2023年销售及业绩有望持续改善，上调至“买入”评级
　　进入23年，我们认为城建发展在资源禀赋兑现、股东资源支持等方面，有望实现超越往年的积极改善。此外，随着优质地产项目结转、股票市场好转和疫情防控优化，23年公司业绩有望显著改善。我们参考公司项目储备下调营收、上调毛利率和少数股东损益占比，并参考金融资产股价变化下调22年公允价值变动和投资收益，预计22-24EPS分别为-0.42/0.43/0.56元（前值0.34/0.48/0.58元），可比公司平均2023PE为11.6倍，考虑到公司销售和业绩的积极改善以及潜在整合空间，我们认为合理2023PE为15倍，目标价6.45元（前值4.76元，基于14倍2022PE），上调至“买入”评级。
　　2022年销售逆势增长，现金流创新高助推后续核心城市拿地能力
　　公司北京棚改项目逐步进入收获期，天坛府于22年登顶北京单盘销售榜，北京市场地位稳固，推动公司22年销售表现远好于百强房企，逆势创出历史新高（超300亿元，同比+17%）。得益于销售发力以及北京一级开发和棚改项目的回款，公司经营性现金流净额及货币资金亦创出新高，“三道红线”优化，22年拿地强度达到30%，其中在北京新增5宗地块，权益拿地总价达到86亿元。展望23年，贝壳领先指标显示北京房地产市场初现复苏态势，北京市政府“一区一策”的提法意味着各区房地产政策有望迎来优化机遇。公司在北京拥有充裕货值，23年销售金额有望进一步增长。
　　集团拥有丰富的地产资源，“第三支箭”带来整合空间
　　公司控股股东北京城建集团隶属于北京国资委，旗下除公司之外，截至22Q1还拥有较多地产资源，主要由住总集团开发，大多分布于北京和天津，类型包括土地一级开发用地面积3770万平、部分在建和完工在售的商品房项目、保障房项目规划建面293万平等，21年至22Q1拿地总价97亿元。我们在2022年12月4日的报告《国企整合启幕，重掌核心资产话语权》中提出，“第三支箭”为大股东具备资源的上市平台带来了难得机遇，有望为公司快速整合资源、在主流城市进一步扩展市场占有率提供一条重要途径。
　　业绩受非主业因素扰动，2023年有望好转
　　根据业绩预告，22年公司预计归母净亏损7.91-10.92亿元，扣非归母净亏损3.63-6.63亿元，主要由于公司和参股投资企业中科招商所持有的交易性金融资产股价下跌，以及疫情导致的项目交付延迟和减租。展望23年，随着优质地产项目结转、股票市场好转和疫情防控优化，23年公司报表业绩有望显著改善，归母净利润有望恢复至2021年扣非归母净利润的水平。
　　风险提示：疫情发展不确定性，区域市场风险，棚改和一级开发项目进展不及预期的风险，股权投资导致业绩波动的风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告城建发展600266CH北京禀赋续成长集团资源助未来华泰研究更新报告投资评级上调买入2023年2月21日中国内地房地产开发目标价人民币645研究员陈慎2023年销售及业绩有望持续改善上调至买入评级SACNoS0570519010002chenshenhtsccomSFCNoBIO834862128972228进入23年我们认为城建发展在资源禀赋兑现股东资源支持等方面有望实现超越往年的积极改善此外随着优质地产项目结转股票市场好转研究员刘璐和疫情防控优化23年公司业绩有望显著改善我们参考公司项目储备下SACNoS0570519070001liulu015507htsccom调营收上调毛利率和少数股东损益占比并参考金融资产股价变化下调SFCNoBRD82586212897221822年公允价值变动和投资收益预计22-24EPS分别为-042043056元研究员林正衡前值034048058元可比公司平均2023PE为116倍考虑到公司SACNoS0570520090003linzhenghenghtsccom销售和业绩的积极改善以及潜在整合空间我们认为合理2023PE为15倍SFCNoBRC046862128972087目标价元前值元基于倍上调至买入评级645476142022PE联系人陈颖SACNoS0570122050022chenying019881htsccom2022年销售逆势增长现金流创新高助推后续核心城市拿地能力8675582492388公司北京棚改项目逐步进入收获期天坛府于22年登顶北京单盘销售榜北京市场地位稳固推动公司22年销售表现远好于百强房企逆势创出历基本数据史新高超亿元同比得益于销售发力以及北京一级开发和30017目标价人民币645棚改项目的回款公司经营性现金流净额及货币资金亦创出新高三道红收盘价人民币截至2月21日455线优化22年拿地强度达到30其中在北京新增5宗地块权益拿地市值人民币百万10267总价达到86亿元展望23年贝壳领先指标显示北京房地产市场初现复6个月平均日成交额人民币百万16102苏态势北京市政府