骨科耗材品类丰富且技术领先的龙头企业之一，股权激励驱动管理层积极性
　　公司拥有超20000种规格骨科器械，是国内产品线最完善且领先的骨科耗材厂商之一，参与多项行业标准制定及国家级项目，5大品牌形成以中高端为主兼经济型的全覆盖格局，自2017年以来营收/归母净利复合增速分别为24.18%/35.84%，疫情及集采冲击不改高增态势，2020年5月针对卢均强、邱锅平等7名高管的股权激励考核业绩为22-23年扣非归母净利润不低于同比25%增速，进一步调动管理层积极性。
　　集采驱动进口替代及产业升级，国产龙头有望优先获量
　　受老龄化加速、医疗需求提升等驱动，我国骨科耗材需求旺盛，关节、脊柱类仍以外资为主（2020年占比70%/58%，其中关节手术渗透率不足美国1/5），国产企业在工艺设计改进中持续追赶。目前合计占比超90%的主流骨科类耗材集采已覆盖全国或绝大部分省份，且规则逐步演进，在集采后终端价类似情况下经销商更倾向于配送具备成本优势的国产品牌，尤其是品类齐全、供应及质量有保障的国产龙头产品，威高骨科作为国产骨科龙头之一在关节、脊柱、河南12省创伤联采中报量相比2021年市占率（规模）均大幅提升（8.6%vs3.9%、13.2%vs8.7%、8.9%vs5.1%），且标外产品（单髁、运医等）及手术工具配套相对完善，有望通过集采实现新基态下的加速放量，此外集采也将加速可降解类创伤耗材、3D打印产品、手术机器人等产业升级，需求旺盛背景下集采推动为真正具备产品及创新实力的龙头骨科企业提供机遇。
　　内研外拓精化多方布局，渠道优势助力各点开花
　　公司核心技术人员稳定、经验丰富且创新能力强，已经掌握倒钩偏梯形螺纹技术（提高破坏扭矩近50%）、新型嵌入式马鞍形压环技术（钉座体积减小14%-29%）等多项核心技术，持续向精准化、微创化方向发展，并于2022年先后成立湖南威高，与湖南华翔、天智航达成合作，在3D打印、手术机器人等新型领域展开合作，截止2022年6月底与超过2500家医院、1200家经销商合作，2020年三/二级医院覆盖率约为18.50%/6.68%销售品牌力及渠道覆盖率业内领先，终端渠道优势叠加多方夯实的产品实力，骨科领先地位持续巩固。
　　盈利预测与投资建议
　　考虑公司作为骨科耗材领域品类齐全且技术领先的龙头企业之一，有望凭借全品类优势、标外产品供应、渠道优势、技术创新及多方拓展优先获益于进口替代和产业升级，我们预计2022-2024年公司实现营业收入为18.52/21.51/28.05亿元，分别同比增长-14.0%/16.2%/30.4%，对应归母净利润分别为5.47/6.08/7.73亿元，分别同比增长-20.8%/11.2%/27.0%，对应每股收益分别为1.37/1.52/1.93元/股，对应2023年3月8日63.00元的收盘价，PE分别为46/41/33倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　集采丢标或降价超预期风险，产品研发失败或进度慢于预期风险，市场竞争加剧风险，产品质量风险，业务整合/规模扩大带来的集团化管理风险等

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司深度研究报告TableDate2023年03月08日TableTitle集采驱动进口替代及产业升级外延并购巩固龙头地位TableTitle2威高骨科688161评级及分析师信息TableRankTableSummary骨科耗材品类丰富且技术领先的龙头企业之一股权评级增持上次评级首次覆盖激励驱动管理层积极性目标价格公司拥有超20000种规格骨科器械是国内产品线最完善且领最新收盘价6300先的骨科耗材厂商之一参与多项行业标准制定及国家级项目5大品牌形成以中高端为主兼经济型的全覆盖格局自股票代码TableBasedata6881612017年以来营收归母净利复合增速分别为2418358452周最高价最低价7683838疫情及集采冲击不改高增态势2020年5月针对卢均强邱锅总市值亿26044平等7名高管的股权激励考核业绩为22-23年扣非归母净利润不低于同比25增速进一步调动管理层积极性自由流通市值亿4884自由流通股数百万7501集采驱动进口替代及产业升级国产龙头有望优先获量TablePic受老龄化加速医疗需求提升等驱动我国骨科耗材需求旺盛关节脊柱类仍以外资为主2020年占比7058其中关节手术渗透率不足美国15国产企业在工艺设计改进中持续追赶目前合计占比超90的主流骨科类耗材集采已覆盖全国或绝大部分省份且规则逐步演进在集采后终端价类似情况下经销商更倾向于配送具备成本优势的国产品牌尤其是品类齐全供应及质量有保障的国产龙头产品威高骨科作为国产骨科龙头之一在关节脊柱河南12省创伤联采中报量相TableAuthor分析师崔文亮邮箱cuiwlhx168comcn比2021年市占率规模均大幅提升86vs39SACNOS1120519110002132vs8789vs51且标外产品单髁运医等及手术工具配套相对完善有望通过集采实现新基态下的加速放量此外集采也将加速可降解类创伤耗材3D打印产品手术分析师陈晨机器人等产业升级需求旺盛背景下集采推动为真正具备产品邮箱chenchen3hx168comcn及创新实力的龙头骨科企业提供机遇SACNOS1120521080004内研外拓精化多方布局渠道优势助力各点开花公司核心技术人员稳定经验丰富且创新能力强已经掌握倒TableReport钩偏梯形螺纹技术提高破坏扭矩近50新型嵌入式马鞍形压环技术钉座体积减小14-29等多项核心技术持续向精准化微创化方向发展并于2022年先后成立湖南威高与湖南华翔天智航达成合作在3D打印手术机器人等新型领域展开合作截止2022年6月底与超过2500家医院1200家经销商合作2020年三二级医院覆盖率约为1850668销售品牌力及渠道覆盖率业内领先终端渠道优势叠加多方夯实的产品实力骨科领先地位持续巩固盈利预测与投资建议考虑公司作为骨科耗材领域品类齐全且技术领先的龙头企业之一有望凭借全品类优势标外产品供应渠道优势技术创新及多方拓展优先获益于进口替代和产业升级我们预计2022-2024年公司实现营业收入为185221512805亿元分别同比增长-140162304对应归母净利