全球高端色织面料及衬衣制造产业链一体化龙头。公司主营纱线、高档色织布面料、衬衫、印染面料及职业装，拥有纺纱、漂染、织布、后整理、成衣制造的一体化产业链，目前是全球最大的高端色织布生产商（市占率约18%）。产品外销为主（约70%），下游客户包括Burberry、BOSS、优衣库、海澜之家等国内外头部品牌。2021年收入/归母净利润分别为52.38/3.47亿元。
　　中国为全球最大色织布生产基地，高端化趋势显现，集中度有望持续提升。公司所处行业为衬衫用色织布行业，而我国虽然是该领域全球主要生产国，但中低端产能仍占大多数。近年来在产能转移、环保趋严下，同时疫情及贸易摩擦导致内外需波动加大，加速了行业内部分中低端产能出清，国内色织布产量呈下降趋势。此外，随着我国商务服装消费需求向中高端、差异化升级，我国色织布行业供给端有望长期向高端化转型。当前国内高端色织布行业格局较为稳定，高端产能主要被以鲁泰A为首的龙头企业所掌握。我们认为龙头企业综合实力强大，环保技术优势及海外产能先发优势明显，行业集中度有望进一步向头部集中。
　　全球化产能布局完善，规模&研发优势领先。公司在国内外均具有完备的一体化产能布局，且规模业内领先，至2021年面料总产能为2.94亿米，产量达2.23亿米，占全国产量的14%+，且近年来呈上升态势。同时，公司中高档色织面料出口约占中国/全球中高端市场的43%+/18%，是全球最大的高端色织布生产基地。在产能一体化叠加规模效应共振下，公司较同行更具成本和效率优势，在原料价格波动的情况下，盈利能力也更为稳定。此外，公司自主研发能力强大，产品不断创新迭代以提升竞争力。
　　加码高端差异化产线，多元化发展注入增长新动能。公司当前国内外生产基地储备两大在建新项目，合计新增面料年产能6500万米，预计23-24年逐步达产。随着新产能逐步释放，公司有望拓展新品类（如商务面料休闲运动面料），打开多元化发展空间，带来新的增长动能。同时，新产能也将带动产品结构升级，提升产品单价及盈利能力（原面料产品均价约20元/米，3500万米功能性面料均价有望达到25.4元/米）。此外，公司营销渠道广阔，随着疫后商务休闲服装需求稳健复苏，有望在深度绑定现有优质客户的情况下，持续开拓新客户消化新增产能，保障业绩长期增长。
　　投资建议：公司为全球垂直一体化高端色织龙头企业，在产能规模、生产成本及研发技术等领域具备领先优势，有望在产能转移、环保趋严下持续提高市场份额。短期看，随着下游客户陆续完成库存去化，国内外服装需求复苏可期，公司需求有望保持稳健。长期看，商务装行业需求高端化趋势显现，未来随着公司在建高端差异化新产能逐步释放，有望助力业务多元化发展，叠加产品结构升级（高档色织面料、差异化面料占比提高）提升盈利能力，打开业绩成长空间。预计公司2022-24年净利润为9.61/10.16/12.5亿，同比增长176%/6%/23%，对应当前股价估值为8x/7.57x/6.15x，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：产能扩张不及预期；上游原材料价格波动风险；下游需求不及预期；汇率波动风险；行业规模测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

研究报告全文：一体化高端色织龙头差异化新产能构建增长新曲线鲁泰A000726SZ纺织证券研究报告公司深度报告2023年03月01日服装评级TableTitle买入首次覆盖公司盈利预测及估值TableFinance1市场价格854指标2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元47515238736076658433分析师王雨丝增长率yoy-301040410执业证书编号S0740517060001净利润百万元9734896110161250Emailwangysrqlzqcomcn增长率yoy-90257176623每股收益元011039108114141每股现金流量067039073126149TableProfit净资产收益率14111011基本状况PE790221807661总股本百万股888PEG-262216020183061流通股本百万股571PB1010090807市价元866备注股价为2023年2月28日收盘价市值百万元7687流通