锐意进取，进口替代的军工高可靠元器件龙头。公司是军工钽电容核心供应商，率先突破高端钽电容国产替代，并以钽电容为核心业务，逐步拓展其他军工电子元器件和组件级产品，不断拓宽天花板，打造军工元器件重要供应商。
　　受益军工需求钽电容业务快速增长。2023年国防开支预算15537亿，同比增长7.2%，军工需求加速趋势明显。公司军工钽电容业务竞争格局良好，壁垒高，未来受益军工需求业务重启增长。
　　从钽电容业务向陶瓷电容等其他电子元器件、电路模块等组件拓展，拓宽天花板。公司瞄准军工陶瓷电容等其他元器件市场并取得较大突破。同时进入军工电路模块业务，市场空间200亿量级，较军工钽电容、陶瓷电容等元器件市场空间更大，市场集中度低，没有绝对优势的龙头、进口替代空间大。公司着力布局有望在电路模块取得更大市场份额。其他元器件和电路模块业务平滑了公司单一业务波动的风险，拓宽公司天花板，助力公司未来可持续成长。
　　盈利预测与估值。我们预测公司2022-2024年营业收入分别为22.04亿、27.83亿、34.25亿，归母净利润分别为9.1亿、11.64亿、14.46亿。按照2023年3月9日收盘价计算，公司2022-2024年对应PE分别为20.12X、15.72X、12.66X。考虑到我们认为2023年开始军工行业需求向好，公司是军工钽电容行业核心供应商，并在军工陶瓷电容、电路模块等市场拓展有较大突破，未来多条产品线共促成长。公司目前估值水平处于历史低位，股价经历较长时间调整，安全边际较高。我们首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：军工电子元器件需求不及预期；军工订单交付不及预期；竞争加剧，毛利率下滑；非钽电容业务拓展不及预期。
　　

研究报告全文：其他军工分析师刘智登记编码S0730520110001从军工钽电容龙头走向综合军工元器件liuzhiccnewcom021-50586775龙头宏达电子300726公司深度报告证券研究报告-公司深度报告买入首次市场数据2023-03-09发布日期2023年03月10日收盘价元4444投资要点一年内最高最低元77474040锐意进取进口替代的军工高可靠元器件龙头公司是军工钽电容沪深300指数401985核心供应商率先突破高端钽电容国产替代并以钽电容为核心业市净率倍429务逐步拓展其他军工电子元器件和组件级产品不断拓宽天花板流通市值亿元9491打造军工元器件重要供应商基础数据2022-09-30每股净资产元1037受益军工需求钽电容业务快速增长2023年国防开支预算15537每股经营现金流元042亿同比增长72军工需求加速趋势明显公司军工钽电容业毛利率6737务竞争格局良好壁垒高未来受益军工需求业务重启增长净资产收益率摊薄1549从钽电容业务向陶瓷电容等其他电子元器件电路模块等组件拓资产负债率1851展拓宽天花板公司瞄准军工陶瓷电容等其他元器件市场并取得总股本流通股万股41183982135722较大突破同时进入军工电路模块业务市场空间200亿量级较B股H股万股000000军工钽电容陶瓷电容等元器件市场空间更大市场集中度低没个股相对沪深300指数表现有绝对优势的龙头进口替代空间大公司着力布局有望在电路模宏达电子沪深300块取得更大市场份额其他元器件和电路模块业务平滑了公司单一5业务波动的风险拓宽公司天花板助力公司未来可持续成长-3-10-17盈利预测与估值我们预测公司2022-2024年营业收入分别为-252022032022072022112023032204亿2783亿3425亿归母净利润分别为91亿1164-32-39亿1446亿按照2023年3月9日收盘价计算公司2022-2024-47年对应PE分别为2012X1572X1266X考虑到我们认为2023年开始军工行业需求向好公司是军工钽电容行业核心供应商并资料来源中原证券在军工陶瓷电容电路模块等市场拓展有较大突破未来多条产品相关报告线共促成长公司目前估值水平处于历史低位股价经历较长时间宏达电子300726公司点评报告年报业绩调整安全边际较高我们首次覆盖给予买入评级超预期军工钽电容需求旺盛2021-01-19风险提示军工电子元器件需求不及预期军工订单交付不及预期联系人马嶔琦竞争加剧毛利率下滑非钽电容业务拓展不及预期电话021-50586973地址上海浦东新区世纪大道号楼1788162020A2021A2022E2023E2024E邮编200122营业收入百万元14012000220427833425增长比率65974279102026272305净利润百万元48481691011641446