润分别为547608773亿元分别同比增长-208112270对应每股收益分别为137152193元股对应2023年3月8请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明962618721201902281659证券研究报告公司深度研究报告日6300元的收盘价PE分别为464133倍首次覆盖给予增持评级风险提示集采丢标或降价超预期风险产品研发失败或进度慢于预期风险市场竞争加剧风险产品质量风险业务整合规模扩大带来的集团化管理风险等盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元18242154185221512805YoY159181-140162304归母净利润百万元558690547608773YoY264236-208112270毛利率824812748721709每股收益元156182137152193ROE228152112111124市盈率40383462460741423261资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司深度研究报告正文目录1集采囊括主流骨科品类以压缩渠道空间为主511骨科企业销售费用率超30集采以渠道空间压缩为主512骨科集采对威高骨科的影响粗估72行业供需双旺进口替代进行时1121我国骨科全品类行业增速约14关节手术渗透率不足美国151122国产骨科耗材性能持续提升进口替代进行时143威高骨科品类丰富且技术领先渠道优势加持下持续多方拓展17312017-2021年利润复合增速约36股权激励驱动管理层积极性1732覆盖超过2500家终端医院销售品牌力及渠道覆盖率业内领先214自研合作兼并购拓展多品类新增长点2341自研核心技术人员稳定单髁运医等增长点逐步兑现2342外延并购及合作共赢拓展3D打印PRP手术机器人等领域275盈利预测336风险提示34图表目录图1可比骨科企业销售模式5图2可比骨科企业销售费用5图3可比骨科企业销售费用率6图4可比骨科企业扣除商务服务费后的销售费用率6图5各企业在河南12省创伤联采区域对应需求量套11图6各企业在河南12省创伤联采区域对应需求金额亿元11图7全球骨科医疗器械市场规模趋势预测亿美元12图82018年全球骨科医疗器械细分市场分布12图9中国骨科医疗器械市场规模趋势预测13图10我国老龄化趋势加速中13图112013-2020年我国城镇居民人均医疗保健支出元13图122015-2020年中国骨科医院诊疗人数万人次13图13我国骨科各大类规模亿元14图14我国骨科各大类比例14图15我国及美国髋关节膝关节手术量14图16我国关节手术渗透率较低14图8国内骨科医疗器械行业市场竞争格局示意图16图8骨科各细分市场进口产品与国产产品市场份额情况16图17可比公司营业收入20图18可比公司归母净利润20图19可比公司销售毛利率21图20可比公司净利率21图21可比公司期间费用率21图222019-202H1公司终端医疗机构覆盖情况22图23公司各等级医院覆盖渗透情况22图242018-2022H1公司经销商数量22图252018-2021年公司前五大客户销售规模及比重22图262018-2020年公司前五大客户详情23图27天津市关于关节类产品最高支付标准26图28湖南华翔基于SLM技术的多孔型椎体融合器28图29天智航骨科手术导航定位机器人产销量29请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司深度研究报告图30全球及我国骨科手术机器人市场规模及预期增速30图312020年中美机器人辅助关节置换手术量及渗透率30图32我国关节置换手术机器人数量30图33公司PE-Band走势图34表1以威高骨科为例预估单位产品集采前后的净利润变动系数设为16表2以威高骨科为例预估总利润集采前后变动系数设为17表3关节脊柱类国采情况对比8表4威高骨科在关节国采中标情况及预估终端规模8表6威高骨科脊柱国采中标情况及预估终端规模9表7两大省级创伤集采联盟10表8两大创伤集采联盟情况10表9威高骨科在河南12省创伤联盟集采中标情况11表10欧美亚骨科市场情况11表11骨科植入物材料产品设计加工工艺产品质量控制等要求及发展14表12主流骨科产品发展情况15表13可比公司各类骨科业务销售状况16表14可比公司2021年各类骨科业务竞争格局17表16公司重大发展事项17表17公司骨科产品品类18表18股权激励计划对应激励人员及股份情况18表19可比骨科公司产品线布局情况19表20公司已获批FDACE证书情况19表21公司参与了4项行业标准的起草制定19表22公司参与2项国家高技术研究发展计划19表23公司各类骨科业务产销量情况21表24公司核心研发人员23表25公司研发投入及专利情况24表26公司部分已应用的核心技术24表27公司在研主要技术及进展截止2022年半年报25表28国内已获批上市单髁产品26表29湖南华翔获批的基于SLM技术的多孔型椎间融合器28表30天智航获批手术机器人类产品29表31湖南省医保局提出据手术机器人实际发挥的功能实行分类收费30表32新生医疗主要产品详情31表33新生医疗主要财务及产品数据31表34国内已获批PRP情况32表35主要PRP厂商产品差异32表36新生医疗封闭负压引流装置产品特性32表37新生医疗对赌业绩要求33表38公司业绩拆分及盈利预测33表39可比公司估值对比截止20233833请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司深度研究报告1集采囊括主流骨科品类以压缩渠道空间为主11骨科企业销售费用率超30集采以渠道空间压缩为主骨科植入耗材主流类别基本已被国采或大部分省份覆盖人工关节脊柱先后完成国家级集采创伤类耗材集采已由河南12省京津冀17省联盟集采覆盖运动医学带线锚钉也被纳入北京省集采计划中集采常态化制度化背景下规则趋于理性我们认为骨科国采规则利好国产龙头企业渠道更倾向具备成本优势的国产厂家加速进口替代压缩流通环节的不恰当利益是集采的目的之一对于骨科企业而言销售费用为主要支出同行企业销售费用率基本在30-40区间其中商务服务费占主要部分扣除商务