市值百万元4943报告摘要TableQuotePic全球高端色织面料及衬衣制造产业链一体化龙头公司主营纱线高档色织布面料股价与行业-市场走势对比衬衫印染面料及职业装拥有纺纱漂染织布后整理成衣制造的一体化产业链目前是全球最大的高端色织布生产商市占率约18产品外销为主约70下游客户包括BurberryBOSS优衣库海澜之家等国内外头部品牌2021年收入归母净利润分别为5238347亿元中国为全球最大色织布生产基地高端化趋势显现集中度有望持续提升公司所处行业为衬衫用色织布行业而我国虽然是该领域全球主要生产国但中低端产能仍占大多数近年来在产能转移环保趋严下同时疫情及贸易摩擦导致内外需波动加大加速了行业内部分中低端产能出清国内色织布产量呈下降趋势此外随着我国商务服装消费需求向中高端差异化升级我国色织布行业供给端有望长期向高端化转型当前国内高端色织布行业格局较为稳定高端产能主要被以鲁泰A为首的龙头企业所掌握我们认为龙头企业综合实力强大环保技术优势及海外产能先发优势公司持有该股票比例明显行业集中度有望进一步向头部集中相关报告全球化产能布局完善规模研发优势领先公司在国内外均具有完备的一体化产能布局且规模业内领先至2021年面料总产能为294亿米产量达223亿米占全国产量的14且近年来呈上升态势同时公司中高档色织面料出口约占中国全球中高端市场的4318是全球最大的高端色织布生产基地在产能一体化叠加规模效应共振下公司较同行更具成本和效率优势在原料价格波动的情况下盈利能力也更为稳定此外公司自主研发能力强大产品不断创新迭代以提升竞争力加码高端差异化产线多元化发展注入增长新动能公司当前国内外生产基地储备两大在建新项目合计新增面料年产能6500万米预计23-24年逐步达产随着新产能逐步释放公司有望拓展新品类如商务面料休闲运动面料打开多元化发展空间带来新的增长动能同时新产能也将带动产品结构升级提升产品单价及盈利能力原面料产品均价约20元米3500万米功能性面料均价有望达到254元米此外公司营销渠道广阔随着疫后商务休闲服装需求稳健复苏有望在深度绑定现有优质客户的情况下持续开拓新客户消化新增产能保障业绩长期增长投资建议公司为全球垂直一体化高端色织龙头企业在产能规模生产成本及研发技术等领域具备领先优势有望在产能转移环保趋严下持续提高市场份额短期看随着下游客户陆续完成库存去化国内外服装需求复苏可期公司需求有望保持稳健长期看商务装行业需求高端化趋势显现未来随着公司在建高端差异化新产能逐步释放有望助力业务多元化发展叠加产品结构升级高档色织面料差异化面料占比提高提升盈利能力打开业绩成长空间预计公司2022-24年净利润为9611016125亿同比增长176623对应当前股价估值为8x757x615x首次覆盖给予买入评级风险提示产能扩张不及预期上游原材料价格波动风险下游需求不及预期汇率波动风险行业规模测算偏差风险研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告内容目录鲁泰A全球高端色织面料及衬衣制造产业链一体化龙头-3-色织布行业-6-中国为全球最大色织布生产基地高端化趋势显现-6-产能转移环保趋严下行业集中度有望持续提升-10-公司优势全球化产能布局完善规模研发优势领先-14-国内外产业链一体化布局产能规模优势凸显-14-自主研发能力强大产品创新迭代提升竞争力-16-未来展望加码高端差异化产线多元化发展注入增长新动能-17-国内外新产能逐步释放深入产品高端化与多元化发展-17-绑定全球优质客户疫后需求稳健复苏-18-盈利预测及投资建议-19-风险提示-21--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告鲁泰A全球高端色织面料及衬衣制造产业链一体化龙头鲁泰纺织成立于1988年主营纱线高档色织布面料衬衫印染面料及职业装拥有纺纱漂染织布后整理至成衣制造的一体化产业链公司产品外销为主美国欧盟日本等60多个国家和地区的收入占比约70中高档色织布面料出口占该细分市场全球份额的18当前公司已成为BurberryBOSS优衣库海澜之家等国内外头部品牌的衬衫制造商同时公司旗下还拥有五大自主服装品牌覆盖全渠道全年龄段的中高端及大众商务休闲服装市场图表1产业链一体化及公司主营产品图表2公司战略合作海内外客户部分来源公司官网中泰证券研究所来源公司官网中泰证券研究所图表3鲁泰纺织旗下自有品牌品牌定位