公司聚焦省会直辖市优质市场，“全国连锁化+同城一体化”加密完善全国网点布局。公司深耕眼科18载，截至2022H1，在全国19个直辖市和省会城市拥有23家医院。一城多院战略已在兰州、昆明、合肥、南昌等四地落地，有助于加密网点布局，平摊费用缩短盈利周期。同时公司通过新建及并购等方式参与广东等华南地区市场，完善全国网点布局。
　　业务高端化转型持续推进。公司屈光业务2021/2022H1收入占比分别为51.23%、59.79%，2021年高端白内障业务收入占总体白内障业务收入比例达34.11%，视光业务建设力度不断加大，其中高单价视光产品角膜塑形镜收入占比达45.08%，业务高端化转型持续推进。
　　培育期医院减亏释放增长潜力，公司净利率提升路径较为清晰。源于公司业务结构差异、网点布局密度低及培育期医院业绩爬坡，2021年公司净利率为5.49%，低于同行业可比公司。2021年公司9家医院亏损中7家为2016年后成立或收购尚在培育期，未来3年有望陆续爬坡成熟驱动业绩增长，同时随着公司业务高端化转型及一城多院战略加密网点布局，公司净利率有望提升。
　　盈利预测：我们预测2022-2024年公司归母净利润分别为0.20/1.40/2.16亿元，对应EPS分别为0.13/0.93/1.44元。2023年3月2日股价对应PE分别为655.3/92.6/60.0倍。首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：创新风险；扩张风险；医保控费风险；业绩下滑风险

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId医药生物investSuggestiondyCompany普瑞眼科301239investSugge000009title增持首次聚焦省会直辖市优质市场净利率有望持续提升stionCcreateTime1hange年月日20230303投资要点新marketDatasummary市场数据公司聚焦省会直辖市优质市场全国连锁化同城一体化加密完善全国网股日期20230302点布局公司深耕眼科18载截至2022H1在全国19个直辖市和省会城收盘价元8650研市拥有23家医院一城多院战略已在兰州昆明合肥南昌等四地落地总股本百万股14962究有助于加密网点布局平摊费用缩短盈利周期同时公司通过新建及并购等流通股本百万股3740报方式参与广东等华南地区市场完善全国网点布局净资产百万元2141告总资产百万元3819业务高端化转型持续推进公司屈光业务20212022H1收入占比分别为每股净资产元1431512359792021年高端白内障业务收入占总体白内障业务收入比例达来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理3411视光业务建设力度不断加大其中高单价视光产品角膜塑形镜收入占比达4508业务高端化转型持续推进相关报告relatedReport培育期医院减亏释放增长潜力公司净利率提升路径较为清晰源于公司业务结构差异网点布局密度低及培育期医院业绩爬坡2021年公司净利率为549低于同行业可比公司2021年公司9家医院亏损中7家为2016年后成立或收购尚在培育期未来3年有望陆续爬坡成熟驱动业绩增长同时随着公司业务高端化转型及一城多院战略加密网点布局公司净利率有望提分析师emailAuthor升孙媛媛盈利预测我们预测2022-2024年公司归母净利润分别为020140216亿元sunyuanyuanxyzqcomcnS0190515090001对应EPS分别为013093144元2023年3月2日股价对应PE分别为6553926600倍首次覆盖给予增持评级王佳慧wangjiahui20xyzqcomcn风险提示创新风险扩张风险医保控费风险业绩下滑风险S0190522080007主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标2021A2022E2023E2024E营业收入百万元1710171224703238同比增长25501443311归母净利润百万元9420140216同比增长-138-7906076544毛利率434407441444ROE99096186每股收益元063013093144市盈率13786553926600来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明新股研究报告目录1聚焦省会直辖市优质市场的全国眼科连锁医院-5-11深耕眼科专科18载聚焦省会直辖市重点城市-5-12股权结构集中稳定管理团队经验丰富-6-13业绩稳健增长盈利能力持续提升-8-2掘金千亿眼科黄金赛道民营眼科医院蓬勃发展-9-21眼科医疗服务为千亿黄金赛道市场前景广阔-9-22多因素共同驱动眼科医疗细分赛道持续扩容-12-23民营眼科快速增长行业龙头开启高质量发展-15-3业务高端化转型持续推进诊疗水平不断夯实-16-31屈光业务高端化转型持续增速高于同行业水平-16-32量价齐升驱动视光业务收入增长建设力度有望加大-18-33白内障业务转型高端化综合眼病业务拓宽诊疗范围-19-34人才兴院技术精进夯实公司眼病诊疗技术水平-21-4全国连锁化同城一体化加密完善全国网点布局培育期医院减亏释放业绩增长潜力-23-41全国连锁化同城一体化不断加密完善全国网点布局-23-42培育期医院陆续迎来盈亏平衡点扭亏释放增长潜力-24-5募投项目-27-6净利率提升空间较大提升路径相对清晰-27-61公司净利率低于同行业可比公司有较大提升空间-27-62业务转型高端化培育期医院爬坡成熟有望提升公司毛利率-27-63网点布局加密完善培育期医院爬坡成熟有望降低期间费用率-28-7盈利预测与估值-30-71盈利预测-30-72估值与投资建议-32-8风险提示-32-81创新风险-32-82扩张风险-32-83医保控费风险-32-84业绩下滑风险-32-图目录图1公司已在全国19个省会直辖市进行业务布局-6-图2公司股权结构稳定集中设有四大员工持股平台-7-图32019-2021年公司实现营收11931362171亿元同比增长173314212554