核心观点
　　公司是国内盆底及产后康复设备行业龙头，在传统电磁刺激产品基础上，延伸布局生殖康复领域产品，有望为公司业绩持续增长提供新动力。公司近期发布了股权激励计划，业绩考核目标是以2022年为基数，2023-2026年四个会计年度归母净利润（剔除股份支付费用）增速分别不低于30%/69%/120%/186%，彰显公司长期发展信心。
　　短期来看，疫情放开后公司经营有望逐步恢复正常，自研磁刺激新产品有望带动业绩高增长；中期来看，公司传统盆底电磁刺激产品有望维持高增长，超声治疗仪、超声波子宫复旧仪、手指关节康复评估系统等生殖康复及运动康复领域新产品有望打造第二增长曲线；长期来看，康复器械行业渗透率较低，未来公司有望凭借产品力、渠道、服务等优势持续提高市场份额。
　　事件
　　公司发布2022年业绩快报及2023年限制性股票激励计划草案
　　2023年2月26日，公司发布2022年度业绩快报，全年营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为3.77、1.23、0.89亿元，分别同比增长10.28%、3.93%、-14.70%。
　　2023年2月26日，公司发布2023年限制性股票激励计划草案，拟向激励对象授予权益总计330万股，约占公司股本总额的3.30%，并设置业绩考核目标，以2022年为基数，2023-2026年四个会计年度归母净利润（剔除股份支付费用）增速分别不低于30%/69%/120%/186%。
　　简评
　　疫情影响下，2022年业绩符合预期
　　根据公司公告，2022年麦澜德营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为3.78、1.23、0.89亿元，分别同比增长10.28%、3.93%、-14.70%。据此计算，2022Q4公司营业收入、归母净利润分别为0.78、0.25亿元，分别同比增长-29.36%、-38.85%。考虑到2022年底国内疫情政策调整对康复科室的影响，我们认为公司全年业绩基本符合预期。
　　股权激励计划发布，彰显长期发展信心
　　根据公司公告，拟向激励对象授予权益总计330万股，约占公司股本总额的3.30%，首次授予拟激励对象合计97人，约占公司2021年12月底在职员工总数483人的20.08%，包括董事、高级管理人员、核心技术人员及其他人员，限制性股票的授予价格为21.16元/股。公司也设置了业绩考核目标，以2022年为基数，2023-2026年四个会计年度归母净利润（剔除股份支付费用）增速分别不低于30%/69%/120%/186%，彰显了对公司业绩长期发展的信心。
　　盆底及产后康复设备龙头，产品布局逐渐完善
　　公司主要从事盆底及产后康复领域相关产品的研发、生产、销售，产品主要有盆底及产后康复设备（电刺激、磁刺激产品）、耗材及配件、信息化产品等，广泛应用于医疗机构的妇产科、盆底康复中心、月子中心、母婴中心等机构。我国拥有庞大的产妇人群和适育女性，盆底及产后康复服务需求空间巨大。根据头豹研究院数据，2023年我国产后康复设备行业市场规模预计将达到144.8亿元（按终端销售额计算），2018-2023年CAGR约30%，行业处于快速增长期。公司作为行业龙头，先发优势明显，近年来随着自产磁刺激仪等新产品获批，有望逐步提高市占率。
　　延伸布局生殖康复等领域，提供业绩增长新动力
　　我国不孕不育、流产、产后人群基数庞大，生殖康复市场潜在巨大。公司基于在盆底及产后康复领域深耕多年的行业经验、技术积累以及丰富的渠道资源，积极延伸布局生殖康复、运动康复等领域，研发出电超声治疗仪、超声波子宫复旧仪等产品，针对妇产科、妇保科、生殖科、计划生育门诊等科室，有望为公司未来业绩持续快速增长提供新动力。
　　盈利预测与投资评级
　　推荐理由：短期来看，疫情放开后公司经营有望逐步恢复正常，自研磁刺激新产品有望带动业绩高增长；中期来看，公司传统盆底电刺激、磁刺激产品有望维持高增长，超声治疗仪、超声波子宫复旧仪、手指关节康复评估系统等生殖康复及运动康复领域新产品有望打造第二增长曲线。根据头豹研究院数据，2023年我国产后康复设备行业市场规模预计将达到144.8亿元（按终端销售额计算），2018-2023年预计行业CAGR约30%，行业处于快速增长期，在行业快速增长的背景下，公司传统业务有望保持高增速。长期来看，康复器械行业渗透率较低，相关产品集采风险较低，近年来，国家层面密集发布《关于加快推进康复医疗工作发展的意见》、《关于开展康复医疗服务试点工作的通知》等促进康复学科发展的重磅政策，促进行业发展。未来公司有望凭借产品力、渠道、服务等优势持续提高市场份额。
