公司是全球领先的摄像头模组供应商，深耕行业二十余载，深度绑定A客户产业链。站在当前时点，我们看好公司A客户手机端份额进一步提升+料号拓展；与此同时，目前公司正积极布局AR/VR端业务+横向拓展车载激光雷达产品，有望进一步打开成长空间。我们看好公司中长期成长逻辑，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　▍公司概览：A客户核心摄像头模组供应商，横向拓展车载、AR/VR打开成长空间。公司是全球领先的摄像头模组供应商，深耕行业二十余载，深度绑定A客户产业链。公司2018至2021年营业收入CAGR达14.3%；2022H1，公司实现营业收入4.05亿美元，同比+35.92%。从营收构成上看，我们测算公司2021年约4成营收来自iPad，6成营收来自iPhone。后续随公司iPhone端份额进一步提升+料号拓展，我们看好手机端营收进一步成长。与此同时，目前公司正积极布局AR/VR端业务，横向拓展车载激光雷达产品，我们看好公司中长期成长前景。
　　▍A客户传统业务：前摄模组份额稳步上行，未来看份额进一步提升及料号拓展。行业层面，手机端，我们测算2022年A客户手机端摄像头模组市场空间为136亿美元，其中前摄、后摄分别为16/120亿美元；平板端，我们测算2022年A客户平板端摄像头模组市场空间约为9.5亿美元，其中前摄、后摄分别为4.5/5亿美元。公司层面，公司是A客户手机及平板前摄模组核心供应商，目前为A客户平板前摄模组一供+手机前摄模组前两大供应商（份额由iPhone13系列的30%左右提升至iPhone14系列的50%左右）。展望未来，我们认为公司在手机端有望受益于前摄份额稳步提升+料号拓展，打开成长空间。我们预计2022-2024年A客户传统业务营收分别为10.2/12/15.7亿美元，对应增速分别为28%/18%/31%。
　　▍AR/VR：中长期增量明确，公司有望横向切入A客户VR产品摄像头模组受益成长。行业层面，我们看好AR/VR单机摄像头搭载量进一步提升。我们测算至2026年，全球AR/VR摄像头出货量有望近3亿颗，对应2022-2026年CAGR为47%。参考wellsenn VR对Pico Neo3的拆机报告中摄像头模组的单机价值量（6美元），考虑后续更高价值量的RGB摄像头等产品逐步上机的因素，我们测算至2026年，全球AR/VR摄像头市场空间将达约22亿美元，对应2022-2026年CAGR为53%。公司层面，公司作为A客户智能手机及平板主要的摄像头模组供应商，和A客户合作多年，我们认为后续或有望进一步成为A客户VR产品摄像头模组供应商，从而贡献重要业绩增量。我们预计2023-2024年AR/VR业务有望分别贡献约0.4/1.6亿美元营收。
　　▍车载业务：切入激光雷达组装，深度合作速腾聚创，受益行业高增长。行业层面，激光雷达是高级别自动驾驶中必不可少的传感器。出于对安全性的绝对要求，激光雷达可满足传感器配置“多样性与冗余性”的要求。我们测算，2022年全球乘用车载激光雷达出货量约15万颗，2023年全球车载激光雷达出货量有望突破50万颗，预计禾赛、速腾和Innovusion仍将是出货主力。展望2024年，我们预计全球车载激光雷达出货量有望在2023年的基础上翻倍。公司层面，公司拥有丰富的镜头模组和光学部件组装、测试经验，依托立讯精密的生产制造积累和资源，顺利切入速腾聚创激光雷达的组装、标定和出厂测试业务。速腾采用“905nm+ MEMS”技术路线，斩获众多乘用车企量产订单，其主要产品M系列已获得丰田汽车等近20家车企50余款车型定点订单，预期订单量超过1000万台。我们看好公司伴随速腾聚创出货量快速提升实现业绩成长，我们预计2023-2024年公司激光雷达业务营收有望分别达0.36/1.9亿美元。
　　▍风险因素：竞争格局恶化；下游需求不及预期；A客户手机光学规格升级慢于预期；新产品良率低于预期；新品毛利率低于预期；ADAS发展缓慢；中美关系超预期变化带来的业绩不确定性。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是全球领先的摄像头模组供应商，深耕行业二十余载，深度绑定A客户产业链。站在当前时点，我们看好公司A客户手机端份额进一步提升+料号拓展；与此同时，目前公司正积极布局AR/VR端业务+横向拓展车载激光雷达产品，有望进一步打开成长空间。我们看好公司中长期成长逻辑，预计公司2022-2024年有望实现营收10.2/12.7/19.2亿美元，对应归母净利润0.64/0.93/1.27亿美元，EPS分别为0.59/0.86/1.17港元。综合PE估值和PEG估值两种方法，且考虑公司VR/AR、车载激光雷达后续高成长性带来的估值溢价，我们给予公司目标股价22港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　

研究报告全文：A客户端提升份额延展产品线车载业务拓展顺利高伟电子01415HK投资价值分析报告202339中信证券研究部核心观点公司是全球领先的摄像头模组供应商深耕行业二十余载深度绑定A客户产业链站在当前时点我们看好公司A客户手机端份额进一步提升料号拓展与此同时目前公司正积极布局ARVR端业务横向拓展车载激光雷达产品有望进一步打开成长空间我们看好公司中长期成长逻辑首次覆盖给予买入评级公司概览A客户核心摄像头模组供应商横向拓展车载ARVR打开成长空徐涛科技产业联席首席间公司是全球领先的摄像头模组供应商深耕行业二十余载深度绑定A客分析师户产业链公司2018至2021年营业收入CAGR达1432022H1公司实S1010517080003现营业收入405亿美元同比3592从营收构成上看我们测算公司2021年约4成营收来自iPad6成营收来自iPhone后续随公司iPhone端份额进一步提升料号拓展我们看好手机端营收进一步成长与此同时目前公司正积极布局ARVR端业务横向拓展车载激光雷达产品我们看好公司中长期成长前景A客户传统业务前摄模组份额稳步上行未来看份额进一步提升及料号拓展行业层面手机端我们测算2022年A客户手机端摄像头模组