渠道目标客户鲁泰奢侈品牌线上线下为成功人士提供尊贵品位服务LUTHAI鲁泰格蕾芬中高档商务线下30岁至65岁商务人士LTGRFF佰杰斯中档时尚线上青春时尚消费人群BESSSHIRT文迪中档商务休闲线下C2M30岁至45岁的白领阶层上班族CAVAD为中国男士打造优雅时尚年轻NARCISU中高档高性价比线上C2M的穿着体验提供媲美高端男装的品质服饰来源公司官网中泰证券研究所疫情后公司整体营收逐步修复2014-2019年在服装内需疲软纺织产业链大举向东南亚转移的趋势下公司持续布局海外产能成效逐步显现2022年色织布衬衫产能海外占比分别约达5333营收稳中有进CAGR约为1972020年营收同比-301主要因全球疫情叠加中美贸易摩擦影响下外需锐减导致大陆以外地区收入占比大幅下滑所致20212022Q1-3受益于疫后国内外需求阶段性回暖公司营收同比分别10346-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表42014-2022Q3公司营收及增速图表52014-2022H1营收占比分地区来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所分产品看色织布面料及衬衣贡献主要营收2022H1公司收入主要来自色织布面料衬衣电汽及其他业务其中色织布面料衬衣收入分别为2439633亿元同比4858占比约73219此外公司于2020年起停止棉花业务主要因美国涉疆法案影响下公司生产海外订单所需原料皆转为进口外棉导致自有棉花业务大幅收缩所致图表62014-2021年营收占比分产品图表72014-2021年公司面料衬衣营收及增速来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所主营面料衬衣业务恢复带动公司整体盈利能力快速回升2014-2019年公司平均毛利率归母净利率分别约为3055138在2020-2021年国内外疫情相继爆发影响全球服装消费下下游订单需求疲软拖累导致公司产能利用率下滑明显截至2022Q3公司毛利率净利率分别为26136同比674698pcts主要受益于2022H1公司海外订单旺盛下产能利用率大幅提升所致海外收入占比约50图表82014-2022Q3公司毛利率及归母净利率图表92014-2022H1年公司面料衬衣产品毛利率-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所费用率管控有方归母净利润迅速修复2022Q1-3公司销售管理研发费率分别为17754356基本恢复至正常水平同期财务费率为-39同比-476pcts主要系公司海外收入占比较高且当期人民币大幅贬值下汇兑净收益增加所致整体来看2022前三季度公司归母净利润为696亿元同比1816图表102014-2022Q3公司各项费用率图表112014-2022Q3公司归母净利润及增速来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所股权结构稳定管理层行业经验丰富实控人董事长兼CEO刘子斌先生及董事会成员刘德铭先生二人通过淄博鲁诚纺织投资有限公司合计持有公司约395股份同时公司管理层重要人员具备相对较高学历专业背景及丰富的纺织行业从业经历且多数高层人员是由公司内部培养提拔而来累计任职已达十余年因此管理层稳定性也相对较高图表12公司股权结构图控股1以上股东-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源Wind中泰证券研究所截至2022930图表13公司管理层部分重要成员情况来源Wind中泰证券研究所色织布行业中国为全球最大色织布生产基地高端化趋势显现色织布主要指用染色的纱线织成的织物根据染色加工对象或环节的不同纺织领域的染色方法主要可分为织物染色纱线染色和纤维染色其中通过纱线染色工艺先将胚纱染色后用色纱织造成的布料称作色织布图表14纺织物染色的三种常见方式及相关A股上市公司-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公开资料整理中泰证券研究所图表15色织布vs印染布vs色纺纱染色方式简介优点缺点图示将纱线织造后对织物进行染色是目染色过程污染较为严重印染布成本价格相对较低适宜大批量生产前纺织品最主要