公司长期深耕组件环节，国央企能源集团长期稳定供应商。亿晶光电成立于2003年，主要业务范围包括晶棒/硅锭生长、硅片切割、电池制备、组件封装、光伏发电。在公司发展过程中，以质为先，一直与国电投、华能、华电、中广核等企业保持着亲密的合作关系。
　　公司2019年易主，当前控股股东勤诚达集团深耕地产开发领域，经营业务多元化。2011年底，亿晶光电借壳上市，签订利润补偿协议，但行业由于欧美双反政策进入低谷期，盈利目标难以实现，公司前控股股东荀建华出售股权，2019年公司完成股权变更，勤诚达投资成为公司第一大股东。
　　2023年光伏市场化需求有望放量，叠加硅料下行周期中，组件环节利润或将改善。根据产业链价格分析，在2022年11月至2023年1月期间，硅料价格下行带来硅片、电池同期下行，组件环节由于其期货属性，调价较慢，盈利出现显著修复。随着1月中旬，硅料价格反弹，组件盈利修复进程被打断，我们判断，后续随着硅料新增产能进一步释放，硅料价格预计将继续下行，组件利润有望再度修复。
　　降本增效及规模效应+海外出货占比提高+N型产能投资建设带来公司长期盈利向上弹性。第一，2022年预计公司总出货量在5.5-6GW，同比增长超过100%，各项费用率显著摊薄，规模效应明显。第二，2021年公司出货中海外占比约30%，2022年前三季度海外销售占比提升至50%左右，出货结构逐渐优化；第三，公司10GWN型TOPCon产能预计于2023年6月投产，产能持续处于行业领先地位，有望迎来量利齐增。
　　投资建议及盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润为1.4亿元/6.3亿元/8.3亿元，对应2023年2月15日PE分别为76.3倍/16.5倍/12.5倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示：经营管理效果不及预期、行业竞争格局变化、行业政策变化、政策效果不及预期、下游需求不及预期、原材料价格持续上行、宏观经济波动、海外政策影响

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId电力设备investSuggestiondyCompany亿晶光电600537investSug增持首次gestionCh000009title自胜者强老牌组件企业有望迎来量利齐升angecreateTime1年月日20230216投资要点深市场数据marketDatasummary公司长期深耕组件环节国央企能源集团长期稳定供应商亿晶光电成立于度日期20232152003年主要业务范围包括晶棒硅锭生长硅片切割电池制备组件封装研收盘价元870光伏发电在公司发展过程中以质为先一直与国电投华能华电中总股本百万股1193究广核等企业保持着亲密的合作关系报流通股本百万股1176净资产百万元公司2019年易主当前控股股东勤诚达集团深耕地产开发领域经营业务告2769总资产百万元11233多元化2011年底亿晶光电借壳上市签订利润补偿协议但行业由于欧每股净资产元232美双反政策进入低谷期盈利目标难以实现公司前控股股东荀建华出售股来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理权2019年公司完成股权变更勤诚达投资成为公司第一大股东2023年光伏市场化需求有望放量叠加硅料下行周期中组件环节利润或将相关报告relatedReport改善根据产业链价格分析在2022年11月至2023年1月期间硅料价格下行带来硅片电池同期下行组件环节由于其期货属性调价较慢盈利出现显著修复随着1月中旬硅料价格反弹组件盈利修复进程被打断我们判断后续随着硅料新增产能进一步释放硅料价格预计将继续下行组件利润有望再度修复分析师emailAuthor降本增效及规模效应海外出货占比提高N型产能投资建设带来公司长期王帅盈利向上弹性第一2022年预计公司总出货量在55-6GW同比增长超过wangshuai21xyzqcomcn100各项费用率显著摊薄规模效应明显第二2021年公司出货中海外S0190521110001占比约302022年前三季度海外销售占比提升至50左右出货结构逐渐优化第三公司10GWN型TOPCon产能预计于2023年6月投产产能研究助理assAuthor持续处于行业领先地位有望迎来量利齐增杨森投资建议及盈利预测我们预计公司2022-2024年归母净利润为14亿元63yangsenxyzqcomcn亿元83亿元对应2023年2月15日PE分别为763倍165倍125倍首次覆盖给予公司增持评级风险提示经营管理效果不及预期行业竞争格局变化行业政策变化政策效果不及预期下游需求不及预期原材料价格持续上行宏观经济波动海外政策影响主要财务指标会计年度zycwzb主要财务指标20212022E2023E2024E营业收入百万元4083102101504522791同比增长-041500474515归母净利润百万元-603136630830同比增长7612263635317毛利率0974140131ROE-26255205212每股收益元-051011053070市盈率-172763165125来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告目录1光伏行业老牌组件厂商国央企能源集团长期稳定供应商-4-11久久为功长期深耕组件环节-