市场空间为136胡叶倩雯亿美元其中前摄后摄分别为16120亿美元平板端我们测算2022年A消费电子行业首席客户平板端摄像头模组市场空间约为95亿美元其中前摄后摄分别为455分析师亿美元公司层面公司是A客户手机及平板前摄模组核心供应商目前为AS1010517100004客户平板前摄模组一供手机前摄模组前两大供应商份额由iPhone13系列的30左右提升至iPhone14系列的50左右展望未来我们认为公司在手机端有望受益于前摄份额稳步提升料号拓展打开成长空间我们预计2022-2024年A客户传统业务营收分别为10212157亿美元对应增速分别为281831ARVR中长期增量明确公司有望横向切入A客户VR产品摄像头模组受益梁楠成长行业层面我们看好ARVR单机摄像头搭载量进一步提升我们测算至消费电子分析师2026年全球ARVR摄像头出货量有望近3亿颗对应2022-2026年CAGRS1010520090005为47参考wellsennVR对PicoNeo3的拆机报告中摄像头模组的单机价值量6美元考虑后续更高价值量的RGB摄像头等产品逐步上机的因素我们测算至2026年全球ARVR摄像头市场空间将达约22亿美元对应2022-2026年CAGR为53公司层面公司作为A客户智能手机及平板主要的摄像头模组供应商和A客户合作多年我们认为后续或有望进一步成为A客户VR产品摄像头模组供应商从而贡献重要业绩增量我们预计2023-2024年ARVR业务有望分别贡献约0416亿美元营收雷俊成车载业务切入激光雷达组装深度合作速腾聚创受益行业高增长行业层半导体行业分析师面激光雷达是高级别自动驾驶中必不可少的传感器出于对安全性的绝对要S1010520050003求激光雷达可满足传感器配置多样性与冗余性的要求我们测算2022高伟电子01415HK年全球乘用车载激光雷达出货量约15万颗2023年全球车载激光雷达出货量评级买入首次有望突破50万颗预计禾赛速腾和Innovusion仍将是出货主力展望2024当前价港元1536年我们预计全球车载激光雷达出货量有望在2023年的基础上翻倍公司层面目标价2200港元公司拥有丰富的镜头模组和光学部件组装测试经验依托立讯精密的生产制总股本840百万股港股流通股本840百万股造积累和资源顺利切入速腾聚创激光雷达的组装标定和出厂测试业务速总市值129亿港元腾采用905nmMEMS技术路线斩获众多乘用车企量产订单其主要产品近三月日均成交额29百万港元M系列已获得丰田汽车等近20家车企50余款车型定点订单预期订单量超过证券研究报告请务必阅读正文之后第35页起的免责条款和声明高伟电子投资价值分析报告01415HK20233952周最高最低价176566港元1000万台我们看好公司伴随速腾聚创出货量快速提升实现业绩成长我们预近1月绝对涨幅-141计2023-2024年公司激光雷达业务营收有望分别达03619亿美元近6月绝对涨幅-204近月绝对涨幅1211573风险因素竞争格局恶化下游需求不及预期A客户手机光学规格升级慢于预期新产品良率低于预期新品毛利率低于预期ADAS发展缓慢中美关系超预期变化带来的业绩不确定性盈利预测估值与评级公司是全球领先的摄像头模组供应商深耕行业二十余载深度绑定A客户产业链站在当前时点我们看好公司A客户手机端份额进一步提升料号拓展与此同时目前公司正积极布局ARVR端业务横向拓展车载激光雷达产品有望进一步打开成长空间我们看好公司中长期成长逻辑预计公司2022-2024年有望实现营收102127192亿美元对应归母净利润064093127亿美元EPS分别为059086117港元综合PE估值和PEG估值两种方法且考虑公司VRAR车载激光雷达后续高成长性带来的估值溢价我们给予公司目标股价22港元首次覆盖给予买入评级项目年度202020212022E2023E2024E营业收入百万美元750799102012741919营业收入百万港元584661977908988114878营业收入增长率YoY38365276249506净利润百万美元42506493127净利润百万港元331386499723985净利润增长率YoY449174293448362每股收益EPS基本美005006008011015元每股收益EPS基本港039046059086117元每股净资产美元030037046058074每股净资产港元232285353451577毛利率158151145147137净利率5762637366核心净利润率0000000000净资产收益率ROE170161168191203PE388332257177130PB6654433426PS2221161309EVEBITDA1605156714101004774资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年3月7日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2高伟电子投资价值分析报告01415HK202339目录公司概况A客户摄像头模组核心供应商看好料号及份额提升VR车载业务拓展6历史沿革深耕摄像头模组行业二十余载绑定A客户迭代成长6主营业务A客户手机Pad贡献99营收7股权结构股权结构稳定看好大股东资源加持带来的业务拓展可能性7财务分析营收跟随大客户需求波动盈利能力优于行业平均9A客户传统业务前摄模组份额稳步上行未来看份额提升及料号拓展12行业趋势A客户手机后摄稳定迭代前摄亦有创新12聚焦公司公司基本盘未来看份额进一步提升及料号拓展15ARVR中长期增量明确公司横向切入A客户VR产品摄像头模组受益成长19行业趋势短期增速阶段性放缓中长期迎高确定性成长19聚焦公司积极布局VR产品有望受益需求放量22车载业务切入激光雷达组装受益行业高增长23行业趋势从选配后装走向标配前装进入从1到N的快速渗透期23公司分析负责速腾聚创激光雷达的组装标定和出厂测试29风险因素31盈利预测及估值评级31关键假设31盈利预测32估值评级32请务必阅读正文之后的免责条款和声明3高伟电子投资价值分析报告01415HK202339插图目录图1公司营收构成按业务类型7图2公司营收构成按