一区一策的提法意味着各区房地产政策有望迎来优52周价格范围人民币332-566人民币化机遇公司在北京拥有充裕货值年销售金额有望进一步增长BVPS108423股价走势图集团拥有丰富的地产资源第三支箭带来整合空间公司控股股东北京城建集团隶属于北京国资委旗下除公司之外截至22Q1城建发展人民币相对沪深300还拥有较多地产资源主要由住总集团开发大多分布于北京和天津类型60010包括土地一级开发用地面积3770万平部分在建和完工在售的商品房项目5255保障房项目规划建面293万平等21年至22Q1拿地总价97亿元我们在45002022年12月4日的报告国企整合启幕重掌核心资产话语权中提出第三支箭为大股东具备资源的上市平台带来了难得机遇有望为公司快3755速整合资源在主流城市进一步扩展市场占有率提供一条重要途径30010Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23业绩受非主业因素扰动2023年有望好转资料来源Wind根据业绩预告22年公司预计归母净亏损791-1092亿元扣非归母净亏损363-663亿元主要由于公司和参股投资企业中科招商所持有的交易性金融资产股价下跌以及疫情导致的项目交付延迟和减租展望23年随着优质地产项目结转股票市场好转和疫情防控优化23年公司报表业绩有望显著改善归母净利润有望恢复至2021年扣非归母净利润的水平风险提示疫情发展不确定性区域市场风险棚改和一级开发项目进展不及预期的风险股权投资导致业绩波动的风险经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万1389124184217092736631565-15467410102326061534归属母公司净利润人民币百万12346412694741973301262-4088480424774202732964EPS人民币最新摊薄055028042043056ROE394324313520618PE倍832160110841055814PB倍040040042041039EVEBITDA倍230329591723417571388资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1城建发展600266CH进入2023年我们认为城建发展在资源禀赋兑现股东资源支持等方面有望实现超越往年的积极改善我们在当前时点撰写本篇报告意在强调公司值得市场关注的几个看点12022年销售逆势新高充裕货值有望助推公司继续增长公司2022年销售表现远好于百强房企逆势创出历史新高根据公司公告2022年前三季度公司实现销售金额244亿元同比增长53结合克而瑞的数据公司2022全年销售金额有望超过300亿元同比增速超过17逆势创出历史新高且远好于百强房企2022年销售金额同比下滑41按此计算2019-2022年公司销售金额CAGR达到18图表1公司销售金额和同比增速图表2公司销售面积和同比增速亿元万平销售金额同比增长销售面积同比增长3006090050250804070-52003060-1015020501040100-153002050-20-10100-200-2520202015201620172018201920202021201920211-3Q20221-3Q2022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究公司在北京的市场地位保持稳固北京项目热销是销售逆势增长的重要原因根据克而瑞的数据公司2018-2022年权益销售金额均排在北京市场前十名2019年以来排名持续提升2022年跻身第二名仅次于中海地产2022年公司的销售表现主要得益于北京天坛府国誉万和城府前龙樾等项目的热销其中天坛府位于北京市东城区景泰路与安乐林路交汇处天坛旁毗邻南二环地理位置稀缺项目定位高端2022年单盘实现销售额1202亿元成为当年北京商品住宅单盘销售额最高的项目图表32018-2022年北京市场权益销售金额TOP10房企排名201820192020202120221中海地产中海地产中海地产中海地产中海地产2万科地产首开股份首开股份首开股份城建发展3首开股份泰禾集团中国金茂城建发展华润置地4城建发展远洋集团万科地产中国恒大首开股份5中国金茂华润置地城建发展金隅集团绿城中国6泰禾集团万科地产京投发展华润置地保利发展7金隅集团中国金茂华润置地融创中国中建壹品8华润置地城建发展绿城中国万科地产金地集团9首创置业融创中国金隅集团绿城中国龙湖集团10金融街天恒置业首创置业京投发展中建玖合资料来源克而瑞华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2城建发展600266CH图表42022年北京商品住宅项目销售金额TOP10亿元2022年北京商品住宅项目销售金额TOP10140120100