-8-图42019-2021年公司归母净利润分别为049109094亿元同比增长566012206-1381-8-图5公司盈利能力持续提升-8-图6中国眼科疾病患病人数庞大且远超美国-9-图72011-2021年我国眼科专科医院入院人次CAGR达1535-9-图8中国眼科服务市场规模预计2025年将达2522亿元-10-图92011-2021年我国卫生总费用持续增长CAGR达1200-10-图102014-2019年我国专科眼科医院数量CAGR达1858-11-图112014-2019年我国眼科专科医院卫生技术人员CAGR达1781-11-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-新股研究报告图122014-2019年我国眼科专科医院执业助理医师及注册护士数CAGR为17061919-11-图132014-2019年我国眼科医院床位数CAGR达914-11-图142014-2019年我国专科眼科医院万元以上设备总价值CAGR达1876-11-图152019年中国与美欧日等发达国家每百万人口眼科医生医院数量存在较大差距-11-图16屈光手术眼病诊疗白内障青光眼等以及医学视光为我国眼科医疗服务市场三大主要细分赛道2019年-12-图172025年我国成年屈光不正患者人数预计将达618亿人-13-图182025年我国屈光手术市场规模预计将达725亿元-13-图192025我国白内障患者预计将超过15亿人-13-图20我国CSR远低于美日等发达国家-13-图21我国白内障手术市场规模2025年预计达3385亿元-14-图222018年我国青少年总体近视率达536-14-图232025年我国医学视光市场规模将达5003亿元-14-图242016-2021年民营眼科医院数量增速高于公立机构-15-图252021年我国民营眼科市场竞争格局各民营眼科企业市占率-15-图26公司收入主要来自屈光白内障综合眼病及视光服务业务-16-图27公司各业务毛利率平稳上升-16-图28公司屈光业务手术量持续提升-17-图29公司屈光业务毛利率处于行业较高水平-17-图30公司采购屈光晶体具有成本优势-17-图31公司屈光手术单价尚有提升空间元例-18-图32公司屈光手术耗材采购单位成本略高元-18-图33门诊量持续增长驱动公司视光服务收入增长-18-图342021年公司视光服务项目收入达276亿元-18-图352019-2021年公司白内障业务手术量减少单价提升-19-图36公司白内障业务中高端及高端收入占比逐年增加-20-图37中高端和高端白内障治疗毛利率和附加值较大-20-图38公司白内障手术整体收费水平较高-20-图39公司白内障业务毛利率处于行业较高水平-20-图40公司综合眼病业务毛利率较低-20-图412021年公司医护队伍占比过半人数及占比-21-图422019-2021年公司多点执业医生主要来源于公立医院-21-图432019-2021年公司多点执业医生中7975为主任医师副主任医师-21-图442019-2021年公司支付多点执业医生的报酬标准-22-图452019-2021年公司支付多点执业医师劳务费现金支付占比呈明显下降趋势-22-图462019-2021年公司多点执业医生产生收入占比-22-图472019-2021年公司多点执业医生手术量占比-22-图48西南地区收入约占公司总体收入的30-23-图49西南地区毛利约占公司总体毛利的30-23-图50公司已开业医院历年数量家-25-图51公司院龄结构年轻医院家数及占比-25-图52公司前十大医院收入占比持续下降-25-图53公司前十大医院毛利占比持续下降-25-图54公司前十大医院净利润占比呈下降趋势-25-图55公司净利率水平低于同行业可比公司-27-图56公司主营业务毛利率处于行业较高水平-28-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-新股研究报告图57公司期间费用率高于同行业可比公司-28-图58公司销售费用率高于同行业可比公司-28-图59公司管理费用率处于行业平均水平-28-图60公司财务费用率处于行业平均水平-28-图61公司销售费用主要由职工薪酬广告宣传推广费及办公与车辆费用等其他销售费用构成-29-图62公司职工薪酬费用率处于行业较高水平-29-图63公司销售人员平均薪酬水平处于行业平均水平万元人-29-图64公司销售人员数量相对较高销售人员平均创收低于行业平均水平万元人-29-图65公司广告宣传推广费高于同行业可比公司-30-图66线上推广费是公司推广费的主要构成部分-30-表目录表1公司提供屈光白内障医学视光及综合眼病四大类眼科全科医疗服务-5-表2公司核心管理层从业经验丰富运营管理能力突出-7-表3公司ROE从2019年的798上升至2021年的1042-9-表4中国眼科服务市场各细分赛道持续扩容-12-表5我国部分眼科上市公司对比-15-表6公司加大技术设备等资源投入引入先进设备推广技术领先的全飞秒ICL等高端屈光手术-16-表7公司屈光业务收入增速及占比均高于同行业可比公司-17-表8公司视光业务收入占比增速毛利率仍有较大提升空间-18-表92019年公司加大各业务板块世界先进设备的添置力度-22-表10公司开设三大专业眼病研究所-23-表112021年公司前十大医院地区分布均衡-24-表122017-2021年公司亏损医院数量营收占比及净利润占比逐年下降-26-表132021年公司已开业的亏损医院陆续成熟-26-表14公司募投项目-27-表15公司盈利预测假设-31-表16公司盈利预测结果-31-表17可比公司估值表-32-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-新股研究报告1聚焦省会直辖市优质市场的全国眼科连锁医院11深耕眼科专科18载聚焦省会直辖市重点城市普瑞眼科品牌创立于2005年是集医疗教学科研和眼健康为一体的专业连锁眼科医疗机构公司为眼科疾病患者提供屈光白内障医学视光及综合眼病项目专业眼科医疗服务具体包括屈光手术医学验光配镜白内障青光眼斜弱视与小儿眼病眼底病眼整形及泪道角膜病等眼科全科诊疗项目表1公司提供屈光白内障医学视光及综合眼病四大类眼科全科医疗服务主要服务手术治疗类型细分类型简介屈光项目全飞秒系列ZEISSSMILE30全程飞秒激光设备完成的手术无需制作角膜瓣术后恢复ZEISSFLEx快价格相对略高半飞秒系列ZEISSFLAP需要结合准分子设备完成的手术个性化定制程度较高同等度数角膜切削较小飞秒系列飞秒激光全程激光制瓣并消融的手术全激光系列SMART利用准分子激光在角膜表层进行度数矫正术后角膜上皮层可自动愈合无任何切口且手术利用角膜像差引导进行个性化切削能更精准矫正近视及散光准分子系列IKLASIK以微型角膜刀或飞秒激光制作角膜瓣含角膜上皮前弹力层和浅基质层翻转角膜瓣后采用准分子激光对角膜基质进行屈光性切削然后将角膜瓣复位EKLASEK以乙醇松解角膜上皮后将其分离形成角膜上皮瓣然后对角膜前弹力层和浅基质层进行准分子激光屈光性切削最后将角膜上皮瓣复位EPI以特制的角膜上皮分离器制作角膜上皮瓣然后对角膜前弹力层和浅基质层进行准分子激光屈光性切削最后将角膜上皮瓣复位SBK使用显微角膜板层刀做角膜瓣并在角膜基质床上进行准分子激光消融属于薄角膜瓣有晶体眼人工晶体植入ICLTICL一种后房型可折叠的植入式镜片将ICLTICL植入到眼睛虹术膜和自身晶状体之间的空隙适用于近视度数高角膜偏薄的患者PRL一种后房型可折叠的植入式镜片矫正近视范围最广但不能矫正散光白内障项目白内障超声乳化术超声乳化白内障吸除利用超声乳化的方式通过极小的缺口来吸除浑浊的晶状术体目前是治疗白内障的主要手术方式成熟安全人工晶状体植入术人工晶状体植入术人工晶状体是用人工合成的高分子聚合物替代自身晶状体的特殊透镜在摘除混浊晶状体手术联合人工晶状体植入术可恢复视力双眼单视和立体视觉综合眼病项目角膜病角膜移植角膜移植是将病变混浊的角膜切除移植透明的同种异体角膜以恢复视力或切除坏死和炎症病灶以治疗某些角膜炎症控制感染保存眼球青光眼青光眼手术可通过滤过性手术建立新的眼外引流斜视斜视手术斜视手术主要调整眼球表面的肌肉目前多采用显微手术创伤较小泪道病鼻腔内窥镜手术包括鼻泪管狭窄与阻塞泪囊炎儿童泪道狭窄与阻塞外伤性泪囊炎其它泪道病等眼底病玻璃体切割术激光光可用于玻璃体出血糖尿病视网膜病变各种黄斑疾病严凝眼内注药重增殖性玻璃体视网膜病变严重增生性糖尿病视网膜病变严重眼外伤等医学视光项目硬性透气性角膜接触镜角膜塑形镜又称OK镜非手术矫正屈光通过佩戴角膜塑形镜使角膜中央变平改变角膜曲率来矫正近视甚至低度散光现多用于青少年儿童视力防控RGP角膜接触镜硬性透气性角膜接触镜其材质氧通透性高具有良好的矫请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-新股研究报告正近视散光及圆锥角膜的光学特性使用安全护理简便以日戴为主医学验光配镜框架眼镜隐形眼镜等不同于商业验光配镜医学验光的内容包括验光的度数眼位调节力双眼单视功能辐辏集合功能双眼调节平衡主视眼的辨别最后综合上述各种情况出具科学的验光处方达到戴镜清晰舒适美观和保健的目的资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理公司采取直营连锁经营模式通过在直辖市省会城市等重点城市进行医院布局进而辐射周边截至2022年H1公司在北京上海天津重庆成都武汉昆明兰州合肥郑州南昌乌鲁木齐哈尔滨济南西安贵阳沈阳长春广州全国19个省会及直辖市拥有23家专业眼科医院3家眼科门诊部形成了全国网络布局图1公司已在全国19个省会直辖市进行业务布局资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理12股权结构集中稳定管理团队经验丰富公司股权结构稳定集中员工共享公司成长红利截至2022Q3公司董事长实际控制人徐旭阳直接持有公司675股份通过普瑞投资及员工持股平台合计间接控制公司4230股权累计控制公司4905股权公司股权结构相对集中稳定公司设有扶绥正心锦官青城福瑞共创扶绥正德4大员工持股平台公司通过员工持股平台鼓励业务骨干参与员工持股激发其工作积极性为公司发展奠定人才基础公司核心管理层从业经验丰富运营管理能力突出公司核心管理团队在眼科专科医疗机构领域运营管理经验平均20年公司创始人徐旭阳具有临床医学专业背景沉浸眼科医疗领域二十多年医疗管理经验丰富市场敏锐度高公司副总请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-新股研究报告经理曹长梁曾担任多家眼科专科医院执行院长运营管理能力强图2公司股权结构稳定集中设有四大员工持股平台资料来源公司2022三季报公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理表2公司核心管理层从业经验丰富运营管理能力突出姓职务简历公司任职名徐董事长总曾任职黄山市人民医院临床医生美国眼力健公司销售现任普瑞眼科董事长总经理普瑞投资执行董旭经理工程师美国科医人医疗激光公司高级销售工程师事法定代表人阳曹副总经理曾任职于安徽省屯溪染织厂广州鑫视康医疗器械有限历任兰州普瑞眼科医院有限公司执行院长重庆长公司普瑞眼科医院有限公司执行院长合肥普瑞眼科梁医院有限公司执行院长现任公司董事副总经理刘副总经理曾任葛洲坝集团中心医院眼科主治医师美国百特公司历任南昌普瑞眼科医院有限责任公司武汉普瑞中高级经理眼科医院有限责任公司执行院长湖北普瑞眼科香医院有限公司筹备负责人现任公司副总经理金副总经理曾任平安证券有限责任公司高级经理华林证券有限责现任公司副总经理董事会秘书亮董事会秘书任公司高级业务总监国金证券股份有限公司业务董事上海上昊投资顾问有限公司合伙人资料来源Wind公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理公司管理团队建立高效标准化管理体系及完善规范的操作流程公司设有集团管理总部对下属医院门诊部及其他职能子公司进行统筹管理各下属医院分别配置一名执行院长和一名业务院长对下属门诊部也会配置专业管理人员在管理方式上公司管理团队建立了涵盖战略质控市场财务管理供应链管理等标准化的管理体系各职能板块实行矩阵式管理并通过统一运营流程实施连锁化管控例如在发展战略管理方面公司每年度根据既