增长比率65126868114527982421每股收益元117198221283351市盈率倍37832243201215721266资料来源聚源数据中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第1页共26页其他军工内容目录1锐意进取进口替代的军工高可靠元器件龙头411公司专注高端高可靠电子元器件多年高端钽电容突破实现进口替代412公司产品以军工钽电容为核心不断渗透多品种元器件及电路模块组件513公司股权集中决策迅速614公司近年业绩增长较快盈利能力持续提升815公司核心竞争优势92受益军工需求钽电容业务稳健增长1021钽电容产品及市场介绍1022钽电容业务是公司过去快速成长的主要贡献力量1223今明年军工需求复苏钽电容业务有望重启高增长123积极拓展其他军工电子元器件及电路模块拓宽天花板助力成长1431定增扩产加码军工陶瓷电容市场1432微电路模块市场空间大龙头集中度低公司具有较大成长空间174盈利预测与评级2341假设条件2342盈利预测与评级235风险提示24图表目录图1宏达电子公司发展历程4图2公司主要产品5图3其他军工电子元器件产品6图4公司股东结构7图5公司营业收入百万元8图6公司归母净利润百万元8图7公司盈利能力指标8图8公司经营现金净流量百万元8图9分产品营业收入结构百万元9图10分产品毛利率9图112019年各电子元件市场占比10图122019年全球各国电子元件市场占比10图13公司钽电容营业收入及占主营收入比例百万元12图14我国国防支出预算情况亿元13图15振华新云宏达电子钽电容营业收入百万元14图16振华新云宏达电子钽电容净利润百万元14图172019年全球各种电容市场亿美元15图182019年全球MLCC企业市场份额15图19军工MLCC企业营业收入百万元16图20军工MLCC企业毛利率16图21宏达电子定增募投项目16图23军工电子产业链结构18图24电源模块产品介绍18图25我国电源模块市场规模19图26电源产品军用和民用要求的区别19图272019年我国军工特种电源市场竞争格局20本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第2页共26页其他军工图5军用特种电源主要参与者21图6宏达电子电路模块营业收入百万元22图30宏达电子电路模块毛利率22图31同行业公司军工电源营业收入百万元22图32同行业军工电源净利润及毛利率百万元22表1主要子公司业务及经营情况7表2各类电容器特点及用途11表3宏达电子公司营业收入预测24本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第3页共26页其他军工1锐意进取进口替代的军工高可靠元器件龙头11公司专注高端高可靠电子元器件多年高端钽电容突破实现进口替代株洲宏达电子股份有限公司总部位于湖南省株洲市成立于1993年注册资本40010万元公司于2017年11月在深交所创业板挂牌上市宏达电子是一家主要专注于钽电容器等军用电子元器件的研发生产销售及相关服务的高新技术企业公司拥20多年钽电容器研发生产经验多条国内先进的钽电容器生产线完善的质量检测体系和完整的钽电容器试验技术拥有高能钽混合电容器高分子钽电容器等军用电容器的核心技术与专利是国内军用钽电容器生产领域的龙头企业公司在北京西安成都南京武汉设有办事处在深圳南京成都西安设有研发与生产基地有覆盖全国的销售网络和平台公司拥有完善的研发生产制造质量管理试验检测和销售体系2019年公司在中国电子元器件百强排名57名公司客户覆盖航天航空兵器船舶电子等领域产品广泛应用于航天航空舰艇导弹雷达兵器电子对抗等航天工程军事工程和武器装备上公司未来将以钽电容器为核心进行扩展致力于打造拥有核心技术和重要影响力的军工电子元器件集团公司图1宏达电子公司发展历程发展阶段时间重大事件1993-20142003年非固体电解质钽电容器生产线通过了生产线贯彻国军标GJB733A-96认证CAK35型气发展阶段密封非固体电解质钽电容器列入了QPL目录深耕钽电容业务2005年公司通过了军工产品质量体系GJB9001A-2001认证2006年公司获得国防科学技术委员会颁发的武器装备科研生产许可证2008年片式固体电解质钽电容器生产线通过了军品生产线贯彻国军标GJB228395认证CAK45型片式固体电解质钽电容器列入了QPL目录2012年国内率先成功开发THC型高能钽混合电容器实现对美国EVANS公司的产品的进口替代成为国内首家建成片式高分子固体钽电容生产线的企业公司也建成国内第一条通过CAST认证的高能钽电解电容产线填补国内该领域空白2014-20192014年开始研制军工多层陶瓷电容MLCC相继成立宏达磁电宏达电通宏达微电子宏达膜电恒多元拓展芯电子等数家子公司重点拓展MLCC电阻器电感器电源微电路模块等其他电子器件衍生到军工MLCC微2016年公司多层片式瓷介固定电容器生产线通过生产线国军标GJB192B-2011认证电路模块等更多电子2017年公司IPO上市元器件2019年公司收购深圳波而特夯实LTCC滤波器实力2020以后2020年公司相继成立多个子公司公司将产品线分为元器件和微电路模块两大分类表明公司成为军工二次成长电子元器件孵化平台打造更多电子元器件产品促进公司二次成长从单一品种逐步成为综合军工电子元器件核心供应商资料来源宏达电子公司中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第4页共26页其他军工12公司产品以军工钽电容为核心不断渗透多品种元器件及电路模块组件公司主要产品为钽电容器及陶瓷电容器微电路模块等其中钽电容是公司起家的主要产品根据产品技术类型钽电容可分为非固体电解质钽电容器和固体电解质钽电容器图2公司主要产品资料来源公司招股说明书中原证券公司从钽电容入手近年不断横向拓展逐步形成MLCC薄膜电容电阻电感环形器隔离器微电路模块等新产品体系打造综合军工电子元器件平台本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第5页共26页其他军工图3其他军工电子元器件产品资料来源公司官网中原证券13公司股权集中决策迅速公司股权结构相对集中公司控股股东及实际控制人为曾继疆钟若农曾琛家族第一大股东曾堔为实际控制人曾继疆钟若农之女持股比例为3419第二大股东钟若农为实控人曾继疆之妻持股比例为2972第三大股东为曾继疆持股比例为505一致行动人曾继疆钟若农曾琛家族合计持股6896持股较为集中其他十大股东持股均较小1本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第6页共26页其他军工图4公司股东结构宏达电子曾堔钟若农曾继疆其他34192972505资料来源公司2022年三季报中原证券宏达电子采取孵化平台的方式成立了众多子公司每个子公司负责一块电子元器件产品公司主要控股子公司包括湖南湘怡中元科技有限公司主要从事钽电容业务湖南冠陶电子科技有限公司主要从事陶瓷电容器湖南湘君电子科技有限公司主要从事民用钽电容株洲宏达恒芯电子有限公司单层陶瓷电容器薄膜集成电路湖南宏微电子技术有限公司微电路模块株洲宏达磁电科技有限公司变压器整流器电感器株洲宏达惯性科技有限公司混合集成电路微封装模块主要的参股子公司包括参股3827的南京一芯一亿企业管理合伙企业有限合伙主要从事创投表1主要子公司业务及经营情况持股比注册资本营业收入净利润营业收入净利润被参控公司业务总资产万例万2022H1万2022H万2021A万2021A万湖南湘怡中元科技钽电解电容1000029907123843181384929118883湖南冠陶电子科技陶瓷电容器710012069722112347586234139481293499714168湖南湘君电子科技民用钽电容100001000001379062608454-3586702109912-802370单层陶瓷电容薄株洲宏达恒芯电子560079367810591430513153712831866302835膜集成电路军民电源模块湖南宏微电子技术DC-DCAC-DCIF590022940254065510581141064331602517323227转换器变压器整流器和株洲宏达磁电科技5045226961128779472079261682763842383437电感器混合集成电路微株洲宏达惯性科技8050111600475943232594封装模块南京一芯一亿企业管半导体3827100001357746384379279650理合伙企业资料来源公司定期报告中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第7页共26页其他军工14公司近年业绩增长较快盈利能力持续提升公司近年快速成长公司营业收入从2016年449亿增长到2021年200亿5年复合增速为3484归母净利润从2016年196亿增长到2021年816亿5年复合增速为3301图5公司营业收入百万元图6公司归母净利润百万元归母净利润同比营业收入同比2500709001806597816072000356080016189160200070