4-12曾历实控人之争2019年勤诚达集团入主-5-13公司管理层逐渐调整优化股权激励方案激发员工积极性-7-2预计2023年光伏行业景气度维持高位-9-212022年欧洲国内装机需求旺盛月度需求中枢上移-9-22看好2023年光伏装机需求尤其是集中式地面电站需求放量-9-3硅料环节供给瓶颈逐渐消失组件环节盈利迎来改善-11-312022年硅料产量决定组件产出上限2023年随着硅料产出放量价格将进入下行通道-11-32硅料价格下行周期背景下组件环节迎来盈利改善-12-4降本增效及规模效应海外出货占比提高N型产能投资建设带来公司长期盈利向上弹性-13-41规模效应叠加降本增效公司盈利出现显著改善-13-42组件出货市场结构开始向全球装机结构看齐海外业务拓展顺利-15-43N型产能稳步建设公司产能持续处于行业领先地位-17-5投资建议及盈利预测-18-6风险提示-19-图目录图1公司核心业务覆盖单晶中游环节-4-图22018年以来公司营收结构及毛利率ROE走势-5-图32020年以来公司单季度利润情况-5-图4公司实控人变更历程-6-图5亿晶光电股权结构图截止20221231-6-图6光伏月度需求情况-9-图7北美PPA价格走势-10-图8欧洲PPA价格走势-10-图9全球光伏装机需求不断增长-10-图102022年至今硅料供需比走势-11-图112021-2023年多晶硅月度价格及供应量情况-11-图122022年7月以来产业链价格走势复盘-12-图13硅料环节单吨净利走势万元吨-12-图14硅片环节单瓦净利走势元W-12-图15电池环节单瓦净利走势元W-13-图16组件环节单瓦净利走势元W-13-图17公司2013年以来出货量-14-图182018年以来组件企业销售费用单位亿元-14-图192018年以来组件企业销售费用率-14-图202018年以来组件企业财务费用单位亿元-14-图212018年以来组件企业财务费用率-14-图222018年以来组件企业管理费用单位亿元-15-图232018年以来组件企业管理费用率-15-图242018年以来组件企业研发费用单位亿元-15-图252018年以来组件企业研发费用率-15-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-深度研究报告图262022年国央企得标量前十-16-图27组件厂商海外营收占比情况2021年-16-图28公司2020年海外营收结构-17-图29公司2021年海外营收结构-17-图30亿晶光电产能扩张情况-17-表目录表1公司组件产品-5-表22018年以来公司高管情况-7-表3公司部分高管履历-8-表4公司股权激励计划业绩考核要求-8-表5股权激励对象情况-9-表6公司2019年以来降本增效部分成果-13-表7公司2022年非公开发行A股股票预案-17-表8公司盈利预测假设-18-表9可比公司估值对比-19-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-深度研究报告报告正文1光伏行业老牌组件厂商国央企能源集团长期稳定供应商11久久为功长期深耕组件环节亿晶光电长期布局组件环节以诚立业以质为先是国央企能源集团长期稳定的供应商公司成立于2003年发展至今已近20年是中国第一家在上海证券交易所A股上市的专业生产太阳能电池组件的光伏企业主要业务范围包括晶棒硅锭生长硅片切割电池制备组件封装光伏发电在公司发展过程中严格管控产品质量一直与国电投华能华电中广核等企业保持着亲密的合作关系图1公司核心业务覆盖单晶中游环节资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理公司产品品类丰富覆盖全应用场景公司最新星辰Pro系列极光Pro系列基于N型TOPCon技术采用了半片多主栅封装等多项技术功率范围包括430W480W580W620W和685W广泛适用于屋顶分布式工商业屋顶大型地面电站等全应用场景请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-深度研究报告表1公司组件产品星辰系列极光系列星辰Pro系列极光Pro系列电池类型P型P型N型N型电池尺寸182mm210mm182mm210mm产品型号数量6442功率区间385-550W585-670W410-580W600-685W最高转化效率2129215622452205版型设计54片60片72片版型60片66片版型54片60片72片版型60片66片版型户用屋顶工商业屋顶户用屋顶工商业屋顶户用屋顶工商业屋顶户用屋顶工商业屋顶适用场景大型地面电站大型地面电站大型地面电站大型地面电站产品图片资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理公司主营业务突出2022年上半年毛利率回升体现降本增效成果公司主营业务一直结构突出2018年以来光伏产品营收占比超过90由于实控人变动落后产能出清行业利润集中于上游硅料硅片环节等因素公司2018-2021年盈利承压2022年降本增效成果初现2022年上半年182mm电池片良率同比上升5以上210mm电池片良率同比上升15以上组件加工成本亦下降了10毛利率由2021年的085回升至686图22018年以来公司营收结构及毛利率ROE走图32020年以来公司单季度利润情况势4520单季度归母净利润亿元单季度扣非净利润亿元4015235