产品+渠道发力，健身器材制造龙头壁垒稳筑，首次覆盖给予“买入”评级
　　公司为国内领先的健身器材制造商，北京奥运会官方健身器材供应商。2018-2021年公司营收CAGR为8.4%，实现收入规模稳步扩大。2022Q1-Q3公司受疫情及消费下行影响，营收/业绩同比分别下降-14.7%/-18.6%，但我们认为公司产品矩阵丰富，销售渠道布局完善，长期竞争壁垒稳固，看好公司持续稳步发展。预计2022-2024年归母净利润为1.00/1.51/1.82亿元，对应EPS分别为0.24/0.37/0.44元，当前股价对应PE 46.0/30.6/25.4倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　运动器材行业：国内外市场稳中向好，政策及健康意识提升驱动行业发展
　　市场规模方面，全球运动器材市场正稳健扩张，预计2027年全球市场规模约为194亿美元；中国健身器材行业规模实现稳步增长，由2017年的388亿元增加至2021年的582亿元，CAGR为10.7%，市场在低渗透率下潜力较大。行业驱动方面，自2016年来我国运动产业相关鼓励政策频出，叠加后疫情时代公众健康意识短时间内快速提升，双重利好下，健身器材行业有望加速扩容。
　　产品率先实现六大应用场景全覆盖，销售渠道布局完善，电商渠道加速打开
　　产品端：坚持多维度研发创新，初步建立全场景智能健身系统；2021年公司与华为合作推出搭载鸿蒙系统智能跑步机，极致产品力再次彰显。同时公司产品率先实现家用、商用、康养等六大应用场景全覆盖，产品支持华为运动及舒华运动APP蓝牙连接，智能化程度更高。渠道端：公司已经建立较完整的销售渠道布局。线下渠道发展成熟，销售和售后服务网点近1000家，基本实现31个省市自治区全覆盖，终端市场触达面广，并逐步向下沉市场渗透。线上渠增速亮眼，2022H1线上渠道同比增速达116.8%，公司已完成天猫、京东、抖音等平台布线上门店布局，2021年公司在京东平台的动感单车等车类产品销量同比增长78%。
　　未来展望：政企合作或迎新发展，产品智能化加速推进打造差异化竞争
　　公司在政企合作竞标已积累20余年经验，中标项目及金额均列全国首位，2021-2022年国家对体育产业的扶植政策频繁颁布，我们看好公司凭借较强竞争力承接行业政策东风，在政企合作业务中取得突破。同时，公司以“产品智能化”作为长期发展目标，利好公司打造产品差异化竞争力和外延业务销售范围。
　　风险提示：终端需求大幅下滑、行业竞争恶化、产品推广不及预期。
　　

研究报告全文：轻工制造文娱用品公司研舒华体育605299SH产品渠道双重发力健身器材制造龙头壁垒稳筑究2023年03月03日公司首次覆盖报告投资评级买入首次吕明分析师周嘉乐分析师lvmingkyseccnzhoujialekyseccn证书编号S0790520030002证书编号S0790522030002日期202332当前股价元1120产品渠道发力健身器材制造龙头壁垒稳筑首次覆盖给予买入评级公司为国内领先的健身器材制造商北京奥运会官方健身器材供应商公一年最高最低元15238312018-2021司年公司营收CAGR为84实现收入规模稳步扩大2022Q1-Q3公司受疫情及首总市值亿元4609消费下行影响营收业绩同比分别下降-147-186但我们认为公司产品矩次流通市值亿元1272覆阵丰富销售渠道布局完善长期竞争壁垒稳固看好公司持续稳步发展预计总股本亿股411盖2022-2024年归母净利润为100151182亿元对应EPS分别为024037044流通股本亿股报114元当前股价对应PE460306254倍首次覆盖给予买入评级告近3个月换手率37586运动器材行业国内外市场稳中向好政策及健康意识提升驱动行业发展市场规模方面全球运动器材市场正稳健扩张预计2027年全球市场规模约为股价走势图194亿美元中国健身器材行业规模实现稳步增长由2017年的388亿元增加至2021年的582亿元CAGR为107市场在低渗透率下潜力较大行业驱舒华体育沪深30012动方面自2016年来我国运动产业相关鼓励政策频出叠加后疫情时代公众健0康意识短时间内快速提升双重利好下健身器材行业有望加速扩容-12产品率先实现六大应用场景全覆盖销售渠道布局完善电商渠道加速打开-24产品端坚持多维度研发创新初步建立全场景智能健身系统2021年公司与华-36为合作推出搭载鸿蒙系统智能跑步机极致产品力再次彰显同时公司产品率先实开-482022-032022-072022-11现家用商用康养等六大应用场景全覆盖产品支持华为运动及舒华运动APP蓝源证牙连接智能化程度更高渠道端公司已经建立较完整的销售渠道布局线下渠数据来源聚源道发展成熟销售和售后服务网点近1000家基本实现31个省市自治区全覆盖券证终端市场触达面广并逐步向下沉市场渗透线上渠增速亮眼2022H1线上渠道券同比增速达1168公司已完成天猫京东抖音等平台布线上门店布局2021年研公司在京东平台的动感单车等车类产品销量同比增长78究报未来展望政企合作或迎新发展产品智能化加速推进打造差异化竞争告公司在政企合作竞标已积累20余年经验中标项目及金额均列全国首位2021-2022年国家对体育产业的扶植政策频繁颁布我们看好公司凭借较强竞争力承接行业政策东风在政企合作业务中取得突破同时公司以产品智能化作为长期发展目标利好公司打造产品差异化竞争力和外延业务销售范围风险提示终端需求大幅下滑