业务类型7图3公司股权结构截至2022H18图42015-2022H1高伟电子收入情况10图52015-2022H1高伟电子归母利润情况10图6公司与可比公司毛利率对比10图7公司与可比公司净利率对比10图8公司与可比公司期间费用率对比11图9公司与可比公司研发费用率对比11图10公司资本开支情况11图11A客户典型产品摄像头成本测算13图122022年A客户端光学产品市场空间测算13图13iPad全球出货量15图142022年A客户平板端光学产品市场空间测算15图152015-2021公司A客户端收入占比不断增长15图162022H1公司营收结构按客户15图17CSPCOBFC示意图16图182021年公司营收结构按终端17图19公司与LG在iPhone14各机型中份额分布17图20公司营收结构17图21公司营收结构17图22iPhone14前摄模组迭代情况18图232020-2022H1立景创新持续增持公司股份18图24全球VR出货量预测19图25全球VR出货格局变化19图26全球AR设备出货量预测20图27全球AR设备出货格局变化20图28ARVR设备交互系统原理示意图21图29ARVR摄像头模组需求量测算22图30ARVR摄像头模组市场空间测算22图312023年首代苹果MR创新预测梳理23图32不同自动驾驶传感器比较分析激光雷达具有较大优势24图33全球已公开乘用车载激光雷达定点项目26图34速腾聚创主要产品发展历史27图35MEMS激光雷达的驱动方式对比静电驱动vs电磁驱动28图36立腾创新股权结构图30图37速腾聚创车规级产线30图38希景科技MEMS振镜30图39高伟电子PE-band33请务必阅读正文之后的免责条款和声明4高伟电子投资价值分析报告01415HK202339表格目录表1公司高管情况9表2A客户典型机型光学升级情况12表3搭载潜望式结构模组及相关零部件预估产品单价13表4iPhone12-14系列模组主要供应商14表5主要iPad产品光学规格升级情况14表6不同相机模组封装工艺对比16表7iPhone11-14前置摄像头模组参数17表8典型ARVR产品摄像头搭载情况21表9速腾聚创主要定点项目29表10公司各业务预测情况32表11可比公司估值表33请务必阅读正文之后的免责条款和声明5高伟电子投资价值分析报告01415HK202339公司概况A客户摄像头模组核心供应商看好料号及份额提升VR车载业务拓展历史沿革深耕摄像头模组行业二十余载绑定A客户迭代成长公司是全球领先的摄像头模组供应商深耕行业二十余载深度绑定A客户产业链目前正积极布局ARVR端业务横向拓展车载激光雷达产品回顾公司成长历程我们认为主要可分为以下3个阶段11997年-2008年业务开拓期由单一光学部件制造厂商转型相机模组生产厂商先后开拓LG三星等客户1997年公司前身高伟韩国成立从事光学部件的制造与销售主要为应用于CDDVD及蓝光播放机及电脑CDDVD驱动器中的玻璃板透镜及棱镜2002年高伟中国与高伟香港成立公司开始供应COB相机模组导入LG此后模组业务占比持续提升2003年公司生产设备迁移至广东东莞横坑厂房并与三星开展光学部件业务合作2008年公司于韩国科斯达克上市22009年-2020年深度绑定A客户供应链跟随大客户发展2009年公司导入A客户摄像头模组供应链为其供应COB模组此后公司相机模组业务与A客户深度融合A客户业务逐渐成为公司主要收入来源2011年公司于科斯达克私有化退市2012年公司开始为A客户供应FC倒装芯片模组2013年公司开始为三星供应定焦COB相机模组2015年公司于香港联交所重新上市2020年立景创新立讯精密重要策略联盟伙伴由立讯精密实控人王来春王来胜之胞弟王来喜控股收购公司4487股权后多次增持至2022H1的738832021年至今积极布局ARVR端业务横向拓展车载激光雷达产品2021年公司积极开拓摄像头模组在ARVR端的应用据公司年报2022年公司与速腾合资成立合资公司立腾创新正式进军车载激光雷达领域公司2018至2021年营业收入CAGR达1432022H1公司实现营业收入405亿美元同比3592图1公司发展历史沿革2002年2008年2012年2015年2022年高伟中国与高伟香港于韩国科斯达克开始为苹果供应于香港联交所上与速腾合资成立成立上市FC相机模组业务市立腾创新布局开始供应COB模组车载激光雷达业客户为LG务1997年2006年2009年2013年2020年前身高伟韩国成高伟电子控股成进入苹果供应链于科斯达克私有立景创新入主公司立立为其供应COB模化退市从事光学部件制组开始为三星供应造与销售相机模组资料来源公司公告中信证券研究部绘制请务必阅读正文之后的免责条款和声明6高伟电子投资价值分析报告01415HK202339主营业务A客户手机Pad贡献99营收公司主营摄像头模组业务A客户端营收贡献超99目前积极布局VR及车载业务有望逐步打开成长空间传统业务主要包括面向iPhone和iPad的摄像头模组业务和营收占比逐步下降的光学部件业务1摄像头模组方面2015-2021年营收占比分别为986999279931995099859996100主要客户为A客户手机平板等产品FC摄像头模组2015-2021年其营收占比分别为823853855905969960993从营收构成上看我们测算公司2021年约4成营收来自iPad6成营收来自iPhone我们认为后续公司摄像头模组业务有望拓展至A客户端后摄业务随公司iPhone端份额进一步提升规格提升料号拓展我们看好手机端营收进一步成长2光学部件方面主要客户为Optis三星电子及东芝的电子部件供应商三星电子LG电子及日立近几年营收占比较小2011-2020年公司光学部件收入占比自506降至004由于光学部件占比过小2021年起合并入相机模组作为一个报告分部车载业务公司于2022年与速腾聚创达成合作合资成立子公司立腾创新开始布局车载激光雷达生产并已于2022年实现量产我们预计未来公司激光雷达对速腾的供应份额有望持续攀升带来持续业绩增量VR业务据彭博社A客户将于2023年发布首款VR产品我们认为公司有望成为A客户VR产品模组供应商为公司贡献营收图1公司营收构成按业务类型亿美