服务费后的销售费用率落在10-20区间主要骨科企业需在配送或直销模式下向服务商采购术前咨询跟台指导清洗消毒术后跟踪等以威高骨科为例随着两票制推进2018-2019年销售费用率呈上升趋势因2019年7月终止了直销配送销售奖金政策致使2020年销售费用率有所下降集采将带来销售费用率的正常回归图1可比骨科企业销售模式图2可比骨科企业销售费用80007473507000655294300264250600023620050001504000342100288862953000585018734200000100028-43-5000-100凯利泰大博医疗威高骨科三友医疗春立医疗爱得科技爱康医疗2021销售费用百万元2019-2021CAGR资料来源公司公告华西证券研究所资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告公司深度研究报告图3可比骨科企业销售费用率图4可比骨科企业扣除商务服务费后的销售费用率600300500505025048244004020019193535333330032311501514141426261324122123111120010010991089141001010500000201920202021201920202021凯利泰大博医疗威高骨科凯利泰大博医疗威高骨科三友医疗春立医疗爱得科技三友医疗春立医疗爱得科技资料来源公司公告华西证券研究所注商务服务费凯利泰资料来源公司公告华西证券研究所为市场推广及专业费大博医疗为市场开发及技术服务费威高骨科三友医疗为商务服务费春立医疗为市场开拓费对于集采前后企业利润率的变动粗估以威高骨科为例2021年威高股份整体毛利率净利率分别为81173210销售费用率约为35由于脊柱创伤关节各业务成本及议价差异导致毛利率相差较大假设各业务对应毛利率及净利润差异与总业务一致约49对应脊柱类创伤类关节类三大业务集采前净利率分别为413615假设集采后由于物流跟台等尚需20左右销售费用率假设集采前单位产品价格销售量以1为计量单位集采后中标单价在04-1之间供应量在08-25之间总体来看由于销售费用率下滑15单位产品净利额随着单价下滑略有波动表1以威高骨科为例预估单位产品集采前后的净利润变动系数设为1脊柱类创伤类关节类威高骨科2021年销售额百万1020609469单价111毛利率908564集采前净利率413615成本010015036净利润041036015单价111集采后1集采前后出厂毛利率908564价持平净利率565130净利润056051030单价080808集采后2集采后中标价毛利率878155较集采前降低20净利率534721净利润043038017单价060606集采后3集采后中标价毛利率837540较集采前降低40净利率49416净利润029024003单价0404-集采后4集采后中标价较集采前降低60毛利率7562-净利率4128-请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告公司深度研究报告净利润016011-资料来源华西证券研究所注净利润单价净利率表2以威高骨科为例预估总利润集采前后变动系数设为1集采后集采后2集采后3集集采后14集采后集采后中标采后中标价较指标集采前集采前后出中标价较价较集采前集采前降低厂价持平集采前降降低2040低601脊柱类净利润041056043029016集采前1041----集采后a08-045034024013集采后b1-056043029016销售集采后c13-073055038021量集采后d15-084064044024集采后e2-112085059033集采后f25-1401070740412创伤类净利润036051038024011集采前1036----集采后a08-041030019009集采后b1-051038024011销售集采后c13-066049032015量集采后d15-076056037017集采后e2-102075049022集采后f25-1270940610283关节类净利润015030017003-集采前1015----集采后a08-024013003-集采后b1-030017003-销售集采后c13-039022005-量集采后d15-045025005-集采后e2-060033007-集采后f25-075042009-资料来源华西证券研究所考虑到标外产品推广投资并购等业务加持整体毛利率预计将在集采基础上进一步提升且集采将带来进口替代及产品升级加速另外新品部分由于尚需推广因此对应销售费用率预期仍旧较高1进口替代加速集采前国内脊柱关节类耗材以外资为主但由于进口品牌成本较高低价中标后供应意愿及经销商渠道拿货积极性均受影响寻求更具性价比且供应能力有保障产品品类丰富的国产品牌加速进口替代机会我们判断行业将向威高骨科爱康医疗大博医疗等头部企业聚集2品类多样且持续新产品推出骨科耗材复杂多样国采品类以主流耗材为主企业为探寻长期可持续发展需要持续标外产品及升级品类推出比如可降解类创伤耗材3D打印产品骨科手术机器人合作等将加速产业结构升级例如威高骨科作为国内产品线最完善且领先的骨科植入医疗器械厂商之一拥有超过20000种不同规格的骨科医疗器械且自研产品创新以及并购持续推进中12骨科集采对威高骨科的影响粗估请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告公司深度研究报告121关节国采报量同比约翻倍脊柱国采规则相对温和领先地位再度巩固骨科植入耗材主流类别基本已被国采或大部分省份覆盖人工关节脊柱先后完成国家级集采创伤类耗材集采已由河南12省京津冀17省联盟集采覆盖运动医学带线锚钉新近被纳入北京省集采计划中集采常态化制度化背景下规则区域理性骨科国采规则利好国产龙头企业渠道更倾向具备成本优势的国产厂家加速进口替代1关节国采文件于2021年6月正式发布首年意向采购总量髋关节3055万个其中陶瓷-陶瓷类陶瓷-聚乙烯类合金-聚乙烯类分别有12681428360万个膝关节总计2320万个9月中标结果出台平均降价82中选结果在22年3月陆续执行预计每年可节约费用160亿元2脊柱国采文件于2022年7月正式发布集采品类为骨科脊柱类医用耗材根据手术类型手术部位