业绩亮眼，利润率水平增长强劲，上调目标价至35.3美元
　　中通快递发布2022年业绩：1）营业收入353.8亿元，同比增长16.3%；2）归母净利/调整后归母净利分别68.1亿/69.6亿元，同比增长43.2%/39.1%。其中，4Q22调整后归母净利同比增长22.4%至21.5亿元。22年尽管受疫情影响，但公司业绩亮眼，实现单票收入和市场份额双增长。我们看好公司通过提升市场份额和运营管理优化，进一步强化其规模效应和成本优势，从而提升盈利水平。我们上调23/24年净利预测8%/13%至82.0亿/98.1亿元（调整后净利83.6亿/99.8亿元），新增25年净利预测113.8亿元（调整后净利115.7亿元）。我们基于24.0x 2023EPE，上调目标价18%至35.3美元（公司历史三年PE均值减1个标准差，估值折价主因考虑公司23年盈利增速较历史放缓），维持“买入”。
　　龙头地位稳固，22年市场份额22.1%；23年市场份额有望进一步提升
　　2022年公司快递量同比增长9.4%至243.9亿件，大幅高于行业件量增速2.1%；公司市场份额同比上升1.5pct至22.1%，龙头地位进一步稳固。其中，4Q22件量同比增长3.9%至65.9亿件，件量增速放缓主因疫情影响（4Q22行业件量增速同比下降3.0%）。根据公司年报，2023年公司预计件量同比增长18-22%至287.8亿-297.5亿件；目标市场份额较22年不低于1.5pct增长。
　　单票盈利同比增长，单票成本控制有力
　　2022年公司单票收入同比增长8.1%至1.40元；单票成本同比增长2.4%至1.03元；单票经营利润/单票调整后净利同比增长28.5%/25.7%至0.32/0.28元；毛利率/经营利润率/净利润率同比增长3.9pct/3.8pct/3.2pct至25.6%/21.9%/19.7%。其中，占公司成本比重最高的单票干线运输成本同比下降0.7%至0.51元（22年干线运输成本占比公司总成本47%）。运输成本下降主因公司15-17米大装载量的卡车数量占比提升，叠加装载率提升和运输效率提高有效降低单票成本。
　　注重经营效益提升、规模效应和降本增效，盈利能力有望持续提高
　　2022年公司利润率水平提高除单票收入提升外，成本端公司注重效率提高，优化自有车队结构并增加自动化分拣设备，伴随市场份额和件量规模的扩大，快递业务的规模经济效益凸显。另一方面，公司积极布局物流园建设运营，力求实现快递、快运业务的协同发展，有利于公司整体盈利能力的持续提高。我们的2023年净利预测基于公司件量同比增长18%/单票收入同比持平/单票成本同比下降1.0%。
　　风险提示：件量增速低于预期；成本高于预期；行业价格竞争恶化。
　　

研究报告全文：证券研究报告中通快递ZTOUS盈利强劲龙头地位稳固华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月16日美国仓储物流目标价美元3530研究员林珊业绩亮眼利润率水平增长强劲上调目标价至353美元SACNoS0570520080001linshanhtsccomSFCNoBIR018862128972209中通快递发布2022年业绩1营业收入3538亿元同比增长1632归母净利调整后归母净利分别681亿696亿元同比增长432391研究员沈晓峰其中4Q22调整后归母净利同比增长224至215亿元22年尽管受疫SACNoS0570516110001shenxiaofenghtsccom情影响但公司业绩亮眼实现单票收入和市场份额双增长我们看好公司SFCNoBCG366862128972088通过提升市场份额和运营管理优化进一步强化其规模效应和成本优势从基本数据而提升盈利水平我们上调2324年净利预测813至820亿981亿元调整后净利836亿998亿元新增25年净利预测1138亿元调整后目标价美元3530净利1157亿元我们基于240x2023EPE上调目标价18至353美收盘价美元截至3月15日2594元公司历史三年PE均值减1个标准差估值折价主因考虑公司23年盈市值美元百万20960利增速较历史放缓维持买入6个月平均日成交额美元百万692152周价格范围美元1627-2979BVPS美元947龙头地位稳固22年市场份额22123年市场份额有望进一步提升2022年公司快递量同比增长94至2439亿件大幅高于行业件量增速股价走势图21公司市场份额同比上升15pct至221龙头地位进一步稳固其中通快递中4Q22件量同比增长39至659亿件件量增速放缓主因疫情影响美元相对标普5004Q22行业件量增速同比下降30根据公司年报2023年公司预计3010件量同比增长18-22至2878亿-2975亿件目标市场份额较22年不低272于15pct增长2372015单票盈利同比增长单票成本控制有力16232022年公司单票收入同比增长81至140元单票成本同比增长24至Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23103元单票经营利润单票调整后净利同比增长285257至032028元毛利率经营利润率净利润率同比增长39pct38pct32pct至资料来源SP256219197其中占公司成本比重最高的单票干线运输成本同比下降07至051元22年干线运输成本占比公司总成本47运输成本下降主因公司15-17米大装载量的卡车数量占比提升叠加装载率提升和运输效率提高有效降低单票成本注重经营效益提升规模效应和降本增效盈利能力有望持续提高2022年公司利润率水平提高除单票收入提升外成本端公司注重效率提高优化自有车队结构并增加自动化分拣设备伴随市场份额和件量规模的扩大快递业务的规模经济效益凸显另一方面公司积极布局物流园建设运营力求实现快递快运业务的协同发展有利于公司整体盈利能力的持续提高我们的2023年净利预测基于公司件量同比增长18单票收入同比持平单票成本同比下降10风险提示件量增速低于预期成本高于预期行业价格竞争恶化经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万3040635377411274652251631-20591635162513121098归属母公司净利润人民币百万475568098195981311382-10274320203619741599EPS人民币最新摊薄580841101212121406ROE9711317142715361593PE倍30722118176014701267PB倍299265239214191EVEBITDA倍181513761133946771资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1中通快