元图2公司营收构成按业务类型相机模组营收亿美元光学部件营收亿美元相机模组光学部件10100989876965494329210902014201520162017201820192020202120142015201620172018201920202021资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部股权结构股权结构稳定看好大股东资源加持带来的业务拓展可能性股权结构稳定看好大股东资源加持带来的业务拓展可能性公司第一大股东为立景创新立讯精密重要策略联盟伙伴的孙公司立景创新科技截至2022H1立景创新科技持有公司7388股份立景创新的主要股东包括王来喜先生立讯精密实控人之胞弟立景创新实控人景汕有限和光宝科技新加坡私人有限公司分别对应持股53414366293王来喜先生为公司实控人截至2022H1在立景创新第二大股东景汕有限的股请务必阅读正文之后的免责条款和声明7高伟电子投资价值分析报告01415HK202339东中王来胜王来喜之胞兄立讯精密副董事长为立讯精密实控人之一王来春王来喜之胞姐立讯精密董事长为立讯精密实控人之一王来娇王来喜之胞姐分别持股333433整体来看公司股权结构较为稳定考虑到立景创新已于2018年承接光宝旗下CCM业务产品主要应用于HMOV等国内安卓厂商的高端后摄产品收购公司股权后目前立景创新已具备前摄后摄模组技术及产能配套我们看好公司后续受益于大股东资源加持带来的更多业务拓展机会图3公司股权结构截至2022H1立讯精密实控人家族王来春王来胜王来娇王来喜343333光宝科技景汕有限公司新加坡43665341293立景创新6729广州立景100立景创新科技7388高伟电子1415HK100高伟光学电子100东莞高伟深圳速腾聚创光学电子495160东莞立腾创新东莞时圆光电资料来源公司公告中信证券研究部绘制注立讯精密与公司无直接股权关系高管情况公司核心高管大多有立讯集团及其他头部消费电子公司背景深耕行业多年具备丰富经验董事会主席执行董事孟岩先生于1998年获电子科技大学机械及电气工程学士学位曾任职于国际商业机器公司索尼爱立信及楼氏电子等行业头部公司并于2016年加入立讯精密集团担任副总裁具备丰富行业经验2021年1月孟岩先生获委任为高伟电子控股有限公司执行董事后于2021年3月任高伟电子董事会主席执行董事行政总裁兼财务总监吴英政先生于1993年获得国立中兴大学机械工程学系材料科学硕士学位自1995年起从事半导体组装技术与相机模组开发工业等工作深耕行业请务必阅读正文之后的免责条款和声明8高伟电子投资价值分析报告01415HK202339二十余载曾先后任光宝可携影像设备业务单位总经理立景创新总经理具备丰富业务与技术经验吴先生于2021年1月任高伟电子执行董事并于同年3月获委任为高伟电子行政总裁兼财务总监非执行董事陈汉洋先生于1998年获台湾淡江大学银行及财务硕士学位2016年加入立讯精密工业股份有限公司担任投资主管主要负责企业投资具备消费电子行业富有经验于2021年3月1日获委任为高伟电子控股有限公司非执行董事非执行董事杨立先生2007年加入立讯精密工业股份有限公司具备丰富的供应链管理及营运管理经验曾任深圳立讯精密工业有限公司亳州联滔电子有限公司及立讯精密工业滁州有限公司营运总监2021年3月1日获委任为高伟电子控股有限公司非执行董事表1公司高管情况姓名职务曾任职单位孟岩董事会主席执行董事立讯精密IBM索尼爱立信楼氏电子等吴英政执行董事执行总裁财务总监光宝CCM立景创新陈汉洋非执行董事立讯精密杨立非执行董事立讯精密资料来源公司公告中信证券研究部财务分析营收跟随大客户需求波动盈利能力优于行业平均收入端公司绝大部分收入来源于A客户相机模组业务近年来业绩主要随A客户手机平板电脑等产品下游需求波动自2015年香港联交所上市以来公司收入变化大致可分为如下阶段12015年公司营收同比增长1057主要系A客户智能手机出货量仍保持成长YoY20公司倒装芯片相机模组销售额提升22016-2018年受华为OPPOvivo等国产安卓系手机厂商崛起挤占A客户份额叠加欧菲光加入A客户前置摄像头模组供应链原因公司营收自2016年同比转降2016-2018年公司营收同比-670-1901-276632019年-2022H1受A客户手机销量重回成长轨道影响2020-2021年营收同比38266542022年A客户虽销量承压然受公司在A客户手机新品份额提升影响公司业绩逆势增长2022H1公司实现营业收入405亿美元同比3592请务必阅读正文之后的免责条款和声明9高伟电子投资价值分析报告01415HK202339图42015-2022H1高伟电子收入情况图52015-2022H1高伟电子归母利润情况营业收入单位亿美元同比增长归母利润单位亿美元同比增长125010120400810803006820041040602004-1000-20-022-40-30-040-40-06-80资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部盈利能力纵向来看近几年公司毛利率较为稳定净利率逐步走高横向来看公司盈利能力明显高于同行业可比公司纵向来看由于产品结构较为稳定近几年公司毛利率亦保持相对稳定2019-2022H1分别为1421157915081485净利率则由2019年的539稳步提升至2022H1的759横向来看公司毛利率和净利率水平均高于丘钛科技LGINNOTEK等可比公司2019-2021年可比公司毛利率平均水平分别为982109811762022H1则进一步下降至76受此影响2019-2022H1可比公司净利率平均分别为268333564357我们认为公司毛利率高于可比公司主要系产品结构差异所致由于公司主要产品为前摄模组毛利率通常相较于后摄模组更高而丘钛科技主要为安卓端业务客户结构有所不同LGINNOTEK则是后摄模组占比较高毛利绝对额较高但毛利率相对较低图6公司与可比公司毛利率对比图7公司与可比公司净利率对比高伟电子丘钛科技高伟电子丘钛科技信利国际LGINNOTEK信利国际LGINNOTEK可比公司均值可比公司均值20158814014