的染成品色彩单一色牢度低染色方式织造前道工序中成本最低能耗污染相对织物染色较小在织造前对棉花等织物色彩立体感强手感蓬松丰满色织布原材料纺成的纱线染料渗透性强色牢度较好匀染效果良好成本价格较染色布高但较色纺纱更低进行染色产品重现性高可小批量多品种生产交货快更容易适应流行色的变化成本最高价格最贵混纺后纱线混色效果独特纤维在染色时经受酸碱高温等作用导致在纺纱之前将散绿色环保较普通纱线节水减排聚合度强度可纺性下降以及短绒增加色纺纱纤维装入染缸进行织成的织物色彩饱满层次感强具有朦胧的有色纤维易残留在设备中清洁工作量大同染色立体效果一车间生产不同混配比和色系的多品种色纺纱时易导致飞花批号混乱降低良品率来源公开资料整理中泰证券研究所公司所处行业为衬衫用色织布行业我国是该领域全球主要生产国2015-2017年我国色织布年均产量超26亿米而后在2018-2020年期间年产量出现连续下滑主要因近年来疫情及贸易摩擦下内外需波动加大同时生产要素成本上涨环保要求趋严加速了行业内部分中低端产能出清2021年随着疫情常态化国内产量同比52至156亿米从定位看色织布行业可分为顶级色织布大约每年不到5000万米主要集中在意大利法国德国等少数厂家主要针对时装及顶级品牌衬衫市场高端色织布2015年全球产量约8亿米主要集中在中国约3亿米其他产量上千万的国家和地区包括欧洲印度日本等7个国家占全球高端市场的60左右全球纺织网主要用于中高档品牌衬衫的生产其在组织设计和色彩流行方面逊于顶级面料但其在制造技术和品质要求上与前者无较大差别-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告低端色织布国内约90为该定位产品图表162018年全球色织布年产能及分布情况来源公司公告观研天下中泰证券研究所图表172015-2021年中国色织布含牛仔布产图表182015-2020年1-7月中国棉混纺色织布进出量口数量来源智研咨询中泰证券研究所来源智研咨询中泰证券研究所下游服装功能性需求升级有望推动行业高端化转型近年来我国商务服装消费需求呈现出向中高端差异化升级的发展趋势下游各知名服装品牌也纷纷与合作供应商开发科技面料及生产工艺推出功能多样的商务休闲服饰如红豆的0感舒适衬衫雅戈尔的DP免烫衬衫驱蚊衬衫凉感衬衫海澜之家的三防衬衫等因此未来在下游高端差异化需求的倒逼下我国面料行业转型升级趋势或日益显现图表19商务休闲衬衫的四大功能性需求图表20下游商务休闲品牌的衬衫功能性创新-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公开资料整理中泰证券研究所来源各品牌天猫官方旗舰店中泰证券研究所高端化趋势下国产色织布均价存在提升空间我国虽为色织布生产及出口大国但中低端产能仍占大多数而全球顶级色织布产能主要集中在欧洲及日本等少数发达国家使得我国色织布进出口仍存在显著价差2020年1-7月我国棉混纺色织布进出口平均价格分别为324213美元米图表212015-2020年1-7月中国棉混纺色织布进出口平均价格来源智研咨询中泰证券研究所2020年为1-7月数据国内高端色织布行业格局较为稳定龙头鲁泰市占率领先其中鲁泰为龙头至2021年总产量达223亿米占全国产量的14且近年来占比呈上升态势同时公司中高档色织面料约占中国全球中高端市场的4318此外国内色织布行业还有联发股份1亿米年广东溢达4000万码天虹纺织18亿米年盛泰集团053亿米年等头部玩家图表222012-2021全国及鲁泰色织布产量亿米-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告国家统计局中泰证券研究所产能转移环保趋严下行业集中度有望持续提升东南亚资源优势明显推动纺织产能转移人力成本优势2021年我国最低工资水平仍为东南亚部分地区如柬埔寨越南缅甸等国家的2-3倍因此劳动力价格低廉的东南亚各国成为劳动密集型的纺织企业建厂招工的首选之地2015-2020年期间我国纺织业制造业年平均从业人数显著下降同期越南制造业就业人口占总人口比重由持续提升图表232021年中国及东南亚部分国家最低工资情图表242010-2020年越南制造业就业结构及中国纺况织制造业平均从业人数情况来源TradingEconomicsASEANBriefing中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