806040200北学中玖中幸中圆绿海京府建阳海福海明城淀城壹壹嘉京里汇天沁幸建号园叁润德颂园福品天院学號园里里坛府院府公馆资料来源中指院华泰研究2022年末公司货值充裕且大部分位于主场北京有望推动2023年销售再创新高根据公司年报截至2021年末公司土储建面为567万平权益比例为86其中北京土储建面为475万平占比达到84在建项目建面658万平其中北京为487万平占比达到74此外2022年公司积极拿地补充货值拿地建面81万平其中北京69万平再加上2022年的单盘销冠天坛府在2023年还将加推以及其它北京项目的续销我们预计公司销售有望再创新高图表52021年末公司土地储备持有待开发土地面积一级土地整理面积规划计容建面持有待开发土地的区域万平万平万平权益比例黄山市黄山区谭家桥镇南部组团B-05-0410641277100黄山市黄山区谭家桥镇南部组团B-05-09491590100黄山市黄山区谭家桥镇南部组团B-07-06289347100黄山市黄山区谭家桥镇南部组团B-08-12371446100黄山市黄山区谭家桥镇南部组团B-08-18229275100青岛市城阳区204国道286号582781100北京市延庆区康庄镇一二三街区48535136100北京市延庆区康庄镇大王庄小曹营9561721100北京市怀柔区城中村大中富乐小中富乐开放路和滨湖北街北150801309965北京市顺义区平各庄村B地块土地一级开发项目36152831100北京市顺义区临河村棚户区改造土地开发A片区项目66805254100北京市昌平区北七家平西府组团一级开发北区地块托幼二类居住商业金融项目C区200500100北京市昌平区六环路土城出口土城新村改造土地一级开发项目1133872470北京市大兴区黄村镇海子角辛店村棚户区改造土地开发项目10438609100天津市津武挂2017-031号武清区下朱庄街藕甸道南侧14626250北京市密云走马庄一级开发项目32581635100保定市双胜街棚户区改造项目325103165重庆市九龙坡区大渡口组团K分区K35-502地块123098100重庆市两江新区悦来组团C分区C3105C2705号宗地6571234100重庆市铜梁区汇龙片区组团I分区E43-203地块9911784100三亚市海坡片区HPA-01-11地块20937560三亚市海坡片区HPA-01-12地块19935860三亚红塘湾旅游度假区E-02号地块380310100资料来源公司公告华泰研究2现金流净额及货币资金创新高三道红线持续优化得益于销售发力以及北京一级开发和棚改项目平各庄B地块马池口项目动感花园项目走马庄项目临河项目等的回款公司2021年开始扭转自2013年以来经营性现金流净额持续为负的局面1-3Q2022实现经营性现金流净额157亿元期末货币资金达到205亿元均创出历史新高免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3城建发展600266CH图表6公司经营性现金流净额和货币资金图表7公司短债覆盖率亿元经营性净现金流净额货币资金1800货币资金短期有息负债25016002001400150120010010005080006005040010020015002002018201320142015201620172019202020212019201320142015201620172018202020212022Q32022Q3资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表8公司净负债率图表9公司扣除预收账款的资产负债率净负债率扣除预收账款的资产负债率160100120806080404020002013201420152016201720182019202020212013201420152016201720182019202020212022Q32022Q3资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究充裕的现金流叠加有息负债的压降共同推动公司在2022年优化为黄档房企截至2022Q3仅扣除预收账款的资产负债率尚未达标叠加金融资源向央国企集中的背景2022年公司发行境内债88亿元均为5年期产品利率较2021年的平均融资成本448显著下行且由Q1的360-377进一步下降至Q3的322-334此外根据公司2022年12月29日的公告公司获得不超过50亿元公司债注册额度低成本融资渠道保持畅通图表10公司平均融资成本平均融资成本765432102015201620172018201920202021资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4城建发展600266CH图表112022年公司债券发行情况证券简称发行日期证券类别发行期限票面利率