行业竞争恶化产品推广不及预期财务摘要和估值指标指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元14841562136119322330YOY11353-129420206归母净利润百万元137116100151182YOY-68-154-135506205毛利率304282277282288净利率9274747878ROE1069078109121EPS摊薄元033028024037044PE倍337398460306254PB倍3636363331数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明124公司首次覆盖报告目录1多产品全渠道双重发力健身器材龙头壁垒稳筑411舒华体育健身赛道龙头疫后居家利好室内健身器材销售412股权结构股权稳定集中核心客户控股加深绑定413业务结构室内健身器材为营收基本盘消费下行拖累2022Q1-Q3公司业绩514财务分析盈利能力整体表现稳定62运动器材行业国内外市场规模稳中向好行业发展动力强劲721行业规模整体规模稳中向上蹦床市场规模疫后增速明显822行业驱动政策鼓励公众健康意识增强行业发展动力强劲9221体育产业行业政策暖风频吹利好健身器材行业发展9222低渗透率下国内市场方兴未艾1023竞争格局行业格局高度集中国际品牌占据市场主导123核心竞争力产品实现六大场景全覆盖销售渠道布局完善1331产品端技术储备丰富产品矩阵完善1332渠道端销售渠道布局完善电商渠道开拓亮眼174未来展望政企合作或迎新发展产品智能化加速推进1841政企合作经验丰富有望依靠强竞争力承接行业政策东风1842持续推进产品智能化打造差异化市场竞争力195盈利预测2051关键假设2052相对估值216风险提示21附财务预测摘要22图表目录图1公司深耕健身器材制造领域4图2公司股权结构稳定4图32022Q1-Q3公司营收同比下降-1475图42022Q1-Q3公司业绩同比下降-1865图5室内健身器材为公司主要营收来源亿元6图6公司业务仍以国内销售为主亿元6图7直接材料占比逐渐降低6图8因会计准则影响自2020年起毛利率明显下降7图92022Q1-Q3公司期间费用率同比增加23pcts7图102022Q1-Q3公司经营性现金流同比由负转正7图112022Q1-Q3公司净营业周期同比增长222天7图12健身器材产业链设计多个环节8图132027年全球训练健身器材市场规模预计达194亿美元8图14中国训练健身器材行业2021年市场规模为582亿元8图152021年中国健身人群渗透率为21510图16我国居民健康素养水平不断提升10图172020年2月起健身运动关键词百度指数明显上扬11请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明224公司首次覆盖报告图18健身相关谷歌词条于2020年2月热度达到顶峰并在2021年维持高位11图192020年2月起出口金额相比同期增速明显11图202017年爱康ICON市占率全球领先12图21我国企业以中高端市场竞争为主12图22三维度体验公司研发创新13图23研发支出持续增加15图24研发人员数量持续增加15图25舒华体育产品已经覆盖六大场景且配套提供健身与培训服务16图26舒华体育入榜家用健身品牌Top1016图27舒华体育销售渠道布局完善17图282018-2020H1公司线上渠道增速明显18图292018-2020H1线上电商渠道占比逐步提升18图30公司品牌出海相关案例18图312021年公司中标项目位居全国首位19图322020年公司中标金额位居全国首位19图33舒华体育智能化更新迭代速度加快19表12016年来体育产业政策暖风频吹9表2健身器材行业涌现较多优质公司12表3公司技术储备丰富14表4舒华体育产品覆盖低中高价位段智能化功能丰富16表52022-2024年公司归母净利率增速预计为-13550613220表6可比公司估值情况21请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明324公司首次覆盖报告1多产品全渠道双重发力健身器材龙头壁垒稳筑11舒华体育健身赛道龙头疫后居家利好室内健身器材销售家用健身赛道领先制造商公司创立于1996年并于2020年在上交所主板上市开启企业新篇章公司已在福建晋江泉州台商投资区及河南商丘设立生产基地在上海和泉州设置两大运营中心产品销售方面目前公司已拥有涵盖家庭健身商用健身全民健身体能训练等应用场景的六大产品线SKU达数百个销售市场覆盖70多个国家和地区2022年公司成为北京冬奥会和残奥会官方健身器材供应商并发布2030年公司发展战略规划力争2023年成为百亿企业图1公司深耕健身器材制造领域资料来源公司官网开源证券研究所12股权结构股权稳定集中核心客户控股加深绑定股权集中度高股权绑定促进客户关系稳固根据公司2022年三季报披露公司实控人及最终受益人为公司创始人张维建直接及间接合计持股比例为6571其夫人杨双珠间接持股324夫妻二人控制公司股权比例近70股权集中度高有效保障公司稳定经营公司第二大股东林芝安大持股505林芝安大实控人为舒华体育第一大客户安踏体育的创始人丁世家股权绑定有利于客户关系进一步绑定图2公司股权结构稳定资料来源Wind开源证券研究所数据截止到2022年三季报请