215114915100683981045200资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部费用端近几年公司期间费用率稳定在6-8区间略高于可比公司均值2019年以来公司期间费用率稳定于6-8区间略高于可比公司均值2022H1公司期间费用率为786可比公司均值为558研发费用率方面公司与可比公司较为接近2021请务必阅读正文之后的免责条款和声明10高伟电子投资价值分析报告01415HK202339年开始逐步提升截至2022H1公司研发费用率为463可比公司平均研发费用率为329图8公司与可比公司期间费用率对比图9公司与可比公司研发费用率对比高伟电子丘钛科技高伟电子丘钛科技信利国际LGINNOTEK信利国际LGINNOTEK可比公司均值可比公司均值4610584302963214221002019202020212022H12019202020212022H1资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部资本支出端公司资本开支主要用于购买升级倒装芯片相机模组生产设备以配合更加先进精密的倒转芯片模组生产2022H1资本支出有所加速2012年公司资本开支35亿元人民币下同用于建设华南工厂为A客户供应倒装芯片相机模组此后公司资本开支主要用于购买升级生产更加精密倒装芯片相机模组的设备与A客户在倒装芯片相机模组的生产设备工艺上充分配合为A客户逐代更新的手机平板电脑产品供应适配的倒装芯片相机模组2017-2020年A客户产品销量有所回落公司年资本开支水平处于11-13亿元左右分别对应018901650179亿美元2021年以来A客户产品销量有所反弹公司资本开支开始上升当年提升至17亿元对应0263亿美元2022H1公司资本开支达34亿元对应0513亿美元超2021年全年水平我们认为公司在A客户其他产品线激光雷达等方面正积极布局图10公司资本开支情况资本性支出亿元435325215105020152016201720182019202020212022H1资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明11高伟电子投资价值分析报告01415HK202339A客户传统业务前摄模组份额稳步上行未来看份额提升及料号拓展核心观点行业层面手机端我们测算2022年A客户手机端摄像头模组市场空间为136亿美元其中前摄后摄分别为16120亿美元平板端我们测算2022年A客户平板端摄像头模组市场空间约为95亿美元其中前摄后摄分别为455亿美元公司层面公司是A客户手机及平板前摄模组核心供应商目前为A客户平板前摄模组一供手机前摄模组前两大供应商之一我们测算公司份额由iPhone13系列的30左右提升至iPhone14系列的50左右展望未来我们认为公司在手机端有望受益于前摄份额稳步提升料号拓展打开成长空间行业趋势A客户手机后摄稳定迭代前摄亦有创新A客户手机端光学演进趋势近年来A客户手机后摄稳定迭代前摄亦有创新iPhone14前置摄像头新增遮蔽式相位自动对焦功能PDAF带动前摄模组ASP大幅提升我们看到近年来A客户在其智能手机上的光学创新主要有以下几个关键节点其中2010年发布的iPhone4手机搭载500W像素摄像头支持录制720P视频2011年发布的iPhone4S手机搭载800W像素摄像头支持录制1080P视频采用5P镜头2014年发布的iPhone6Plus手机加入光学防抖2015年发布的iPhone6S手机搭载1200W像素摄像头支持录制4K视频2016年发布首款双摄手机iPhone7Plus配备一颗广角摄像头6P和一颗长焦摄像头5P2018年发布iPhone8支持4K60FPS视频录制2019年发布首款三摄手机iPhone11pro系列加入超广角摄像头5P长焦摄像头升级为6P2020年发布iPhone12系列手机新增LiDAR镜头广角镜头升级为7P2021年发布iPhone13Pro系列手机主摄传感器尺寸由前代1255英寸提升为1167英寸超广角镜头升级为6P2022年发布iPhone14pro系列手机搭载4800W像素主摄支持录制4K视频前置摄像头新增遮蔽式相位自动对焦功能PDAF带动前摄模组ASP由6美元提升至8美元左右展望2023年TrendForce预计iPhone15Pro系列产品广角主摄镜头有望由7P升级到8PiPhone15Ultra则有望升级至潜望式长焦镜头我们看好A客户进一步稳步迭代光学配置将持续跟踪以上预期的兑现情况表2A客户典型机型光学升级情况机型主要升级广角超广角长焦2010iPhone4搭载500W像素摄像头支持录制720P视频不详--2011iPhone4S搭载800W像素摄像头支持录制1080P视频采用5P镜头5P--2014iPhone6Plus加入光学防抖5P--2015iPhone6S载1200W像素摄像头支持录制4K视频5P--2016iPhone7PlusA客户首款双摄手机配备一颗广角摄像头6P和一颗长焦摄像头5P6P-5P2018iPhone8支持4K60FPS视频录制6P-5P首款三摄手机iPhone11pro系列加入超广角摄像头5P长焦摄像头2019iPhone11pro6P5P6P升级为6P2020iPhone12系列新增LiDAR镜头广角镜头升级为7P7P5P6P2021iPhone13Pro系列主摄传感器尺寸由前代1255英寸提升为1167英寸超广角镜头升级为6P7P6P6P搭载4800W像素主摄支持录制4K视频前置摄像头新增遮蔽式相位自动2022iPhone14pro系列7P6P6P对焦功能PDAF辅助视频请务必阅读正文之后的免责条款和声明12高伟电子投资价值分析报告01415HK202339机型主要升级广角超广角长焦广角主摄镜头有望由7P升级到8PiPhone15顶配版有望升级至潜望式长2023EiPhone15Ultra8P6P6P焦镜头资料来源A客户官网TrendForce2023年预测中信证券研究部表3搭载潜望式结构模组及相关零部件预估产品单价美元低端中端高端ASPASPASP规格规格规格美元美元美元搭