所2013-2014年中国纺织制造业平均从业人数未披露贸易税收优势截至2020年越南已参与近15项自由贸易协定从贸易关税上看目前越南出口对比中国存在明显优势此外随着2022年RCEP协议生效缅甸柬埔寨等东南亚成员国的制造业出口关税优势将更加显著-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告图表25中国及东南亚部分国家对外出口关税对比出口地区中国越南欧盟120在美国正常棉纺织品进口纺织品平均14美国关税基础上加征15-25服装平均175东盟70CPTTP协议国根据各国规定日本0日加澳等7澳大利亚5来源海关网立鼎产业研究网中泰证券研究所越南纺织业快速扩张出口持续高增从纺织品出口数据看2010年以来越南纺织品出口金额增长迅速2010-2022年期间CAGR达1052022年同比增长15而中国纺织品出口自2015年以来呈现出停滞增长的态势预计未来在人力成本长期上升中美贸易环境波动及东南亚资源优势凸显的情况下我国纺织出口增速或将持续趋缓图表262010-2022年越南纺织品出口金额及增速图表272010-2022年中国纺织品出口金额及增速来源Wind中泰证券研究所来源Wind中泰证券研究所头部纺企综合实力强大先发布局海外产能资金雄厚的龙头企业更能承受海外建厂所需的巨额资金投入以及持续的管理输出且先发布局海外产能的国内头部纺企得以整合积累国内外优势资源有效规避潜在贸易壁垒的影响从而抢先承接产业转移趋势中的优质订单故龙头企业市场份额有望继续提升图表28部分主要纺织企业东南亚产能情况-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告东南亚产能首2021年东南亚公司主营产品东南亚产能分布2021年公司总产能次布局时间产能占比面料越南西宁运动服饰休闲服饰面料约237万吨面料约50申洲国际服装越南柬埔寨金2005及内衣服装成衣约49亿件成衣约45边运动休闲鞋拖鞋及越南北部和中部区域华利集团2005鞋21857万双100户外鞋靴缅甸印尼天虹纺织棉质纱线越南2006棉纱约387万锭纱锭约44棉袜越南海防清化棉袜39亿双棉袜约50健盛集团针织棉袜无缝服饰2013无缝服饰越南兴安无缝服饰2000万件无缝约40百隆东方色纺纱越南2013棉纱约183万锭纱锭约60面料越南西宁服装越南安江省柬面料29360万米面料约17鲁泰A色织布面料衬衣2013埔寨柴桢省缅甸仰光服装2030万件服装约55迪拉瓦经济特区来源各公司公告中泰证券研究所国内环保政策趋严加速行业出清此外由于传统纺织行业能耗高污染重且中低端产能过剩环保工艺水平落后因此近年来各部门积极出台针对传统印染行业的监管及指导政策引导行业整顿升级印染布产量自2011年起历经连续五年负增长同时固定资产投入增速也于2017年首次出现负增长-714图表292001-2021我国规模以上企业印染布产量图表302008-2017印染行业固定资产实际完成投亿米资亿元来源中国印染行业协会前瞻产业研究院中泰证券研究所来源中国印染行业协会前瞻产业研究院中泰证券研究所图表312008-2021染色面料行业部分重点政策-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公开资料整理中泰证券研究所行业规模下降亏损企业数目增加从行业整体经营上看2015-2021年规模以上印染企业营收及利润呈逐年下滑趋势分别由390562026亿元下降至29498715913亿元从企业数量上看同时期内规模以上印染企业由1808减少至1584家但年亏损企业数并未随总企业数同步下降而是由220上升至331家亏损面高达209图表322015-2021规模以上印染企业营收及利润图表332015-2021规模以上印染企业及亏损企业亿元家-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源中国印染行业协会中泰证券研究所来源中国印染行业协会中泰证券研究所因此我们认为当前国内低端产能仍存在优化空间同时未来环保政策仍将持续收紧倒逼纺企投入资金加码环保技术研发而实力较弱的中小企业生存环境更加严峻市场份额将持续龙头企业进一步集中公司优势全球化产能布局完善规模研发优势领先国内外产业链一体化布局产能规模优势凸显完备的全球一体化产能布局成衣制造为劳动