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明424公司首次覆盖报告13业务结构室内健身器材为营收基本盘消费下行拖累2022Q1-Q3公司业绩2017-2021年公司营收及业绩实现稳健增长消费下行拖累公司2022Q1-Q3业绩公司营业收入从2017年的113亿元稳步增长至2021年的156亿元CAGR为842019年公司进一步打开电商渠道叠加下游客户需求增加公司营收及归母净利润增长提速分别同增1282502020年疫情下居民居家时间拉长公司室内健身器材业务营收顺势增长实现营收96亿元同比增长546占比提升181pcts至649拉动公司整体实现营收148亿元同比增长1132022Q1-Q3公司因受到疫情反复与消费下行影响公司收入及归母净利润有所下滑实现营收及归母净利润分别为9306亿元同比分别下降-147-186图32022Q1-Q3公司营收同比下降-147图42022Q1-Q3公司业绩同比下降-186归母净利润亿元营业收入亿元YOYYOY20152301015201551001010-5-1005-205-10-150-300-20数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所分业务看室内健身器材仍为公司营收支柱以跑步机和力量器械为主的室内健身器材为公司营收重要来源2016-2021收入占比逐步上升至超过602021年占比6222021年展示架业务收入规模增长明显同增355收入规模达到31亿元业务多与零售商合作主要客户为阿迪达斯安踏体育特步等国内外知名品牌企业分地区看以内销业务为主国内市场收入占比保持八成以上2021年国内市场实现营收1348亿元占比达863国外市场方面2020年因跨境电商的展开和国际营销的推动公司外销OEM订单大幅增加2021年下降主要系受国外疫情及海运费上涨的影响2021年实现营收214亿元占比137请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明524公司首次覆盖报告图5室内健身器材为公司主要营收来源亿元图6公司业务仍以国内销售为主亿元200152000015010100001005000500-1000000201620172018201920202021201620172018201920202021国内国外室内健身器材室外路径展示架国内营收YOY国外营收YOY数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所成本端分析成本结构逐步改善直接材料占比下降外购成本占比上升公司的主营业务成本主要包括直接材料直接人工制造费用及外购成本直接材料为最大占比项目2017-2021年占比由575逐步下降至485或系受原材料波动影响外购成本占比明显提升2021年相比2017年占比提升97pct至315或系公司产能不足增加了委托加工规模图7直接材料占比逐渐降低10080604020020172018201920202021直接材料直接人工制造费用外购成本数据来源公司公告开源证券研究所14财务分析盈利能力整体表现稳定盈利能力整体表现稳定控费能力有待提升2017-2019年公司毛利率及净利率分别稳定维持在4011左右水平公司盈利能力表现亮眼2020年公司毛利率下滑106pcts主要系受到会计准则调整影响运输费综合服务费电商平台使用费和安装费由销售费用调整至营业成本核算拉低毛利率水平另一方面公司深化国际布局战略毛利率相对较低的海外出口业务占比提升2022Q1-Q3受益于海运价格及原材料价格回落公司毛利率回升同增12pcts至286费用率方面公司2017-2019年期间费用率稳定在26左右其中销售费用率维持在17左右的较高水平2020年同样由于会计准则的调整公司期间费用率同比下降95pcts至1722022Q1-Q3公司期间费用率为198同比增加23pcts公司控费能力仍有待提升请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明624公司首次覆盖报告图8因会计准则影响自2020年起毛利率明显下降图92022Q1-Q3公司期间费用率同比增加23pcts销售毛利率销售净利率期间费用率销售费用率管理费用率50研发费用率财务费用率40353030252020151010500数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所公司收现能力稳步提升运营能力因消费疲软承压2022Q1-3经营性现金流金额为05亿元现金流同比由负转正为后续新品研发和推广打下坚实基础我们以存货周转天数应收账款及应收票据周转天数-应付账款及应付票据周转天数预付账款-预收账款定义为修改后净营业周期指标2022Q1-3公司修改后经营业周期为1484天同比增加222天或系公司下游客户需求疲软影响运营能力承压图102022Q1-Q3公司经营性现金流同比由负转正图112022Q1-Q3公司净营业周期同比增长222天经营性现金流净额单位亿元净营业周期单位天同比216025222214020120151100120101805601600403452011310015数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所2运动器材行业国内外市场规模稳中向好行业发展动力强劲运动器材通