入路方式等组件产品系统进行采购共分为14个产品系统类别可满足95的脊柱类手术需求采购需求12084万套相比于关节国采脊柱类国采周期延长至3年需求量囊括全部报量且规定最高限价4折即可中标规则稍为缓和9月中标结果出台平均降价84按约定采购量计算预计每年可节约费用260亿元表3关节脊柱类国采情况对比参类与参与企周时间集采品种分组方式数量规模平均降价幅度型机业数量期构初次置换人工全髋关节和2021年6月发48家膝关节髋关节按陶瓷-髋关节从35万均价降至7000关文9月14日完按采购需求大小分为AB意向采购44家中2陶瓷陶瓷-聚乙烯合元膝关节从32万均价降至节成招标2022年两组前85进入A组量53万套公选中年金-聚乙烯分为三组膝5000元左右平均降价823月起陆续执行立选率92关节没有分组医2022年7月11颈椎前路钉板固定融合系综合考虑医疗机构需求企平均降价84胸腰椎后路固疗日发布脊柱集统颈椎后路钉棒固定业供应意愿和供应能力产12084万定融合术从33万均价降至机脊采公告9月27系统胸腰椎前路钉棒固品组合完整度等因素将企套不包173家申4500元胸腰椎微创手术耗材3构柱日上海开标定融合系统胸腰椎前路业分为ABC单元分别竞含骨水报企业近4万元均价降至5600元椎年2023年1-2月陆钉板固定融合系统等14价累计意向采购量前85泥体成形手术耗材从27万均价续执行大类进入A组降至1100元数据来源国家医保局各省医药采购中心华西证券研究所关节国采威高骨科涉及品类包括威高海星及威高亚华对应髋关节膝关节首年采购需求量分别为303159万个占总报送需求量的107合计占比约86报送需求量远高于威高骨科2021年国内市场规模占比39由于集采前国产单价相较进口产品低预估数量占比更高以威高骨科各品类中标价以及首年意向采购量计算可以大体预估威高骨科髋关节膝关节对应国采份额下的终端需求规模叠加超量使用规模预计短期业绩相较2021年469亿元的关节销售额稍有波动长远看供应稳定产品线齐全的头部企业必将更受经销商及医院终端认可市场份额加速提升有望在新基态下稳定放量表4威高骨科在关节国采中标情况及预估终端规模产品类别威高海星威高亚华1陶瓷-陶瓷分组及排序A2B5髋关节首年意向量个586524442陶瓷-聚乙烯分组及排序A3A4请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告公司深度研究报告首年意向量953770633合金-聚乙烯分组及排序A3A5首年意向量26331210膝关节分组及排序A2B9膝关节首年意向量94485425资料来源各省医药采购中心华西证券研究所脊柱国采威高骨科及旗下两个关节品牌威高海星高端型威高亚华经济型共有18个拟中选脊柱类产品品规首年采购需求量约为1410万个占医疗机构总报量的13162021年威高骨科脊柱类产品销售规模约1020亿元集采前约占国内脊柱市场的87即使考虑到集采前单价的巨大差异也可见脊柱国采报量阶段已呈现出倾向于威高骨科等国产头部品牌的趋势以中选后量价及分配比例估算首年脊柱国采将对应威高品牌规模约461亿元以集采前后出厂价差异以及量变情况利好国产骨科龙头长期发展表5威高骨科脊柱国采中标情况及预估终端规模中标竞首年采购对应终拟中选序位价需求量端销售产品系统类别申报企业价格由分配比例单单位额百元低到元个万元高颈椎前路钉板固定融A威高亚华3972111341450合系统A威高骨科4176289480953550颈椎后路钉棒固定系A威高骨科3839228680951046统A威高亚华40001051008163胸腰椎前路钉棒固定A威高骨科671517591510融合系统A威高亚华6800106708036胸腰椎前路钉板固定A威高亚华374446709023融合系统A威高亚华43431632512747胸腰椎后路开放钉棒A威高骨科454435845409525233固定融合系统B威高海星485245177208688A威高海星51921303811577胸腰椎后路微创钉棒A威高骨科5550410365095177固定融合系统A威高亚华57441189908413颈椎后路椎管扩大钉A威高骨科109132925095303板固定系统A威高亚华1171941808039椎体成形系统A威高骨科7816226860851506椎体后凸成形系统A威高骨科1381417720092202单独用颈椎融合器系A威高骨科248972057085435统合计14102246100资料来源各省医药采购中心华西证券研究所注分配比例暂不区分哪些按规则二三中选122创伤省级联采量增明显加速提升创伤品类覆盖率骨科创伤耗材两大联盟29省价格联动超80降价幅度河南12省集采国产品牌报量超九成2021年5月河南省牵头12省联盟对骨科创伤耗材进行集采2022年2月京津冀3N联盟共计17省区针对骨科创伤类耗材启动集采且在供应价格方面以河南12省联盟中选价格为上限部分耗材中选均价进一步下降至此两大创伤集采联盟基本覆盖了内地所有省份除京沪苏29省骨科创伤耗材将形成紧密的价格联动请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告公司深度研究报告表6两大省级创伤集采联盟联盟河南12省联盟京津冀17省联盟采购品种接骨板及配套螺钉髓内钉及配件中空空心螺钉等医用耗材接骨板与配套螺钉组成系统髓内钉与其配件组成系统共分普通接骨板系统锁定加压接骨板系统和髓内钉系统三个采购包时间2021年5月2022年2月周期1年2021111-202210311年报量需求量约97万套涉及终端金额84联盟地区协议采购总量10857万套亿中选企业71家89家平均降幅88658348节约金额12省联盟地区骨科创伤类医用耗材采每年可为联盟地区节省采购金额5917购金额将由每年8437亿元降至854亿元天津市预计每年节省采购金额亿元139亿元资料来源各省医药采购中心华西证券研究所河南12省创伤联盟集采需求量约97万套约占创伤骨科耗材市场份额的13其中国产需求量9356万套占比高达967需求量前105家企业份额达6043大博医疗正天威高等企业在联盟地区的总需求量占比较高表7两大创伤集采联盟情况锁定加压接骨板系统含万联盟类别普通接骨板系髓内钉系统向总需求量112090约563亿元677225约5982亿元181