066155140168071506001201500140086427940483785001003265100084404304008029299686863631213565125243720300222996044874168519630199845001373200409491031391002000115901803580资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券公司盈利能力强2021年报公司毛利率6873净利率44532022年三季报毛利率小幅下滑到6737净利率小幅下滑到4365保持了较高的盈利水平2021年公司加权ROE达到3293公司经营现金流基本都为正保持于归母净利润同比的增长但明显低于归母净利润图7公司盈利能力指标图8公司经营现金净流量百万元80ROE加权毛利率净利率2500归母净利润7385经营活动现金净流量70695169156873营业收入660566736737销售商品提供劳务收到的现金2000605015004368445343654038013662377834413293100030281125232021731776152515785001000-500资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第8页共26页其他军工公司主要产品是钽电容陶瓷电容其他电子元器件及微电路模块2020年后公司开始将业务分为电子元器件模块及其他产品两大分类表明了公司发展多元电子元器件摆脱单一品种产品的决心2021年公司非钽业务已经占主营业务超过40未来随着陶瓷电容电路模块等新业务逐步落地渗透有望进一步成长拓宽公司天花板图9分产品营业收入结构百万元图10分产品毛利率2500元器件元器件非固体电解质钽电容器非固体电解质钽电容器固体电解质钽电容器固体电解质钽电容器陶瓷电容器852000陶瓷电容器模块及其他产品模块及其他产品28442812280其他7862787915007530779707009707910001141316641171593651156263455450363107833606049500252789363457662561855560456074942226099346170502018A2019A2020A2021A2022H12018A2019A2020A2021A2022H1资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券15公司核心竞争优势公司核心竞争优势我们认为有以下几点1公司研发能力突出保证了公司在军工高端产品的核心竞争力国内第一个成功开发THC型高能钽混合电容器实现对美国EVANS公司的产品的进口替代成为国内首家建成片式高分子固体钽电容生产线的企业公司也建成国内第一条通过CAST认证的高能钽电解电容产线填补国内该领域空白公司持续强大的研发能力既为军工领域供应链安全自主可控做出了贡献也快速打开军工产品新的市场空间2公司以钽电容为核心业务逐步拓展其他军工电子元器件和组件级产品不断拓宽天花板打造军工元器件重要供应商公司积极吸引人才采取有力措施扶持不断孵化更多军工元器件组件产品部分产品已经开始明显贡献成效3公司及子公司统一销售激励到位与各军工单位沟通良好公司采取集团统一销售的方式有利于以优势产品破局带动公司其他新产品推广快速打开局面公司主要客户是军工体系客户几乎所有产品客户都有重叠采用统一销售和管理方式有利于公司新产品推广渗透公司MLCC电路模块业务都通过这种方式迅速取得较高的营业收入本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第9页共26页其他军工2受益军工需求钽电容业务稳健增长21钽电容产品及市场介绍电子元器件制造业是整个电子信息产业的基础支撑二十世纪九十年代起通讯设备消费类电子计算机互联网应用产品汽车电子智能设备物联网等产业发展迅猛同时伴随着国际制造业向中国转移我国电子元器件行业得到了快速发展我国电子元器件行业总产值约占电子信息产业的五分之一电子元器件产业已成为支撑我国电子信息产业发展的重要基础随着下游整机产品的轻薄化便携化复杂化及集成化电子元器件行业的制造工艺也在不断进步以片式化微型化高频化模块化低功耗响应速率快高精度等为代表特征的新型电子元器件逐渐成为电子元器件行业的主流电子元件市场主要以电容电感电阻等为主全球电子元件行业协会ECIA数据统计显示2019年全球被动元件销售约277亿美元其中电容占比最大约732电感次之约占167电阻占比约