定发展战略结合各子公司实际经营情况对其下达业绩指标任务由各子公司落地执行公司还制定了完善规范的眼科医疗服务操作流程各项医务制度由医务部起草经过各连锁医院院长修改完善制定出包括手术核心制度医疗管理制度客服管理制度等符合自身特色的规章制度公司通过制度规范及分工明细责任到人的原则有请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-新股研究报告效提高了管理效率并确保公司的医疗事故和差错发生率一直控制在行业内较低水平公司管理层网点扩张经验丰富公司按照全国连锁化同城一体化战略在全国各大中心城市开设医院在医院选址功能设计市场培育成本管控等方面均具备丰富经验可有效支撑公司医院网络扩张缩短新建或收购医院培育周期公司在新院投资决策时会充分考虑当地经济发展水平医保支付能力新生儿生育率等各项宏微观指标在综合新开医院和一城多院两条拓张主线基础上针对准确的市场需求进行服务定制全面考察降低新院拓张对公司短期经营带来的影响实现规模效益最大化13业绩稳健增长盈利能力持续提升公司业绩经营稳健逐年增长公司营收从2019年的1193亿元增长至2021年1710亿元CAGR为1972归母净利润从2019年的049亿元增长至2021年的094亿元CAGR为38512022Q1-Q3公司实现营收1433亿元同比增长554实现归母净利润094亿元同比下降2056主要受疫情和新院爬坡影响图32019-2021年公司实现营收11931362171图42019-2021年公司归母净利润分别为亿元同比增长173314212554049109094亿元同比增长566012206-138120301215025115100200810150650100450502000-502019202020212022Q1-Q32019202020212022Q1-Q3营业总收入亿元同比归母净利润亿元同比资料来源公司招股说明书公司公告兴业证券经济与金资料来源公司招股说明书公司公告兴业证券经济与金融研究院整理融研究院整理公司盈利能力持续提升近年来公司综合毛利率相对稳定维持在40左右销售净利率及ROE持续提升销售净利率从2019年的411上升至2021年的549ROE从2019年的808上升至2021年的1042图5公司盈利能力持续提升50403020100201920202021销售毛利率销售净利率资料来源Wind公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-新股研究报告表3公司ROE从2019年的798上升至2021年的1042201920202021ROE79813641042销售净利率4118549权益乘数137134193资产周转率141128098资料来源Wind公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理2掘金千亿眼科黄金赛道民营眼科医院蓬勃发展21眼科医疗服务为千亿黄金赛道市场前景广阔眼科疾病种类繁多患者基数大眼科涵盖眼科学与眼视光学两大专业眼科学可分为屈光白内障玻璃体和视网膜青光眼角膜病等多个亚专科而眼视光学主要从事屈光不正检测及矫治包括验配框架眼镜角膜接触镜等在患者人数方面中国眼科疾病患病人数庞大且远超美国拥有大量目前尚未获得充分治疗的眼科疾病患者群体眼病诊疗需求存在较大缺口据国家卫健委数据中国近视患者超6亿人白内障患者达13亿人以上此外干眼症青光眼等眼科疾病也存在庞大患者群体图6中国眼科疾病患病人数庞大且远超美国3002001000结膜炎干眼症白内障屈光不正睑缘炎视网膜疾病青光眼葡萄膜炎2020年中国患病人数百万2020年美国患病人数百万资料来源USBureauofLaborStatisticsNHFPSFrostSullivan兴业证券经济与金融研究院整理中国眼科诊疗需求市场广阔眼科医疗服务是针对屈光不正白内障青光眼等眼部及眼科疾病使用手术治疗药物治疗等手段进行预防或诊治的医疗服务据中国卫生健康统计年鉴2021年我国眼科专科医院入院人次达23740万人次近十年CAGR达1535中国存在广阔的眼科诊疗需求市场图72011-2021年我国眼科专科医院入院人次CAGR达1535250402003015020100105000-1020112012201320142015201620172018201920202021眼科专科医院入院人数万人次同比增长资料来源Wind中国卫生健康统计年鉴兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-新股研究报告眼科医疗服务市场为千亿黄金赛道据灼识咨询等我国眼科服务市场规模2020年为1126亿元预计2025年将达到2522亿元对应2020-2025年CAGR达175图8中国眼科服务市场规模预计2025年将达2522亿元30002500200015001000500020162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E民营亿元公立亿元资料来源中国卫生健康统计年鉴灼识咨询华厦眼科招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理需求供给政策三维因素共同驱动我国眼科医疗服务市场有望持续扩容需求方面随着我国老龄化进程加速电子产品广泛使用屈光不正白内障视网膜病变等眼科疾病患病率不断攀升且呈现低龄化趋势我国眼科医疗服务需求人群有望快速增加同时我国卫生总费用快速增长2011-2021年CAGR达1200但其占GDP比重与发达国家相比还有较大差距我国卫生费用规模仍有较大增长空间眼科医疗服务支付能力有望持续提升同时我国居民眼健康意识逐步增强眼科医疗服务支付意愿不断提升图92011-2021年我国卫生总费用持续增长CAGR达120080000257000020600005000015400003000010200005100000020112012201320142015201620172018201920202021卫生总费用万亿同比增长资料来源中国卫生健康统计年鉴Wind2021年我国卫生健康事业发展统计公报兴业证券经济与金融研究院整理供给方面一方