990约1724亿元套国产需求984496909485量占比河南12省骨科创进口需求156310515伤类医用耗材联量占比盟约定采购78463474058127393量套从平均4683元左右下降至606从平均9360元左右下降至987从平均11687元左右下降至中标价格元左右平均降幅8705元左右平均降幅8945最1271元左右平均降幅最低中选价20871元低中选价394787元8912最低中选价52389元京津冀3N联最低价为16711元套平均最低价为34387元套平均中选产品最低价为29887元盟骨科创伤类耗中选价价为64099元套价为90748元套套平均价为111730元套材集采资料来源各省医药采购中心华西证券研究所威高骨科在普通接骨板系统髓内钉系统锁定加压接骨板系统含万向三类产品需求报量分别为089138636万套含威高海星对应总需求量比重约为815941763相较于集采前的约5的份额进一步提升最终集采结果威高骨科共中选458个产品其中中选价格最高的为锁定重建板116945元个价格最低的为金属接骨螺钉689元个旗下健力邦德髓内钉系统平均中标价格146666元以中选后量价及最终供应量估算对应威高品牌规模约453336万元请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告公司深度研究报告图5各企业在河南12省创伤联采区域对应需求量图6各企业在河南12省创伤联采区域对应需求金额套亿元资料来源河南12省联采文件医疗器械创新网华西证券研资料来源河南12省联采文件医疗器械创新网华西证券研究所究所表8威高骨科在河南12省创伤联盟集采中标情况威高中选威高需求量总需求量最终协议对应规模类别占比均价套套量套万元元普通接骨板系统89111120907953370976422576013820另髓内钉系统有健力邦德181990759---858锁定加压接骨板系统636906772259408790648640427575含万向合计86421971305890-56282453336资料来源各省联采平台华西证券研究所2行业供需双旺进口替代进行时21我国骨科全品类行业增速约14关节手术渗透率不足美国15骨科医疗器械由骨科植入器械和专用手术器械组成骨科植入器械占比约90据EvaluateMedTech数据2020年骨科医疗器械以360亿美元长期位列医疗器械行业第四分支在全球人口老龄化骨科疾病发病率增高新兴医疗技术持续发展以及新冠疫情常态化后骨科手术重新放量等因素的影响下预估骨科市场将以742的复合增速增至2025年的515亿美元有较大发展潜力目前欧美发达国家骨科器械终端可及性及渗透率已达到相对较高水平未来新兴市场国家将成为拉动全球骨科医疗器械市场的主要动力表9欧美亚骨科市场情况比重2018-2025未来看点请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告公司深度研究报告CAGR全球最大的骨科医疗器械需求市场人口高龄化及较高北美5340310的人均收入驱动市场壮大由于财政紧缩政策及价格调降压力欧洲市场的成长性欧洲2230180最低随着中国与印度经济的成长与健康意识提升成为全球亚太2050480成长最快的区域市场资料来源南方医药经济研究所OrthoWorld华西证券研究所图7全球骨科医疗器械市场规模趋势预测亿美元图82018年全球骨科医疗器械细分市场分布资料来源南方医药经济研究所EvaluateMedTech华西证券资料来源南方医药经济研究所OrthoWorld华西证券研究所研究所我国骨科医疗器械行业受老龄化加速人均医疗消费支出增高等驱动正处于市场扩容和进口替代的加速期间1老龄化加速骨科疾病发病率与年龄相关度极高据卫健委统计公报2020年我国居民人均预期寿命达到773岁比2015年提高159岁主要健康指标总体上居于中高收入国家前列据统计年鉴数据2020年我国65岁以上人口比重达到1350较2015年上升303随着人口老龄化的持续加剧骨折脊柱侧弯颈椎病关节炎关节肿瘤等疾病的患病率急剧上升65岁以上人群的两周患病率较25-34岁年龄段的人群高5650人口老龄化加快致使骨科疾病患病率上升骨科植入医疗器械市场规模不断增长2基本医疗保障水平提高据卫健委数据2020我国居民人均医疗保健消费支出为1843元其中城镇人均医疗保健支出2013-2020复合增长率为970推动我国医疗器械市场规模的扩容3医疗资源日趋丰富据卫健委研究2010-2020年我国骨科医院的执业医师包括执业助理医师人数从8241人增加到33376人医疗资源日趋丰2020年中国骨科医疗诊疗人数为1602万人次近5年复合增长率达493医疗资源日趋丰富有效支撑了骨科手术的快速增长根据南方医药经济研究所数据按照收入口径计算2020年我国骨科植入医疗器械的市场规模约367亿元预计将以1372的复合增速增至2025年的698亿元成为拉动全球骨科医疗器械市场的主要动力请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告公司深度研究报告图9中国骨科医疗器械市场规模趋势预测图10我国老龄化趋势加速中800025698700062020600054848450004241540003673083000258102221912000164510000002015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E骨科亿元yoy资料来源南方医药经济研究所EvaluateMedTech华西证券资料来源中国卫生健康统计年鉴2020华西证券研究所研究所图112013-2020年我国城镇居民人均医疗保健支出图122015-2020年中国骨科医院诊疗人数万人次元资料来源国家卫健委国家统计局华西证券研究所资料来源国家卫健委华西证券研究所据南方研究所数据2020年我国创伤类脊柱类关节类骨科植入医疗器械占骨科医疗器械的市场份额比例分别为295628632813其中国内人工关节市场与发达国家相比还存在较大差距据中国医师协会的数据2018年我国人工全髋全膝关节置换手术43932493万台膝关节单髁置换手术112万台相较美国2014年3708万台髋关节置换手术和6802万台膝关节置换手术尚有较大差距预计2020年手