财务摘要：2022Q4公司实现收入199.8亿美元，同比增长35.1%，不及彭博一致预期的203亿美元，商用飞机收入较去年大幅好转。毛利为-8.2亿美元，经营亏损为30.7亿美元，经营利润率为-17.2%，去年同期为2.2%。GAAP净亏损为6.6亿美元，约合每股亏损1.1美元，不及彭博一致预期的每股盈利0.8美元，去年同期为每股亏损7美元。季度经营现金流为34.6亿美元，自由现金流为31.3亿美元。Non-GAAP核心经营亏损为6.5亿美元，Non-GAAP核心经营利润率为-3.3%，去年同期为-30.7%。Non-GAAP核心每股亏损为1.75美元，不及彭博一致预期的每股盈利0.2美元。
　　Q4订单情况良好：本季度公司BCA收到毛订单为376架，包括273架737 MAX及111架787。其中美联航订购了100架737 MAX与100架787。目前BCA的积压订单超过4500架飞机，价值3298亿美元，上季度为3072亿美元，环比增长良好。737 MAX当前库存250架，预计在2025年绝大部分库存将交付完毕，其中有138架属于中国客户。787当前库存100架，预计大部分库存在2024年交付完毕。
　　2023年现金流将出现大幅改善：IATA预计航空市场将在24年恢复到2019年的水平，其后还需要数年恢复到增长趋势。公司的商用飞机订单和交付也于今年开始回升。目前有超过185个国家/地区批准恢复MAX的运营。737 MAX及787的恢复交付将驱动公司的业绩复苏，公司预计2023年将实现30至50亿的自由现金流。我们预测其将实现34亿美元的自由现金流，长期自由现金流将重回百亿美元水平。
　　目标价260美元，买入评级：我们评估了2023-2025财年公司生产及交付的情况，使用DCF模型对波音公司进行估值。随着737MAX与787的交付恢复，公司未来现金流的不确定性有所降低，且公司的长期债务成本较低，取WACC为8.5%，永续增长率为2%，求得合理股价应为260.00美元，比当前股价高出23.77%。维持买入评级。
　　风险提示：航空市场复苏进度慢于预期、坠机事件导致消费者信心重建缓慢、中美关系风险
　　

研究报告全文：波音BA更新报告买入2023年3月3日交付与订单重回正轨自由现金流将改善韩啸宇财务摘要2022Q4公司实现收入1998亿美元同比增长351不及彭博一致预期的203亿美元商用飞机收入较去年大852-25222101幅好转毛利为-82亿美元经营亏损为307亿美元经营利Peterhanfirstshanghaicomhk润率为-172去年同期为22GAAP净亏损为66亿美元约合每股亏损11美元不及彭博一致预期的每股盈利08美元ChuckLi去年同期为每股亏损7美元季度经营现金流为346亿美元自852-25321539由现金流为313亿美元Non-GAAP核心经营亏损为65亿美Chucklifirstshanghaicomhk元Non-GAAP核心经营利润率为-33去年同期为-307Non-GAAP核心每股亏损为175美元不及彭博一致预期的每股主要数据盈利02美元行业航空航天Q4订单情况良好本季度公司BCA收到毛订单为376架包括股价21006美元273架737MAX及111架787其中美联航订购了100架737MAX目标价26000美元与100架787目前BCA的积压订单超过4500架飞机价值3298亿美元上季度为3072亿美元环比增长良好737MAX当前库2377存250架预计在2025年绝大部分库存将交付完毕其中有138股票代码BA架属于中国客户787当前库存100架预计大部分库存在2024总股本598亿股年交付完毕市值1257亿美元2023年现金流将出现大幅改善IATA预计航空市场将在24年恢复到2019年的水平其后还需要数年恢复到增长趋势公司的商52周高低22133美元11302用飞机订单和交付也于今年开始回升目前有超过185个国家地美元区批准恢复MAX的运营737MAX及787的恢复交付将驱动公司每股账面值-2658美元的业绩复苏公司预计2023年将实现30至50亿的自由现金流主要股东VanguardGroup77我们预测其将实现34亿美元的自由现金流长期自由现金流将重NewportTrust74回百亿美元水平BlackRock56目标价260美元买入评级我们评估了2023-2025财年公司生产及交付的情况使用DCF模型对波音公司进行估值随着737StateStreet44MAX与787的交付恢复公司未来现金流的不确定性有所降低且公司的长期债务成本较低取WACC为85永续增长率为2求得合理股价应为26000美元比当前股价高出2377维持买入评级风险提示航空市场复苏进度慢于预期坠机事件导致消费者信心重建缓慢中美关系风险盈利摘要股价表现截至12月31日止财政年度21年实际22年实际23年预测24年预测25年预测250总营业收入百万美元6228666608800649258198375200变动71069420201563626运营利润-2902-3547448471299336150变动772722232264059003096100净利润-4202-4935189943596320每股盈利美元-715-829316721103650变动6577-1602138161277243800基于21006美元的市盈率估NANA664292203每股派息美元0000000000来源公司资料第一上海预测来源彭博第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司2023年3月2022年第四季度财务摘要本季度公司收入200亿2022Q4公司实现收入1998亿美元同比增长351不及彭博一致预期的203亿美元不及预期同比增美元商用飞机收入较去年大幅好转本季度公司毛利为-82亿美元经营亏损长35为307亿美元经营利润率为-172去年同期为22本季度公司GAAP净亏损为66亿美元约合每股亏损11美元不及彭博一致预本季度GAAP每股亏损为期的每股盈利08美元去年同期为每股亏损7美元季度经营现金流为346亿11美元不及预期自由美元自由现金流为313亿美元Non-GAAP核心经营亏损为65亿美元Non-现金流为31亿美元GAAP核心经营利润率为-33去年同期为-307Non-GAAP