公司是国内冷却塔龙头，市占率将进一步提升、盈利能力将提高
　　公司是具有全球竞争力的国内冷却塔龙头，主营工业及民用冷却塔，掌握多项环保节能型冷却塔的核心制造技术，具备核心供应资质，客户涵盖全球多家头部企业。受益于竞争格局改善，下游火电、核电以及半导体、储能、数据中心等新兴应用领域对冷却塔需求高增，公司市占率将进一步提升、盈利能力持续改善。我们预测公司2022-2024年实现营业收入12.65/21.26/30.83亿元，归母净利润0.61/1.53/2.45亿元，EPS为0.54/1.36/2.18元，当前股价对应PE为30.8/12.3/7.7倍，2023-2024年估值低于可比公司估值。公司冷却塔业务受益于火电、核电等领域需求增长，具备较高成长性。首次覆盖，给予“买入评级”。
　　冷却塔：温控重要设备，竞争格局优化、火电、核电等多下游需求高增
　　冷却塔用于冷却循环水。向高价值量的节能环保型冷水塔升级是行业的产品迭代趋势，带来冷却塔存量改造需求。行业增量主要来自于（1）火电核准加速，冷却塔市场需求翻倍。（2）国内加大发展沿海核电、内陆核电，确定使用高附加值的高位收水冷却塔，核电冷却塔进入0→1增长阶段。（3）数据中心、半导体、储能等新兴市场对冷却塔需求提升。伴随着海外冷却塔巨头逐步退出中国市场、国内龙头企业将更加受益于下游需求增长，利润体量将进一步提升。
　　掌握环保节能冷却塔核心技术铸竞争壁垒，开拓全球市场市占率进一步提升
　　冷却塔行业具备技术、资质以及品牌壁垒，公司竞争优势明显。技术上，公司是国内为数不多掌握高位收水、消雾等新技术的厂商，满足下游客户对冷却塔节能环保的需求。供应资质上，公司是稀缺的中核集团合格供应商，受益于核电冷却塔需求增长。公司于2013年收购马来西亚Truwater冷却塔公司，率先进军东南亚市场，随后在全球各地建立子公司加大海外布局。目前公司与西门子、沙特基础化工、台积电以及国内的中石油、华电集团、宝钢集团等巨头长期合作，已在全球范围内建立知名度。受益竞争格局优化，国内冷却塔下游多点开花、一带一路沿线等地区冷却塔需求高增，公司的全球市占率将进一步提升。
　　风险提示：火电、核电核准机组体量、进度低于预期，汇率波动。
　　

研究报告全文：机械设备通用设备公司研海鸥股份603269SH冷却塔拐点至龙头迎高增2023年03月13日究公司首次覆盖报告投资评级买入首次孟鹏飞分析师熊亚威分析师日期2023313mengpengfeikyseccnxiongyaweikyseccn当前股价元1675证书编号S0790522060001证书编号S0790522080004一年最高最低元1933998公司是国内冷却塔龙头市占率将进一步提升盈利能力将提高总市值亿元1885流通市值亿元1885公司是具有全球竞争力的国内冷却塔龙头主营工业及民用冷却塔掌握多项总股本亿股113环保节能型冷却塔的核心制造技术具备核心供应资质客户涵盖全球多家头流通股本亿股113公部企业受益于竞争格局改善下游火电核电以及半导体储能数据中心近3个月换手率18602司首等新兴应用领域对冷却塔需求高增公司市占率将进一步提升盈利能力持续股价走势图次改善我们预测公司2022-2024年实现营业收入126521263083亿元归母净覆海鸥股份沪深300利润061153245亿元EPS为054136218元当前股价对应PE为盖60报4030812377倍2023-2024年估值低于可比公司估值公司冷却塔业务受益于告20火电核电等领域需求增长具备较高成长性首次覆盖给予买入评级0冷却塔温控重要设备竞争格局优化火电核电等多下游需求高增-20冷却塔用于冷却循环水向高价值量的节能环保型冷水塔升级是行业的产品迭-402022-032022-072022-11代趋势带来冷却塔存量改造需求行业增量主要来自于1火电核准加速数据来源聚源冷却塔市场需求翻倍2国内加大发展沿海核电内陆核电确定使用高附加值的高位收水冷却塔核电冷却塔进入01增长阶段3数据中心半导体储能等新兴市场对冷却塔需求提升伴随着海外冷却塔巨头逐步退出中国市场国内龙头企业将更加受益于下游需求增长利润体量将进一步提升开掌握环保节能冷却塔核心技术铸竞争壁垒开拓全球市场市占率进一步提升源证冷却塔行业具备技术资质以及品牌壁垒公司竞争优势明显技术上公司是国内为数不多掌握高位收水消雾等新技术的厂商满足下游客户对冷却塔券证节能环保的需求