100305025-5-220-10-415-1510-20-65-250-30-82018A2019A2020A2021A2022H1-10光伏产品亿元左轴发电业务亿元左轴Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4毛利率右轴ROE右轴202020212022资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理12曾历实控人之争2019年勤诚达集团入主实际控制人变动几经波折当前实控人为古汉宁2003年公司创办以来创办者荀建华为实际控制人2011年底亿晶光电借壳海通集团上市签订利润补偿协议但公司上市之后行业由于欧美双反政策进入低谷期利润对赌协议中的盈利目标难以实现为进行利润补偿荀建华向勤诚达投资转让股权2017年公司请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-深度研究报告公告荀建华以30亿元出售20股权其中支付给亿晶光电的利润补偿款为695亿元2019年公司完成股权变更勤诚达投资成为公司第一大股东勤诚达投资总公司勤诚达控股的董事局主席古耀明成为公司实际控制人2021年古耀明将勤诚达控股股权赠予其子古汉宁古汉宁成为公司实际控制人公司控股股东勤诚达集团深耕地产开发领域经营业务多元化勤诚达创立于1997年历经20余年的稳健发展凭借前瞻性的战略眼光和先进务实的经营理念已经形成以地产开发能源科技为主业集金融投资生态旅游文化教育商业运营物业管理等于一体的多元化企业集团图4公司实控人变更历程资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图5亿晶光电股权结构图截止20221231资料来源iFinD公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-深度研究报告13公司管理层逐渐调整优化股权激励方案激发员工积极性2019年以来实控人变更尘埃落定公司管理层开始逐渐调整随着2019年勤诚达集团最终入主亿晶光电公司管理层人事变动频繁随着2022年初唐骏被聘为公司总经理及董事公司经营管理能力出现显著提升降本增效成果显著表22018年以来公司高管情况20182019202020212022H1董事长荀耀李静武李静武李静武杨庆忠古汉宁古汉宁张婷张婷张婷张婷张婷孙铁囤孙铁囤孙铁囤孙铁囤荀建平荀建平姚志中姚志中姚生娣董事田圆圆刘强刘强刘强刘强荀耀荀耀荀耀荀耀陈芳陈芳陈芳陈芳林世宏林世宏林世宏林世宏祝莉祝莉祝莉唐骏徐进章徐进章陈文化陈文化刘平春刘平春张燕独立董事沈辉沈辉沈辉沈辉沈险峰沈险峰沈险峰沈险峰谢永勇谢永勇谢永勇谢永勇袁晓袁晓袁晓张哲张哲刘强刘强唐骏总经理荀耀刘宏刘宏副总经理孙铁囤孙铁囤孙铁囤孙铁囤冉艳冉艳董事会秘书刘党旗张婷张婷张婷张婷孙琛华孙琛华财务总监林世宏林世宏张俊生张俊生证代陈江明陈江明陈江明陈江明姚伟忠高升武高升武监事会主席申惠琴申惠琴申惠琴申惠琴栾永明栾永明栾永明姚伟忠姚伟忠监事杨丹杨丹请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-深度研究报告安全长窦仁国窦仁国窦仁国窦仁国黄欣周素萍周素萍刘梦丽刘梦丽资料来源iFinD公司公告兴业证券经济与金融研究院整理备注名字加粗的公司高管在股权激励名单中表3公司部分高管履历姓名主要工作经历曾任深圳勤诚达地产有限公司总经理现任深圳市勤诚达集团有限公司董事局董事龙岗区域总经理深圳市杨庆忠保诚房地产开发有限公司董事深圳市瑞恒投资发展有限公司董事亿晶光电科技股份有限公司董事长曾担任深圳天健信德会计师事务所有限责任公司审计员深圳市勤诚达集团有限公司财务总监财金管理中心陈芳总经理现担任深圳市勤诚达集团有限公司副总裁亿晶光电科技股份有限公司非独立董事广东华兴银行股份有限公司董事曾任镇江荣德新能源科技有限公司总裁扬州荣德新能源科技有限公司总裁无锡尚德太阳能科技有限公司总裁尚德新能源投资控股有限公司总裁曾建立了中国第一条多晶硅片生产线主持了多项国家科技攻关课题唐骏现任中国可再生能源学会光伏专业委员会副主任亿晶光电科技股份有限公司非独立董事兼总经理常州亿晶光电科技有限公司总裁曾任深圳市拓日新能源科技股份有限公司董事总经理深圳市勤诚达集团投资管理中心副总经理现任亿晶刘强光电科技股份有限公司非独立董事曾任深圳市勤诚达集团有限公司投融资主管经理投资总监现任亿晶光电科技股份有限公司非独立董事张婷董事会秘书曾任中国可再生能源研究会秘书长现任亿晶光电科技股份有限公司非独立董事兼副总经理常州亿晶光电科技孙铁囤有限公司副总裁上海交通大学江苏大学兼职教授曾任中国平安保险集团股份有限公司律师中国平安人寿保险股份有限公司法律责任人万商天勤深圳栾永明律师事务所合伙人现任深圳市勤诚达集团有限公司法务中心总经理亿晶光电科技股份有限公司监事会主席曾任深圳市勤诚达集团有限公司投融资专员投资主管现任亿晶光电科技股份有限公司职工代表监事证券陈江明事务代表工会主席曾任深圳市闳润房地产有限公司法务经理现任深圳市勤诚达集团有限公司法务经理亿晶光电科技股份有限刘梦丽公司股东代表监事资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理股权激励设置明确经营目标激发员工工作积极性公司2022年制定股权激励计划设定明确经营目标以及相应考核机制截至2022年12月31