常也称为健身器材是辅助用户锻炼从而达到强身健体的效果而使用的运动器械依照使用方式划分为自由器械固定器械有氧运动器械和原始健身器械四类使用场景包括家庭健身专业场地健身娱乐训练使用户外娱乐等拆分运动器材行业产业链看产业链包括上游钢材橡胶等原材料供应中游请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明724公司首次覆盖报告健身器材制造厂商以及下游的各个销售渠道运动器材产品的零售价格主要由原材料成本制造业利润品牌溢价零售渠道利润及税费等构成行业内的企业根据其所处的产业链环节享有相应的利润图12健身器材产业链设计多个环节资料来源三柏硕招股说明书开源证券研究所21行业规模整体规模稳中向上蹦床市场规模疫后增速明显全球市场规模稳中向上中国市场规模增速明显全球总体市场规模方面根据ResearchAndMarkets数据全球健身器材市场预计将于2027年达到194亿美元2020年至2027年全球健身器材市场CAGR预计为53其中美国的健身器材市场预估达到45亿美元中国市场方面根据中商产业研究院数据健身器材行业规模由2017年的388亿元增加至2021年的582亿元CAGR为1072020年市场规模因疫后公众健康意识提高增加市场规模达526亿元同增141图132027年全球训练健身器材市场规模预计达194亿图14中国训练健身器材行业2021年市场规模为582亿美元元8001560010400520000201720182019202020212022E中国健身器材市场规模亿元YOY数据来源ResearchAndMarkets开源证券研究所数据来源中商情报网开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明824公司首次覆盖报告22行业驱动政策鼓励公众健康意识增强行业发展动力强劲221体育产业行业政策暖风频吹利好健身器材行业发展国家出台多项政策支持体育产业发展利好子行业健身器材加速扩容2019年至今国家频繁出台利好健身器材行业发展的鼓励政策2021年国务院印发全民健身计划20212025年明确到2025年经常参加体育锻炼人数比例达到385带动全国体育产业总规模达到5万亿元相较于2020年274万亿的体育产业总规模CAGR为1282022年国家体育总局发改委等八部门发布户外运动产业发展规划20222025年目标2025年户外运动场地设施持续增加普及程度大幅提升参与人数不断增长产业总规模超3万亿元各项政策表明中央对体育行业持支持且鼓励的态度利好细分健身器材行业加速扩容表12016年来体育产业政策暖风频吹年份政策重要内容提出健康中国三步走的目标即2020年主要健康指标居于中高中共中央国务院发布健康中国2030规收入国家前列2030年主要健康指标进入高收入国家行列的战2016划纲要略目标并展望2050年提出建成与社会主义现代化国家相适应的健康国家的长远目标到2025年基本形成布局合理功能完善门类齐全的健身休闲产国务院办公厅发布关于加快发展健身休闲2016业发展格局市场机制日益完善消费需求愈加旺盛产业环境不断产业的指导意见国办发201677号优化健身休闲产业总规模达到3万亿元基于中国居民运动健身的实测数据编制主要包括体育健身活动效2017国家体育总局发布全民健身指南果运动能力测试与评价体育健身活动原则体育健身活动指导方案等内容到2030年全民健康素养水平大幅提升健康生活方式基本普及国务院印发关于实施健康中国行动的意见居民主要健康影响因素得至有效控制因重大慢性病导致的过早死2019国发201913号亡率明显降低人均健康预期寿命得到较大提高居民主要健康指标水平进入高收入国家行列健康公平基本实现到2025年体育产业总规模超过5000亿元占GDP比重达到18国务院办公厅发布关于印发体育强国建设全省每年举办10项以上国际高水平赛事培育100项国内品牌赛事2019纲要的通知国办发201940号发展一批群众身边赛事活动形成一市多品一县一品赛事格局基本建成以杭州为中心的大湾区体育城市群到2035年经常参加体育锻炼人数比例达到45以上人均体育国务院办公厅发布关于印发体育强国建设2019场地面积达到25平方米城乡居民达到国民体质测定标准合纲要的通知国办发201940号格以上的人数比例超过92针对新型冠状病毒感染的肺炎疫情各地体育部门要结合当地实际国家体育总局办公厅发布关于大力推广居2020推广居家健身方法普及科学健身知识倡导疫情防控时期的健康生家科学健身方法的通知活方式到2025年经常参加体育锻炼人数比例达到385县市区国务院印发全民健身计划2021-2025年乡镇街道行政村社区三级公共健身设施和社区15分钟健身圈2021国发202111号实现全覆盖每千人拥有社会体育指导员216名带动全国体育产业总规模达到5万亿元2035年体育强国建设远景目标将分步实施到2035年建成社会国家体育总局发布四五体育产业发展2021主义现代化体育强国体育的制度生命力大众亲和力国际竞争规划力经济贡献力文化软实力世界影响力充分彰显体育治理体系请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明924公司首次覆盖报告年份政策重要内容和治理能力实现现代化体育成为中华民族伟大复兴的标志性事业完善标准化制度和组织体系建设以服务体育强国和健康中国为核国家体育总局发布2022年体育标准化工作2022心围绕体育总局2022年作部署