密集型产业随着国内人力成本的不断抬升公司于2013年开始实施全面国际化战略先后在劳动人成本更低的柬埔寨缅甸越南等东南亚国家设厂同时公司在东南亚具备一定规模的成衣产能后又于2015年起在越南基地建设配套的色织布产能实现海外基地的一体化生产能力图表34公司全面国际化战略下的海外产能布局历程来源公司公告中泰证券研究所图表352021年鲁泰A面料业务成本占比图表362021年鲁泰A成衣业务成本占比-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所公司色织布产能占全球中高端衬衫用色织面料市场约18是全球最大的高端色织布生产基地截至2022年公司面料衬衣年产能分别为294亿米2030万件其中面料端主要以色织为主年产能达19亿米国内越南分别约13亿6000万米同时国内生产基地也还分别拥有匹染针织面料产能约20008500万米衬衣端公司已实现国内外产能分布均衡当前总产能2030万件且东南亚生产基地主要为越南柬埔寨及缅甸的衬衣产能达1076万件占比约53图表372022年公司全球总产能布局情况产品地区种类产能色织面料约13亿米针织面料约2000万米国内面料匹染面料约8500万米总计294亿米功能性面料在建越南色织面料约6000万米国内衬衣约954万件服装总计2030万件越南柬埔寨缅甸衬衣约1076万件来源公司公告中泰证券研究所产能一体化叠加规模效应公司更具成本和效率优势产能一体化的优势在于可以降低公司采购成本并减小原料价格波动对毛利率造成的影响从部分棉纺龙头毛利率走势看2013-2019年鲁泰A毛利率处于业内领先地位较规模更小的产能一体化竞争对手具有更高的毛利率并且较单一环节同行更具稳定的毛利率2020年后各公司毛利率因疫情出现波动目前鲁泰A毛利率仍处于良好的回升趋势中图表382013-2022Q3部分纺织龙头毛利率对比-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源各公司公告中泰证券研究所天虹纺织为港股最新数据截至2022H1图表392012-2023年中国棉花328价格指数走势来源各公司公告中泰证券研究所天虹纺织为港股最新数据截至2022H1自主研发能力强大产品创新迭代提升竞争力重视自主研发投入公司坚持培养自主创新能力2018-2021年研发费率及2021年在职研发人员数量均处于行业内领先地位2021年全年公司共获得专利授权117项其中16项发明专利根据行业可持续发展趋势和客户的差异化需求开展如单向导湿面料纯棉再生面料以及纯棉持久免烫防病毒抗菌等产品的研究与开发图表402021年各公司研发人员数量及占比图表412018-2021年各公司研发费用率-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告来源各公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所合作高水平技术平台公司长期与国家级企业技术中心国家工业设计中心国家级引智示范基地和国家博士后科研工作站山东省工程技术研究中心等技术平台以及科研院所高校战略客户和重要供应商开展技术合作在产业技术与低碳技术领域均取得了一系列重大成就图表42公司产业技术及低碳技术领域取得的成就研究成就合作平台具体情况产业技术将液氨加工技术应用到免烫整理中开发了液氨潮交联免烫整理技术将液氨免烫整理生产线引入液氨潮交联整理技术自主研发国内攻克了液氨整理对棉纤维微观结构和宏观性能的影响实现了液氨免烫整理对纯棉面料预处理的工程应用极大地推动了国内纺织行业的科技进步增强了纺织行业的国际竞争力300支纱线和超高支纯棉面料采用瑞士立达K44纺纱设备和COM纺生产工艺成功开发了300英支超高支纯棉色织面料实现了世自主研发加工关键技术及其产业化界纺织行业超高支面料的突破并获得国家科技进步二等奖突破传统用机针缝纫线缝合衣片的观念创造性地研制出新型高强环保粘合材料成功开发无缝线无缝线衬衣技术自主研发粘合制衣技术制备出了无缝线纯棉衬衫并完成了产业化衬衫产品实现了从有缝线到无缝线的跨越堪称世界制衣史上的一次技术革命低扭矩纺纱技术即扭妥纱技术该技术生产的纱线具有低扭矩低捻高强成品织物手感柔软等特扭妥纺纱及其面料技术的研点同时具有可以提高产量全过程无污染等优点香港理工大学究扭妥纺纱技术推广应用提升了面料品质与品位引领国际高档面料产业界