10中国是被动元器件最大市场2019年占全球市场比重约为43合计119亿美元按平均43的国内占比2019年电容电感电阻国内市场规模约为872012亿美元图112019年各电子元件市场占比图122019年全球各国电子元件市场占比资料来源ECIA前瞻产业研究院中原证券资料来源ECIA前瞻产业研究院中原证券电容器是电子线路中必不可少的基础电子元件它是通过静电的形式储存和释放电能在两极导电物质间以介质隔离并将电能储存其间主要作用为电荷储存交流滤波或旁路切断或阻止直流提供调谐及振荡等几乎所有的电子设备中都需要规模化的配置根据介质不同电容器产品可分为陶瓷电容器铝电解电容器钽电解电容器和薄膜电容器等本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第10页共26页其他军工表2各类电容器特点及用途电容量额定电电容典型图片优点缺点适用范围压范围电容量小体积大容量容量误差较大大广泛应用于电子精密陶瓷电05p100高可靠和耐高噪声有感不适仪器各种小型电子设容额定电压温高频特性好合做大容量价格备作谐振耦合适用50-500V体积比CBB更小较高耐热性能差于SMT滤波旁路普通的不适于在高频电容量和低温下应用不宜使01--10000有极性容量大容量误差大泄漏用在25kHz以上频率低铝电解能耐受大的脉动电流大损耗大高频旁路信号耦合电电容额定电压电流频特性不好源滤波一般应用于电63--450V源滤波低频耦合去耦旁路等漏电流极小贮电容量存性良好寿命造价高对脉动电钽电解01--1000长容量误差小在要求高的电路中代流的耐受能力差电容额定电压体积小稳定性替铝电解电容若损坏易短路63--125V好容量大高频特性好电容量通讯广播接收机收薄膜电01p-10损耗比空气介质体积小重量轻录机电子仪器等电路容额定电压大作电路补偿63-500V资料来源电子发烧友中原证券钽电容器诞生于1956年属于电解电容的一种使用金属钽做介质钽电容拥有高能量密度高可靠性稳定的电性能宽工作温度范围在工业市场军用市场都得到了非常广泛的应用钽电容器可靠性高漏电流小性能稳定具有极高的电场强度因此特别适宜于有可靠性要求的场合具有铝电容薄膜电容陶瓷电容无可替代的优势虽然因为其成本较高导致市场份额小于其他三类电容器但在高端电容器的领域钽电容器拥有稳定的市场份额和性能优势中国钽电容器市场规模不断扩大2020年中国钽电容器市场规模约为63亿元展望未来钽电容器将向小型化大容量高可靠高频化低ESR值的方向发展可以很好地满足电子技术及发展需求以及武器装备的小型化轻型化和高性能化的需要随着我国信息产业和军工产业规模不断扩大技术水平不断提升市场对钽电容器的需求持续增长在军工领域钽电容龙头企业具有核心技术与专利整体发展态势较好未来民用领域是我国钽电容器行业需重点突破的领域在民品领域近年来设备智能化小型化趋势明显钽电容在5G新能源汽车等新兴产业领域具有巨大的发展空间本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第11页共26页其他军工国外钽电容器制造企业主要有美国VishayKEMETAVX公司日本京瓷KyoceraGroup等日美企业主导市场掌握核心技术和关键材料拥有高精度可控性强生产效率高的生产设备在产品种类质量与新品开发等方面具有绝对优势我国钽电容器企业在生产规模产品质量品控等方面均落后于国际知名企业竞争力较弱在国内市场中的份额占比较小国内本土钽电容器制造企业主要有振华科技宏达电子火炬电子等上市公司聚电实业日望电子等22钽电容业务是公司过去快速成长的主要贡献力量钽电容业务是公司起家的业务公司在军工钽电容领域有较多的首创性成果公司是国内率先成功开发THC型高能钽混合电容器的企业实现对美国EVANCE进口产品的替代成为军工高能钽混合电容器领域最主要的供应商公司建成了国内第一条国产片式高分子固体电解质钽电容器生产线建成国内第一条通过CAST认证的高能钽电解电容器生产线随着近年军工需求的增长公司钽电容业务也得到了快速增长公司钽电容业务营业收入从2016年395亿增长到2021年117亿5年复合增速达到2427钽电容业务占公司主营业务收入比例从2016年88降低到2022年中报的57过去5年中钽电容业务的快速成长是公司业绩快速增长的主要贡献力量图13公司钽电容营业收入及占主营收入比例百万元钽电容同比增长占主营收入比例1400100117000901200879886348128801000709670857326120608005849570059895627005060043145171740452723647394784003