日公司股权激励首次授予对象共56人预留授予对象共18人仍有剩余预留授予的股票期权236万份充分激发员工工作积极性表4公司股权激励计划业绩考核要求对应考核年度净利润亿元年度营业收入亿元出货量GW年度目标值触发值目标值触发值目标值触发值2022年101965766362023年1509150901062024年2122101261592025年3182601562012资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-深度研究报告表5股权激励对象情况授予数量首次行权授授予时间授予人员授予权益万份万股予价格2022年6月10日中层管理人员及核心技术业务骨干共50人股票期权11168314元份2022年6月10日核心管理层人员共6人限制性股票1650197元股2022年12月23日中层管理人员及核心技术业务骨干共18人股票期权364314元份剩余预留授予权益-股票期权236314元份资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理2预计2023年光伏行业景气度维持高位212022年欧洲国内装机需求旺盛月度需求中枢上移2022年欧洲国内光伏需求共振月度需求中枢上移2022年初受俄乌冲突等因素影响组件出口需求尤其是欧洲需求显著旺盛2022年欧洲组件出口合计796GW同比增长8732022年下半年随着国内进入装机旺季逐渐接力海外需求2022年国内新增装机8741GW同比增长593图6光伏月度需求情况454035302520151050月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月345678934567893456789222---101112101112101112111202020212022年国内装机GW电池出口GW组件出口GW资料来源国家能源局盖锡咨询兴业证券经济与金融研究院整理22看好2023年光伏装机需求尤其是集中式地面电站需求放量北美及欧洲两个海外重点光伏装机市场PPA报价长期上行预计需求旺盛且对组件价格接受度高其中北美风光等新能源PPA价格从2020年起稳定上行2022Q4光伏PPA达到4566美元MWh同比上涨3353而欧洲平均PPA价格在2021年呈显著增长态势且迄今势头不减2022Q4达到7684欧元MWh同比增长超60因此我们判断北美欧洲两大市场光伏装机需求旺盛且随着PPA报价不断提高对组件价格接受度也将不断上移请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-深度研究报告图7北美PPA价格走势图8欧洲PPA价格走势USDMWhEURMWh558176507145664061563551304625413620光伏风电平均光伏风电平均资料来源LevelTenEnergy兴业证券经济与金融研究院整资料来源LevelTenEnergy兴业证券经济与金融研究院整理理预计2023年仍为光伏增长大年光伏市场化需求有望放量光伏新增装机复合增速将维持高位2015年以来全球光伏新增装机快速增长随着2022年硅料价格回落带动组件价格下降全球集中式地面电站将开始放量预计2023年新增直流端装机约377GW未来新增装机量有望维持增速预计2025年有望接近600GW5年复合增速超25预计2023年全球光伏需求扩张的动力来源于中国欧洲美国印度巴西等重要市场碳中和目标驱动下全球主要经济体均大力支持光伏装机其中欧盟给出2025光伏装机目标美国对进口光伏产品的态度逐渐明朗彰显几大重要经济体发展光伏的坚定决心全球装机目标不断上调预计2023-2025年期间重要市场仍然能够继续支撑光伏需求快速扩张图9全球光伏装机需求不断增长中国左轴印度左轴美国左轴欧洲左轴巴西左轴其他国家及地区左轴YOY右轴GW70060591600504745004037740030300253175202001451021031157410050101401611855355910173445304902015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E2024E2025E资料来源IRENAIEAARENACBSWind兴业证券经济与金融研究院测算与整理备注上图除中国以外均采用直流端口径请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-深度研究报告3硅料环节供给瓶颈逐渐消失组件环节盈利迎来改善312022年硅料产量决定组件产出上限2023年随着硅料产出放量价格将进入下行通道2022年硅料为光伏行业组件产出约束新增产能放量节奏决定组件产量上限根据通威大全新特亚硅协鑫等头部硅料企业的投产计划测算到2022年底硅料名义产能达到约100万吨考虑到硅料投产后需要4-6个月爬坡期预计2022年全球硅料总产量达到90万吨决定组件产出上限图102022年至今硅料供需比走势50160451404012035301002580206015401052000硅料供给GW左轴硅片排产GW左轴供需比右轴资料来源PVinfolink硅业分会兴业证券经济与金融研究院测算与整理2023年后硅料供应瓶颈打开供给与需求扩张节奏有望保持一致根据硅业分会预计假设6家头部硅料企业以及19家新进者规划产能均能投产2025年末名义产能将超过500万吨可满足1000GW以上光伏装机