2022Q4交付量及营收稳健增长，车型换代致毛利率承压。2022Q4，蔚来交付新车40,052辆，同比增长60.0%，环比增长26.7%，季度交付量再创历史新高；实现汽车销售收入147.6亿元，同比增长60.2%，环比增长23.7%。由于与现有ES8、ES6及EC6车型相关的存货拨备、生产设施加速折旧与购买承诺损失，对2022年第四季度的汽车毛利率影响了6.7个百分点，公司22Q4汽车毛利率为6.8%。公司22Q4归属于蔚来普通股股东的净亏损为58.5亿元，截至2022年底的现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及长期定期存款为人民币455亿元。截至3月1日，公司拥有375家蔚来中心和蔚来空间，覆盖141个城市；拥有305家服务和交付中心，覆盖148个城市；累计布局1331座换电站及6385根超充桩和7555根目的地充电桩。2023年公司计划新增1000座换电站，到2023年底超过2300座换电站。
　　2023Q1交付量及毛利率仍然承压，伴随多款新车逐步交付及锂电池成本下降预计23Q2有望迎来改善。公司指引2023Q1交付量预计在31,000至33,000辆之间，环比下降17.6%-22.6%，营业收入预计在109.26至115.43亿元之间，环比下降28.1%-32.0%。此外，公司预计在23Q1完成老款866车型清库，整体交付量下滑及相关促销活动致毛利率继续承压。展望23Q2及下半年，伴随EC7、ES8等五款新车逐步开启交付，我们预计公司交付量及盈利能力均将在2023Q2迎来改善，预计下半年有望再创新高。
　　投资建议：蔚来定位高端智能电动车，为消费者打造显著优于传统汽车的驾乘体验及差异化购车用车体验。伴随2023Q2公司基于新平台新车周期开启及新产能落地，蔚来产品竞争力及交付量有望再上新台阶。我们预期2023-2025年公司有望分别实现新车销量24.1/39.5/5.1万辆，实现销售收入956.16/1535.03/1902.60亿元，我们给予公司目标价12.26美元，对应2023年1.5倍PS（2023/3/3日汇率），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争激烈，新产品需求不及预期；产能提升不及预期。
　　

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryId汽车investSuggestionNIOdyCompany买入investS维持NION蔚来美股uggestititleonChan车型换代致交付量及毛利率承压ge目标价1226美元预计23Q2迎来改善现价957美元createTime1公2023年3月4日司预期升幅2809投资要点点summary2022Q4交付量及营收稳健增长车型换代致毛利率承压2022Q4蔚来交评marketData市场数据付新车40052辆同比增长600环比增长267季度交付量再创历史报日期2023-3-3新高实现汽车销售收入1476亿元同比增长602环比增长237由告收盘价美元957于与现有ES8ES6及EC6车型相关的存货拨备生产设施加速折旧与购买总股本百万股1692承诺损失对2022年第四季度的汽车毛利率影响了67个百分点公司22Q4流通股本百万股1544汽车毛利率为68公司22Q4归属于蔚来普通股股东的净亏损为585亿净资产百万元24090元截至2022年底的现金及现金等价物受限制现金短期投资及长期定期总资产百万元96264存款为人民币455亿元截至3月1日公司拥有375家蔚来中心和蔚来每股净资产元1424空间覆盖141个城市拥有305家服务和交付中心覆盖148个城市数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理累计布局1331座换电站及6385根超充桩和7555根目的地充电桩2023相关报告relatedReport年公司计划新增1000座换电站到2023年底超过2300座换电站2023Q1交付量及毛利率仍然承压伴随多款新车逐步交付及锂电池成本下降预计23Q2有望迎来改善公司指引2023Q1交付量预计在31000至33000辆之间环比下降176-226营业收入预计在10926至11543亿元之间环比下降281-320此外公司预计在23Q1完成老款866车型清库整体交付量下滑及相关促销活动致毛利率继续承压展望23Q2及下半海外研究emailAuthor年伴随等五款新车逐步开启交付我们预计公司交付量及盈利EC7ES8分析师能力均将在2023Q2迎来改善预计下半年有望再创新高分析师投资建议蔚来定位高端智能电动车为消费者打造显著优于传统汽车的驾余小丽乘体验及差异化购车用车体验伴随公司基于新平台新车周期开启yuxiaolixyzqcomcn2023Q2SFCAXK331及新产能落地蔚来产品竞争力及交付量有望再上新台阶我们预期2023-SACS01905180200032025年公司有望分别实现新车销量24139551万辆实现销售收入95616153503190260亿元我们给予公司目标价1226美元对应2023年assAuthor15倍PS202333日汇率维持买入评级风险提示行业竞争激烈新产品需求不及预期产能提升不及预期主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标2022E2023E2024E2025E营业收入百万元4926995616153503190260同比增长363941605239毛利润百万元5144124222484235346同比增长-24614151000423归母净利润-14559-11755-36553168PS23120706来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司点评报告评级附表资产负债表单位人民币百万元利润表单位人民币百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产59150546986393777797总销售收入4926995616153503190260短期投资819198301179614155总销售成本-44125-83194-128661-154914应收账款2798511861427370毛利润5144124222484235346应收关联方款项1381165719892386研究与开发-10836-12039-13847-15828预付款和其他流动资产2246247127182990SGA-10537-12419-14651-16308现金及现金等价物19888137411642424066总营业费用-20785-24308-28348-31986非流动资产37114401074310045508经营利润-15641-11886-35063360土地使用权净额15659165291717016989税前利润-14382-11768-36523178长期投资6356699276918460所得税-55-10-10-10应收关联方款项000000000000净利润-14437-11778-36623