科技面料新趋势实现了扭妥纺纱技术在生产纯棉高支纱上的产业化应用通过对纱线的结构与表面特性各种浆料性能及其配伍浆纱技术及相应装备的参数等多个方面的广泡沫浆纱技术的系统创新与江南大学武汉纺织大学泛研究最终实现了泡沫上浆技术的产业化应用从而大幅度降低浆料的用量并在退浆浆料的降解产业化应用研究与应用方面取得了显著成绩低碳技术建设了一个现代化的日处理能力8万吨的污水处理厂采用德国奥贝尔氧化沟和法国德立满高密度沉印染废水大通量膜处理及废淀等先进技术使处理水质达到一级A的排放要求废水回用率高达40以上实现了印染废水的前水再生染色回用技术与产业东华大学期清浊分流中期重点回收后期深度处理回用推动了我国印染行业污水回用技术的发展鲁泰的化生产用水每天约2万立方米目前已实现2万立方米天回用再染色基于传统纱线循环染色工艺能耗大成本高产出少不利于企业可持续性发展的实现鲁泰公司在现有设备性能的基础上在业内提出了颠覆性的理念--半缸水位染色该技术打破了传统全浸满半缸染色节能技术自主研发式的染色方法通过创新改造染色设备研究开发染色工艺参数等成功开发了具有国际领先水平的半缸染色技术实现了显著的节能效果来源公司公告中泰证券研究所未来展望加码高端差异化产线多元化发展注入增长新动能国内外新产能逐步释放深入产品高端化与多元化发展-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告公司当前储备两大在建新项目合计新增面料年产能6500万米功能性面料智慧生态园区项目2020年4月公司通过发行可转债项目共募集资金14亿元并于当年计划在山东省淄博市总投资115亿元建设功能性面料智慧生态园区项目项目一期建成后将形成年产3500万米高档功能性面料的生产能力达产后预计可实现年营收889亿元年净利润8215万元万象高档面料产品线项目2022年3月公司规划总投资21亿美元于越南西宁省建设年产6000万米的高档梭织面料生产线其中项目一期计划于2024H2投产将形成年产高档印染及印花面料3000万米的生产能力达产后预计可实现年营收586亿元年利润总额5689万元拓展产品品类打开多元化发展空间公司现有产能主要围绕衬衫产品展开休闲品类服饰较少且用于衬衫品类的产品中正装商务风格的面料占比高而随着消费升级趋势持续消费者对于休闲运动类服装的需求以及对不同场景下服饰的功能性要求不断增加因此公司功能性面料项目规划年产色织功能性机织面料1100万米年色织功能性针织面料1200万米年匹染功能性面料900万米年功能性复合面料300万米年下游市场以休闲户外类为主与公司现有的衬衫产品类形成有效互补可满足市场多元化的消费需求同时深化产业布局提升公司市场份额产品结构升级提升产品单价及毛利率从公司面料产品过往价格来看2014-2021年公司面料产品均价基本稳定在20元米左右而据公司可转债募集说明书显示公司3500万米功能性面料项目达产后产品平均单价可达254元米同时新增产能占现有产能比重为10预计公司面料业务毛利率有望随着高附加值产品占比增加而逐步提升图表432014-2021年公司面料产品均价情况20142015201620172018201920202021面料收入百万元439827449766434268462485492608490975337126403332销量万米22459222071422035332392103287527324872141676972012311单价元米19582025197119331713197420102004YoY-342-269-190-11391522184-030来源公司公告中泰证券研究所绑定全球优质客户疫后需求稳健复苏营销渠道广阔助力公司开拓优质客户除了积极布局海外产能外公司还大力建设全球化的营销渠道在美国法国米兰英国日本俄罗斯越南胡志明等地均有设立分公司或办事处对于纺企而言在海外品牌客户所在地设立常驻的营销团队有利于提升公司服务的及时性和高品质从而与核心客户建立长期良好的战略合作关系公司目前已是BurberryCalvinKleinHugoBossArmaniGucciOLYMPUNIQLO利郎海澜之家等国内外知名品牌战略合作伙伴且仍积极开拓国内及亚非新兴市场和中小客户-18-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告疫后商务休闲装需求有望加速恢复公司战略合作核心客户营收基本