发行规模亿元22京城投PPN0012022-01-13定向工具50036050022京城投PPN0022022-03-03定向工具500360150022京城投PPN0032022-03-15定向工具50037740022京城投PPN0042022-06-16定向工具50035450022城建012022-06-23一般公司债500325250022城建022022-07-12一般公司债500322230022京城投PPN0052022-07-25定向工具50033450022京城投PPN0062022-08-09定向工具500328600资料来源Wind华泰研究3核心城市积极补货长期布局进入收获期现金流的持续改善为公司积极拓展创造条件结合中指院和公司公告2019-2021年公司拿地金额持续增长CAGR达到34拿地强度保持在40以上2022年公司在北京保定黄山钦州等城市获取11宗地块拿地总价9309亿元同比下滑37拿地建面8059万平同比下滑5虽然受房地产市场下行影响2022年公司拿地规模同比下降但拿地强度仍有30体现出相对行业更积极的拓展意愿图表12公司拿地金额和同比增速图表13公司拿地建面和同比增速亿元万平160拿地金额同比增长300140拿地建面同比增长25014025012020012020010015010015080100801006050605040040020-5020-500-1000-1002021201620172018201920202021202220152016201720182019202020222015资料来源中指院华泰研究资料来源中指院华泰研究北京依然是公司补货的重点城市2022年公司在北京获取5宗地块拿地总价权益拿地总价分别为89598559亿元位列北京市场第六名第五名较2021年排名提升二名七名新增土地权益比例达到96不排除后续引入合作方且由于土地市场竞争烈度下降5宗北京地块中有4宗是底价获取1宗溢价率也仅为054拿地楼面价在10000-34000元平之间盈利能力有所保障免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5城建发展600266CH图表142022年北京拿地金额TOP10图表152022年北京权益拿地金额TOP10亿元亿元2022年北京拿地金额TOP102022年北京权益拿地金额TOP10350350300300250250200200150150100100505000中华北绿建城中保北首中华绿建城首北金北中海润京城发建建利京开海润城发建开京隅京建地置兴中房发三发建股地置中房发股兴集建三产地创国产展局展工份产地国产展份创团工局投投资资资料来源中指院华泰研究资料来源中指院华泰研究图表162022年公司拿地明细成交建面成交总价成交楼面价成交日期地块名称城市区县用地性质万平亿元元平权益比例溢价率2022-02-16北京市丰台区卢沟桥街道大井新村三期土地一级开发北京市丰台区综合用地11952630220081000002502-00302505-0031地块F81绿隔产业用地R2含住宅二类居住用地配建保障性租赁住房2022-05-31北京市平谷区府前街旧城棚户区改造项目二期BD北京市平谷区综合用地7668001044650000地块原PG-0005-0065PG-0005-0074B地块原含住宅PG00-0005-0035-01西部D地块原PG00-0005-00352022-05-31北京市昌平区六环路土城出口土城新村改造土地一级北京市昌平区住宅用地1743226012968100000开发项目A-07地块R2二类居住用地2022-07-01谭家桥镇南组团B-06-A地块黄山市黄山区商业办公用572029502100000地2022-07-01谭家桥镇南组团B-03-07地块黄山市黄山区住宅用地7640577501000002022-07-01谭家桥镇南组团B-10-A-062地块黄山市黄山区其它用地1020043761000002022-09-22北京市顺义区顺义新城第5街区SY00-0005-6021北京市顺义区综合用地1419160011277100000602460336035地块二类居住用地6034地块托含住宅幼用地2022-10-18保定市五四中路北双胜街西保定市保定市住宅用地89522825451000002022-10-31浦北县福旺镇官垌镇寨圩镇钦州市浦北县其它用地0340103002010002022-10-31浦北县福旺镇官垌镇小江街道钦州市浦北县其它用地0720223001010002022-11-28北京市通州区永顺镇邓家窑及永顺村南部地块土地一北京市通州区住宅用地497166933599100054级开发项目FZX-0501-6007地块R2二类居住用地资料来源中指院公司公告华泰研究公司棚改项目逐步进入收获期根据公司历史年报及22H1半年报自2016年获取