载潜望式结构模组三摄20-25三摄四摄30-40四摄五摄含TOF60镜头5P1-25P5P1G15-255P5P1G6P4-5潜望式长焦棱镜模块单棱镜15-25单棱镜2-3双棱镜4-5模组零部件CIS8MP及以下1-213MP-20MP2-320MP以上5-6对焦马达VCM1-2VCM15-25VCM2-3资料来源集微网中信证券研究部测算手机端空间测算我们测算A客户手机端2022年前摄模组后摄市场规模分别为16120亿美元据FomalhautTechnoSolutionsiPhone1314ProMax的BOM成本分别为441501美元参考其拆机所得价值量数据我们测算其中iPhone1313pro1414pro系列产品摄像头组件成本不含ToF和结构光摄像头分别约52666076美元同时参考TrendForce预测数据我们测算2022年iPhone13系列及前代产品iPhone14系列手机分别出货147078亿支基于此我们测算2022年A客户手机端摄像头模组市场空间为136亿美元其中前摄后摄分别为16120亿美元图11A客户典型产品摄像头成本测算美元图122022年A客户端光学产品市场空间测算亿美元80140701206010050804030602040102000iPhone13iPhone13iPhone14iPhone14ProProMaxProProMax前置摄像头模组后置摄像头模组资料来源FomalhautTechnoSolutions中信证券研究部测算资料来源FomalhautTechnoSolutions中信证券研究部测算格局方面前置摄像头模组供应商包括高伟LG后置摄像头模组供应商以LG夏普为主我们看好高伟等厂商切入A客户后摄供应链2020年前A客户摄像头模组主要供应商有LGInnotek夏普和欧菲光高伟电子其中以iPhone12系列手机为例据潮电视觉前置摄像头模组供应商主要有高伟电子欧菲光和富士康三家后置双摄模组供应商分别是夏普LG欧菲光其中夏普份额占比超过60据与非网转引中国电子报数据而后置三摄摄像头模组供应商为LG2020年7月美国商务部将欧菲光子公司列入实体清单2021年2月欧菲光发布公告筹划向闻泰科技出售广州得尔塔请务必阅读正文之后的免责条款和声明13高伟电子投资价值分析报告01415HK202339100股权和公司向境外特定客户供应摄像头相关业务的经营性资2021年3月欧菲光发布公告A客户终止与公司及其子公司的采购关系2021年11月开始闻泰恢复向iPhone供应双摄模组但后续14系列等产品未能导入2022年LG切入iPhone14前置摄像头供应链整体来看目前A客户端前置摄像头模组供应商包括高伟LG后置摄像头模组供应商以LG三摄夏普双摄为主展望未来考虑到A客户对供应链平衡的诉求我们看好高伟等厂商切入A客户后摄供应链表4iPhone12-14系列模组主要供应商前置摄像头模组后置摄像头模组夏普双摄LG三摄双摄iPhone12系列高伟电子欧菲光富士康欧菲光闻泰双摄高伟电子约30份额iPhone13系列夏普双摄LG三摄双摄富士康夏普双摄iPhone14系列高伟电子约50份额LGLG三摄双摄约70份额资料来源中信证券研究部测算A客户iPad端光学演进趋势类似iPhone迭代逻辑后置摄像头先于前置摄像头升级其中2020年为后摄升级大年iPadPro新增超广角2021年为前摄升级大年由700万像素迭代为1200万像素iPadPro系列摄像头前置摄像头方面于2018年及2021年进行两次迭代升级其中2018年前置摄像头由Facetime高清摄像头更换为原深感摄像头2021年再升级为装配超广角的原深感摄像头像素则于2021年从700万提升至1200万同时增加2倍变焦缩小功能后置摄像头方面于2020年升级在1200万像素广角摄像头的基础上新增一颗1000万像素超广角摄像头同时新增2倍光学变焦缩小以及最高5倍数码变焦采用亮度更高的原彩闪光灯其他iPad系列摄像头前置摄像头方面2021年升级为超广角摄像头并且像素提升至1200万像素支持2倍变焦缩小后置摄像头方面2020年iPadair4率先从air3配置的800万像素升级为1200万像素广角摄像头2021年iPad9也开始使用1200万像素超广角摄像头表5主要iPad产品光学规格升级情况iPadPro系列其他iPad系列前置摄像头由Facetime高清摄像头更换为原深感摄像头但均2018-为700万像素前摄升级为1200万像素后摄在1200万像素广角摄像头的基2020年iPadair4后置摄像头从air3配置的800万像素升级2020础上新增一颗1000万像素超广角摄像头同时新增2倍光学变为1200万像素广角摄像头焦缩小以及最高5倍数码变焦采用亮度更高的原彩闪光灯前摄升级为超广角摄像头并且像素提升至1200万像素支2021-持2倍变焦缩小后摄方面iPad9开始使用1200万像素超广角摄像头资料来源苹果官网中信证券研究部iPad端模组空间测算我们测算A客户平板端2022年前摄模组后摄市场规模分别为455亿美元据IDC2021年全球iPad出货量达5780万台我们测算20222023年全球iPad出货量分别约56005900万台规模对应增速约-35我们测算iPad前请务必阅读正文之后的免责条款和声明14高伟电子投资价值分析报告01415HK202339置后置模组价值量约89美元2022年A客户iPad端摄像头模组市场空间约为95亿美元其中前摄后摄分别为455亿美元图13iPad全球出货量图142022年A客户平板端光学产品市场空间测算亿美元出货量百万台YoY670205601545034010305220101000-5201720182019202020212022E2023E前置摄像头模组后置摄像头模组资料来源IDC中信证券研究部预测资料来源中信证券研究部测算聚焦公司公司基本盘未来看份额进一步提升及料号拓展公司深度绑定A客户2022H1A客户端业务贡献997营收自2009年公司成为A客户相机模组供应商以后A客户端收入占公司营业收入比例不断提高随着近年来公司业务与A客户的绑定持续增强公司营业收入几乎全部来源于A客户2020年2021年A客户端收入贡献分别为969993且该比