需求尽管考虑到能耗指标及环评等因素硅料扩产实际落地情况存在一定不确定性我们预计2023年硅料环节供给瓶颈将逐步打开图112021-2023年多晶硅月度价格及供应量情况3501803001601402501202001001508060100405020000EEEEEEEEEEE月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月1234567891234567891月月月月月月月月月月月10111210111223456789年年年年年年年年年年年年年年年年年年年101112年年年年年年年年年年年年年年年年年202120212021202120212021202120212021202220222022202220222022202220222022202320212021202120222022202220232023202320232023202320232023202320232023硅料供应量万吨右轴硅料价格元千克左轴资料来源硅业分会PVinfolink兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-深度研究报告32硅料价格下行周期背景下组件环节迎来盈利改善硅料下行周期中组件环节调价速度相对较慢有望迎来利润改善根据2022年7月以来的产业链价格走势分析在2022年11月至2023年1月期间硅料价格下行带来硅片电池同期下行组件环节由于其期货属性调价较慢盈利出现显著修复随着1月中旬硅料价格反弹组件盈利修复进程被打断我们判断后续随着硅料新增产能进一步释放硅料价格预计将继续下行组件利润有望再度修复图122022年7月以来产业链价格走势复盘1607月硅料硅片8月起硅料9月起电池环节取代10月末硅11月初硅料开始进入1月中旬硅料电池同涨硅片环电池继续上涨硅料成为最紧缺环节料微跌电下行周期硅片去库压高价惜售价140硅片由于竞争池依然紧缺力大加速下跌电池格反弹节拥硅为王效加剧上涨动一片难求上涨驱动力紧缺最后下跌价格硅片去库压应显著力不足强敏感型需求占主流组力大开始件价格下行120下跌1008060402022061520220715202208152022091520221015202211152022121520230115硅料硅片电池组件资料来源PVinfolink兴业证券经济与金融研究院整理图13硅料环节单吨净利走势万元吨图14硅片环节单瓦净利走势元W25015010200051500010-005-0105-0150-0202021120214202172021102022120224202272022102023120211202142021720211020221202242022720221020231单吨净利万元吨166硅片单瓦净利182硅片单瓦净利210硅片单瓦净利资料来源盖锡咨询solarzoom兴业证券经济与金融研究资料来源盖锡咨询solarzoom兴业证券经济与金融研究院测算与整理院测算与整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-深度研究报告图15电池环节单瓦净利走势元W图16组件环节单瓦净利走势元W0250200020015001501001000050050000-0050000-010-015-0050-020-0100-02520211202142021720211020221202242022720221020231166电池单瓦净利182电池单瓦净利166组件单瓦净利182组件单瓦净利210组件单瓦净利210电池单瓦净利资料来源盖锡咨询solarzoom兴业证券经济与金融研究资料来源盖锡咨询solarzoom兴业证券经济与金融研究院测算与整理院测算与整理4降本增效及规模效应海外出货占比提高N型产能投资建设带来公司长期盈利向上弹性41规模效应叠加降本增效公司盈利出现显著改善2019年以来公司持续降本增效成果显著公司2019年以来在产品研发与降本增效方面投入大量精力每年均能推出新的市场上有竞争力的组件系列产品当前公司主要组件产品系列为2021年及2022年上半年推出的星辰极光极光Pro系列产品降本增效方面公司在量产电池转化效率产能优化运输等方面不断努力2022年上半年组件非硅成本下降约10缓解上游原材料涨价带来的成本压力此外公司优化物流运输方式采用金坛港至上海洋山港定制班轮运输与传统陆运方式相比可有效降低该物流段的运输成本约19表6公司2019年以来降本增效部分成果日期降本增效成果2019年2019年电池片整体功率比上年提高约03-042020年公司自主研发并量产上市的高效平价先锋组件系列产品组件正面功率最高达到540W182尺寸电池1公司在提升电池效率和生产降本方面开展了大量工作在扩散SE洗磷热氧PE等工序上皆有2021年不同程度的提升实际产能较报告期初提高了10左右2公司自主研发并量产上市星辰极光高效组件系列产品1电池片效率整体提升015以上2公司自主研发并上市的高效极光Pro组件系列产品组件正面功率最高达到685W以上210尺寸2022年上半年电池3组件环节非硅成本下降约10资料来源公司年报兴业证券经济与金融研究院整理2022年随着公司出货量提升各项费用率显著摊薄规模效应明显公司2022年上半年出货约189GW同比增长接近70出货增速较高各项费用率显著摊薄根据2022年前三季度情况公司销售费用率财务费用率管理费用率出现显著下行