供应资质上公司是稀缺的中核集团合格供应商受益于核券电冷却塔需求增长公司于年收购马来西亚冷却塔公司率先进研2013Truwater究军东南亚市场随后在全球各地建立子公司加大海外布局目前公司与西门报子沙特基础化工台积电以及国内的中石油华电集团宝钢集团等巨头长告期合作已在全球范围内建立知名度受益竞争格局优化国内冷却塔下游多点开花一带一路沿线等地区冷却塔需求高增公司的全球市占率将进一步提升风险提示火电核电核准机组体量进度低于预期汇率波动财务摘要和估值指标指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元8341130126521263083YOY365354120680450归母净利润百万元465361153245YOY-421391551512598毛利率315283277288292净利率5647487280ROE586469152199EPS摊薄元041047054136218PE倍40635630812377PB倍2221201815数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明121公司首次覆盖报告目录1公司是具备全球竞争力的国内冷却塔龙头迎来新增长411国内冷却塔单项冠军产品高端化拓展下游不断延伸412营收增速将换挡盈利能力将提升513现金流表现较弱主要由于行业回款周期长公司订单高增投入加大714实控人合计持股2564设立多家子公司全球化布局82冷却塔竞争格局优化节能环保需求推动价值量提升821冷却塔温控系统重要设备用于冷却循环水822竞争格局海外龙头优势衰减国内厂商迎来机会1023掌握节能环保新技术具备核心资质和客户资源铸就竞争壁垒103火电核准加速冷却塔需求高增核电冷却塔01增长1131火电新建项目及存量改造带来冷却塔市场翻倍需求11311火电年均装机量相比十三五期间翻倍冷却塔需求高增12312火电传统冷却塔向节能环保型迭代加速1232核电冷却塔进入01增长阶段公司具备供应资质优势明显134数据中心储能半导体行业用冷却塔前景广阔145公司开拓欧洲一带一路冷却塔市场提升全球市占率156盈利预测与投资建议1661盈利预测1662投资建议177风险提示17附财务预测摘要18图表目录图1成立至今在冷却塔行业深耕产品升级开拓全球市场全球竞争力不断提升4图2公司常规冷却塔营收占比呈下降趋势5图3公司为石化等行业客户提供冷却塔5图4下游分散平滑周期波动公司营收常年增长6图5公司在手订单持续增长6图62021年海外收入占比达504海外地区冷却塔毛利率高于国内7图7随竞争格局改善下游多领域需求高增公司盈利能力有望提升7图8现金流表现较弱主要因冷却塔行业回款周期较长公司订单高增投入加大7图92021年存货账面价值中在产品占比最高为9048图10受行业属性影响公司的营运能力较弱8图11实控人合计持股2564设立多家子公司全球化布局8图12冷却塔按通风方式分为自然通风冷却塔和机力通风冷却塔9图13机力通风塔风机引风进行对流换热10图14自然通风冷却塔换热冷源为外界空气10图15高位塔比常规塔节省扬程可理解为节省能耗11图16高位收水塔和常规塔结构区别主要是有高位收水装置11图17公司与全球多家知名企业合作11图182019年公司前五大客户为下游行业头部企业11图19冷却塔是火电发电系统的重要组成部分其工作性能直接影响到整个电力系统的稳定性12图20火电基建投资额增速大幅提升12图21火电新增装机增速有望迎拐点12图22杭州华电半山发电厂的自然通风冷却塔拆除13图23预计2030年中国核电机组装机容量将大幅增长14图24广东廉江核电项目一期于2022年12月正式开工共建设两座冷却塔14图25冷却塔是液冷方案中使用的室外机14图26液冷技术方案能有效降低PUE15图27预计2022年-2025年国内液冷温控市场CAGR达到12015图28锂电池容易在极短时间内升温到危险水平温控系统极为重要15图29一带一路沿线国家PMI指数均处于荣枯线以上经济富有活力成品油需求增长16请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明221公司首次覆盖报告图302018年公司为西门子提供12台消雾降噪环保型冷却塔该项目全部采用国际标准16表1主营收入预测百万元16表22023-2024年