020200146814241581122510002016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H1资料来源Wind中原证券23今明年军工需求复苏钽电容业务有望重启高增长我们认为公司钽电容业务今年开始会迎来明显的拐点主要基于以下逻辑1军工订单在每个五年计划里都存在明显的前低后高的周期性特点今年开始进入十四五中段预计十四五军工订单需求会加速释放此外2022年受疫情防控政策影响军工订单供给受到较大影响交付进度延后部分延迟交付的订单也会于2023年交付本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第12页共26页其他军工我们认为军工行业后面几年需求会迎来明显好转22023年国防开支预算15537亿同比增长72增速同比2022年增长01个百分点军工需求加速趋势明显相比较2022年全国财政安排国防支出预算1476081亿元比上年预算执行数增长71这也是国防支出预算时隔两年后重回7图14我国国防支出预算情况亿元18000国防支出预算同比25236415537001600014760811379544201400019051291179121140612000170311276211044397150697653715100001456911490131612978307321217800074062211501070670274105060115697210532115600048068679774372041776971469565968471040003509212477562838295187078211701200000200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源Wind中原证券从欧洲到亚洲很多国家纷纷提高军费开支其中美日印度等国家的军费都以双位数上涨2023年美国国防预算高达8500亿美元较前一年国防预算增长近14据Politico报撰文报道美国总统拜登的政府正准备向国会提出有史以来规模最大的2024财年国防预算此外2月28日日本众议院通过的2023年年度预算案将防卫费创新高地提到约68万亿日元是2022年度原始预算的126倍2月1日印度宣布了2023至2024财年预算计划将国防预算提升至594万亿卢比比此前初步估计的数据高出13全球进入军费提速期因此中国军费仍有较大增长空间公开数据显示近些年中国军费增长占GDP比例一直低于15而根据瑞典斯德哥尔摩国际和平研究所的数据美国印度英国等国家占GDP比都高于2远超中国与美国等军事大国相比中国国防费仍处于较低水平中国的国防支出不论是占国内生产总值GDP的比重占国家财政支出的比重还是国民人均国防费军人人均国防费等都是比较低的军工钽电容市场受益军工市场增长而不断增长十三五期间军工钽电容市场平均约20亿左右2021年市场预计在30亿左右头部企业宏达电子振华科技合计占据70以上市场份额军工钽电容门槛高竞争壁垒高竞争格局为双寡头格局相对较好随着军工需求的增长公司钽电容业务有望继续迎来快速增长本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第13页共26页其他军工图15振华新云宏达电子钽电容营业收入百万元图16振华新云宏达电子钽电容净利润百万元1400600振华新云宏达电子振华新云宏达电子1170001200109231500477321009801000866388843885732400741068006810159895296076005171730045272251643947820791400204812001727017253181242001184310067660462751372016201720182019202020210201620172018201920202021资料来源Wind中原证券宏达电子钽电容净利润为按营资料来源Wind中原证券业收入比例折算3积极拓展其他军工电子元器件及电路模块拓宽天花板助力成长31定增扩产加码军工陶瓷电容市场MLCC陶瓷电容器是全球市场占比最大的电容器品质全球陶瓷电容器里片式MLCC占比超过90MLCC具有容量范围宽频率特性好工作电压工作温度范围宽超小体积无极性等诸多优势是噪声旁路电源滤波储能微分积分振荡电路等的基本元件被广泛应用于航天航空船舶兵器医疗设备轨道交通汽车电子等军事和工业领域其市场规模约为整个电容器市场规模的50远远高于其他类型的电容器根据中国电子元件行业协会信息中心数据2019年全球