面我国专科眼科医院数量卫生技术人员数量执业助理医师及注册护士数量床位数量万元以上设备数量逐年增长2014-2019年CAGR分别为185817811706及19199141876我国眼科医疗服务能力持续增强另一方面2019年我国每百万人对应眼科医院数量仅为07家百万人与美国欧洲日本等发达国家相比我国人均眼科医疗资源相对紧缺仍有较大提升空间请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-新股研究报告图102014-2019年我国专科眼科医院数量CAGR达图112014-2019年我国眼科专科医院卫生技术人1858员CAGR达17811000306000025500008002520204000060015153000040010102000020051000050000201420152016201720182019201420152016201720182019眼科专科卫生技术人员人同比增长眼科医院个同比增长资料来源中国卫生健康统计年鉴公司招股说明书兴业资料来源中国卫生健康统计年鉴公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理证券经济与金融研究院整理图122014-2019年我国眼科专科医院执业助理图132014-2019年我国眼科医院床位数CAGR达医师及注册护士数CAGR为1706191991430000301500001520000201000001010000105000050000201420152016201720182019201420152016201720182019执业助理医师数人眼科医疗机构床位数张注册护士数人眼科医院床位数张执业助理医师增长率眼科医疗机构床位数同比增长注册护士增长率眼科医院床位数同比增长资料来源中国卫生健康统计年鉴公司招股说明书兴业资料来源中国卫生健康统计年鉴公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理证券经济与金融研究院整理图142014-2019年我国专科眼科医院万元以上设图152019年中国与美欧日等发达国家每百万人口备总价值CAGR达1876眼科医生医院数量存在较大差距150000040150301000000100205000001050002014201520162017201820190日本美国欧洲中国专科眼科医院万元以上设备总价值万元每百万人口眼科医生数人同比增长每百万人口眼科医院数家资料来源中国卫生健康统计年鉴公司招股说明书兴业资料来源清晰医疗招股说明书兴业证券经济与金融研究证券经济与金融研究院整理院整理政策方面眼健康已上升为国家战略国家卫健委印发十四五全国眼健康规划2021-2025力争实现以下三大目标一是0-6岁儿童每年眼保健和视力检查覆盖率达到90以上儿童青少年眼健康整体水平不断提升二是有效屈光不正矫正覆盖率不断提高高度近视导致的视觉损伤人数逐步减少三是全国百万请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-新股研究报告人口白内障手术率达到3500以上有效白内障手术覆盖率不断提高对于优化眼科医疗资源布局规划提出逐步建立完善国家-区域-省-市-县五级眼科医疗服务体系推动眼科相关优质医疗资源扩容并下延整体上推动眼科医疗服务体系高质量发展为眼科医疗服务行业营造良好的政策环境22多因素共同驱动眼科医疗细分赛道持续扩容图16屈光手术眼病诊疗白内障青光眼等以及医学视光为我国眼科医疗服务市场三大主要细分赛道2019年屈光手术168白内障181眼表疾病88眼病诊疗619眼底疾病青光眼47146医学视光213其他157资料来源中国卫生健康统计年鉴华厦眼科招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理表4中国眼科服务市场各细分赛道持续扩容2020年市场规模2025年市场规模2020-2025主要治疗手段亿元亿元CAGR医学视光253350031458屈光不正屈光手术治疗208172502836白内障手术治疗207433851029眼表疾病手术或常规治疗97921911748常规药物或手术眼底疾病163926901042治疗小儿眼病和青少非手术治疗及手73524372709年斜弱视术治疗资料来源公开资料企业年报中国卫生健康统计年鉴灼识咨询华厦眼科招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理屈光手术患者基数增长渗透率提升促进屈光手术市场持续扩容屈光不正是造成视力障碍的主要因素之一屈光不正是指当眼调节放松状态时外界平行光线经眼屈光系统后不能在视网膜黄斑中心凹聚焦从而不能清晰成像的屈光状态包括近视远视散光及老花眼屈光手术市场现实需求大患者基数有望持续增长在现有医学科技水平及条件下屈光不正尚无法根本性逆转只能通过各种方式矫正加之我国青少年近视率逐年攀升因此随着人口迭代我国屈光不正患者人数有望持续增加2025年我国成年屈光不正患者人数预计将达618亿人屈光手术市场渗透率低未来渗透率提升潜力大据推算我国近视人口目前屈光手术率约025美国2018年近视人口屈光手术比例约08-09我国屈光手术市场渗透率仅为美国的13左右随着我国居民收入水平不断提升以及对屈光手术认知度不断提高我国屈光手术渗透率未来将持续增长请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-新股研究报告患者基数增长渗透率提升促进屈光手术市场持续扩容据华厦眼科招股书2020年我国屈光手术市场规模约2081亿元2025年我国屈光不正手术市场规模预计将达725亿元2020-2025年CAGR达284图172025年我国成年屈光不正患者人数预计将达图182025年我国屈光手术市场规模预计将达725618亿人亿元7000080060000700500006005004000040030000300200002001000010000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E成人近视万人成人远视万人