　　2023年预计康复器械行业诊疗量会有所恢复，假设在磁刺激新产品放量带动下，公司传统盆底及产后康复设备板块收入保持21%的增长，相关耗材及配件收入保持22%的增速（诊疗量恢复可能导致耗材使用量增加），其他产品（主要是超声治疗仪、超声波子宫复旧仪、手指关节康复评估系统等新产品）收入实现约100%的增长，则公司整体收入能实现约30%增长。预计2022-2024年收入分别为3.77、4.90、6.32亿元，同比增长10.28%、30.00%、29.00%。归母净利润分别为1.23、1.62、2.10亿

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评医疗器械股权激励计划发布彰显长麦澜德688273SH期发展信心核心观点首次评级买入贺菊颖公司是国内盆底及产后康复设备行业龙头在传统电磁hejuyingcsccomcn刺激产品基础上延伸布局生殖康复领域产品有望为公司010-86451162业绩持续增长提供新动力公司近期发布了股权激励计划SAC编号S1440517050001业绩考核目标是以2022年为基数2023-2026年四个会计年度归母净利润剔除股份支付费用增速分别不低于SFC编号ASZ5913069120186彰显公司长期发展信心王在存短期来看疫情放开后公司经营有望逐步恢复正常自wangzaicuncsccomcn研磁刺激新产品有望带动业绩高增长中期来看公司传统010-86451382盆底电磁刺激产品有望维持高增长超声治疗仪超声波子SAC编号S1440521070003宫复旧仪手指关节康复评估系统等生殖康复及运动康复领域新产品有望打造第二增长曲线长期来看康复器械行业发布日期2023年03月07日渗透率较低未来公司有望凭借产品力渠道服务等优势当前股价元持续提高市场份额4335事件主要数据股票价格绝对相对市场表现公司发布2022年业绩快报及2023年限制性股票激励计划草1个月3个月12个月案22032029295724462023年2月26日公司发布2022年度业绩快报全年12月最高最低价元44542838营业收入归母净利润扣非归母净利润分别为377123总股本万股1000000亿元分别同比增长0891028393-1470流通A股万股2341322023年2月26日公司发布2023年限制性股票激励计总市值亿元4299划草案拟向激励对象授予权益总计330万股约占公司股流通市值亿元1007本总额的330并设置业绩考核目标以2022年为基数2023-2026年四个会计年度归母净利润剔除股份支付费用近3月日均成交量万12663增速分别不低于3069120186主要股东杨瑞嘉1936简评股价表现14疫情影响下2022年业绩符合预期4-6根据公司公告2022年麦澜德营业收入归母净利润-16扣非归母净利润分别为378123089亿元分别同比增-26-36长1028393-1470据此计算2022Q4公司营业收入归母净利润分别为078025亿元分别同比增长-2936-3885考虑到2022年底国内疫情政策调整对麦澜德沪深300康复科室的影响我们认为公司全年业绩基本符合预期相关研究报告本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明麦澜德A股公司简评报告股权激励计划发布彰显长期发展信心根据公司公告拟向激励对象授予权益总计330万股约占公司股本总额的330首次授予拟激励对象合计97人约占公司2021年12月底在职员工总数483人的2008包括董事高级管理人员核心技术人员及其他人员限制性股票的授予价格为2116元股公司也设置了业绩考核目标以2022年为基数2023-2026年四个会计年度归母净利润剔除股份支付费用增速分别不低于3069120186彰显了对公司业绩长期发展的信心盆底及产后康复设备龙头产品布局逐渐完善公司主要从事盆底及产后康复领域相关产品的研发生产销售产品主要有盆底及产后康复设备电刺激磁刺激产品耗材及配件信息化产品等广泛应用于医疗机构的妇产科盆底康复中心月子中心母婴中心等机构我国拥有庞大的产妇人群和适育女性盆底及产后康复服务需求空间巨大根据头豹研究院数据2023年我国产后康复设备行业市场规模预计将达到1448亿元按终端销售额计算2018-2023年CAGR约30行业处于快速增长期公司作为行业龙头先发优势明显近年来随着自产磁刺激仪等新产品获批有望逐步提高市占率延伸布局生殖康复等领域提供业绩增长新动力我国不孕不育流产产后人群基数庞大生殖康复市场潜在巨大公司基于在盆底及产后康复领域深耕多年的行业经验技术积累以及丰富的渠道资源积极延伸布局生殖康复运动康复等领域研发出电超声治疗仪超声波子宫复旧仪等产品针对妇产科妇保科生殖科计划生育门诊等科室有望为公司未来业绩持续快速增长提供新动力盈利预测与投资评级推荐理由短期来看疫情放开后公司经营有望逐步