估值低于可比公司估值17请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明321公司首次覆盖报告1公司是具备全球竞争力的国内冷却塔龙头迎来新增长11国内冷却塔单项冠军产品高端化拓展下游不断延伸海鸥股份成立于1997年深耕冷却塔的研发设计制造及安装并依托产品和技术优势提供冷却塔相关的技术服务公司主要产品为工业及民用机力通风冷却塔为定制非标化设备销量国内第一在国际市场上公司与海外巨头哈蒙SPX马利英能科直接竞争公司是冷却塔行业标准的制定者公司作为主要参编单位之一参与起草了中国冷却塔行业标准GBT71901-2018GBT71902-2018GBT50102-2014GBT18870-2011CCTITL001-2014和ZTXB100001-2016等公司也参与起草了美国CTI冷却塔行业标准BUL-145BUL109的新版修订图1成立至今在冷却塔行业深耕产品升级开拓全球市场全球竞争力不断提升资料来源公司官网海鸥股份招股说明书海鸥股份2021年报从产品种类看公司生产常规冷却塔和环保节能型冷却塔环保节能型冷却塔包括闭式冷却塔和开式环保节能型冷却塔开式环保节能型冷却塔包括节水型消雾型降噪型及综合型环保型冷却塔的价值量更高利润率更高近年来公司加大对环保型冷却塔市场的开拓未来环保型冷却塔营收占比将提升公司冷却塔的主要下游为石油化工冶金电力等工业领域客户包括中石化中石油中海油国电集团华电集团华能集团宝钢等同时积极拓展火电核电储能数据中心半导体等领域需求创造新增长点公司曾与中国核电工程有限公司签订供货合同为田湾核电站56号机组提供机械冷却塔新材料是中核集团认证的合格供应商请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明421公司首次覆盖报告图2公司常规冷却塔营收占比呈下降趋势1008060402002017年2018年2019年2020年2021年常规冷却塔闭式塔开式降噪塔开式消雾塔开式综合环保塔数据来源Wind开源证券研究所图3公司为石化等行业客户提供冷却塔资料来源公司官网12营收增速将换挡盈利能力将提升冷却塔下游应用分散受到单一行业景气波动影响较小公司收入常年保持增长请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明521公司首次覆盖报告图4下游分散平滑周期波动公司营收常年增长1200005000100000400030008000020006000010004000000020000-1000000-2000201720182019202020212022Q3营业总收入百万元归母净利润百万元营业收入同比右轴归母净利润同比右轴数据来源Wind开源证券研究所下游需求增长公司在手订单充裕营收将增速换挡除传统行业外火电核电等应用领域对冷却塔需求增长以及冷却塔节能改造需求使得公司在手订单高增根据公司公告公司共有4块产地分别位于常州武进常州金坛扬州仪征马来西亚吉隆坡共同支撑公司不断加大订单接收规模图5公司在手订单持续增长3000002500002000001500001000005000000020222021H120212022H120221-9月合同负债百万元在手订单百万元数据来源Wind公司公告开源证券研究所注2022年1-9月在手订单为预测值公司盈利能力将提升目前公司营收占比最高的仍为常规冷却塔常规冷却塔行业竞争激烈整体毛利率下行未来公司将凭借技术优势扩大高价值量的环保型冷却塔营收占比海外地区冷却塔毛利率高于国内公司积极开拓一带一路沿线欧洲等地区机会加大海外市场布局请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明621公司首次覆盖报告图62021年海外收入占比达504海外地区冷却塔图7随竞争格局改善下游多领域需求高增公司盈毛利率高于国内利能力有望提升1203400351003200308025603000402028002015026001020182019202020215国内收入占比0国外收入占比20182019202020212022Q3国外毛利率右轴销售毛利率销售净利率中国大陆毛利率右轴数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所13现