术量约15735万台以南方研究所数据2018年我国关节手术共计约70万台假设以21行业增速计算2021年预计约124万台手术量渗透率约为878台百万人相较于2018年的498台百万人渗透率虽有快速提升但仍较美国2014年的3305台百万人差距较大请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告公司深度研究报告图13我国骨科各大类规模亿元图14我国骨科各大类比例8001007001090777777889967600805770242627272828292930303150048219603918740032163502929282828292714128272828283004022121193102171301886151200157013313591051172012498731313030302928282827271004073105563153170189471081201375159677792002015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E2015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E创伤脊柱关节运动医学创伤脊柱关节运动医学资料来源南方医药经济研究所华西证券研究所资料来源南方医药经济研究所华西证券研究所图15我国及美国髋关节膝关节手术量图16我国关节手术渗透率较低12060000107844948100500008040000680233056049513000043933707402000024938782010000498112000我国2018美国2014美国2020E中国2018中国2021美国2014美国2020E全髋关节置换全膝关节置换单髁置换渗透率台百万人资料来源南方医药经济研究所华西证券研究所资料来源南方医药经济研究所华西证券研究所22国产骨科耗材性能持续提升进口替代进行时骨科植入医疗器械需要符合人体的骨骼结构和长期停留在人体内安全性要求高对于企业的科研能力有较高的要求骨科医疗器械技术水平和特点主要体现在植入物材料产品设计加工工艺和产品质量控制等方面表10骨科植入物材料产品设计加工工艺产品质量控制等要求及发展项目要求进展骨科植对材料的生物学性能生物相容性生物活性耐腐蚀性医用不锈钢钛基合金钴基合金可降解镁合金钽入物材等和力学性能疲劳强度力学稳定性摩擦与磨损性金属等金属材料和超高分子聚乙烯PEEK及生物陶瓷等料能等均有较高要求非金属材料使其力学性能及生物学性能不断提升加工工生产涉及毛坯成形机械加工表面处理激光打标清表面抗磨活性化处理工艺的不断优化3D打印技术与艺洗灭菌等多项工艺对各类加工工艺有较高技术要求数字制造技术的快速发展产品设选用大小形状和设计合适的植入物可显著增加骨科手术的成功率计1脊柱产品保证产品具有较高的力学性能和安全余量同时参考亚洲人的瘦小体型植入物小型化也是评价脊柱产品的重要指标不降低力学性能的前提下缩小产品的体积2创伤类产品接骨板追求贴合度国内市场需要更加适合亚洲人解剖特征的钢板板型髓内钉主要技术难点在于远端瞄准方便远端钉孔定位的植入物和工具一直是髓内钉的发展方向请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14证券研究报告公司深度研究报告3关节类产品主要性能要求耐磨性和骨界面的稳定性磨损性能的提高是通过摩擦材料的选择和关节组件的设计来实现的骨界面的稳定性则取决于表面处理工艺和柄杯型的设计良好的结构设计是延长关节产品使用寿命的关键之一产品质生产厂商必须建立完善的产品质量管理体系以确认出厂产品达到产品技术要求保障患者在治疗过程中的有效安全量管理使用资料来源公司公告华西证券研究所骨科手术技术向微创化个体化精确化智能化等不断演变国外骨科医疗器械厂商凭借多年以来的研发积累在技术水平上仍处于相对领先的地位我国骨科医疗器械行业技术水平显著提高部分国内厂商在与跨国企业竞争和学习的过程中迅速崛起逐渐缩小差距表11主流骨科产品发展情况类品类主流产品发展情况别脊柱外科使用最多的内固定系统约占国内脊柱外科手术的70采用椎弓根1结构设计主要体现在锁紧机制的优化减少滑丝爆丝其次在保障力学性能的同时降低螺钉切迹减螺钉和棒的少异物感脊柱后路内脊2材料运用椎弓根螺钉主体大部分采用钛合金具有较好的强度且X光下显影连接杆一般亦采用钛合固定系统柱金材料具有较好的强度和生物相容性类1结构设计一般包括螺纹型非螺纹型由于螺纹型植入后极易塌陷逐渐淘汰主流设计为非螺纹的楔椎间融合器形梯形梭形节段刚度较强且在逐步探索可撑开或微型化的设计以确保最优的临床效果和最大限系统度的融合2材料运用主流为PEEK或钛合金近年来研究通过改变椎间融合器表面属性来提高融合率接骨板内固定治疗长管骨骨折主要手段之一髓内固定是在髓腔内置入生物相容性好具有一定强度的髓内钉1结构设计a接骨板随着骨折治疗观念从单一维持位置保障骨折愈合到为患者提供早期功能锻炼基础的演变接创骨板经历了普通加压锁定接骨板锁定钢板在螺钉与钢板间形成稳定角度允许放置锁定钢板时完全接骨板髓伤不与骨面接触内钉类b髓内钉相较于接骨板的轴线偏心固定髓内钉的轴线固定方便应力传导且骨膜剥离少2材料运用接骨板髓内钉一般采用医用不锈钢钛钛合金Ti6Al4VTi6Al7Nb等钛具有与人体骨骼更接近的弹性模量生物相容性更好骨折部位在愈合过程中能有效减弱应力遮挡钛合金在钛的基础上具备更好力学性能1结构设计a髋关节一般包含髋臼杯球头内衬和股骨柄球头和内衬一般为标准件主要创新点相对集中在髋臼杯尺寸大小股骨柄及髋臼杯与内衬之间的配合机制股骨柄设计上考虑力学性能形态设计固定方式等避免植入后出现截骨过多早期松动应力遮挡等b膝关节在生物力学和运动学方面更复杂需要考虑股骨髁与髌骨股骨髁与胫骨垫胫骨垫与胫骨托关髋关节膝固定式or活动式连接三者间的配合股骨髁及胫骨托改良设计常见的初次膝关节假体主要分为后交节关节叉韧带替代型保留型假体类2材料运用界面稳定性磨损性是主要研究内容之一目前主要采用钴铬钼生物陶瓷超高分子量聚乙烯作为摩擦材料使得产品的硬度耐磨性耐冲击高温稳定性和生物相容性均有较大提高未来期待陶瓷钽金属氧化硅等生物材料发展及仿生骨界面处理工艺不断优化资料来源公司公告