核心每股亏损为175美元不及彭博一致预期的每股盈利02美元2022年公司实现收入6661亿美元同比增长7净亏损505亿美元去年同期为429亿美元商用飞机库存订单同比增长11至3298亿美元公司预计2023年将实现30至50亿的自由现金流图表12020Q1-2022Q4主营业务收入百万美元图表22022Q4主营业务收入占比2500044035120000150008144全球服务集团456733198110000100商用飞机9224146262250防务空间与安全500029261810Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4202020202020202020212021202120212022202220222022商用飞机防务空间与安全全球服务集团YoY资料来源公司披露第一上海整理资料来源公司披露第一上海整理2022年航空市场的流量IATA预计航空市场将在24年恢复到2019年的水平其后还需要数年恢复到增长约为2019年的75趋势公司的商用飞机订单和交付也于今年开始回升目前有超过185个国家地区批准恢复MAX的运营737MAX及787的恢复交付将驱动公司的业绩复苏据空客及HIS数据未来二十年中国市场将贡献超过8000架飞机需求占全球总量超过20因此中国市场的增量对公司未来订单十分重要我们认为2023年随着中国疫情逐渐恢复公司将有可能获得中国的飞机订单图表32020Q1-2022Q4经营利润及利润率图表42020Q1-2022Q4订单积压情况百万美元2000105000004500000040000020001035000030000040002025000060003020000080004015000010000010000505000012000600Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4202020202020202020212021202120212022202220222022202020202020202020212021202120212022202220222022民用飞机防务空间与安全全球服务集团营业利润营业利润率资料来源公司披露第一上海整理资料来源公司披露第一上海整理-2-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月737MAX的市占率下降737MAX的事故对消费者信心及公司业绩造成了较大影响空客A320Neo系列逐长期步在单通道客机中占据优势地位空客计划将其320的产量提升至75架月这意味着在120架月的市场中占据63的市场份额同时国产大飞机C919及C929的销售也将一定程度上影响公司的中国市场需求但长期我们认为公司的业绩增长具备确定性原因如下1全球对飞机运力的需求增长是确定的据IHS数据2022-2041年客流量年均增长36考虑到飞机更新周期未来20年全球有4万架的飞机需求航空客流量增速稳定在GDP增速的15倍左右更新及新飞机需求将是长期稳定的2公司拥有充足的积压订单交付周期长达7年考虑到一系列配套服务航空公司和飞机租赁公司购买空客飞机转换成本高昂寻求新的替代公司并不现实而目前波音公司的订单积压水平健康3单通道客机的营收下降有一定影响但公司宽体客机产品线相对空客更全面大型双通道客机利润率高于单通道客机目前公司拥有777X787两种种双通道客机实现载客量的高低搭配满足不同的航线运力需求相比空客A350及A330产品线更全面飞机技术更先进每座位油耗更经济商用飞机部门BCA商用飞机业务收入为本季度BCA收入为922亿美元同比增长94BCA经营亏损63亿美元经营利922亿美元同比增长润率-68去年同期经营亏损为445亿美元收入增长的主要原因是由于737的94交付量较去年同期增长及787的恢复交付本季度由于787的延迟交付产生了35亿美元的异常成本总异常成本达到17亿美元预计总异常成本增长6亿美元至28亿美元图表52020Q1-2022Q4商用飞机集团收入及经营利润率百万美元300060301000010003030006090500012070001509000180Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4202020202020202020212021202120212022202220222022商用飞机收入营业利润率资料来源公司披露第一上海整理恢复交付787737MAX当前库存250架预计在2025年绝大部分库存将交付完毕其中有138架属于中国客户787当前库存100架预计大部分库存在2024年交付完毕787已经通过FAA批准恢复交付未来库存的交付速度将取决于返工进度以及客户机队规划要求-3-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月图表6737MAX的库存生产与交付预测架3006025050200401503010020501000库存737MAX月产量737MAX月交付量资料来源公司披露第一上海整理本季度公司毛订单为376架包括273架737MAX及111架787其中美联航订购了100架737MAX与100架787目前BCA的积压订单超过4500架飞机价值3298亿美元上季度为3072亿美元环比增长良好图表7波音公司2022年毛订单总计2022BoeingQ1Q2Q3Q4年度总计毛订单1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月7375532474464912713511061814969774707671215133177722562101314568787751610101139773753462350130309612221250935资料来源公司披露第一上海整理本季度公司共交付飞机152架其中737MAX110架78722架737MAX当前产量为每月31架预计将在2025-2026年提升至每月50架MAX10将于2023年首次交付777-9将于2025年交付图表8波音公司2022年交付总计与预测2022BoeingQ1Q2Q3Q4年度总计交付1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