金流表现较弱主要由于行业回款周期长公司订单高增投入加大冷却塔为非标设备发货调试验收受客户总体工程进度制约所以从投产至验收周期较长存货周转率较低同时由于公司客户主要集中在石油化工煤化工火电核电冶金太阳能等领域在产业链中处于相对强势地位客户付款需多部门多环节审批内部程序严格从而导致公司应收账款回款周期较长2018年以来公司经营性现金流水平多次为负一是受到疫情影响项目周期延长二是由于订单增加公司投入加大购买商品接受劳务支付的现金流流出增加图8现金流表现较弱主要因冷却塔行业回款周期较长公司订单高增投入加大70060050040030020010000020152016201720182019202020212022Q1-Q3-100经营活动产生的现金流量净额亿元购买商品接受劳务支付的现金亿元数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明721公司首次覆盖报告图92021年存货账面价值中在产品占比最高为图10受行业属性影响公司的营运能力较弱904库存商品原材料30025937252015100500在产品9038存货周转率营收账款周转率数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所14实控人合计持股2564设立多家子公司全球化布局截至2022年三季报金敖大吴祝平为公司实际控制人合计持股2564金敖大为公司董事长持股比例1248吴祝平为公司副董事长持股比例1316于1990年至1994年任常州市玻璃钢冷却塔研究所所长截至公司配股说明书签署日海鸥股份拥有四家全资子公司并通过全资子公司控股六家公司一家分公司以及参股一家公司母公司主要生产销售工业冷却塔境外项目中民用冷却塔项目基本由马来西亚子公司Truwater承接除Truwater外的其他海鸥亚太控股子公司主营工业冷却塔图11实控人合计持股2564设立多家子公司全球化布局资料来源Wind海鸥股份配股说明书2冷却塔竞争格局优化节能环保需求推动价值量提升21冷却塔温控系统重要设备用于冷却循环水冷却塔是应用最广类型最多的冷却系统2020年我国冷却塔市场空间约为请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明821公司首次覆盖报告140亿元我们认为在火电项目加速招标及设备迭代核电领域冷却塔应用趋势下冷却塔行业有望迎来新一轮增长工业冷却塔是工业温控中的重要一环用于工业冷却水的冷却民用冷却塔一般为水冷式中央空调的循环水冷却装置数据中心主要使用民用冷却塔开式冷却塔按照通风方式区分又分为自然通风冷却塔和机力通风冷却塔两大类自然通风型的换热冷源为外界空气通过混凝土搭建的烟囱形的塔来形成烟囱效应空气在换热单元和热水进行交换机力通风塔相对较低高度在8m以上没有烟囱需要靠电机驱动风机风机引风进行对流换热电力行业80的冷却形式为自然通风化工行业和数据中心则以采用机力通风为主图12冷却塔按通风方式分为自然通风冷却塔和机力通风冷却塔资料来源冷却塔介绍及选型刘德涛2010年开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明921公司首次覆盖报告图13机力通风塔风机引风进行对流换热图14自然通风冷却塔换热冷源为外界空气资料来源海鸥股份招股书资料来源菱科冷却塔湖北武汉办事处官方网站22竞争格局海外龙头优势衰减国内厂商迎来机会冷却塔行业集中度低海鸥股份为国内冷却塔行业龙头在国内市场的主要竞争对手为马利冷却美国SPX集团全资子公司比利时哈蒙公司以及国内的中化工程沧州冷却技术有限公司冷却塔下游分散不同行业的龙头公司不同海鸥股份在电力系统化工数据中心领域均具备较强竞争力公司在国内的主要竞争对手优势衰减竞争格局进一步改善有利于公司市占率进一步提升2022年2月9日比利时哈蒙集团总部发布司法重组公告根据湖南华电平江发电公司查询的信息哈蒙公司此前已被多家公司起诉欠付供应商货款经营较困难23掌握节能环保新技术具备核心资质和客户资源铸就竞争壁垒冷却塔行业具备技术品牌以及资质壁垒海鸥股份竞争优势明显近年来冷却塔下游行业对设备环保节能的需求大幅提升要求冷却塔厂商可以提供低能耗的换热模块以及掌握高位收水消雾等节能环保新技术环保节能型冷却塔的价值量更高高位收水技术是自然通风形式下的新技术原理是将换热之后的水从高空中