恢复稳健增长态势2022Q3公司国外客户BurberryHugoBossCalvinKleinUniqlo单季度营收同比分别118-214短期受海外高通胀影响增速放缓同时在同期中国大陆疫情频发下2022H1中国利郎营收维持正增长292022Q3海澜之家单季度收入增速也由负转正34我们认为未来随国内外防疫政策优化消费者身居商务工作场景时长和频次迎来快速反弹带动商务休闲服装需求回暖品牌客户中国大陆地区营收也有望迅速提升图表442020-2022Q3海外客户单季度收入增速图表452020-2022Q3国内客户单季度收入来源各公司公告中泰证券研究所Burberry迅销集团官方年报期每年来源公司公告中泰证券研究所中国利郎为港股仅披露半年度数68月据盈利预测及投资建议营收预计公司20222324年收入分别为736076658433亿元分别同增4054142948收入拆分及假设如下产能随着公司山东淄博基地功能性面料项目及越南西宁万象高档面料项目的逐步投产我们预计20222324年公司面料总产能分别为293603086035860万米同时随着公司越南柬埔寨总计600万件衬衫产能投产预计20222324年公司衬衫总产能分别为203026302630万件产能利用率因公司高档面料衬衫客户存在定制化需求根据产品订单规格不同实际年产量或少于理论最大产能因此通常公司满负荷生产下的产能利用率处于85-90区间而随着公司新项目释放存在产能爬坡期预计20222324年面料产能利用率分别为858077衬衫产能利用率分别为908585产销率公司销售模式主要为以销定产因此假设20222324年面料衬衫产销率均为100单价考虑到2021H2-2022H1原料棉花价格持续上涨且公司海外订单需求旺盛2022全年公司可顺利将上升的成本传导至下游客户同时我们假设未来公司价格保持稳定因此预计20222324年面料单价约为230523282351元米衬衫单价约-19-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司深度报告为702770977168元件毛利率考虑到随着2023年起国内疫情消散且海外通胀影响或将逐步缓解公司下游服装品牌客户有望于2023Q2起逐步完成库存去化内外需有望相继复苏因此我们预计未来公司毛利率有望逐步修复至正常水平20222324年公司毛利率分别为255267295图表462021-2024E公司收入拆分及预测20212022E2023E2024E营业总收入523826735962766454843283YoY102540504141002毛利率2072255526732948分业务拆分面料产品收入403332575229574742649246YoY19644262-0081296毛利率2181260027003000业务收入比例7700781674997699产能万米29360293603086035860产能利用率7586850080007700产量万米2227195249562468827612产销率9035100001000010000销量万米20123112495624688276122单价元米2004230523282351衬衣产品收入88233128382158658160245YoY17245502358100毛利率2246250027002900业务收入比例1684174420701900产能万件2030203026302630产能利用率7118900085008500产量万件14449218272235522355产销率9994100001000010000销量万件14439918272235522355单价元件6110702770977168电和汽收入18293182931829318293YoY012000000000其他业务收入13389140581476115499YoY-654500500500来源公司公告中泰证券研究所公司为全球垂直一体化高端色织龙头企业在产能规模生产成本及研发技术等领域具备领先优势有望在产能转移环保趋严下持续提高市场份额短期看随着下游客户陆续完成库存去化国内外服装需求复苏可期公司需求有望保持稳健长期看商务装行业需求高端化趋势显现未来随着公司在建高端差异化新产能逐步释放有望助力业务多元化发展叠加产品结构升级高档色织面料差异化面料占比提高-20-请务必阅读正文之后的重要声明部分