MLCC市场规模超过114美元民用MLCC市场民用MLCC主要以消费电子工业电子等市场为主市场规模大从国际市场看日韩台湾厂商占有较明显的领先优势在全球前十大MLCC厂商中日系厂商全球市场销量占有率达到44日本村田韩国三星电机台湾国巨华新科技日本太阳诱电市场份额位居2019年全球前5国内MLCC企业以东莞华科电子深圳宇阳风华高科等企业为主本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第14页共26页其他军工图172019年全球各种电容市场亿美元图182019年全球MLCC企业市场份额3211666538412205村田三星电机太阳诱电国巨宇阳风华高科TDK资料来源中国产业信息网中原证券资料来源前瞻产业研究院中原证券军工MLCC市场在国内军工电子领域MLCC大量应用于卫星飞船火箭雷达导弹等武器装备由于MLCC产品在生产技术中工艺质量控制难度较大专项检测技术要求较高军品使用的市场准入门槛较高而且更为关键的是军用客户在选用MLCC产品时均将配套厂家的产品使用可靠性历史作为其至关重要的必备条件据中国电子元器件协会数据显示2020年中国军工MLCC市场大约30亿5年市场复合增速约1207MLCC军品市场格局相对稳定现有国内军品配套厂家主要有成都宏明电子北京鸿远电子福建火炬电子等三家公司几乎瓜分了军工MLCC市场市场份额也非常接近2021年鸿远电子火炬电子军工MLCC业务营业收入分别达到1256亿1348亿宏达电子从2014年开始投入研发陶瓷电容业务近年逐渐介入军工MLCC电容器市场2020年报显示已经取得122亿收入2021年报披露数据显示陶瓷电容业务收入已经超过2亿元宏达电子的陶瓷电容业务主要有子公司冠陶电子多层陶瓷电容MLCC株洲宏达恒芯电子单层陶瓷电容SLCC薄膜集成电路两家子公司完成我们暂以这两家做陶瓷电容的子公司2021年营业收入计算为公司2021年MLCC业务营业收入军工MLCC产品毛利率较高从三家企业毛利率水平来看基本都维持在80之间从近三年年报看随着军工MLCC需求上市规模效应明显毛利率有上升趋势本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第15页共26页其他军工图19军工MLCC企业营业收入百万元图20军工MLCC企业毛利率851600火炬电子鸿远电子宏达电子火炬电子鸿远电子宏达电子14001347568253125570817380831200807998799079167843787878781000871348861582465758007001574596314773945885173117258600470624879835783388304003208531405707019693820012161408174980652016201720182019202020212016201720182019202020212022H1资料来源Wind中原证券资料来源Wind中原证券近年来随着公司军工客户的推进军工MLCC业务取得了较大的进展营业收入实现了较大突破公司2021年6月发布了定增预案拟定增募集10亿进行产能扩张及技术研发其中微波电子元件项目投入647亿公司预计将新增陶瓷电容器产能200000万只年新增环行器及隔离器产能150万只年项目建设期三年建成后预计年增营业收入5亿净利润1亿以上图21宏达电子定增募投项目资料来源公司公告中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第16页共26页其他军工图22中国军工MLCC市场规模亿元353248293025525235212018081641510502014201520162017201820192020E资料来源中国电子元器件协会前瞻产业研究院中原证券军工MLCC是军工元器件高速增长的一个典型细分子行业随着十四五进入下半场军工行业需求进入加速期军工MLCC行业出现明显的需求加速公司持续加码MLCC业务有望在MLCC这个更大的市场取得突破助力公司在钽电容以外的电子元器件上形成新的增长点32微电路模块市场空间大龙头集中度低公司具有较大成长空间我国国防科技工业主要涵盖航空航天海洋装备地面兵装军工电子核工业五大行业领域其中军工电子不仅独立作为一个产业领域同时也为其他军工产业提供支持伴随着电子信息技术产业化加速的发展机遇军工电子行业已成为各类国防科技工业信息化和现代化建设的重点环节国防信息化建设将是未来我国军队建设的主要方向十九大报告提出要适应世界新军事革命发展趋势和国家安全需求提高建设质量和效益确