高质量发挥体育标准化在推动要点群众体育竞技体育和体育产业发展中的基础性引领性作用到2025年户外运动场地设施持续增加普及程度大幅提升国家体育总局发改委工信部文旅部等参与人数不断增长产业总规模超过3万亿元到2035年户2022八部门发布户外运动产业发展规划2022外运动产业规模更大质量更优动力更强活力更足发展更安2025年全资料来源艾瑞咨询开源证券研究所222低渗透率下国内市场方兴未艾疫情促进公众健康意识提升利好行业发展在公众主观意识上近年我国居民健康素养水平不断提升从2015年的103增长到了2021年的254居民对于运动健身养生保健等方面的健康消费投入意愿增强从渗透率情况来看据华经产业研究员统计2021年中国的健身人群渗透率为215远低于美国的482欧洲的412尤其是2021年中国的健身房会员渗透率为32远低于美国的235欧洲的95中国的健身人群渗透率预计于2026年将达到293图152021年中国健身人群渗透率为215图16我国居民健康素养水平不断提升54030430203201021100002015201620172018201920202021居民健康素养水平健康生活方式与行为素养水平中国健身人数单位亿人渗透率数据来源华经产业研究院开源证券研究所数据来源艾瑞咨询开源证券研究所2020年出现的新冠疫情促进了公众健康意识短时间内提升内销市场方面新冠疫情促进了公众健康意识短时间内提升从百度指数看国内市场对健身与运动的搜索量2020年2月起热度明显提升之后一直维持4000点左右的高热度搜索2022年指数再一次上扬至5000-7000点区间出口市场方面我们记录了exerciseequipment及fitnessequipment词条谷歌搜索热度词条在2020年2月热度达到顶峰并在2021年维持高位表明疫情催化了公众对健身器材的需求从我国体育用品及设备出口金额来看受益于疫情后快速增长的休闲运动需求2020年2月起出口金额相比同期已经有明显增速增幅区间请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1024公司首次覆盖报告为10-992021年出口金额在高基数基础上仍实现正增长2022年至今因海外需求端走弱出口金额有所下滑我们预计随着海外通胀逐步回落全球供应链修复健身器材出口市场在低基数下修复弹性凸显图172020年2月起健身运动关键词百度指数明显上扬资料来源百度指数图18健身相关谷歌词条于2020年2月热度达到顶峰并在2021年维持高位120100806040200exerciseequipmentfitnessequipment数据来源Googletrend开源证券研究所图192020年2月起出口金额相比同期增速明显25500204003001520010100500-1002018-092018-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-09体育用品及设备出口金额当月值单位亿美元当月值同比数据来源Wind开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1124公司首次覆盖报告23竞争格局行业格局高度集中国际品牌占据市场主导行业竞争格局高度集中国内企业以制造代工及中高端市场竞争为主根据前瞻产业研究院公布的数据全球健身器材行业高端市场主要由爱康力健LifeFitness必确Precor泰诺健Technogym等国际知名品牌厂商占据2017年爱康为市占率第一品牌市占率为268行业CR4达703整体呈高度集中趋势国内市场方面国际品牌在国内主要争夺中高端市场国内健身器材行业企业主要包括舒华体育英派斯金陵体育等均主要采用OEMODM销售模式绑定国际品牌辅以推出自有品牌抢占国内中高端市场图202017年爱康ICON市占率全球领先图21我国企业以中高端市场竞争为主297268119172144ICONLifeFitnessPrecortechnogym其他数据来源前瞻产业研究院开源证券研究所资料来源观研天下开源证券研究所表2健身器材行业涌现较多优质公司序号公司名称所在地区公司基本情况业务模式全球著名的健身器材品牌旗下有诺迪克Nordictrack百乐福1爱康美国Pro-Form自由行Freemotion等品牌产品主要有跑步机椭圆机自有品牌划船器等健身器材全球领先的健身设备品牌专注于健身器材的设计制造和销售广泛提2力健美国自有品牌供有氧运动和力量训练健身设备全球顶级高端健身器械和服务提供商致力于健身器械的研发和制造设3必确PRECOR美国定了自然流畅低冲击的健身运动的全球标准拥有全系列的有氧和力量自有品牌设备泰诺健著名健身器材品牌提供一系列有氧训练力量训练和功能训练器材产4美国自有品牌Technogym品主要包括跑步机健身自行车椭圆交叉训练器划船机等舒华体育创立于1996年总部设立于福建泉州舒华体育是国内健身器材及运动健康解决方案提供商主要产品包括健身器材商业空间道具OEMODM5舒华体育中国福建运动装备器材综合训练器以及按摩椅等2020年12月舒华体育于上自有品牌海证券交易所上市英派斯成立于2004年总部设立于山东青岛英派斯现主要产品包括室内有氧器械室内力量器械以及室外路径产品等各式产品同时也通过OEMODM6英派斯中国山东OEMODM模式为必确Precor等国际知名健身器材品牌代工生产健身自有品牌器材2017年9月英派斯于深圳证券交易所上市7金陵体