恢复正常自研磁刺激新产品有望带动业绩高增长中期来看公司传统盆底电刺激磁刺激产品有望维持高增长超声治疗仪超声波子宫复旧仪手指关节康复评估系统等生殖康复及运动康复领域新产品有望打造第二增长曲线根据头豹研究院数据2023年我国产后康复设备行业市场规模预计将达到1448亿元按终端销售额计算2018-2023年预计行业CAGR约30行业处于快速增长期在行业快速增长的背景下公司传统业务有望保持高增速长期来看康复器械行业渗透率较低相关产品集采风险较低近年来国家层面密集发布关于加快推进康复医疗工作发展的意见关于开展康复医疗服务试点工作的通知等促进康复学科发展的重磅政策促进行业发展未来公司有望凭借产品力渠道服务等优势持续提高市场份额2023年预计康复器械行业诊疗量会有所恢复假设在磁刺激新产品放量带动下公司传统盆底及产后康复设备板块收入保持21的增长相关耗材及配件收入保持22的增速诊疗量恢复可能导致耗材使用量增加其他产品主要是超声治疗仪超声波子宫复旧仪手指关节康复评估系统等新产品收入实现约100的增长则公司整体收入能实现约30增长预计2022-2024年收入分别为377490632亿元同比增长102830002900归母净利润分别为123162210亿元同比增长39331492959首次覆盖给予买入评级风险提示1行业竞争加剧目前传统电刺激业务市场竞争比较激烈存在打价格战的现象公司相对应产品的增速未来也有所放缓甚至可能影响公司整体毛利率水平公司磁刺激产品目前仍维持较高增长但不排除未来行业竞争逐渐加剧的可能2研发进度不及预期公司战略目标是未来逐渐拓展盆底产后康复领域产品如果新产品研发进度不及预期影响公司后续产品及时上市可能造成公司产品升级迭代速度降低新产品研发布局滞后从而影响公司在请参阅最后一页的重要声明1麦澜德A股公司简评报告行业中的竞争力3新产品市场推广不及预期目前公司推出的生殖康复及运动康复板块产品如子宫复旧仪超声治疗仪手指关节康复评估系统等均在市场推广的早期阶段如果产品定价学术推广销售策略等出现问题可能导致新产品放量不及预期继而影响公司未来收入的增速4敏感性分析公司传统产品存在降价风险假设23年公司毛利率从705下降至685则公司整体净利润从目前预估的162亿元下降至153亿元表1财务摘要单位百万元会计年度2019202020212022E2023E2024E营业收入255673365234164376764897963183增长率78243162152102830002900归属母公司股东净利润106061219311838123041617920966增长率89431496-29139331492959每股收益EPS元106122118123162210市盈率PE408735553662352326792068资料来源iFinD中信建投证券请参阅最后一页的重要声明2麦澜德A股公司简评报告表2资产负债表单位百万元会计年度2019202020212022E2023E2024E货币资金101951498227262443996429488979应收票据及账款197519461018207026923472预付账款406425477533693894其他应收款022033030034044057存货254021233849460957027107其他流动资产14231614927369571235流动资产总计1528019825341285238274383101744长期股权投资077128044102160218固定资产1122911568123821044285026562在建工程080238000000000000无形资产029757719599479360长期待摊费用039145803402000000其他非流动资产679731798798798798非流动资产合计1213313568147461234399397937资产总计2741333392488746472584322109681短期借款1630735000000000000应付票据及账款150710471351223927703452其他流动负债816064768660114171439718189流动负债合计11297825810011136561716721641长期借款000000410305205113其他非流动负债3773881180118011801180非流动负债合计3773881590148513851293负债合计11674864611601151411855122934股本53475007500750075007500资本公积520687859255925592559255留存收益9641775719595318994807769043归属母公司权益153812404236350486546483285