研发方面公司加大研发力度研发费用率及研发费用均有所提升请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-深度研究报告图17公司2013年以来出货量30267802427025202601892050153153153401512530200720791010050-1000-202013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022H1国内出货GW左轴国外出货GW左轴总出货量GW左轴YOY右轴资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图182018年以来组件企业销售费用单位亿图192018年以来组件企业销售费用率元80025700600205004694481540030028610200132510016716011714806007600002018A2019A2020A2021A2022Q1-Q32018A2019A2020A2021A2022Q1-Q3隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能东方日升亿晶光电协鑫集成东方日升亿晶光电协鑫集成资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图202018年以来组件企业财务费用单位亿图212018年以来组件企业财务费用率元6001550040010300520018501300501807603610000380430622018A2019A2020A2021A2022Q1-Q3000013-5-100-200-102018A2019A2020A2021A2022Q1-Q3隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能-15隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能东方日升亿晶光电协鑫集成东方日升亿晶光电协鑫集成资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-深度研究报告图222018年以来组件企业管理费用单位亿图232018年以来组件企业管理费用率元14001200251000208006386476081560052246240010200510711809413810100002018A2019A2020A2021A2022Q1-Q32018A2019A2020A2021A2022Q1-Q3隆基绿能晶澳科技晶科能源隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能天合光能东方日升亿晶光电东方日升亿晶光电协鑫集成协鑫集成资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图242018年以来组件企业研发费用单位亿图252018年以来组件企业研发费用率元60010500840033531662922693002884200167100211911311911000002018A2019A2020A2021A2022Q1-Q32018A2019A2020A2021A2022Q1-Q3隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能隆基绿能晶澳科技晶科能源天合光能东方日升亿晶光电协鑫集成东方日升亿晶光电协鑫集成资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理42组件出货市场结构开始向全球装机结构看齐海外业务拓展顺利立足国内公司是国央企稳定的组件供应商组件品牌方面亿晶光电一直位列彭博新能源财经评选的全球领先第一梯队光伏制造商榜单同时也是中国光伏品牌排行榜TOP102022年之前公司立足国内持续为中国央企能源集团提供高品质光伏组件在中国领跑者光伏基地供货量排行第1位根据第三方统计2022年公司总出货在55-6GW而在国央企项目中得标量达到215GW位居前十请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-深度研究报告图262022年国央企得标量前十181584154716141234121080686429407383374279421520中标规模GW资料来源国际能源网光伏头条兴业证券经济与金融研究院整理2022年公司把握行业机遇海外营收占比提升2021年公司出货中海外占比约302022年前三季度海外销售占比提升至50左右四季度受到海运欧洲市场需求和国内大基地的影响预计2022年海外销售占比超过402023年公司在受益于国内集中式地面电站建设提速的同时国内海外市场并举出货结构将逐渐接近全球装机结构图27组件厂商海外营收占比情况2021年4008089072835069780300620609706025050200340299401503010020501000天合光能隆基股份晶澳科技晶科能源东方日升亿晶光电协鑫集成中国大陆亿元左轴海外亿元左轴海外业务占比右轴资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理备注晶澳科技为全公司口径其