华西证券研究所我国骨科医疗器械行业分为三个梯队大型国际厂商凭借多年的品牌影响力和技术优势稳居前列第二梯队为已具规模的国内企业包括产品矩阵完善的综合型厂商以及深耕于细分领域的头部厂商底层为数量众多的小规模生产厂商其通常产品线单一竞争力较弱易被大型厂商收并购或面临淘汰随着国家政策鼓励国产器械医保控费以及集采推动未来更具性价比且不断改进创新更贴合国人需求的国产品牌加速发展我国骨科植入耗材已加速进口替代请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15证券研究报告公司深度研究报告图17国内骨科医疗器械行业市场竞争格局示意图资料来源爱得科技招股书华西证券研究所据南方医药经济研究所数据2020年我国骨科植入医疗器械市场排名前十的企业共占据5145的市场份额其中5家进口企业共占据3775的市场份额目前各骨科领域国产份额持续增加创伤类耗材已由国产产品主导脊柱类和关节类国产化趋势明显图18骨科各细分市场进口产品与国产产品市场份额情况800067856956700060005000420339114000296526733000188520001000000创伤脊柱关节运动医学2018年国产比重2020国产比重资料来源南方医药经济研究所华西证券研究所2019年度公司在国内骨科植入医疗器械领域的整体市场份额位居国内厂商第一全行业第五各细分领域均排名靠前其中脊柱类产品市场份额位居国内厂商第一全行业第三创伤类产品市场份额位居国内厂商第二全行业第五关节类产品市场份额位居国内厂商第三全行业第七较好地实现了对部分外资企业的超越并快速拉近了与国际巨头之间的差距具有领先的市场规模与行业地位表12可比公司各类骨科业务销售状况2021年威高骨科大博医疗春立医疗爱康医疗三友医疗凯利泰爱得科技脊柱类请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明16证券研究报告公司深度研究报告销售额百万元102056568795165516椎体扩张1692017-2021CAGR2249884511毛利率908862917874比重4728610874357创伤类销售额百万元60911282915402脊柱及创伤442017-2021CAGR24302525毛利率8586867550比重285751215关节类销售额百万元46910396362017-2021CAGR3537毛利率6478比重229484资料来源公司公告华西证券研究所注爱得科技复合增速为2019-2021年表13可比公司2021年各类骨科业务竞争格局威高骨科大博医疗春立医疗爱康医疗三友医疗凯利泰爱得科技合计创伤5194021304164脊柱87480607444714254关节398653177整体51472618143007193资料来源华西证券研究所3威高骨科品类丰富且技术领先渠道优势加持下持续多方拓展312017-2021年利润复合增速约36股权激励驱动管理层积极性威高骨科成立于2005年4月2021年6月上交所挂牌上市公司自成立以来以骨科植入医疗器械以及手术器械为主营业务2005-2006年脊柱后路内固定系统SINO创伤金属锁定接骨板系统先后获批为首批同类国产产品之一2007年收购北京亚华健力邦德增加关节产品线实现骨科植入医疗器械主要门类全覆盖2017年收购定位高端的海星医疗关节类产品实力大幅提升2019年运动医学产品不可吸收带线锚钉系统获批目前公司拥有超过20000种不同规格的骨科医疗器械是国内产品线最完善且领先的骨科植入医疗器械厂商之一威高股份拥有威高骨科威高亚华海星医疗健力邦德明德生物五大品牌形成以中高端市场为主兼有经济型市场全面覆盖的品牌格局成梯队的品牌布局支撑产品市场下沉和渠道开发的同时在集采方案中能够形成不同品牌的产品组合为市场提供更全面更系统的解决方案表14公司重大发展事项时间事件2005年威高骨科成立脊柱后路内固定系统SINO获批为首批国产脊柱内固定系统之一请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17证券研究报告公司深度研究报告脊柱类产品椎间融合器PEEK获批填补细分领域的国产空白创伤金属锁定接骨2006年板系统获批为首批同类国产产品之一收购北京亚华健力邦德增加关节产品线并扩充脊柱及创伤产品线实现骨科植2007年入医疗器械主要门类全覆盖2012年脊柱微创内固定系统上市2016年成功研发Premier脊柱后路内固定系统定位高端2017年收购海星医疗定位高端市场关节类产品实力大幅提升2019年运动医学产品不可吸收带线锚钉系统获批2021年威高骨科上市资料来源公司公告华西证券研究所表15公司骨科产品品类类别业务产品适应症脊柱脊柱类植入医主要为颈椎胸腰椎的内固定系统主要为钉棒或钉板形用于脊柱退变性疾病脊柱骨折脊柱畸类疗器械态和椎间融合器形肿瘤及感染等脊柱疾病的治疗椎体成形系统主要包括球囊扩张压力泵穿刺工具骨扩张器等用于骨质疏松性椎体骨折等的治疗创伤创伤类植入医主要由锁定接骨板系统髓内钉系统中空螺钉系统外主要用于四肢肋骨手指足踝骨盆等类疗器械固定支架系统等组成部位的骨折及矫形固定关节关节类植入医主要由髋关节假体系统及膝关节假体系统组成应用于骨关节炎类风湿性关节炎股骨头类疗器械坏死等疾病的治疗运动以内植物及工包括交叉韧带重建系统半月板修复系统运动创伤系主要是治疗骨和骨之间的软组织比如跟医学具耗材为主统主要有带线锚钉半月板缝合钉聚醚醚酮韧带固定腱韧带半月板肌腱软骨等创伤螺钉带袢钛板非吸收性外科缝线一次性使用无菌刨削刀磨头等产品骨科修复材料前主要为聚甲基丙烯酸甲酯PMMA系列骨水泥包括脊主要适用于椎体骨折的填充稳定和疼痛缓柱骨水泥系列解手术器械主要为骨科植入手术过程中使用的器械工具包括自产植与骨科植入产品配套使用入产品配套的器械工具及为美敦力等国外领先厂商生产的OEM产品资料来源公司公告华西证券研究所截止2022年三季报公司前五大股东中除财金投资外威高股份威高国际威高集团威高弘阳瑞合计持有公司8084的股份其均为威高骨科实际控制人陈学利控制的公司陈学利先生对公司生产经营具有重大决策权卢均强先生为公司总经理2000年10月入职威高股份先后任大区经理华东销售公司经理医用制品公司本部副总经理2018年1月加入威高骨科2019年9月至