过8万亿立方英尺横向对比来看中石化剩余油气可采储量在三桶油公司中的占比最小但近五年稳中有升2021年以28亿桶油当量的储量水平占比1065主要是受中石油剩余油气可采储量下降的影响图26公司原油储量情况百万桶图27公司天然气储量情况十亿立方英尺数据来源公司公告东吴证券研究所数据来源公司公告东吴证券研究所1662东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图28公司剩余可采储量情况百万桶图29三桶油剩余油气可采储量对比百万桶油当量数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所储量接替率平稳提升可持续发展潜力较高由于先天油气资源禀赋局限中石化在储采比方面仍处劣势除2015-2016年油价低迷导致公司储量接替率降为负数其他时期均在100以上且保持小幅增长态势截至2021年公司储量接替率达到150已超过中石油直逼中海油公司油田稳产能力与可持续发展态势值得看好图30三桶油储采比情况年图31三桶油储量接替率情况数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所22保障国家能源安全增储上产进行时推动能源革命需要保持原油天然气产能稳定增长能源是国民经济的重要物质基础影响国家宏观经济的发展掌控着国家未来命运随着能源革命的愈演愈烈加快推进我国能源结构的战略性调整迫在眉睫夯实国内能源生产基础保障基础民生是能源革命的前提条件在双碳目标的大背景下石油与天然气作为除煤炭之外最重要的一次能源保持原油天然气产能稳定增长是国家能源结构调整的重要基础举措1762东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究我国原油需求量持续增长对外依存度逐渐攀升从2003年起中国成为世界第二大石油消费国和最大原油进口国2017年中国超越美国成为世界第一大原油净进口国实际上我国的油气资源较为丰富根据2019年资源报告显示我国已探明石油储量达到35亿吨居世界第13位在第三次石油资源评估中我国海上石油总储量可达250亿吨左右尽管我国石油资源较为丰富但囿于地理条件与开采难度我国原油开采投资成本较高因此开采量始终维持在中等水平近十年我国原油产量增长缓慢自2015年达到阶段性峰值215亿吨随后开始下降态势另一方面国内原油需求量在近十年一直稳定增长2021年达到718亿吨同比增长633在开采问题与高强度消费的双重夹击下中国石油资源对外依存度逐渐攀升居高不下2021年我国原油产量为199亿吨净进口量达到520亿吨进口依赖度高达72图32国内原油产量与需求量对比万吨图33我国原油对外依存度万吨数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所天然气需求将大幅增加我国产量仍有待提升天然气是一种洁净环保的优质能源随着我国能源结构转型步伐的加快市场对天然气资源勘探开发和生产供应能力提出了更高的要求尽管我国天然气勘探开发取得了显著成绩生产供应能力逐步提升近十年天然气产量的复合增长率达到723但仍然供不应求近十一年来我国天然气需求大幅增加2010年我国天然气需求量为1089亿立方米到2021年我国天然气消费量达到3787亿立方米增长超过两倍复合增长率高达12因此我国天然气的对外依存度也在逐渐增长2021年我国天然气产量为2092亿立方米净进口量为1695亿立方米进口依赖度为45随着环保政策趋严煤改气工程进程加快中国未来天然气需求将持续大幅增加其对外依存度或将超过501862东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究图34国内天然气产量与需求量对比十亿立方米图35我国天然气对外依存度十亿立方米年产量天然气中国年消费量天然气中国净进口量产量对外依存度右产量同比变化右需求同比变化右40050400303504535025403003003520250250302001520025201501501015100100105505050000201020112012201320142015201620172018201920202021201020112012201320142015201620172018201920202021数据来源Wind东吴证券研究所数据来源Wind东吴证券研究所政策层面促进支持和推动油气产量快速增长我国日益增长的能源需求与实际供给情况出现了矛盾制约着我国未来的可持续发展降低石油天然气的对外依存度迫在眉睫2021年3月十四五规划中明确要求油气勘探开发被列入国家科技攻关的核心技术强调夯实国内产量基础保持原油和天然气稳产增产做好煤制油气战略基地规