第一个棚户区改造项目以来公司持续探索通过棚改获取北京房地产项目的路径相继开创了望坛模式临河速度怀柔标杆陆续孵化出天坛府动感花园怀柔03街区等项目截至2021年末公司开发投资项目中共有7个棚改项目其中望坛项目即天坛府于16年获取棚改实施授权19年基本完成征收拆迁20年完成土地出让并开工建设21年实现首次开盘22年登顶当年北京单项目销售榜23年还将继续加推除此之外延庆康庄临河村棚改项目已分别于2021年开始建设项目投资进度截至2021年已经达到40-50我们预计也将逐步迎来收获期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6城建发展600266CH图表172021年末公司房地产开发投资项目中的棚改项目2021年末用地面积规划计容建面总建面在建建面地区项目工程状态万平万平万平万平项目进展北京怀柔怀柔大小中富乐棚改前期12222126841268400017年获取项目北京延庆延庆康庄一二三街棚改在建522851365136286817年获取项目20年开工北京延庆延庆新农农村建设棚改竣工10571893251300017年获取项目19年开工21年竣工河北保定保定市棚改在建5381639143701918年获取项目20年实现一期100征收房屋拆除和开工北京东城望坛棚改在建464013022130221166916年获取项目19年征收拆迁进入收尾攻坚阶段整体签约率达9920年土地整体出让开工21年实现首次开盘工程建设税务筹划稳步推进22年开发销售工作继续推进北京顺义临河村棚改在建2021223192231921493916年获取项目19年CB1B2地块预挂牌20年完成土地出让21年正式进入建设阶段保障房率先进入精装修阶段22H1前期投资已全部收回北京大兴海子角棚改前期244739228922800017年获取项目20年控规通过列入北京市棚改计划北京密云密云棚改前期47525112511200021年获取项目22H1取得立项核准批复已启动拆迁入户调查资料来源公司公告华泰研究4北京房地产市场初现复苏态势一区一策下迎接改善机遇北京房地产市场初现复苏态势根据Wind的数据2023年初至2月17日北京新房成交面积同比7优于60城新房-15根据贝壳研究院的数据1月北京二手房市场景气指数二手房带看指数新房案场指数等领先指标分别从12月的98357136回升至1月的254468152其中二手房市场景气指数已经修复到21年6-7月水平二手房价格指数亦有所回升从12月1104回升至1月11212023年2月北京市政府引发2023年市政府工作报告重点任务清单其中提到要完善一区一策调控措施支持一老一小中心城区人口疏解和职住平衡的合理住房需求据我们跟踪本轮房地产下行周期以来北京市推出的房地产放松政策非常少力度也有限122年8月针对昌平区平西府顺义区福环顺义区薛大人庄3宗试点地块放松中心城区老年家庭60周岁及以上贷款要求222年11月通州区台湖马驹桥地区商品住房不再执行通州区限购政策改为执行北京市其他区域普遍执行的限购政策我们预计一区一策的提法意味着北京各区房地产政策有望迎来优化机遇这对于深耕北京的公司而言或将带来机遇图表18北京二手房市场景气指数带看指数和新房案场指数图表19北京二手房价格指数北京二手房市场景气指数北京二手房带看指数北京二手房价格指数90北京新房案场指数11580110706010550100403095209010085202082019220195201982020220205202122021520218202222022520228201922019520198202022020520208202122021520218202222022520228201811201911202011202111202211201811201911202011202111202211资料来源贝壳研究院华泰研究资料来源贝壳研究院华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7城建发展600266CH5集团拥有丰富地产资源第三支箭带来整合空间公司控股股东北京城建集团隶属于北京国资委拥有城建工程城建地产城建设计城建园林城建置业城建资本城建文旅城建国际城建服务等九大产业致力于成为国际知名的城市建设综合服务商根据集团债券募集说明书截至22Q3集团总资产3542亿元净资产795亿元2021年营收1406亿元归母净利润23亿元图表20公司股权结构截至2022Q3资料来源Wind华泰研究北京城建集团旗下主要子公司包括北京住总集团有限责任公司北京城建投资发展股份有限公司即上市公司北京城建设计发展集团股份有限公司北京城建房地产开发有限公司截至22Q1净资产分别为2592766546亿元截至22Q1北京城建集团旗下除公司之外还拥有较多地产资源主要由住总集团开发大多分布于北京和天津类型包括土地一级开发用地面积3770万平