168使用权资产经营租赁7374811289239815归少数股东净利润157247-6其他非流动资产75128275911610044归母净利润-14559-11755-36553162总资产9626494805107037123305基本及摊薄EPS元-889-718-223193流动负债45862558146836784251ADS基本及摊薄EPS元-889-718-223193短期借款4039484758166980应付账款25234328044264555438应付关联方款项385462554665主要财务比率应付税款286315346381会计年度2022A2023E2024E2025E非流动负债22765251082815931791成长性长期借款10886130631567618811销售收入增长率363941605239非流动经营租赁负债6517638762596134毛利润同比增长率-24614151000423其他非流动负债5144565862246847归母净利润增长率nananana总负债686278092296525116042归母股东权益29954314513302434675盈利能力分析少数股东权益257283311342汽车毛利率137152187218所有者权益合计238681209084284766其他毛利率-290-100-80-50负债及所有者权益9627494805107037123305综合毛利率104130162186税前利润率-292-123-2417现金流量表单位人民币百万元归母净利润率-296-123-2417会计年度2022A2023E2024E2025E净资产收益率-498-383-11393经营活动现金流2742-3586450110936资产收益率-163-123-3627净利润-8561-4412932-5481折旧及摊销3014346639864584偿债能力应收账款232010241228-1788资产负债率713854902941存货-6135-1638-1966-2359速动比率11080808应付账款和应付票据1259575709841622流动比率13100909其他经营活动现金流-491-9596-952015358投资活动现金流-5627-4750-5568-5895营运能力天购买物业厂房及设备-5245-4336-4628-4403平均资产周转天数7132361925452366短期投资-9872-9872-10366-10884平均存货周转天数61382827出售短期投资的收益10112101121011210112平均应收账款天数21201514其他投资活动现金流-622-653-686平均应付账款天数187125101106融资活动现金流5196443337492601发行普通股所得款项000212每股资料元发行可转债-第三方0000基本及摊薄EPS-889-718-223193借款-第三方7748697362760每股净资产1457738515291其他融资活动现金流-2553-2540-25275648现金及现金等价物变动2310-390326837642估值比率倍外汇变动影响0000PEnanana354期初现金15334176441374116424PB12121009期末现金17644137411642424066PS23120706请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司点评报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间外评级标准为报告发布日后的12中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级个月内公司股价或行业指数相对减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5同期相关证券市场代表性指数的涨跌无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确幅其中A股市场以沪深300指数为定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级基准新三板市场以三板成指为基推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数准香港市场以恒生指数为基准美中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级国市场以标普500或纳斯达克综合指数回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与温州名城建设投资集团有限公司民生银行南京银行南通分行如皋市经济贸易开发有限公司四川港荣投资发展集团有限公司镇江国有投资控股集团有限公司香港一联科技有限公司交银金融租赁有限责任公司交银租赁管理香港有限公司平度市城市开发集团有限公司德阳发展控股集团有限公司泰兴市中兴国有资产经营投资有限公司成都陆港枢纽投资发展集团有限公司东台市国有资产经营集团有限公司澳门国际银行股份有限公司台州市黄岩经济开发集团有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司嵊州市交通投资发展集团有限公司ZhejiangKunpengBVICompanyLimited杭州上城区国有资本运营集团有限公司长沙先导投资控股集团有限公司新昌县交通投资集团有限公司XLBVIINTERNATIONALDEVELOPMENTLIMITED龙口市城乡建设投资发展有限公司集友银行有限公司铜陵市国有资本运营控股集团有限公司盐城东方投资开发集团有限公司东方资本有限公司济南历城控股集团有限公司历城国际发展有限公司郑州地产集团有限公司香港象屿投资有限公司厦门象屿集团有限公司江苏腾海投资控股集团有限公司天津滨海新区建设投资集团有限公司兆海投资BVI有限公司赣州城市投资控股集团有限责任公司晋城市国有资本投资运营有限公司镇江文化旅游产业集团有限责任公司潍坊市城市建设发展投资集团有限公司郑州城建集团投资有限公司常德市城市建设投资集团有限公司海宁市城市发展投资集团有限公司邵东市城市发展集团有限公司济南高新控股集团有限公司绍兴市柯桥区建设集团有限公司江苏句容投资集团有限公司宁波市海曙开发建设投资集团有限公司山东仙境控股有限公司蓬莱阁烟台市蓬莱区旅游有限责任公司广州开发区投资集团有限公司绍兴市城市建设投资集团有限公司漳州市九龙江集团有限公司福建漳龙集团有限公司高邮市建设投资发展集团有限公司GaoyouConstructionInvestmentDevelopmentBVICoLtd重庆市合川城市建设投资集团有限公司西安市灞桥投资控股集团有限公司香港国际青岛有限公司青岛城市建设投资集团有限责任公司成都经开产业投资集团有限公司临沂城市发展集团有限公司临沂城市发展国际有限公司晋江市路桥建设开发有限公司福建省晋江城市建设投资开发集团有限责任公司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