收集起来送到循环泵中空气流动通过烟囱效应达成无需额外动力能源功耗相对减少在运行成本上体现优势高位收水技术主要运用于大型机组根据不同的介质塔的设计和选材有一定差异海水高位收水冷却塔的造价最昂贵其次为淡水高位收水消雾模块技术是机力通风塔的节能新技术除了原先的换热介质还有专门的散热器进行散雾处理此种冷却塔逐渐在临近城市高速的项目中采用高位收水技术最早由哈蒙引进国内海鸥股份于2012年成功研发高位收水冷却塔和消雾冷却塔哈蒙退出市场后高位收水冷却塔市场被海鸥金坛和丰泰分割请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1021公司首次覆盖报告图15高位塔比常规塔节省扬程可理解为节省能耗图16高位收水塔和常规塔结构区别主要是有高位收水装置资料来源高位收水冷却塔是一种节能型冷却塔赵顺安资料来源海鸥股份官网冷却塔的部分下游客户及设计单位建立了严格的供应商资格规定未获得相关资格的企业无法向其提供设备例如石化行业对供应商的准入建立了一整套严格的审核制度严格限定供应商资格进入核电行业也必须具备资格认证而海鸥股份是中核集团认证的合格供应商受益于核电行业对冷却塔需求增长冷却塔是各工业领域的重要基础设备使用过程中出现问题会直接影响客户的产品质量生产效率甚至会影响到生产活动的正常运行因此客户会选择具有较高知名度具备项目实施经验和成功案例的供应商并要求供应商拥有专业化的技术和售后服务团队海鸥股份和全球多家下游头部客户建立了紧密合作关系在全球范围内具备高品牌知名度图17公司与全球多家知名企业合作图182019年公司前五大客户为下游行业头部企业240360990449622台积电浙江石油化工有限公司FlurorLimited中国能源建设集团安徽电力建设第一工程有限公司MITSUBISHIHITACHIPOWERSYSTEMSLTD资料来源海鸥股份配股说明书数据来源海鸥股份配股说明书开源证券研究所3火电核准加速冷却塔需求高增核电冷却塔01增长31火电新建项目及存量改造带来冷却塔市场翻倍需求未来3年火电年均装机量相比十三五期间翻倍冷却塔作为火电发电系统的重要设备需求量高增同时火电行业对传统冷却塔的节能环保改造需求加大公司作为电力系统冷却塔龙头掌握节能环保核心技术将受益火电市场需求高增请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1121公司首次覆盖报告图19冷却塔是火电发电系统的重要组成部分其工作性能直接影响到整个电力系统的稳定性资料来源行行查研究中心311火电年均装机量相比十三五期间翻倍冷却塔需求高增火电基建投资额增长装机量增速有望迎来拐点限电新能源大规模并网调峰需求下火电基建需求上升2021年11月国家发改委与能源局提出十四五期间完成2亿千瓦的煤电机组灵活性改造实现15亿千瓦的制造2022年火电基建投资额同比增长284火电新增装机量历经多年负增长后有望迎来拐点火电扩张下冷却塔需求有望增加2022年全国火电新增装机容量为4471万千瓦假设新增火电机组中50为空冷机组则新增水冷机组容量为2236万千瓦按每100万千瓦装机容量需144000mh循环水量计算需新增约3219万mh循环水量的冷却能力未来工业冷却塔需求有望增加2022年7-8月火电核准加速冷却塔属于辅机辅机招标预计2023年上半年开始煤电在火电中占据超80的份额2022年7-9月政策层面的煤电开工指标三个月内进行了三次调增从3000万千瓦增至2022-2023年每年开工煤电项目8000万千瓦单GW火电机组冷却塔价值量较高公司作为龙头企业有望获得较高份额对应营收增量十分可观图20火电基建投资额增速大幅提升图21火电新增装机增速有望迎拐点数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所312火电传统冷却塔向节能环保型迭代加速请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1221公司首次覆盖报告目前我国采用循环冷却系统的火电机组大多采用自然通风湿式冷却塔自然通风冷却塔体积庞大冷却效果受风力风向空气湿度温度的影响较大正逐步被冷效高调节性强高度低的机械通风冷却塔替换2019年至今华电半山公司已拆除了公司原有5座大型双曲线自然通风冷却塔新建7组共27座消雾环保型机力通风冷却塔机力冷却