部分在建和完工在售的商品房项目保障房项目规划建面293万平等21年至22Q1拿地总价97亿元我们在2022年12月4日的报告国企整合启幕重掌核心资产话语权中提出第三支箭为大股东具备资源的上市平台带来了难得机遇有望为公司快速整合资源在主流城市进一步扩展市场占有率提供一条重要途径图表21北京城建集团旗下在上市公司以外的地产资源截至22Q1地产资源类型规模分布土地一级开发用地面积3770万平北京2503万平天津1267万平已完工商品房项目未结算收入57亿元均位于北京在建商品房项目总投资金额306亿元已完成234亿元分布于北京天津桂林白俄罗斯保障房项目规划建面293万平北京76万平天津217万平2021年以来新拿地建面25万平总价97亿元均位于北京资料来源北京城建集团2022年度第三期超短期融资券募集说明书华泰研究6业绩受非主业因素扰动2023年有望好转根据业绩预告2022年公司预计归母净亏损791-1092亿元扣非归母净亏损363-663亿元主要由于1公司和参股投资企业中科招商所持有的交易性金融资产股价下跌其中公司持有的股票资产主要包括国信证券002736CH锦州银行0416HK中科招商持有的股票资产主要包括南微医学688029CH普天科技002544CH导致公允价值变动损益和投资收益呈现较大负值1-3Q2022分别亏损917625亿元其中投资收益并未计入非经常性损益2受疫情影响部分项目未能如期交付并对商户减租9100万元剔除这些非主业因素的扰动我们预计公司地产主业保持稳健免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8城建发展600266CH展望2023年我们预计地产业务有望稳中有进非主业负面影响有望逆转公司报表业绩或将好转其一2020-2022年公司销售金额持续增长截至2022Q3合同负债为279亿元年末预计更高结合房天下和贝壳的预期交付日期和公司的历史拿地数据天坛府府前龙樾国誉万和城北京国际社区等可结转资源丰富潜在利润率较高的北京项目或将在2023年继续开始结转有望推动公司2023年地产业务结转金额和毛利率重回增长轨道其二根据华泰策略团队的报告上调2023年A股自上而下盈利预测2022年12月19日2023年A股修复行情估值先行盈利接力修复空间或大于此前预期在此背景下公司和参股投资企业所持有的交易性金融资产对公司业绩的负面影响或将减小甚至有可能贡献正收益其三随着防疫政策的优化疫情对于项目交付节奏出租物业的影响有望降低图表22公司营收和同比增速图表23公司归母净利润和同比增速亿元亿元营业总收入同比增速归母净利润同比增速300802510050250602001520040-501015020-1005-15010000-20050-205-25010-3000-402013201420152016201720182019202020212013201420152016201720182019202020211-3Q20221-3Q2022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表242022H1公司持有的以公允价值计量的金融资产账面价值亿元22H1账面价值302520151050国华二锦信城首信能十州托建都证资一银保中国券本世行障地际纪基空金间注国信证券002736CH锦州银行0416HK为上市公司此外公司参股30的中科招商主要经营投资业务其持有的金融资产南微医学688029CH普天科技002544CH股价变动亦会通过投资收益对公司业绩造成影响该投资收益未被计入非经常损益资料来源公司公告华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读9城建发展600266CH图表25公司北京在售重点项目预计交付时间北京在售重点项目区域权益比例计容建面万平拿地楼面价元平销售均价元平预计交付时间府前龙樾怀柔501665218424350016栋22年12月10栋23年4月金茂北京国际社区顺义502884149093100016栋22年12月12栋23年6月天坛府东城区100超10万平-1260003栋23年9月7栋24年6月国誉万和城丰台501030465888200010栋23年12月公园都会顺义402061151303900023年12月朝阳壹号朝阳331220446647100012栋24年4月龙樾合玺朝阳50853494748800010栋24年9月国誉未来悦通州50959233505600010栋25年4月龙樾天元丰台100119522008850008栋25年4月国誉燕园昌平1001743129683900025年7月注部分项目还需要配建保租房等项目销售均价预计交付时间等信息来自房天下贝壳等网站仅供参考资料来源公司公告中指院房天下贝壳华泰研究投资建议综合考虑公司2022年的拿地规模和棚改项目的转化进度以及疫情对