中国屈光手术市场规模亿元资料来源灼识咨询华厦眼科招股说明书兴业证券经济资料来源中国卫生健康统计年鉴灼识咨询华厦眼科与金融研究院整理注此处成人指年龄在20岁以上的人群招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理眼病诊疗老龄化及需求升级驱动白内障青光眼等眼病诊疗市场发展空间明确我国是世界上盲和视觉损伤患者数量最多的国家眼病诊疗基数大白内障方面我国60-89岁人群白内障发病率约为8090岁以上人群白内障发病率达90以上白内障严重影响我国老年人晚年生活质量手术是治疗白内障的唯一方式具有广阔需求市场2025年我国白内障患者人数预计将超15亿人青光眼方面我国40岁以上人群青光眼患病率为23青光眼致盲率约为30青光眼患者基数大诊疗需求迫切从治疗渗透率角度现阶段我国眼病诊疗市场开发程度仍较低2018年我国每年每百万人白内障手术例数CSR为2662与美国等发达国家CSR10000以上相比仍有巨大差距甚至低于印度巴西等发展中国家与我国老龄化进程及个人生活水平提升需求不相匹配同时我国青光眼早期诊疗率也偏低图192025我国白内障患者预计将超过15亿人图20我国CSR远低于美日等发达国家160001200014000100001200010000800080006000600040004000200020000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E0中国2018澳大利亚2012日本2012美国2011荷兰2012法国2012中国白内障患者人数万人资料来源TheNationalandSubnationalPrevalenceofCataract资料来源公司招股说明书华厦眼科招股说明书兴业证andCataractBlindnessinChina灼识咨询兴业证券经济与券经济与金融研究院整理金融研究院整理老龄化及需求升级驱动白内障青光眼等眼病诊疗市场发展空间明确随着人口老龄化趋势人民眼保健意识加强及老年患者对更高视觉质量和手术安全性的请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-新股研究报告追求我国白内障青光眼等眼病诊疗市场需求将有望保持快速增长态势2025年我国白内障手术市场规模预计达3385亿元图21我国白内障手术市场规模2025年预计达3385亿元4003002001000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E民营亿元公立亿元资料来源中国卫生健康统计年鉴公开资料公司年报灼识咨询华厦眼科招股书兴业证券经济与金融研究院整理医学视光近视率攀升政策鼓励我国屈光不正视力矫正市场前景广阔医学视光通过非手术方式矫正屈光不正医学视光业务由医学验光配镜和屈光不正视力矫正两部分组成其中医学验光配镜包括框架眼镜软性角膜接触镜各种功能性镜片眼镜等屈光不正视力矫正包括角膜塑形镜和硬性透气性角膜接触镜的验配等我国青少年近视率与近视人口高居世界第一近视危害不容小觑中国儿童青少年近视率居高不下不断攀升近视低龄化重度化日益严重2018年我国青少年总体近视率为536其中6岁儿童为145小学生为36初中生为72高中生为81轴性近视迅速发展会增加高度近视发生的几率临床医学充分证明长期高度近视会导致各种致盲性病变青少年近视防控意义重大近视防控已上升为国家战略2018年教育部国家卫健委等八部门联合印发综合防控儿童青少年近视实施方案明确综合防控目标有利于各医疗机构更多更早介入在校学生近视筛查各种近视进展防控手段也随之得到更广泛应用我国屈光不正视力矫正市场在政策鼓励下将迎来广阔发展前景2025年我国医学视光市场规模将达5003亿元图222018年我国青少年总体近视率达536图232025年我国医学视光市场规模将达5003亿元1006005008040060300402001002000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E6岁儿童近视率小学生近视率初中生近视率高中生近视率总体近视率民营亿元公立亿元资料来源2018年全国儿童青少年近视调查结果公司招资料来源中国卫生健康统计年鉴公开资料公司年报股说明书兴业证券经济与金融研究院整理灼识咨询华厦眼科招股书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-新股研究报告23民营眼科快速增长行业龙头开启高质量发展民营眼科医院快速增长增速高于公立机构近年来国家连续出台政策支持社会力量进入医疗服务领域民营眼科医院得到蓬勃发展我国民营眼科医院数量从2016年的485所增长至2021年的1144所2016-2021年CAGR达1872高于同期公立机构的256我国民营眼科市场竞争企业主要有爱尔眼科华厦眼科何氏眼科和普瑞眼科等爱尔眼科由于在2009年上市后借助资本市场快速扩张在营收利润诊疗量医生数量门店数量等方面稳居第一图242016-2021年民营眼科医院数量增速高于公图252021年我国民营眼科市场竞争格局各民营立机构眼科企业市占率150040100020爱尔眼科28045000其他华厦眼科61235730-20201620172018201920202021普瑞眼科公立眼科医院数量所民营眼科医院数量所何氏眼科320公立眼科医院增速民营眼科医院增速180资料来源中国卫生健康统计年鉴Wind兴业证券经济资料来源公司招股说明书华厦眼科招股说明书爱尔眼与金融研究院整理科何氏眼科公司年报兴业证券经济与金融研究院整理表5我国部分眼科上市公司对比公司爱尔眼科华厦眼科普瑞眼科何氏眼科成立时间1996200420051995上市时间2009202220222022医院覆盖区域2021中国大陆610中国华东除福建23华主要分布于直辖市或省会城香港7美国1中7华南5西市华北4华南1辽宁81辽宁省欧洲93东南亚12南9华北1西华东4华中3东北外9北23西南5西北3门店数量2021全球723家中国大陆三级眼保健服务机610家上市公司292构3家二级眼保医院56家视光中心专业眼科医院23家眼科家并购基金旗下318健服务机构32家20家门诊部3家家初级眼保健机