塔冷却塔高度由自然通风塔的100多米降低到30米节能环保需求下火电冷却塔迭代或进一步加速图22杭州华电半山发电厂的自然通风冷却塔拆除资料来源杭州网32核电冷却塔进入01增长阶段公司具备供应资质优势明显核电机组淋水面积大于火电未来将主要使用高价值量的高位收水海水冷水塔公司具备先发优势将受益于核电冷却塔需求爆发在2023年3月4日召开的两会上中广核集团董事长的提案内容中建议在确保安全前提下未来十年保持每年核准开工10台以上机组的稳定节奏相比之前提出的每年核准6-8台机组进一步提升我国核电机组核准节奏加快由于环保及运行稳定性等要求国内沿海核电内陆核电都必然使用冷却塔美国从2012年开始要求部分地区的海水直排装置改为冷却塔2022年12月我国首座核电超大型冷却塔广东廉江一期开工标志着未来沿海核电厂将确定使用冷却塔及其高位收水技术廉江一期项目由国家电投绿能科技国核电力院EPC建设海鸥股份长期与国核电力规划设计院合作在核电冷却塔领域具备先发优势核电机组淋水面积比火电更大将近2万平方米使用高位收水技术的冷却塔价值量更高同时由于核电主要使用对防腐要求高的海水冷却塔使得设备价值量进一步提升请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1321公司首次覆盖报告图23预计2030年中国核电机组装机容量将大幅增长图24广东廉江核电项目一期于2022年12月正式开工共建设两座冷却塔资料来源Wind经济参考报核能号公众号国家电投绿能科资料来源绿色能源通讯社微信公众号技智研咨询4数据中心储能半导体行业用冷却塔前景广阔公司积极拓展数据中心半导体储能等新兴领域冷却塔市场创造新增长点温控系统是影响数据中心PUE的关键因素液冷是未来发展趋势温控系统是数据中心产业链必不可少的环节AI算力升级产热量加大温控系统需求不断上升与风冷系统相比液冷数据中心更能满足绿色数据中心PUE要求液冷方案占比正在快速提升冷却塔是液冷方案中使用的室外机需求将增长图25冷却塔是液冷方案中使用的室外机资料来源英特尔官网请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1421公司首次覆盖报告图26液冷技术方案能有效降低PUE161514141211512111080604020风冷空调冷冻水自然冷力直接蒸发冷却间接蒸发冷却服务器液冷PUE资料来源英维克公众号开源证券研究所温控系统是保证储能安全的必须液冷方案已成为储能温控行业趋势国内比亚迪宁德时代阳光电源等主流系统集成商都推出液冷系统解决方案根据GGII预测到2025年液冷温控方案在储能温控中的渗透率达45图27预计2022年-2025年国内液冷温控市场CAGR图28锂电池容易在极短时间内升温到危险水平温控达到120系统极为重要80604020020212022E2023E2024E2025E中国液冷温控市场规模亿元数据来源中商情报网开源证券研究所资料来源再生资源公众号半导体半导体行业需要使用大量工艺冷却水对湿度和温度有一定的范围要求由于生产过程中蒸发热量大冷却水降温成为必然为了保证半导体设备的正常使用冷却塔是必不可少的配套设施台积电已经是公司的大客户主要由子公司台湾太丞为其提供冷却塔产品及相应服务5公司开拓欧洲一带一路冷却塔市场提升全球市占率海外冷却塔毛利率高于国内公司内生外延积极开拓欧洲一带一路沿线等地区的冷却塔市场未来全球市占率将进一步提升一带一路公司通过收购马来西亚Truwater冷却塔公司优先开拓东南亚市场在东南亚地区建立了良好的品牌效应东南亚地区民用冷却塔工业冷却塔需求量均高增公司将受益沙特地区成品油炼化扩产空间大带来工业冷却塔需求公司核心客户为沙特基础化工欧洲市场公司已经承接了西门子集团波兰Plock项目美国Lordstown项目埃及BeniSuef项目英国Keadby电厂项目燃气轮机项目等多个大型项目和西门子合作紧密请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1521公司首次覆盖报告图29一带一路沿线国家PMI指数均处于荣枯线以图302018年公司为西门子提供12台消雾降噪环保型上经济富有活力成品油需求增长冷却塔该项目全部采用国际标准70006000500040003000200010000002021-052020-112021-012021-032021