他公司为电池组件业务口径请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-深度研究报告图28公司2020年海外营收结构图29公司2021年海外营收结构年年2020澳大利亚2021巴西日本其他国家2以色列523德国其他地区225意大利238乌克兰德国美国14910比利时希腊4马绍尔塞浦路斯205澳大利亚12中国台湾5希腊1311德国希腊中国台湾塞浦路斯美国意大利德国希腊澳大利亚马绍尔比利时乌克兰其他地区巴西以色列澳大利亚日本其他国家资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理43N型产能稳步建设公司产能持续处于行业领先地位公司易主之后控股股东持续加大投入助力公司先进产能扩建2020年末勤诚达投资向亿晶光电提供10亿元借款2022年初控股股东拟全额参与公司2022年定增涉及投资约13亿元截止2023年1月证监会已受理公司定增申请在获得控股股东地位后勤诚达投资对于亿晶光电的发展给予了大力支持提供资金供公司进行先进产能扩建表7公司2022年非公开发行A股股票预案序号项目名称投资总额万元拟使用募集资金金额万元1常州年产5GW高效太阳能组件建设项目856506270240002补充流动资金及偿还有息负债60000006000000合计1456506213024000资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理公司产能结构处于行业领先地位现有产能最早于2020年投产当前公司具有5GW电池10GW组件产能2023年预计电池可达到15GW含10GWTOPCon产能预计10GW的TOPCon电池将在2023年6月投产10GW切片预计在2023年年末投产10GW组件视出货情况决定投产节奏图30亿晶光电产能扩张情况资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-深度研究报告5投资建议及盈利预测公司长期深耕组件环节国央企能源集团长期稳定供应商亿晶光电成立于2003年主要业务范围包括晶棒硅锭生长硅片切割电池制备组件封装光伏发电在公司发展过程中以质为先一直与国电投华能华电中广核等企业保持着亲密的合作关系公司2019年易主当前控股股东勤诚达集团深耕地产开发领域经营业务多元化2011年底亿晶光电借壳上市签订利润补偿协议但行业由于欧美双反政策进入低谷期盈利目标难以实现公司前控股股东荀建华出售股权2019年公司完成股权变更勤诚达投资成为公司第一大股东2023年光伏市场化需求有望放量叠加硅料下行周期中组件环节由于其周期属性利润或将改善根据产业链价格分析在2022年11月至2023年1月期间硅料价格下行带来硅片电池同期下行组件环节由于其期货属性调价较慢盈利出现显著修复随着1月中旬硅料价格反弹组件盈利修复进程被打断我们判断后续随着硅料价格下行组件利润有望再度修复降本增效及规模效应海外出货占比提高N型产能投资建设带来公司长期盈利向上弹性第一2022年预计公司总出货量在55-6GW同比增长超过100各项费用率显著摊薄规模效应明显第二2021年公司出货中海外占比约302022年前三季度海外销售占比提升至50左右出货结构逐渐优化第三公司10GWN型TOPCon产能预计于2023年6月投产产能持续处于行业领先地位有望迎来量利齐增关键假设随着全球光伏装机需求不断提高公司在国内海外市场的出货量有望双双高增预计公司2022-2024年组件出货量分别为57GW104GW18GW表8公司盈利预测假设2019A2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元355940984083102101504522791营业成本百万元31983972404894521294619801毛利百万元3611263575821002990毛利率101310974140131一太阳能电池组件业务营业收入百万元335039233835100401487922625营业成本百万元31073907392893961289119747毛利百万元24316-9364419882878毛利率7204-2464134127二发电业务营业收入百万元164161167166166166营业成本百万元515155555555毛利百万元113110111111111111毛利率690681668671671671三其他业务营业收入百万元461481300营业成本百万元411365100请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-深度研究报告毛利百万元5116200毛利率11244202565--资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院测算与整理投资建议及盈利预测我们预计公司2022-2024年归母净利润为14亿元63亿元83亿元对应2023年2月15日PE分别为763倍165倍125倍首次覆盖给予公司增持评级表9可比公司估值对比日期2023215归母净利润亿元PE公司总市值亿元收盘价元2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E亿晶光电104870-60146383-763165125隆基绿能34304524909147319132380