构55家医生数量2021人7000891400359医务数量2021人17420327817001597营收2021亿元1500130641710962归母净利润2021亿2323455094086元门诊量2021万人次10196116714976119手术量2021万眼8173292811646人均创收2021万元556253055535343人均创利2021万元861787304308销售毛利率20215192460443374030净利率202116471480549897资料来源公司招股说明书华厦眼科招股说明书爱尔眼科2021年报何氏眼科2021年报兴业证券经济与金融研究院整理注其中普瑞眼科医院覆盖区域及门店数量数据截至2022H1请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-新股研究报告3业务高端化转型持续推进诊疗水平不断夯实公司营收主要来自屈光白内障综合眼病及视光服务业务自2018年起屈光业务成为公司收入第一大来源2019-2021年屈光业务收入分别达542亿元672亿元及872亿元营收占比逐年提升分别为45544946和5123公司白内障业务2019-2021年营收占比逐年递减分别为23132006和1685综合眼病项目包括各类其他眼科疾病的诊疗2019-2021年营收占比分别为15991527及1568视光服务项目2019-2021年收入占比分别为15311512和1621保持相对稳定公司各项眼科医疗业务中屈光视光业务的毛利率最高且保持稳步提升趋势图26公司收入主要来自屈光白内障综合眼病图27公司各业务毛利率平稳上升及视光服务业务20100105002019202020210屈光业务亿元白内障业务亿元201920202021综合眼病业务亿元视光服务业务亿元屈光业务白内障业务综合眼病业务视光服务业务综合其他业务亿元资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理理31屈光业务高端化转型持续增速高于同行业水平公司持续加大屈光业务投入力度手术量提升带动屈光手术收入提升公司自2019年起大力拓展屈光业务持续加大技术人员及设备等资源投入力度引入德国蔡司VisuMax全飞秒激光系统等先进设备并在各下属医院不断推广全飞秒ICL等各类高端屈光手术推动屈光业务高端化转型2019-2021年公司屈光手术量分别为344440559万例同比增长348327892705手术量增长带动屈光业务收入增长2019-2021年公司屈光业务收入分别同比增长395224112976屈光业务增速及收入占比高于同行业可比公司表6公司加大技术设备等资源投入引入先进设备推广技术领先的全飞秒ICL等高端屈光手术手术治主要手术方式对应设备配套耗材2021年单位2021年毛疗类型价格元利率全飞秒ZEISS德国蔡司VisuMax全飞秒激光无菌治疗包smileflex15709765369系列SMILE30ZEISSFLEx德国蔡司VisuMax全飞秒激光无菌治疗包smileflex半飞秒ZEISSFLAP德国蔡司VisuMax全飞秒激光准无菌治疗包flap常9576384953系列分子激光设备规治疗卡波前像差治疗卡全激光SMART阿马仕1050RS全激光系统全程激光治疗一般无13436186090系列需耗材准分子IKLASIK美国威视STARS4IR准分子激光常规治疗卡波前像差7184451488系列系统德国鹰视wavelightEX500治疗卡德国鹰视wavelightFS200准分子MEL90激光手术系统等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-新股研究报告EKLASEK美国威视STARS4IR准分子激光常规治疗卡波前像差系统德国鹰视wavelightEX500治疗卡准分子MEL90激光手术系统等有晶体ICLTICL手术显微镜ICLTICL晶体14646364995眼人工眼晶体植入术资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理图28公司屈光业务手术量持续提升61580041560015400215200015000201920202021手术量万例平均单价万元例右轴资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理表7公司屈光业务收入增速及占比均高于同行业可比公司201920202021收入增速普瑞眼科395224112976爱尔眼科255623172692华厦眼科311320483164何氏眼科247414661351占主营收入比例普瑞眼科455449465123爱尔眼科354036543686华厦眼科248329433185何氏眼科208421242100资料来源公司招股说明书华厦眼科招股书爱尔眼科年报何氏眼科年报兴业证券经济与金融研究院整理屈光业务成本管控能力增强毛利率尚有提升空间2019-2021年公司屈光业务毛利率分别为52105157和5260毛利率稳步提升处于行业较高水平主要源于一方面公司推进屈光业务高端化转型中高单价屈光服务项目占比逐渐提高另一方面公司屈光手术量提高产生规模效应采购屈光晶体具有成本优势未来公司中高单价屈光服务占比提高有望带动屈光手术单价进一步提升同时随着屈光业务规模扩大公司在耗材等采购中规模优势有望逐步增强公司屈光业务毛利率有望进一步提升图29公司屈光业务毛利率处于行业较高水平图30公司采购屈光晶体具有成本优势6020000100005550454000201920202021201920202021公司采购数量枚何氏眼科采购数量枚普瑞眼科爱尔眼科公司采购价格元右轴何氏眼科采购价格元右轴华厦眼科何氏眼科资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整资料来源公司招股说明书何氏眼科招股说明书兴业证理券经济与金融研究院整理注何氏眼科2021年数据仅为请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-新股研究报告2021年上半年数据图31公司屈光手术单价