划布局和管控2022年2月国家发展改革委国家能源局发布关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见再次强调完善油气清洁高效利用机制提升油气田清洁高效开采能力未来随着石油天然气资源勘探开发力度不断加大政策层面促进支持和推动石油天然气产量快速增长特别是清洁能源天然气将迎来高速增长的突破期表2近年油气相关政策整理发布时间标题发布机构主要内容建立健全石油天然气规划指标体系加强规划指标的量化管理统筹石油天然气规划管理办法规划并加快油气大数据平台建设为规划和监管工作提供全面准20190223国家能源局2019年修订确开放的数据支撑鼓励有条件的省区市积极推进省级油气大数据平台建设对主要能源的定性和排序煤第一以煤为主的资源禀赋输煤输电大通道清洁化利用煤层气油气第二勘探开发国际合作储20191011国家能源委员会会议国务院调设施可再生能源第三放宽天然气勘探开发管网接收站储调设施的市场准入国家发展改革委明确要求国家发布年度储调设施重点工程清单省级政府出台储调设加快推进天然气储备能力建设财政部自然资源施专项规划城燃储调设施须纳入省级规划鼓励和推行储调设施独20200410的实施意见部住建部能源立运营模式鼓励通过市场化价格机制保障投资回报依托上海和局重庆两个交易中心推进储气产品市场化交易关于加强天然气输配价格监管国家发展改革委要求各省将降价减负具体成效于2020年11月30日前报国家发展改20200701的通知市场监管总局革委价格司和市场监管总局价格监督检查和反不正当竞争局大力提升油气勘探开发力度推动油气增储上产提升供应的质量和20201221新时代的中国能源发展白皮书国务院新闻办公室安全保障构建绿色能源技术创新体系坚定不移推进能源领域市场1962东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司深度研究化改革稳步推进油气市场建设完善油气管网设施公平接入机制推动建立公平公开的管输服务市场促进形成上游资源多主体多渠道供应下2021年能源监管工作要点重20210118国家能源局游销售市场充分竞争的油气市场体系积极支持天然气干线管道附近点任务清单的城市燃气企业大用户等与上游供气企业签订直供直销合同降低企业用气成本关于加快建立健全绿色低碳循20210202国务院推动能源体系绿色低碳转型加快天然气基础设施建设和互联互通环发展经济体系的指导意见油气勘探开发被列入国家科技攻关的核心技术大型LNG船舶深海油气生产平台航空发动机及燃气轮机被列入关系制造业核心竞争中华人民共和国国民经济和社力的重大技术装备夯实国内产量基础保持原油和天然气稳产增20210312会发展第十四个五年规划和全国人大产做好煤制油气战略基地规划布局和管控扩大油气储备规模健2035年远景目标纲要全政府储备和企业社会责任储备有机结合互为补充的油气储备体系多元拓展油气进口来源稳步推进石油天然气价格改革按照管住中间放开两头的改革方向根据天然气管网等基础设施独立运营及勘探开发供气和销售主体多元化进程稳步推进天然气门站价格市场化改革完善终端销售关于十四五时期深化价格机20210518国家发展改革委价格与采购成本联动机制完善天然气管道运输价格形成机制适应制改革行动方案的通知全国一张网发展方向完善天然气管道运输价格形成机制制定出台新的天然气管道运输定价办法进一步健全价格监管体系合理制定管道运输价格完善油气清洁高效利用机制提升油气田清洁高效开采能力推动炼化行业转型升级加大减污降碳协同力度完善油气与地热能以及风关于完善能源绿色低碳转型体国家发展改革委20220210能太阳能等能源资源协同开发机制鼓励油气企业利用自有建设用制机制和政策措施的意见国家能源局地发展可再生能源和建设分布式能源设施在油气田区域内建设多能融合的区域供能系统数据来源国家能源局国家发改委等东吴证券研究所23油价或持续稳定在高位运行231供给侧全球上游资本开支增幅有限原油主产国供给弹性下降2015-2021年全球原油上游投资不足导致当下原油供应紧张2022年油价高位并未带动上游资本开支积极性2020年新冠疫情冲击国际油价全球上游资本支出较2019年收缩1490亿美元同比减少312021年全球经济复苏叠加OPEC联盟减产Brent油价均值达到7094美元桶相比2020年涨幅为64但全球上游计划资本开支较2020年增加250亿美元仅同比上涨77但是仍明显低于2019年水平2022年初国际油价一路上涨至90美元桶以上但全球油气公司年初制定的2022年上游计划开支仅比2021年实际资本开支增长330亿美元同比增速仅86并且仍明显低于2019年水平2062东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分