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-01越南制造业PMI马来西亚制造业PMI印尼制造业PMI季调泰国制造业PMI季调沙特制造业PMI数据来源Wind开源证券研究所资料来源海鸥股份官网6盈利预测与投资建议61盈利预测公司只经营冷却塔一种产品我们对公司生产的应用于国内不同行业的冷却塔营收以及国外市场的营收分别进行预测国内火电装机量提升冷却塔需求高增核电领域冷却塔进入01的增长阶段我们预测2022-2024年国内电力系统领域冷却塔营收同比增速分别为082480816575公司是化工行业的龙头在手订单充裕预计2022-2024年营收同比增速为344399902918预测2022-2024年国内冶金行业冷却塔营收占国内总营收的比例为151510营收同比增速分别为176277691073公司继续加大海外市场开拓预测2022-2024年海外市场营收增速分别为67575192综上我们预测2022-2024年公司营业收入分别为126521263083亿元同比增长126845表1主营收入预测百万元2019202020212022E2023E2024E营业总收入6109483423112986126544212594308262百万元YoY12365354120680450综合毛利率306031452829277428782925国内化工行业营业收入百19580263215261767972万元占国内营收比3500400045003500例YoY3037344399902918国内冶金行业营业收入百839298701753919421万元占国内营收比1500150015001000请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1621公司首次覆盖报告2019202020212022E2023E2024E例YoY3037176277691073国内电力含火电核电行业营业收入百19580197412923277682万元占国内营收比3500300025004000例YoY3037082480816575国内其他行业其它行业营业收入百万839298701753929131元占国内营收比1500150015001500例YoY3037176277696609国外营业收入营业收入百2461940395569216074195668114057万元YOY86564140967575192数据来源Wind开源证券研究所62投资建议选取同样生产销售冷却塔的厂商双良节能同样受益于火电景气度提高的青达环保东方电气作为可比公司2022-2024年平均PE为288194147倍我们预测公司2022-2024年实现归母净利润061153245亿元EPS为054136218元当前股价对应PE为30812377倍2023-2024年估值低于可比公司估值存在成长空间首次覆盖给予买入评级表22023-2024年估值低于可比公司估值收盘证券代码证券简称归母净利润增速PE倍EPS价元20212022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024EA600481SH双良节能1388125632573693475279240175130019071097130688501SH青达环保253917455626326624429264199059086140185600875SH东方电气208422932837426326196142113073097134169可比公司平均288194147603269SH海鸥股份1675139155151259835830812377047054136218数据来源各公司2021年数据来自Wind2022-2024年数据来自开源证券研究所收盘日为2023年3月13日7风险提示火电核电核准机组体量进度低于预期汇率波动请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1721公司首次覆盖报告附财务预测摘要资产负债表百万元2020A2021A2022E2023E2024E利润表百万元2020A2021A2022E2023E2024E流动资产16231873162329473296营业收入8341130126521