递ZTOUS图表1中通快递单票收入图表2中通快递件量及同比增速票元百万件件量同比增速右轴1507000100146145885906500145801397014060001366013413413555005040130500025630124233172125168117201214500751012039400001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3中通快递PE-Bands图表4中通快递PB-Bands美元中通快递15x25x美元中通快递18x27x30x40x45x36x46x55x606045453030151500173201792017321179211732217922173201792017321179211732217922资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2中通快递ZTOUS盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入3040635377411274652251631EBITDA805511153132151554817876销售成本2381626338302303350936473融资成本2370031300414005600076900毛利润65899039108981301315157营运资本变动4600426008900129004300销售及分销成本18762077245127703075税费10051633196923672766管理费用000000000000000其他453001846699004880016600其他收入支出790007750090000977001033经营活动现金流722011479114421323814550财务成本净额2370031300414005600076900CAPEX93687234707371107102应占联营公司利润及亏损000000000000000其他投资活动6110088081624140002399税前利润5739828699971201714042投资活动现金流875716042544972504703税费开支10051633196923672766债务增加量3513188962900210003000少数股东损益540015000177001680011200权益增加量000000000000000净利润475568098195981311382派发股息12971304206324592944折旧和摊销22222671301133273625其他融资活动现金流51206473454055205054310EBITDA805511153132151554817876融资活动现金流29047058314627693517EPS人民币基本580841101212121406现金变动44412495284732196330年初现金143469749125881543618654汇率波动影响1500033800000000100资产负债表年末现金974912588154361865424985会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E存货83004100710079008600应收账款和票据9330081900101911521279现金及现金等价物974912588154361865424985其他流动资产7901110279985103336887总流动资产1866624475265103021833237业绩指标固定资产3026534256383254211445596会计年度倍202120222023E2024E2025E无形资产36002900230017001100增长率其他长期资产1380519764186621883217673营业收入20591635162513121098总长期资产4410654049570106096363280毛利润12883718205719411648总资产6277278524835219118196518营业利润15764058208220041689应付账款21332403254428142991净利润10274320203619741599短期借款34595394474949645108EPS7064506203619741599其他负债74048608819983375558盈利能力比率总流动负债1299616405154921611513657毛利润率21672555265027972936长期债务5560051000526005210034700EBITDA26493153321333423462其他长期债务292007136711771237012净利润率15641925199321092204总长期负债848007646764376447359ROE9711317142715361593股本8199680944809448094480944ROA780964101111231213储备其他项目4781853219589566582573791偿债能力倍股东权益4892854472603866742375501净负债比率11721227168319532587少数股东权益2900044400621007890090100流动比率144149171188243总权益4921854916610076821276402速动比率143149171187243营运能力天总资产周转率次050050051053055估值指标应收账款周转天数994891804840848会计年度倍202120222023E2024E2025E应付账款周转天数30953100294628782865PE30722118176014701267存货周转天数103085067081081PB299265239214191现金转换周期19982124207419581936EVEBITDA181513761133946771每股指标人民币股息率089143170204237EPS580841101212121406自由现金流收益率050376508699865每股净资产59676730746083309328资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3中通快递ZTOUS免责声明分析师声明本人林珊沈晓峰兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户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