于交付的影响我们下调了公司房地产开发业务的营收假设考虑到北京待结转项目的盈利质量和权益比例我们上调了23-24年房地产开发业务的毛利率并上调了23-24年少数股东损益占比我们大幅下调2022年公允价值变动损益和投资收益以反映交易性金融资产造成的亏损展望23-24年我们不考虑金融资产股价波动对公司业绩产生的扰动但仍假设地产业务能够通过合联营公司取得投资收益1亿元综上我们预计公司22-24年归母净利润分别为-9479731262亿元EPS分别为-042043056元2023年归母净利润能够恢复至2021年扣非归母净利润的水平935亿元图表26关键假设对照表单位亿元特殊注明除外旧预测新预测2022E2023E2024E2022E2023E2024E营收272363082834896217092736631565调整幅度-2029-1123-955毛利率210621022098210823452438调整幅度002pct243pct34pct公允价值变动损益-200-100-100-800000000投资收益-147-047-047-750100100少数股东损益占比260024002200-100035003300归母净利润77610881309-9479731262调整幅度-22203-1054-361EPS034048058-042043056资料来源公司公告华泰研究预测进入2023年我们认为城建发展在资源禀赋兑现股东资源支持等方面有望实现超越往年的积极改善一方面公司北京布局进入收获期22年销售经营性现金流净额逆势创出历史新高在北京积极补货随着北京市场复苏23年销售金额有望在22年逆势新高的基础上进一步增长同时在核心城市保持积极的拿地节奏另一方面公司大股东拥有丰富地产资源第三支箭带来整合空间此外随着优质地产项目结转股票市场好转和疫情防控优化2023年公司报表业绩有望显著改善可比公司平均2023PE为116倍考虑到公司销售和业绩有望迎来积极改善第三支箭带来整合空间我们认为公司合理2023PE为15倍目标价645元前值476元基于14倍2022PE上调至买入评级免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读10城建发展600266CH图表27可比公司估值情况EPS元PE彭博代码股票名称总市值亿元收盘价元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E600007CH中国国贸1742617301021121201381702154414441255000402CH金融街15841530055057062068964923859776600376CH首开股份14007543027013046061202340371189889平均156321681164974注数据截止2023年2月21日盈利预测数据来自Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表28城建发展PE-Bands图表29城建发展PB-Bands人民币城建发展5x10x人民币城建发展03x04x15x20x25x05x06x30820610402100Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究风险提示疫情发展不确定性国内防控政策放开后仍存在疫情反复病毒变异的可能可能对房企经营造成不利影响区域市场风险公司土地储备主要位于北京若北京房地产市场出现较大波动可能会对公司销售拿地和业绩表现造成较大影响棚改和一级开发项目进展不及预期的风险公司拥有较多棚改和一级开发项目这类项目通常开发周期较长不确定性较大项目进展和实际盈利能力存在不及预期的风险股权投资导致业绩波动的风险公司股权投资较多可能通过投资收益公允价值变动损益等科目放大公司业绩的波动性此外少数股东损益占比的波动也可能对公司业绩造成较大扰动免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读11城建发展600266CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产114475121378134575150385157803营业收入1389124184217092736631565现金1055314155205922909733110营业成本928518802171342094823869应收账款131045806111691023014452营业税金及附加14201422127617792210其他应收账款61826746682288169222营业费用48953682258683710401136预付账款31052581224338383177管理费用5064149426651287936188382存货868769130198605