月73729203729304423283723335438774701011000011057672032142254623377711133313212324787000000027661031322241353551263551354869480资料来源公司披露第一上海预测防务空间与安全部门BDS防务空间与安全集团收本季度BDS收入为618亿美元同比增长5经营利润11亿美元经营利润率入为618亿美元同比18利润率的大幅下降主要由于1供应链限制零件短缺续时间比公司预期增长5的要长2劳动力不稳定带来的学习曲线推移及成本上升本季度公司BDS部门交付了45架飞机以及三颗卫星同时获得了日本的2架KC--4-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月46A加油机订单及埃及空军的12架CH-47F直升机订单目前BDS积压订单为544亿美元28来自海外图表92020Q1-2022Q4BDS业务收入及经营利润率百万美元1500201000105000010Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4500202020202020202020212021202120212022202220222022201000301500402000250050300060防务空间与安全收入营业利润率资料来源公司披露第一上海整理全球服务部门BGS全球服务集团收入为46本季度BGS收入为457亿美元同比增长6经营利润为63亿美元经营利润亿美元同比增长6率为139去年同期为93随着国内航班逐渐复苏国际航班开始有初步的复苏信号航空公司的飞机维护订单增加BGS的收入及利润率恢复至疫情前水平同时公司预计来自美国政府的订单将维持稳定本季度公司BGS部门获得了美国空军的F-15战斗机后勤支持订单目前BGS积压订单为193亿美元本季度新增订单50亿美元图表102020Q1-2022Q3BGS业务收入及经营利润率百万美元1000208001560010400520000Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q45200202020202020202020212021202120212022202220222022104006001580020全球服务集团收入营业利润率资料来源公司披露第一上海整理-5-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月目标价26000美元维持买入评级随着疫情好转管制放松航空客运量恢复737及787均恢复交付公司交付量有望在2023年迎来复苏但波音在单通道客机领域737MAX的市场占有率将受到空客A320Neo与C919的挤压影响其长期收入我们评估了2023-2025财年公司生产及交付的情况使用DCF模型对波音公司进行估值随着737MAX与787的交付恢复公司未来现金流的不确定性有所降低且公司的长期债务成本较低取WACC为85永续增长率为2求得合理股价应为26000美元比当前股价高出2377维持买入评级图表11DCF估值模型高速成长期稳定成长期永续期折现年限012345678910假设2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2033E2034E百万美元CFO4894837710813自由现金流量3394697794131035511183119661268413318138511426614552自由现金流增长率105634910080706050403020折合至2023年的现金流量3394643079968107806979587775752472126846107432永续期折现值228349WACC850长期增长率20估值现金流折现178743减净金融负债36150减少数股东权益合伙人权益-13406股本价值155999股本数量预期600DCF法之每股价值美元26000资料来源第一上海预测风险提示疫情在美国以外地区如印度持续爆发并有新变种可能会拖延国际甚至区域航班恢复的进程会影响777787等大型飞机的需求其产量与库存的变化将影响公司未来的收入中美关系的变化可能会对公司在中国的飞机销售造成影响从而影响公司未来收入公司面临来自多家航空公司就停飞所造成损失的索赔诉讼737事件导致乘客及航司对于公司的信任度降低可能流向空客公司中国自行研发C919及C929飞机将有可能影响波音飞机在华销量未来航班数量有可能受到远程办公的影响增长不及预期-6-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月主要财务报表损益表财务能力分析单位百万美元财务年度12月31日单位百万美元2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年实际实际预测预测预测盈利能力实际实际预测预测预测主营业务收入6228666608800649258198375毛利率4853142154170-主营业务收入成本5926963106686957832481652EBITDA利率-12-247897114毛利30173502113691425716724净利率-67-74244764营业开支59197049688671297388-营销和行政管理费用41574187384340744329营运表现-研究和开发开支22492852312231483158行政管理与销售费用收入6763484444-其他营业支出-48710-80-93-98研究和开发费用收入3643393432营业利润-2902-3547448471299336实际税率148-06150150150-利息支出-2682-2533-2250-2000-1900应收账款天数1415131211-营业外亏损净额5511058000应付账款天数191170162136127税前利润-5033-5022223451297436库存周转天数488448400334304-所得税支出-743313357691115财务状况净利润-4202-4935189943