保到2020年基本实现机械化信息化建设取得重大进展力争到2035年基本实现国防和军队现代化到世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队十四五规划和2035远景目标纲要提出要加快机械化信息化智能化融合发展全面加强练兵备战提高捍卫国家主权安全发展利益的战略能力确保2027年实现建军百年奋斗目标随着我国国防信息化建设的加速发展军工电子作为国防军工的重要领域具有良好的发展前景从军工电子产业链结构来看主要由上游元器件中游组件和微系统以及下游整机等产业构成从上到下单位产品价值量越来越高市场空间越来越大公司之前从事的军工钽电容属于最上游电子元器件电路模块产品属于中游组件产品单位产品的价值量和市场空间进一步提升公司从上游逐步走向中游组件产品进一步拓宽了市场空间打开新的成长通道本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第17页共26页其他军工图23军工电子产业链结构资料来源上海军陶科技招股说明书中原证券电源是电子设备心脏是将一种制式的电能转化为另一种制式电能的装置电源模块是指可以直接贴装在印制电路板上的模块化电源供应器具有集成度高通用性强等优点电源模块行业按照组装工艺又可分为厚膜工艺电源模块和微电路电源模块其中厚膜工艺电源模块在提高电路组装密度的同时能够改善电源的散热性能具有工作温度范围更宽可靠性更高体积更小重量更轻等优点缺点是工艺复杂价格昂贵目前主要用于航空航天等领域微电路电源模块采用PCB电路基板故亦称为PCB电源模块其具有功率密度更大组装工艺相对简单成本较低等优点在民用及军用领域应用广泛公司电源模块产品均属于微电路电源模块的范畴微电路模块是由微电路和分立元件形成的互连组合能够实现一种或多种电子线路功能微电路模块具体包括电源微电路模块惯性微电路模块微波组件等微电路模块电源在航空工业航天工业兵器工业船舶工业核工业中都有应用凡是需要调整能量的制式与属性并输出为电能的场合都需要用到电源其具体运用领域包括各类导弹雷达导航飞机电源系统水面舰船与水下舰艇等图24电源模块产品介绍资料来源上海军陶科技招股说明书中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第18页共26页其他军工电源模块在网络通信航天航空和国防军工等领域得到了广泛应用市场规模持续增长到2020年我国电源模块行业市场规模达到10338亿元同比增长2035图25我国电源模块市场规模资料来源中国电源协会中原证券国防军工领域对电源的可靠性要求较高往往需要保证电源在极端温度条件强冲击振动等各种复杂环境下供电的稳定性若因电源问题导致武器装备发生供电故障后果将非常严重因而下游军工客户通常优先选择经过长期试验检验具有较高可靠性的电源产品因此军用电源产品相比同类民用电源产品对可靠性的技术壁垒更高图26电源产品军用和民用要求的区别资料来源上海军陶科技招股说明书中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第19页共26页其他军工据NTCysd数据2021年全球军用电源市场规模大约为516亿元预计2028年将达到826亿元2022-2028期间年复合增长率为68根据华经产业研究院数据测算特种电源约占我国整体电源市场的4左右2021年我国特种电源市场约150亿左右预计2025年超过240亿元5年复合增速11综合来看军工电源属于组件级别产品市场规模是200亿量级远大于军工钽电容市场容量我国特种电源市场的竞争格局较为分散难以形成一家独大的局面由于欧美发达国家的电源技术普遍比较成熟我国军工行业大量使用VicorInterpoint所供的特种电源因此欧美电源厂商在我国特种电源市场占据有不小市场份额中国电源行业已形成了高度市场化的状态生产电源产品的厂商数量众多市场集中度较低且企业规模普遍差别很大从市场份额来看市场集中度仍然较低CR10不足30其中中电科43所新雷能处于第一梯队市占率分别为96Vicorinterpoint在特种电源国产替代浪潮下市占率逐渐下降2019年均在5左右振华微振华科技子公司中电科24所处于第二梯队市占率分别为43宏达电子处于起步阶段2019年市占率1图272019年我国军工特种电源市场竞争格局中电科42所9新雷能6Vicor5interpoint5振华微中电科24所4航天长峰6133甘化科技通合科技211宏达电子其他资料来源华经产业研究院中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第20页共26页