378233179144晶科能源144614461142735567311267529260198晶澳科技14176016204475726940695298195151天合光能13956419180370676892773377206156东方日升3593150-04107162220-335222164资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院测算与整理注隆基绿能晶科能源晶澳科技天合光能东方日升盈利预测采用wind一致预期6风险提示经营管理效果不及预期公司经营管理正在逐渐优化若效果不及预期公司业绩可能受到影响行业竞争格局变化光伏行业变化较快若行业竞争加剧企业业绩或有下滑风险行业政策变化若产业政策变动较大政策支持力度下降则行业规模增速变缓将直接影响行业内企业业绩政策效果不及预期政策引领行业变革若政策效果不及预期则行业格局将难以达到预期状态下游需求不及预期下游需求是产业链增长的支撑若下游需求减弱则整个产业链的盈利将受到影响原材料价格持续上行原材料价格持续上行将增加中游成本挤压下游利润从而影响整体行业需求宏观经济波动若宏观经济波动较大终端需求大幅下滑将影响下游需求整体行业面临业绩下滑的风险海外政策影响若海外政策趋严则光伏产品出口收益将会降低将直接影响行业内企业业绩请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-深度研究报告附表资产负债表gscwbb公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E流动资产494491431155515154营业收入4083102101504522791货币资金2615398551206617营业成本404894521294619801交易性金融资产396196196196税金及附加15375584应收票据及应收账款759166424523714销售费用60110268406预付款项1071196990525管理费用138142284430存货667155721333262研发费用110242404647其他399545664840财务费用7646151202非流动资产3016290446675554其他收益22900长期股权投资0000投资收益24242424固定资产2631265044155304公允价值变动收益14411在建工程11631信用减值损失25-400无形资产128128128128资产减值损失-68-68-68-68商誉0000资产处置收益-297900长期待摊费用6666营业利润-6561938951179其他240115115115营业外收入0000资产总计7960120471622220708营业外支出12000流动负债398776931090714190利润总额-6681938951179短期借款198126829302553所得税3329134177应付票据及应付账款2852476858828997净利润-7001647611003其他937165820942640少数股东损益-9828131173非流动负债1302150217021902归属母公司净利润-603136630830长期借款60260460660EPS元-051011053070其他1242124212421242负债合计528991951260816092主要财务比率股本1176119311931193会计年度20212022E2023E2024E资本公积1512151215121512成长性未分配利润-438-3023281158营业收入增长率-041500474515少数股东权益374402533706营业利润增长率-7812953635317股东权益合计2671285236134616归母净利润增长率7612263635317负债及权益合计7960120471622220708盈利能力毛利率0974140131现金流量表单位百万元归母净利率-148134236会计年度20212022E2023E2024EROE-26255205212归母净利润-603136630830偿债能力折旧和摊销2704877371113资产负债率664763777777资产减值准备68166145246流动比率124119106107资产处置损失297-900速动比率107099086084公允价值变动损失-1-44-1-1营运能力财务费用4746151202资产周转率528102110641234投资损失-24-24-24-24应收帐款周转率4767825375027586少数股东损益-9828131173存货周转率6554798465916896营运资金的变动-72-1230-188894每股资料元经营活动产生现金流量-9442519784013每股收益-051011053070投资活动产生现金流量-929-97-2474-1974每股经营现金-008036166336融资活动产生现金流量97810421631-542每股净资产193205258328现金净变动-56137111351496估值比率倍现金的期初余额1012261539855120PE-172763165125现金的期末余额955398551206617PB45423427请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-