育中国江苏金陵体育成立于2004年总部位于江苏苏州金陵体育为综合性体育器OEMODM请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1224公司首次覆盖报告序号公司名称所在地区公司基本情况业务模式材供应商主要产品包括球类器材田径器材其他体育器材场馆设自有品牌施等2017年4月金陵体育于深圳证券交易所上市始建于2004年是行业内较早从事休闲运动和健身器材产品研发设计OEMODM8三柏硕中国山东生产和销售的中外合资企业自有品牌资料来源三柏硕招股说明书开源证券研究所3核心竞争力产品实现六大场景全覆盖销售渠道布局完善31产品端技术储备丰富产品矩阵完善多维度推进研发创新项目进展亮点频出公司一直坚持从产品升级跨界合作以及实验检测三维度发力研发研发项目进展亮点频出产品端自主研发出健身车椭圆机划船器和无动力跑步机四大品类并初步建立了公司全场景智能健身系统跨界合作方面2021年5月公司推出全球首款搭载鸿蒙操作系统智能跑步机产品获得2021年由中国体博会评选的智能健身器材室内智能跑步机金奖图22三维度体验公司研发创新资料来源舒华体育2021年年报开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1324公司首次覆盖报告布局全场景智能覆盖健身平台积累大量核心技术产品基础技术储备方面公司目前已掌握了磁悬浮减震装置一键升降技术动态蜂窝减震技术螺旋减震技术等多项运动器材核心技术技术通用于公司跑步机椭圆机划船器等主要产品的生产制造产品创新技术储备方面公司同样储备有语音识别语音采集自发电等技术在产品智能化水平提升等方面较为显著的先发优势同时保障了产品的更新迭代公司未来将坚持打造全场景智能全人群覆盖的运动解决方案积极布局硬件软件课程内容专业健身教练的健身平台以舒华智能硬件为支撑配套舒华智慧健身管理系统舒华运动APP等软件和课程服务舒华健身实体店健身教练逐步实现用户器材软件服务数据内容的交互形成科学运动闭环表3公司技术储备丰富相应的技术或非专利技序号技术名称技术核心要点术动态蜂窝减震技利用仿生学原理能快速吸收步划能量迅速反弹支撑将跑步的能量转换成实用新型专利专利号术弹力健身者的步伐变得更加轻盈ZL2012203298964通过在跑步机上装置螺旋减震层快速吸收缓解冲击能量有效缓减跑步者的实用新型专利专利号螺旋减震技术肌肉和关节冲击及损伤ZL201220329912X隐藏式USB模隐藏式USB模块在按键板内部增加了滑轨使得USB接口在不使用的情况下实用新型专利专利号块技术可以自动隐藏有效的保护了跑步机内部元器件被灰尘及汗水侵蚀ZL2016204414284跑台基础上新增脚底按摩功能能使用者在走步时同时提供脚底按摩促进血跑台脚底按摩技实用新型专利专利号液循环刺激细胞活力加强新陈代谢功能进一步恢复退化的器官机能提术ZL2016204413578高免疫力利用双层跑步板中间装置多片缓冲材质方便人体在跑步动作中落脚时较柔双层跑步板缓冲实用新型专利专利号软提脚时亦可有效的借力且当人体在跑步过程中前脚舒适落地后脚有力技术ZL2015201702321回弹减轻了人体在跑步过程中的运动负荷运动场围网悬浮通过利用弹簧片的高弹性性能使硬网片具有缓冲新能从而避免因撞击造成实用新型专利专利号产品基础式防撞击网片缓的运动损伤ZL2018215024233技术储备冲装置户外力量产品配通过卡槽的方式调整配重片的悬挂位置利用杠杆原理实现不同负重效果实用新型专利专利号重片调节机构配重调节安全有效ZL2018213630402家用前置前驱椭圆机平台可实现运动轨迹变换大幅提升臀部及大腿背部肌前置前驱椭圆机发明201810031876肉群的锻炼效果发明2019104241423多工位无氧健身一款具备多重运动工位调整的无氧类型健身器材可适配普通的重量片也可实用新器适配以伺服电机为代表的电控阻尼系统型2019207351238ZL2018201285011变轨椭圆机实现椭圆机踏板运动轨迹的可调整2018100731876划船器在室内划船器项目上能够较真实模拟户外划船2019101141372发明2019109115338自重划船器能充分利用训练者的自身重量条件来达到理想的划船训练效果的健身器实用新型2019216084217跑步机一键折叠通过操作面板的按键控制电磁铁的通断操控止动销的伸缩达到折叠支架与实用新型专利专利号产品创新功能跑台联动通过升降马达运转实现免人工自动折叠ZL2016213993375技术储备伺服电机控制系伺服电机控制系统可替代力量器械上目前普通的重量配重块通过控制仪表或发明2019112896304统手机App等设定阻力值具有操作方便阻力调节灵活阻力调节精度高等实用新型请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1424公司首次覆盖报告相应的技术或非专利技序号技术名称技术核心要点术特点2019222421824发明2019113010998健身器材自发电运动器材搭载发电机可将跑步机椭圆机健身车等多样器材使用时产生的能实用新系统量转换成电能并网回馈到电网型2019222724009比较现有的大部分跑步机基础上新增语音采集系统功能能帮助更好的实现智发明2019101233586语音采集系统能语音控功能较一般简易的麦克风装置能适应更为复杂的噪音环境提高语实用新音的识别率从而提升用户的使用体验型2019202070