2022年营收符合预期；计费率升至71.8%
　　万国数据公布2022年业绩，2022年公司总收入同比增长19.3%至人民币93.3亿元，符合彭博一致预期（93.0亿元），得益于公司提高运营效率与海外扩张加速。2022年公司经调整EBITDA为人民币42.51亿元，同比增长14.8%，符合彭博一致预期（42.37亿元）。由于折旧与摊销增加，公司经调整EBITDA利润率为45.6%（2021：47.4%）。截至4Q22末，公司运营面积的计费率升至71.8%（3Q22：70.5%）。长期来看，鉴于公司稳健的扩张规划，我们认为公司未来有望延续收入和EBITDA增长，预计其23-25年调整后EBITDA为45.0/50.4/57.2亿元，给予其23年14.6倍EV/EBITDA（可比公司均值：14.6倍），对应目标价24.19港币，维持“买入”。
　　海外拓展战略持续推进；AIGC等新应用有望带动行业需求增长
　　截至4Q22末，公司数据中心运营总面积达到515,787平方木（同比增长5.72%）；在建面积为192,713平方米，同比增长19.3%，预签约率为71.5%（2021：61.3%）。4Q22公司BJ13一期数据中心交付，BJ14二期/三期、LF15一期数据中心开始建设，预签约率已达100%，预计建成后将夯实公司在京津冀地区市场的核心竞争力。长期来看，我们认为AIGC等新应用有望带动算力基础设施的需求增长，IDC行业供需格局有望明显改善。
　　预计2023年营收稳健增长；资本开支逐步收窄
　　业绩指引方面，公司预计2023年总收入为人民币99.4亿-103.2亿元（同比增长+6.6%-10.7%），调整后EBITDA为人民币44.3亿-46.0亿元（同比增长+4.2%-8.2%）。资本支出指引方面，公司预计2023年全年资本开支将在75亿元左右（2022：112.7亿元），2023年公司将严格控制中国内地资本开支，与客户入驻速度保持同步，并加快现有积压订单的交付速度。此外，2023年公司将加快海外扩张步伐，加快拿下巴淡岛-柔佛州剩余订单，并积极开拓雅加达、吉隆坡及其它海外市场。
　　看好公司长期发展；维持“买入”评级
　　考虑到宏观环境的不确定性，我们预计公司2023/2024/2025年收入分别为人民币101.1/113.3/128.5亿元（前值：108.9/125.5/-亿元），调整后EBITDA预测分别为人民币45.0/50.4/57.2元（前值：49.2/57.6/-亿元）。我们看好公司的长期发展，参考2023年彭博一致预期可比公司EV/EBITDA均值14.6倍，给予其14.6倍2023年EV/EBITDA，对应目标价24.19港币（前值：21.76港币）。维持“买入”评级。
　　风险提示：1）云计算行业增速弱于我们预期；2）融资利率上升；3）市场竞争加剧。
　　

研究报告全文：证券研究报告万国数据-SW9698HK业绩符合预期行业供需拐点将至华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月19日中国香港通信服务目标价港币2419研究员余熠2022年营收符合预期计费率升至718SACNoS0570520090002yuyihtsccomSFCNoBNC5358675582492388万国数据公布2022年业绩2022年公司总收入同比增长193至人民币933亿元符合彭博一致预期930亿元得益于公司提高运营效率与海研究员黄乐平PhD外扩张加速2022年公司经调整EBITDA为人民币4251亿元同比增长SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccom148符合彭博一致预期4237亿元由于折旧与摊销增加公司经调SFCNoAUZ06685236586000整EBITDA利润率为4562021474截至4Q22末公司运营面基本数据积的计费率升至7183Q22705长期来看鉴于公司稳健的扩张规划我们认为公司未来有望延续收入和EBITDA增长预计其23-25年目标价港币2419调整后EBITDA为450504572亿元给予其23年146倍EVEBITDA收盘价港币截至3月17日1626可比公司均值146倍对应目标价2419港币维持买入市值港币百万247876个月平均日成交额港币百万872852周价格范围港币868-4265海外拓展战略持续推进AIGC等新应用有望带动行业需求增长BVPS人民币1510截至4Q22末公司数据中心运营总面积达到515787平方木同比增长572在建面积为192713平方米同比增长193预签约率为715股价走势图20216134Q22公司BJ13一期数据中心交付BJ14二期三期LF15一期数据中心开始建设预签约率已达100预计建成后将夯实公万国数据-SW港币相对恒生指数司在京津冀地区市场的核心竞争力长期来看我们认为AIGC等新应用有4330望带动算力基础设施的需求增长IDC行业供需格局有望明显改善3419269预计2023年营收稳健增长资本开支逐步收窄172业绩指引方面公司预计2023年总收入为人民币994亿-1032亿元同813比增长66-107调整后EBITDA为人民币443亿-460亿元同比Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23增长42-82资本支出指引方面公司预计2023年全年资本开支将在75亿元左右20221127亿元2023年公司将严格控制中国内地资资料来源SP本开支与客户入驻速度保持同步并加快现有积压订单的交付速度此外2023年公司将加快海外扩张步伐加快拿下巴淡岛-柔佛州剩余订单并积极开拓雅加达吉隆坡及其它海外市场看好公司长期发展维持买入评级考虑到宏观环境的不确定性我们预计公司202320242025年收入分别为人民币101111331285亿元前值10891255-亿元调整后EBITDA预测分别为人民币450504572元前值492576-亿元我们看好公司的长期发展参考2023年彭博一致预期可比公司EVEBITDA均值146倍给予其146倍2023年EVEBITDA对应目标价2419港币前值2176港币维持买入评级风险提示1云计算行业增速弱于我们预期2融资利率上升3市场竞争加剧经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万78199326101091133112846-3624192784012091337归属母公司净利润人民币百万11871262146814201334-78156311628327604EPS人民币最新摊薄090083096093087ROE452506632656658PE倍15901728148615371635PB倍073091098104111EVEBITDA倍15601423168615521419资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1万国数据-SW9698HK图表1万国数据收入与盈利百万元2020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4营业收入163161706018640206172187422436231042367624040同比增长38437538935234131524014999营业成本120161309114240160601700117572184181874819160同比增长359471451439415342293167127占营业收入的百分比736767764779772783797792797销售财务和管理费用265126682844296633533413326133913290同比增长65181152524326527914714319占营业收入的百分比162156153144153152141143137研发费用100928690124989467100同比增长523571601812426290258196占总收入的百分比060505040604040304总运营费用147671585117170191162047821082217732220622550营业利润154912081470150115201354133114701490同比增长2153781065819121942119OPM957179737060586262调整后EBITDA75808179895996221027410512106221066610715同比增长43443041434235528518610943调整后EBITDA利