例于2022H1进一步扩大至997图152015-2021公司A客户端收入占比不断增长图162022H1公司营收结构按客户9930100苹果其他客户7770800306040200201420152016201720182019202020219970资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部从技术路径上看2012年以来公司主要为A客户供应倒装芯片FC模组A客户亦为公司倒装芯片模组产品唯一客户行业层面目前摄像模组端主流的封装方案有CSPChipScalePackageCOBChipOnBoardMOBMOCMoldingOnBoardMoldingOnChip和FCFlipChip四种CSP即感光芯片通过SMT焊接到基板上再把镜头和支架或马达粘合到基板上CSP方案初始设备成本较低多为中小模组厂商采用但由于其封装成本高模请务必阅读正文之后的免责条款和声明15高伟电子投资价值分析报告01415HK202339组厚度高致密精确性及图像质量相对较差目前已逐步退出COB即感光芯片通过金线邦定到基板上再把镜头和支架或马达粘合到基板上其特点是生产设备成本高制程时间较长对无尘环境要求严格因此良率较低但由于其封装成本低模组体积小长期来看平均成本更低因此被舜宇欧菲丘钛等大型模组厂商广泛采用是目前最主流的工艺MOB即感光芯片通过金线邦定到基板上然后通过注塑把电容电阻封装起来再把镜头和支架或马达粘合到电容电阻的封装上MOC即感光芯片通过金线邦定到基板上然后通过注塑把芯片的非感光区和电容电阻一起封装起来再把镜头和支架或马达粘合到电容电阻的封装上MOBMOC是COB改造升级后的技术相较于传统的COB封装MOBMOC能够缩减模组尺寸减少公差尺寸面增加强度和散热性目前只有少数头部厂商在使用我们认为随着手机轻薄化及全面屏推进摄像模组方面精密封装为未来趋势MOBMOC封装有望进一步渗透FC方案采用倒装芯片技术其封装密度高模组厚度薄但封装技术成本较高目前仅有A客户采用公司自2012年起为A客户供应FC封装相机模组具备技术优势我们看好公司在A客户端良好的技术卡位表6不同相机模组封装工艺对比技术类型技术特点厂商设备成本低封装成本高模组厚度高透光率低成像质量差主要应CSP中小模组厂用于8M像素以下模组设备成本高一条产线投资约1000万元封装成本低模组透光性好COB舜宇欧菲光丘钛和大多数模组厂厚度更低良率波动大制程时间长设备成本高舜宇基于COB自行改造设备封装成本低相比于COBMOBMOC舜宇欧菲光丘钛缩小了厚度和面积增强了强度和散热性减少了AA制程使用量设备需要定制一条产线投资约1300-1500万元模组封装密度高处FC闻泰原索尼华南厂索尼LG夏普高伟理速度高厚度最薄资料来源立鼎产业研究院中信证券研究部图17CSPCOBFC示意图资料来源TRANSSIONHOLDINGS慧眼网中信证券研究部公司层面公司自2009年起与A客户达成合作关系初期为A客户供应定焦相机模组并于2012年起开始为A客户供应倒装芯片FC相机模组此后公司FC模组逐步占据主导2013年公司FC产品收入占比首次超过COB产品截至2022H1FC模组营收占比已达997从营收构成上看我们测算公司2021年约4成营收来自iPad6成营收来自iPhone后续随公司iPhone端份额进一步提升料号拓展我们看好手机端请务必阅读正文之后的免责条款和声明16高伟电子投资价值分析报告01415HK202339营收进一步成长份额方面手机端我们测算2021-2022H1公司在A客户iPhone13系列相机前置模组中所占份额为302022H2-2023年在新一代iPhone14系列新产品前置模组中占比约50iPad端我们测算公司在A客户前摄模组中占比超50价格方面由于iPhone11-13前置摄像头模组中硬件变化较小我们测算ASP稳定在6-65美元左右由于iPhone14前置摄像头新增遮蔽式相位自动对焦功能PDAF辅助视频因此我们测算前置摄像头模组ASP提升至8-85美元左右iPad端前摄后摄模组价值量约89美元图182021年公司营收结构按终端图19公司与LG在iPhone14各机型中份额分布iPhoneiPad高伟电子LG605040403020601001414Plus14pro1414maxpromax资料来源中信证券研究部测算资料来源中信证券研究部测算图20公司营收结构图21公司营收结构FC模组营收亿美元COB模组营收亿美元FC营收占比COB营收占比光学部件营收占比100光学部件营收亿美元90108070860506404302021000201320142015201620172018201920202021201320142015201620172018201920202021资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部表7iPhone11-14前置摄像头模组参数iPhone11iPhone12iPhone13iPhone14摄像头原深感前置摄像头原深感前置摄像头原深感前置摄像头原深感前置摄像头像素1200万像素照片1200万像素照片1200万像素照片1200万像素照片光圈f22光圈f22光圈f22光圈f19光圈CMOS尺寸136英寸136英寸136英寸136英寸CMOS像素尺寸1m单像素1m单像素1m单像素1m单像素自动对焦---遮蔽式相位自动对焦功能资料来源A客户官网iFixit拆机中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明17高伟电子投资价值分析报告01415HK202339图22iPhone14前摄模组迭代情况资料来源Techinsights产业协同我们看好大股东资源加持下的业务拓展机遇2018年立景创新以36亿美元价格收购光宝科旗下手机镜像事业部CCM光宝科在此次交易中获立景创新10的股权光宝科手机镜像事业部主营业务为生产制造应用于手机平板及笔记本电脑上的相机模组产品主要为高端相机模组产品主要客户包括华为小米Oppo及Vivo等国内知名手机厂商引自手机中国联盟2020年立景创新购入公司4487股权并在2