263083现金287254518478693营业成本57281091415142181应收票据及应收账款454496000营业税金及附加5661116其他应收款1923245660营业费用8993113166222预付账款2532327579管理费用71108119145185存货66390586420652155研发费用2227304968其他流动资产176163185273307财务费用129104383非流动资产4974985207521010资产减值损失-00000长期投资002611其他收益58666固定资产252318330526745公允价值变动收益-04111无形资产8076828892投资净收益-30234其他非流动资产165103106132163资产处置收益10-0796资产总计21202371214336994306营业利润627382205331流动负债11211370110525172881营业外收入11111短期借款22830130116051841营业外支出10111应付票据及应付账款331452000利润总额627482205331其他流动负债5636188049111040所得税1116174167非流动负债128103100102103净利润505865164263长期借款1714121415少数股东损益4531018其他非流动负债11188888888归属母公司净利润465361153245负债合计12491473120526192984EBITDA87117114276454少数股东权益1314172846EPS元041047054136218股本113113113113113资本公积352352352352352主要财务比率2020A2021A2022E2023E2024E留存收益393423462554700成长能力归属母公司股东权益85888492010531276营业收入365354120680450负债和股东权益21202371214336994306营业利润-261871191507611归属于母公司净利润-421391551512598获利能力毛利率315283277288292净利率5647487280现金流量表百万元2020A2021A2022E2023E2024EROE586469152199经营活动现金流25-25343-1028383ROIC45515470100净利润505865164263偿债能力折旧摊销2235273653资产负债率589621563708693财务费用129104383净负债比率32126-1661103919投资损失3-0-2-3-4流动比率1414151211营运资金变动-67-138244-1271-21速动比率0807060304其他经营现金流612-238营运能力投资活动现金流-85-50-39-256-300总资产周转率0505060708资本支出653747265307应收账款周转率2224000000长期投资-240-2-4-5应付账款周转率2830580000其他投资现金流5-13101312每股指标元筹资活动现金流10528-40-61-103每股收益最新摊薄041047054136218短期借款每股经营现金流最新摊47301305236022-022305-914340薄长期借款13-3-221每股净资产最新摊薄7627858189361134普通股增加210000估值比率资本公积增加1260000PE40635630812377其他筹资现金流-60-42-37-1367-340PB2221201815现金净增加额43-51264-1345-20EVEBITDA22117115211269请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1821公司首次覆盖报告数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1921公司首次覆盖报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持outperform预计相对强于市场表现520证券评级中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2021