702新型跑步机安全实用新型两种启停操作方式更加便捷高效无需脱离产品不会丢失锁系统2019211964121新型跑步机加减实用新更加符合人体工学操作便捷高效键系统型20192160888960新型跑步机自适较现有的跑步机防摔倒装置和跑步机更加科学的结合跑步机使用者的保护装实用新型应活动防摔倒系置以达到使用者最大程度的增加跑步机上活动区域有效的避免使用者在固2019216084077统定式防摔倒装置上的局限性还能防止使用者摔倒受伤资料来源舒华体育招股说明书开源证券研究所研发投入显著加大研发队伍不断扩张公司持续加大新产品开发力度及研发队伍建设投入公司研发费用自2017年起连续五年实现同比正增长2021年研发费用达34645万元同比增长53研发队伍方面公司2021年研发人员数量达到162人占比同比提升09pct至68图23研发支出持续增加图24研发人员数量持续增加4000120200801003000801506020006010040401000502020000002017201820192020202120172018201920202021研发人员数量研发人员数量占比研发支出万元YOY数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所凭借优秀的研发能力建立完善的产品矩阵实现高中低价位段与六大应用场景全覆盖舒华体育公司家用健身产品主要以跑步机为主目前已有A系列E系列X系列等实现2000-15000元价位段全覆盖同时相较于市面上同类型产品舒华体育产品智能化程度更高支持华为运动健康APP及舒华运动APP蓝牙连接实现用户运动数据记录记并且可制定个人健身计划实现用户健康数据的整合与管理目前舒华体育产品矩阵已经覆盖六大场景并且配套提供健身与培训服务请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1524公司首次覆盖报告表4舒华体育产品覆盖低中高价位段智能化功能丰富系列A3系列E7系列A5系列X5系列图片产品型号3300T399P-H155005517价格39994399589911599持续输出马力1hp12hp12hp25hp最高速度12KMH16KMH16KMH18KMH支持华为运动健康APP飞梭旋钮内置蓝牙音响内置蓝牙音响15种模拟跑形式156寸大彩屏支持舒华运动APP连双层跑板专利减震智能化功能无线心率监测6位全跑支持鸿蒙智联及华为运动APP接支持舒华运动APP连接台减震无线心率监测15种虚拟场景配备消音减震跑台搭载中学生专用体育测试系统模拟跑F级静音马达资料来源舒华体育淘宝官方旗舰店开源证券研究所图25舒华体育产品已经覆盖六大场景且配套提供健身与培训服务资料来源公司官网产品力拉动品牌力稳步提升公司通过完善的产品矩阵以及突出的产品力配合独有的线上平台舒华体育APP进一步加强用户粘性使得舒华体育在家用健身赛道拥有了较强的品牌影响力据艾媒金榜2022年11月披露舒华体育入榜家用健身品牌Top10图26舒华体育入榜家用健身品牌Top10英派斯768WALKINGPAD775舒华779亿健78李宁783KEEP789爱康798速尔802锐步816迪卡侬821747678808284金榜指数数据来源艾媒金榜开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1624公司首次覆盖报告32渠道端销售渠道布局完善电商渠道开拓亮眼全渠道布局助力增长电商渠道开拓亮眼公司已经建立较完整的销售渠道布局线上电商渠道主要销售的是室内健身器材线下渠道通过经销商及直营销售公司全品类产品室外路径产品多通过政企项目销售另外公司近年来不断打磨新业务模型通过舒华运动APP线上课程引流线下门店升级以及加大与与体育公司房产开发企业家电零售商等战略合作多维度拓宽公司销售渠道打造线下线上异业联盟三位一体的销售体系图27舒华体育销售渠道布局完善资料来源舒华体育招股说明书公司官网开源证券研究所线下渠道方面公司线下渠道发展成熟经销商数量已超过230个经销商以专卖店购物中心中设立店中店等多种形式覆盖各级市场目前超200家专业经销商销售和售后服务网点近1000家基本实现31个省市自治区全覆盖终端市场触达面广并逐步向下沉市场渗透线上渠道方面2021年公司在天猫京东唯品会等平台的基础上新增了抖音销售模式进一步完善线上渠道布局在京东3000元以上的中高端跑步机类目中舒华仍蝉联行业销量第一除跑步机外2021年公司在京东平台的动感单车椭圆机等车类产品销售增长显著销量同比增长782022年公司继续加强线上销售渠道的拓展加大网络营销力度通过与邀请健身达人体育明星等体育专业技术人才参加课程录制及推广活动进行合作通过行业直播间带货产品测评短视频及图文等一系列内容种草形式吸引消费开展跨界合作丰富线上渠道营销形式持续提升线上销售规模请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1724公司首次覆盖报告图282018-2020H1公司线上渠道增速明显图292018-2020H1线上电商渠道占比逐步提升151501001008010506050400-50202017201820192020H10线下渠道线上电商渠道2017201820192020H1线下渠道YOY线上电商渠道YOY线下渠道线上电商渠道数据来源舒华体育招股说明书开源证券研究所数据来源舒华体育招股说明书