今任职威高骨科总经理为进一步调动管理层的积极性创造性提高公司的可持续发展和盈利能力2020年5月公司通过股权激励计划授予激励对象为包括卢均强邱锅平在内的7名高级管理人员授予股份来源于威高启明威高信达通过威海弘阳瑞间接持有的33000万股公司股份认购价格为15元股业绩考核期为2020-2023年四年的扣非归母净利润均同比增长不低于25以每期考核净利润的95作为最低标准每年考核股份数量比例为25另外因对外并购如发生而产生的损益不计入业绩考核范畴股份支付费用共计1584万元表16股权激励计划对应激励人员及股份情况姓名职位激励股份数量万股占股份比例招股书1卢均强总经理董事800222邱锅平副总经理董事550153解智涛副总经理450134丛树建副总经理450135辛文智副总经理财务负责人董秘250076丁龙部门经理400117何晓健部门经理40011请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18证券研究报告公司深度研究报告合计330092资料来源公司公告华西证券研究所公司产品线全面覆盖脊柱创伤关节及运动医学等各骨科植入医疗器械细分领域对比同行业可比公司产品线布局较为完备截止2022年6月底拥有第IIIIII类产品备案凭证注册证2221286项拥有境内发明专利48项境外发明专利2项拥有85项FDACE认证截至2021年6月25日表17可比骨科公司产品线布局情况脊柱类创伤类企业关节类运动医学创面修复内植入椎体成形内植入外固定威高骨科大博医疗凯利泰三友医疗春立医疗爱得科技资料来源公司公告华西证券研究所表18公司已获批FDACE证书情况产品名称批准文号日期FDAIntramedullaryNailSystem髓内钉系统K12131220121022认AnteriorCervicalPlateSystem颈椎前路板系统K123578201321证LockingBonePlatesandScrews锁定板及螺钉系统K130340201345GeneralSpinalSystem脊柱内固定系统K1229942013412MilestoneSpinalSystem椎间融合器系统K1330532014715YahuaSpinalSystem脊柱内固定系统K152324201621Premier脊柱内固定系统K160320201641Premier脊柱内固定系统K170861201784CEBonescrew接骨螺钉CannulatedScrewSystem中空NoG1059067201965-认螺钉系统IntramedullaryNailingSystem髓内钉系0012Rev002024526证统BonePlate接骨板SpinalSystem脊柱内固定系统资料来源公司公告华西证券研究所公司自成立以来始终专注于骨科医疗器械的技术研发及创新迭代先后参与了4项行业标准的起草制定2项国家高技术研究发展计划863计划3项国家重点研发计划的项目研究等表19公司参与了4项行业标准的起草制定标准编号标准名称发布单位发布日期YYT1504-2016金属接骨螺钉轴向拔出力试验方法国家药监局2016729YYT1559-2017椎间盘假体静态及动态性能试验方法国家药监局2017328YYT1560-2017椎体切除模型中枕颈和枕颈胸植入物试验方法国家药监局2017328YYT1720-2020组合式髋臼部件分离力试验方法国家药监局2020226资料来源公司公告华西证券研究所表20公司参与2项国家高技术研究发展计划-项目参合作单位公司承担的任务分工课题名与称方式1人工髋联苏州华微特负责国产髋关节摩擦副陶瓷球头与钛合金关节柄及髋关节各关节全合粉体技术有部件之间的匹配和应力均布技术研究优化球头与髋柄的配请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19证券研究报告公司深度研究报告陶瓷摩承限公司苏合负责提供与国产髋关节摩擦副相配套的钛合金关节柄等髋擦副研担州博恩瑞科关节其它部件的制造技术模拟体液下疲劳磨损性能检测全发生物材料有身毒性试验致癌实验生理腐蚀磨损微粒等以及成套含限公司等本项目制备的陶瓷球头或和臼杯等国产人工髋关节的推广应用示范进入临床实验等2钛合金牵威高集团1新型符合国人解剖数据钛合金脊柱类产品试制加工和表面脊柱骨头处理工艺参数确定科材料承2新型符合国人解剖数据钛合金脊柱类产品的测试和验证关键技担3新型符合国人解剖数据钛合金脊柱类产品的检测和注册术及产4新型符合国人解剖数据钛合金脊柱类产品的精密加工和批品研发量化生产资料来源公司公告华西证券研究所公司经营规模稳步扩增2022年受疫情及集采影响略降据2022年业绩快报数据公司实现营业收入归母净利润为1852547亿元亿元同比下滑14012076主要系疫情影响以及骨科关节类创伤类耗材带量采购陆续落地执行脊柱类耗材带量采购9月完成招标经销商客户进货谨慎等原因营收规模归母净利润2017-2021年复合增速分别约为24183584公司积极探索骨科行业新模式变革通过渠道的整合和重塑不断提升市场占有率和客户覆盖率同时通过自主研发技术合作不断丰富在研产品储备在新材料新术式领域不断推出新产品形成完备的产品梯队保持公司的可持续发展图19可比公司营业收入图20可比公司归母净利润250005080001602154456906731451994437000140200003940600012035351001500030500012698024110825400032260100002020763300047364059316151862000162122320145000298109393100005-3-500-20000威高骨科大博医疗春立医疗爱康医疗三友医疗凯利泰爱得科技威高骨科大博医疗春立医疗爱康医疗三友医疗凯利泰爱得科技归母净利润百万元2017-2021CAGR总营收百万元各企业2017-2021CAGR资料来源公司公告华西证券研究所注a总营收为2021年资料来源公司公告华西证券研究所注a归母净利润为数据b爱得科技复合增速为2019-2021年2021年数据b爱得科技复合增速为2019-2021年请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20