798少数股东权益357704924930939950股东权益合计157382474737274495846577186748负债和股东权益合计2741333392488746472584322109681资料来源中信建投证券iFinD表3利润表单位百万元会计年度2019202020212022E2023E2024E营业收入255673365234164376764897963183营业成本505080209249116801444918007请参阅最后一页的重要声明3麦澜德A股公司简评报告税金及附加356490493539700903销售费用5426684773747535979612637管理费用222824522843305539715123研发费用254241353723341043595560财务费用025031-059-108-178-261资产减值损失-027-042-017-035-046-059信用减值损失-085-008-054-065-084-108其他经营损益-000-000-000-000-000-000投资收益453375477435435435公允价值变动损益000000000000000000资产处置收益-007000031008008008其他收益130818282023172017201720营业利润115831383013001136291791523209营业外收入002003001002002002营业外支出002040029024024024其他非经营损益000000000000000000利润总额115821379212973136071789323187所得税102516571004129717062210净利润105571213611970123101618720977少数股东损益-049-058131007009011归属母公司股东净利润106061219311838123041617920966EBITDA119351454614224159602017624986NOPLAT105871220111912122261604020755EPS元106122118123162210资料来源iFinD中信建投证券表4现金流量表单位百万元会计年度2019202020212022E2023E2024E税后经营利润105571213611970103741425119040折旧与摊销3287221310246124612060财务费用025031-059-108-178-261投资损失-453-375-477-435-435-435营运资金变动1530901670252814061798其他经营现金流-164505446213321332133经营性现金净流量104461311014860169531963824335资本支出44012580667000000-000长期投资7770-199000000000000其他投资现金流303330-206181181181请参阅最后一页的重要声明4麦澜德A股公司简评报告投资性现金净流量3673-2450-873181181181短期借款-424-895-735000000000长期借款000000410-105-100-092普通股增加0036966000000000000资本公积增加2373579469000000000其他筹资现金流-6565-15523-1901108178261筹资性现金净流量-6749-5872-1757003078169现金流量净额7370478712230171361989624684资料来源iFinD中信建投证券请参阅最后一页的重要声明5麦澜德A股公司简评报告贺菊颖分析师介绍中信建投证券医药行业首席分析师复旦大学管理学硕士10年以上医药卖方研究从业经验善于前瞻性把握细分赛道机会公司研究深入细致负责整体投资方向判断2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名新财富最佳分析师医药行业入围万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉2019年Wind金牌分析师医药行业第1名2018年Wind金牌分析师医药行业第3名2018第一财经最佳分析师医药行业第1名2013年新财富医药行业第3名水晶球医药行业第5名王在存北京大学生物医学工程博士2017年加入中信建投研究发展部负责医疗器械和医疗服务板块研究勤奋全面深度跟踪医疗器械产业趋势和研究成果刘慧彬研究助理liuhuibincsccomcn请参阅最后一页的重要声明6麦澜德A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明7