润率465479481467470469460450446净利润亏损271527872984300931293733375333971779资料来源公司公告华泰研究图表2可比公司估值表截至2023年3月17日市值EBITDA百万元EVEBITDA倍公司简称公司代码百万元2022E2023E2024E2022E2023E2024E数据港603881CH11446796051126613090152130111光环新网300383CH193061153481784020411132114100宝信软件600845CH921397270673415344643322255195秦淮数据CDUS158589225933047238139926955世纪互联VNETUS33117178722005723493565043易坤尼克斯EQIXUS4424347229858253213279944236215194数字房地产信托DLRUS2024572168113183590197648206188175平均1124222700650786559881953171146125注数据截至2023年3月17日收盘所有预测来自彭博一致预期资料来源Bloomberg华泰研究图表3万国数据目标价计算过程调整后的EVEBITDA净现金EV公司代码公司简称总股本百万EBITDA2023E倍百万元百万元目标价9698HKGDS1524450106146332773242762419HKD注数据截至23年3月17日港币对人民币汇率为088资料来源华泰研究预测图表4万国数据2023E调整后的EBITDA计算过程百万元公司代码公司简称净利润利息支出净额所得税费用折旧及摊销股权激励费用其他调整调整后EBITDA9698HKGDS-14676220351232866527518333603821450106注数据截至23年3月17日港币对人民币汇率为088资料来源华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2万国数据-SW9698HK图表5万国数据-SWPE-Bands图表6万国数据-SWPB-Bands港币港币万国数据-SW05x万国数据-SWx31x57x12025083x110x90188601253063002112023212721211212322272221122232321120232127212112123222722211222323资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3万国数据-SW9698HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入78199326101091133112846EBITDA32724045392645435069销售成本603973908211920810461融资成本16041845203520451989毛利润17791936189821232385营运资本变动123767409372614692639销售及分销成本1486115043161751721117560税费2424627624275182662025017管理费用10221185114213031477其他46703430745722432063其他收入支出39343581404445325552经营活动现金流12012858195555487383财务成本净额16041845203520451989CAPEX1494211270750475516550应占联营公司利润及亏损000000000000000其他投资活动125143911881717118236税前利润9487598989119611571088投资活动现金流1369211275893277236732税费开支2424627624275182662025017债务增加量101052647838031581375少数股东损益400400400400400权益增加量000001000000000净利润11871262146814201334派发股息49221240024099000000折旧和摊销26173189308736564167其他融资活动现金流19371845203520451989EBITDA32724045392645435069融资活动现金流81195273610411143364EPS人民币基本090083096093087现金变动446731448727110612713年初现金162599968860877356675汇率波动影响000000000000000资产负债表年末现金99688608773566753962会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货000000000000000应收账款和票据193525711810550801091现金及现金等价物99688608773566753962其他流动资产25602951136415661645总流动资产14464119511090987926698业绩指标固定资产4062446917524105620858497会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产12832165115711391114增长率其他长期资产1526213781144291482115232营业收入3624192784012091337总长期资产5716962863679967216874843毛利润147787919511841235总资产7163274814789048096081541营业利润15373120348801232应付账款65811482444846587837净利润78156311628327604短期借款66474078466348074376EPS52578021628327604其他负债2367315011154611592516403盈利能力比率总流动负债13465106039266962512377毛利润率22762076187818741857长期债务2721832434402294324442300EBITDA41854337388340103946其他长期债务50537592693870437153净利润率15181353145212531038总长期负债3227140026471675028749453ROE452506632656658股本051052052052052ROA184172191178164储备其他项目2583624068223592093919606偿债能力倍股东权益2583724068223592094019606净负债比率924911594166181976021786少数股东权益591711659112601086010461流动比率107113118091054总权益2589624185224722104819711速动比率107113118091054营运能力天总资产周转率次012013013014016估值指标应收账款周转天数82418698780037502300会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数3467619642130001780021500PE15901728148615371635存货周转天数-----PB073091098104111现金转换周期-----EVEBITDA15601423168615521419每股指标人民币股息率066111000000000EPS090083096093087自由现金流收益率47082895156612626每股净资产19591579146713741286资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4万国数据-SW9698HK免责声明分析师声明本人余熠黄乐平兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5万国数据-SW9698HK香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师余熠黄乐平本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6万国数据-SW9698HK法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7