开源证券研究所海外市场拓展加快打通公司发展第二曲线公司逐步开启品牌国际化战略初期以东南亚市场作为起点发展至今已经在亚非和南美洲等地区形成自有品牌渠道体系全球业务涉及欧美中东东南亚等60多个国家和地区公司一方面持续发展传统线下渠道进一步加强对舒华品牌的推广自主品牌销量在总销量的比重持续上升另一方面积极发展以亚马逊为代表的跨境电商业务目前亚马逊美国站已经搭建落地并开始销售后续将逐步拓展至其他平台及其他国家和地区图30公司品牌出海相关案例资料来源公司官网4未来展望政企合作或迎新发展产品智能化加速推进41政企合作经验丰富有望依靠强竞争力承接行业政策东风ToG端公司领先优势明显有望凭借核心优势承接政策东风舒华体育政企合作项目客户主要为体育局政府部门及企事业单位等公司累计拥有多达20余年的合作竞标经验2021年中标项目达到29个位于全国之首近年来公司的室内健身器材及室外路径产品分别承接了政企事业单位社区健身房全民健身路径工程等项目订单请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1824公司首次覆盖报告展望公司政企合作项目发展国家对体育产业链的扶持政策在2021-2022年频繁颁布全民健身计划持续推进我们看好公司通过覆盖全国的经销商网络赋能凭借行业领先的品牌力及多年政企合作竞标的经验优势承接政策东风在投标项目与投标金额上取得更多突破图312021年公司中标项目位居全国首位图322020年公司中标金额位居全国首位深圳市好家庭实业有限公司16济南力生4936上海祥旭信息科技17河北康奥达5342南通铁人运动用品18武汉昊康6400青岛瑞华恒通会议服务18江苏杰威6862上海骞千贸易20南豆万德7805深圳齐心集团21英派斯9152领先未来科技集团有限公司22南通铁人13081武汉昊康体育产业发展26澳瑞特15318上海咏炜商贸27好家庭17518舒华体育29舒华体育31000010203040010000200003000040000数据来源比地招标网开源证券研究所数据来源NSCC开源证券研究所42持续推进产品智能化打造差异化市场竞争力公司自成立以来便以产品智能化运动娱乐化运动科学化为公司发展思路自2014年起公司推出首款智能触屏跑步机进入产品智能发展阶段展望未来发展我们看好公司通过智能化产品继续打造差异化的市场竞争力同时延长公司的产品线扩大目标受众用户1产品智能化短期看智能化产品的推出能够提升长期看公司产品已经开拓家用商用康养等六大应用领域由于各个场景用户差异性较大因此品类可外延拓展的空间以及推出智能化产品的市场空间是足够大的2服务延伸2014年公司以智能跑步机产品起家2016年2018年和2020年分别开拓健身房智能管理系统全面健身智能系统校园智能管理平台业务销售范围由器械制造延伸至健身房运营上门私教服务等用户健身服务营造深度产品体验的同时开辟营收新模式图33舒华体育智能化更新迭代速度加快资料来源公司官网开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明1924公司首次覆盖报告5盈利预测51关键假设收入端我们预计2022-2024年公司总营收分别为136119322330亿元同比-129420206我们认为公司产品矩阵丰富销售渠道布局完善公司长期竞争壁垒稳固看好公司持续稳步发展关键假设如下公司主要销售模式分为外销业务经销商业务直销业务拆分来看1外销业务短期来看业务将受益于后疫情时期海外需求的逐步恢复及亚马逊等海外电商平台的持续投入长期来看公司作为体育赛道优质企业有望凭借领先产品力及完善的销售渠道获取更大市场份额预计2022-2024年业务收入增速分别为-238420052经销商业务业务主要通过经销商拓展根据公司2022年半年报披露公司经销商已超230家2022年业务收入主要受到疫情反复影响业务增速放缓2023年我们看好疫情防控放开后公司业务增速恢复预计2022-2024年业务收入增速分别为263792413直销业务业务产品主要通过政企合作项目拉动增长驱动力主要来源于国家政策帮扶力度的提升我们看好公司凭借在政企合作投标领域较深厚的经验优势获得更多的中标项目预计2022-2024年业务收入增速分别为-184447228利润端原材料回落利好公司盈利能力弹性恢复我们看好公司盈利能力稳步提升预计2022-2024年公司归母净利润分别为100151182亿元同比-135506205对应净利率747878表52022-2024年公司归母净利率增速预计为-135506205202020212022E2023E2024E营业总收入14841562136119322330YOY11353-129420206毛利率283283288分销售模式外销业务276214163232233YOY-223-23842005收入占比186137120120100毛利率197129136138138经销商业务409464476657815YOY13526379241收入占比276297350340350毛利率379363348348352直销业务79988472110431281YOY106-184447228收入占比539566530540550毛利率303277273274264TOG业务109232349收入占比80120150请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2024