尚有提升空间元例图32公司屈光手术耗材采购单位成本略高元20000300018000200016000100014000120000201920202021201920202021普瑞眼科华厦眼科何氏眼科普瑞眼科华厦眼科资料来源公司招股说明书何氏眼科招股说明书兴业证资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整券经济与金融研究院整理注何氏眼科2021年手术单价理2021年上半年数据爱尔眼科相关数据未披露32量价齐升驱动视光业务收入增长建设力度有望加大高端业务占比不断提升量价齐升驱动视光服务收入增长公司视光服务收入主要来自框架眼镜和角膜塑形镜销售近年来公司重点推广角膜塑形镜等高单价视光产品公司角膜塑形镜收入从2018年的051亿元增长至2021年的124亿元占视光服务收入比例不断提升从2018年的3455上升至2021年4508公司视光业务门诊量持续增长从2019年的1237万例上升至2021年的1965万例门诊量持续增长驱动公司视光业务收入增长2021年公司视光服务收入达276亿元同比增长3435图33门诊量持续增长驱动公司视光服务收入增长图342021年公司视光服务项目收入达276亿元251500340203015145022010140015100135000201920202021201920202021门诊量万例平均单价元例右轴视光服务收入亿元同比增长资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理注视光服务项目不向患者提供手术因此此处以门诊理量作为数量指标公司视光业务与同行业可比公司相比存在差距视光服务业务建设有望提速2019-2021年公司视光业务收入分别为182亿元205亿元276亿元同比增长229112833435分别占公司营收的153115121621毛利率分别为45994562和4684公司视光业务收入占比增速毛利率均低于同行业可比公司仍有较大提升空间表8公司视光业务收入占比增速毛利率仍有较大提升空间201920202021业务占比普瑞眼科153115121621爱尔眼科193220602252华厦眼科90910521178何氏眼科299232663595请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-新股研究报告业务增速普瑞眼科229112833435爱尔眼科306727153768华厦眼科348818463649何氏眼科372822752635毛利率普瑞眼科459945624684爱尔眼科580456935592华厦眼科544953115643何氏眼科523452114850资料来源公司招股说明书华厦眼科招股书爱尔眼科年报何氏眼科年报兴业证券经济与金融研究院整理公司目前在人才技术推广三方面共同发力加大视光业务建设力度在人才方面公司设立相对独立的儿童眼病及视光中心引入在美执业经验丰富的陆燕博士担任视光技术总监通过引入先进近视防控理念提升公司视光业务整体技术水平在技术方面公司与天津视达佳达成合作率先引进第五代全数字化和智能化角膜塑形镜验配技术在推广方面公司聚焦眼科专科医院拓展和运营以眼科专科医院为载体不断加大视光业务线上线下推广力度33白内障业务转型高端化综合眼病业务拓宽诊疗范围白内障业务转型高端化公司白内障手术量近年来受医保控费政策等因素影响逐年减少为应对医保政策变化公司抓住直辖市和省会城市布局优势主动寻求白内障业务向非球面晶体三焦点晶体等高端晶体及飞秒白内障术式等高端术式升级公司2019-2021年毛利率和附加值较高的中高端及高端白内障收入占比逐年提高分别为80898665和9067公司白内障业务客单价随之提升从2019的650222元提升至2021年的804386元2019-2021年公司白内障业务收入分别为275亿元273亿元和287亿元营收占比分别为23132006和1685图352019-2021年公司白内障业务手术量减少单价提升60000100004000050002000000201920202021手术量例平均单价元例资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-新股研究报告图36公司白内障业务中高端及高端收入占比逐年图37中高端和高端白内障治疗毛利率和附加值较增加大10015000504080100003060500020104000检普中高合查通高端计20治白端白疗内白内0收障内障入治障治201920202021疗治疗中高端白内障治疗高端白内障治疗疗普通白内障治疗检查治疗收入单位价格2021元毛利率2021资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理理2019-2021年公司白内障业务毛利率分别为41304024和3461公司白内障业务毛利率较高主要源于公司中高端白内障手术占比提升较快且已开业医院布局主要集中在直辖市省会城市因此白内障整体收费水平较地县市等欠发达地区收费水平略高图38公司白内障手术整体收费水平较高图39公司白内障业务毛利率处于行业较高水平9000458000407000356000305000201920202021201920202021普瑞眼科爱尔眼科普瑞眼科元华厦眼科元华厦眼科何氏眼科资料来源公司招股说明书华厦眼科招股说明书兴业证资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整券经济与金融研究院整理理综合眼病服务营收占比相对稳定拓宽公司诊疗范围公司综合眼病就诊患者以青光眼眼底病等影响正常生活亟需尽快就诊的病种为主该类病种高单价高成本因此公司综合眼病服务毛利率较低2019-2021年分别为15871909和19562019-2021年公司综合眼病收入占比相对稳定分别为15991527和1568图40公司综合眼病业务毛利率较低4025203015201010500201920202021综合眼病业务门诊量万例综合眼病业务毛利率资料来源公司招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-