020-2022H1持续增持公司股份2022H1立景创新已增持股份至7388立景创新覆盖安卓端客户公司覆盖A客户虽然两者在技术路径上有所不同但公司有望与立景形成客户协同拓宽彼此客户覆盖面与此同时立讯在A客户供应链深耕多年先后切入A客户MacBookAirPods及iPhone等产品制造具备深度A客户产品研发与生产经验公司背靠立讯有望进一步强化供应链管理经验提升运营效率图232020-2022H1立景创新持续增持公司股份立景创新持有股权占比8073886799706284605044854030201002020H12021H12021H22022H1资料来源公司公告中信证券研究部盈利预测传统主业未来主要看份额进一步提升规格提升料号拓展我们预计2023-2024年有望实现营收120157亿美元A客户手机及平板端摄像头模组为公司传统主业2019-2021年分别为公司贡献营收526727794亿美元对应969969993营收份额我们预测该业务2022年实现营收约10亿美元展望未来我们认为公司有望请务必阅读正文之后的免责条款和声明18高伟电子投资价值分析报告01415HK202339受益于份额进一步提升规格升级料号拓展我们预计2023-2024年该业务有望分别贡献120157亿美元营收ARVR中长期增量明确公司横向切入A客户VR产品摄像头模组受益成长核心观点行业层面随芯片算力逐步强化我们看好ARVR单机摄像头搭载量进一步提升我们测算至2026年全球ARVR摄像头出货量有望近3亿颗对应2022-2026年CAGR为47参考wellsennVR对PicoNeo3的拆机报告中摄像头模组的单机价值量6美元考虑后续更高价值量的RGB摄像头等产品逐步上机的因素我们测算至2026年全球ARVR摄像头市场空间将达约22亿美元对应2022-2026年CAGR为53公司层面公司作为A客户智能手机及平板主要的摄像头模组供应商和A客户合作多年后续或有望进一步成为A客户VR产品摄像头模组供应商为公司贡献重要业绩增量行业趋势短期增速阶段性放缓中长期迎高确定性成长VR2021年VR设备首次突破千万量级2022年短期承压中长期有望维持CAGR约30成长IDC预计2026年VR出货量有望达近2800万台出货量角度我们认为META索尼PicoA客户等将加速硬件迭代且更多品牌有望参与2023年随着新品推出IDC预计行业整体出货有望达到1244万台同比31预计未来以CAGR约30继续成长2026年将达到近2800万台分品牌而言我们预计短期META仍占主导A客户后续成长动力强劲据wellsennVR2021年Meta占据全球VR市场约85份额我们预计2022全年Meta仍有望占据约80份额延续VR终端市场绝对主导地位此外预计Pico索尼分别占据73市场份额我们预计A客户于2023年入局产品定位相对高端有望凭借极强的品牌号召力实现出货量的快速突破图24全球VR出货量预测单位百万部图25全球VR出货格局变化单位出货量YoYMetaSonyPICO30275680MetaPICO索尼其他DPVRHTC其他252132602016274012441510889522010673539500-202020Q22022E资料来源IDC含预测中信证券研究部资料来源IDC中信证券研究部预测AR全球AR设备出货量过去4年维持在10-30万台水平2022年短期承压中长期有望快速放量IDC预计2026年全球AR出货量有望达350万台出货量角度目请务必阅读正文之后的免责条款和声明19高伟电子投资价值分析报告01415HK202339前全球AR设备主要面向B端客户2018-2021年出货量维持在10-30万台水平主要因为B端客户与AR设备厂商正在共同探索落地场景进行小范围尝试尚未达到大规模部署阶段随RealWear影创爱普生等B端第一阵营逐步推动AR设备在更多场景落地同时C端品牌RokidNreal持续发力将驱动AR设备出货量快速增长IDC预计23242526年全球AR出货分别约3675149353万台CAGR超100分品牌而言目前整体格局未定我们预计短期微软等B端第一阵营仍占主导预计2022年微软有望占据约35市场份额此外影创MADGazeRealWear爱普生分别占据442份额图26全球AR设备出货量预测单位万台图27全球AR设备出货格局变化单位出货量YoY微软Realwear爱普生微软影创MADGaze400353160爱普生其他RokidNreal其他RealWear35014012030010025080200149601504020100750212821365055812-200-402022Q12022E资料来源wellsennVRIDC含预测中信证券研究部资料来源wellsennVR中信证券研究部预测摄像头为ARVR终端交互核心部件直接影响用户使用体验为实现人与ARVR设备间的交互终端设备需要通过传感器捕捉用户动作信息追求多动作广范围高精度更自然随后利用芯片计算以识别用户状态追求精度高速度快再输出内容使得用户在感官上得到反馈追求更真实更丰富而摄像头则成为以上功能实现的主要视觉基础据Omdia从用户体验的完整性上来看一个较为典型的消费级ARVR产品需要至少配备6颗摄像头其中包括2颗定位摄像头用于完成inside-outtracking设备自身定位2颗眼球追踪摄像头1颗ToF摄像头实现手势追踪和1颗RGB摄像头用于外界环境彩色捕捉实现更自然的seethrough功能整体而言目前眼动追踪表情识别RGB摄像头seethrough手势识别等功能仍多用于中低端产品料后续有望逐步上机眼动追踪眼动追踪能够了解用户注视点位置更能洞察用户意图可使交互更方便据VR陀螺近年来眼动追踪在XR企业级设备和应用开发上得到普遍采用我们预计未来在消费级设备上有望陆续搭载RGB摄像头seethroughseethrough模式下用户可实时查看真实的外部环境进而实现寻找手柄手机遥控器等不再需要频繁地穿戴和摘脱极大提高长时间佩戴VR头显的便利性相较于黑白摄像头搭载RGB摄像头可实现外界环境彩色捕捉使得穿透模式体验更加自然便利但由于功耗及算力要求等原因目前RGB摄像头多应用于高端款产品请务必阅读正文之后的免责条款和声明20