596320总负债总资产11071116110210651012主营业务增长71069420201563626收入净资产450486607708745EBITDA-758-15686243897111255经营性现金流收入-55536190110EBITDA增长率9280-10686-4981643692546主营业务增速资产负债表现金流量表单位百万美元2021年2022年2023年2024年2025年单位百万美元2021年2022年2023年2024年2025年实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测净利润-4290-5053189943596320现金与现金等同1624417220148511704421652折旧摊销21441979176018421919应收账款与票据27582671288930483194非现金项目57072447544571599库存7882378151745047083067052非现金营运资本变动-6977413969216051974未入账收益8620863496341063411634终止经营所得净现金00000总计流动资产108666109523104726104402106379经营活动现金流量-341635124894837710813财产厂房及设备净10918105501029098489329固定及无形资产变动-451-1187-1263-1185-1205长期投资与应收账款26702433243324332433长期投资净变动-35713-5051000其他长期资产1629814594143571414113946收购与剥离净现金-60000总计长期资产2988627577270802642325709其他投资活动4548910619000总资产138552137100131806130825132088经销权00000应付账款2771631781300442913328476其他5-11000短期债务12965190519051905190投资活动现金93244370-1263-1185-1205其他短期债务5298053081530815308153081已付股利00000总计流动负债8199290052883158740486747借款979534000长期借款5680651811458114081135811债务偿付所得现金-15371-1310-6000-5000-5000其他长期负债1460011085110851108511085股权回购现金4250000总长期负债7140662896568965189646896其他融资活动-66-40000总负债153398152948145211139300133643终止经营所得净现金00000总股东权益-14846-15848-13406-8475-1555融资所得现金-5600-1266-6000-5000-5000现金净增减2696543-236921924609数据来源公司资料第一上海预测-7-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年3月第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输或分发给任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作参考之用并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据或就其作出要约或要约邀请也不构成投资建议阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策本报告及任何资料材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标财务情况风险承受能力或任何特别需要阁下应综合考虑到本身的投资目标风险评估财务及税务状况等因素自行作出本身独立的投资决策本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生但对于本报告所载预测意见和预期的公平性准确性完整性或正确性并不作任何明示或暗示的陈述或保证第一上海或其各自的董事主管人员职员雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任对于本报告所载信息的准确性公平性完整性或正确性不可作出依赖第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经就本报告所载信息评论或投资策略发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点信息意见和估计均按现况提供不提供任何形式的保证并可随时更改恕不另行通知第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法一九三四年证券法或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商此外第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法下简称为投资顾问法投资顾问法及一九三四年证券法一起简称为有关法例或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问在没有获得有关法例特别豁免的情况下任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务包括但不限于在此档内陈述的内容皆没有意图提供给美国人此档及其复印本均不可传送或被带往美国在美国分发或提供给美国人在若干国家或司法管辖区分发发行或使用本报告可能会抵触当地法律规定或其他注册发牌的规例本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用-8-2023第一上海证券有限公司版权所有保留一切权利本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放