101563104610财务费用107244374487384971857376其他流动资产76286537620169697540资产减值损失3290540377434184104947347非流动资产1688917917175221911420513公允价值变动收益320867221980000000000长期投资30653329284232063570投资净收益3721620181750001000010000固定投资5818162558515966905079794营业利润151113956949119882497无形资产000000000000000营业外收入8173995185522222691其他非流动资产1324213963141641521716146营业外支出15181344126613761329资产总计131364139295152098169499178316利润总额150414216890219972511流动负债4634058174738728881596067所得税4010049389172264991362775短期借款000000000000000净利润1103927438612814971883应付账款923010365124801545016375少数股东损益131562861886135240862147其他流动负债3711147810613917336579692归属母公司净利润12346412694741973301262非流动负债5704552503506965188251790EBITDA260919352695223452850长期借款3760735494323953229730998EPS人民币基本044017042043056其他非流动负债1943817009183001958520792负债合计103386110677124567140697147856主要财务比率少数股东权益22213011309736214242会计年度202020212022E2023E2024E股本22572257225722572257成长能力资本公积32613329332933293329营业收入15467410102326061534留存公积1574415892152891633717655营业利润445676714982386082562归属母公司股东权益2575825607244342518126217归属母公司净利润4088480424774202732964负债和股东权益131364139295152098169499178316获利能力毛利率33162226210823452438现金流量表净利率794383397547597会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE394324313520618经营活动现金9037630921309675114029ROIC305211099436561净利润1103927438612814971883偿债能力折旧摊销649999068409975411199资产负债率78707946819083018292财务费用107244374487384971857376净负债比率186741650213199106089293投资损失3721620181750001000010000流动比率247209182169164营运资金变动2752961461179156481659速动比率046042042046048其他经营现金19548620184410128399934营运能力投资活动现金35012653091494100797953总资产周转率011018015017018资本支出963918399132932489418759应收账款周转率1010225578255782557825578长期投资831559840486363636436364应付账款周转率104192150150150其他投资现金170582386918488921280348每股指标人民币筹资活动现金2175159435164200096451每股收益最新摊薄055028042043056短期借款2000000000000000每股经营现金流最新摊薄040137580333179长期借款67442113309998871299每股净资产最新摊薄11411135108311161162普通股增加37609000000000000估值比率资本公积增加223726811000000000PE倍832160110841055814其他筹资现金47011886206520992263PB倍040040042041039现金净增加额921083586643785054014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