推荐逻辑：（1）“2+3”ALK管线深耕贯序治疗，三代ALK二期临床快速推进，二线/三线适应症有望获附条件上市资格，销售峰值有望超14亿元，二代ALK一线/二线适应症2023年上半年有望提交NDA；（2）SY-5007已获附条件上市资格，有望成为首个国产RET抑制剂，销售峰值预期近14亿元；（3）具备优异自主研发能力，三代ALK、RET等多款新药跻身国产第一梯队。
　　SY-3505有望成为首款国产三代ALK抑制剂，SY-707（二代ALK）NDA在即。三代ALK抑制剂SY-3505处于二期临床阶段，正在申请附条件获批上市资格，对各类ALK突变肿瘤细胞均显示较好的抑瘤效果，且有较好的透血脑屏障性质，为后续拓展脑部肿瘤适应症提供了可能性，有望成为首款国产三代ALK抑制剂，测算其国内二线销售峰值约9.4亿元，一线销售峰值约5.1亿元，DCF估值为29.6亿元。二代ALK抑制剂SY-707即将提交NDA，已有临床数据显示出不输同类竞品的临床结果，同时表现出优于同类竞品的安全性，测算其国内一、二线销售峰值约为4亿元，DCF估值为10.7亿元。
　　 SY-5007已获附条件获批上市资格，有望成为首个国产选择性RET抑制剂。SY-5007针对不同RET蛋白状态肿瘤细胞均显示出良好的药理活性，但对RET阴性细胞不起抑制作用，兼顾活性和选择性。毒理实验又显示出优秀的安全性和毒性/有效性窗口。SY-5007在非小细胞肺癌适应症上已获CDE批准的附条件上市资格，针对非小细胞肺癌的二期关键临床试验已经启动，有望成为首个国产选择性RET抑制剂，甲状腺癌适应症也已进入二期临床，测算其肺癌和甲状腺癌适应症国内销售峰值分别为3.6、10.4亿元，DCF估值为28.5亿元。
　　丰富在研管线彰显优异自主研发能力，多款新药跻身国产第一梯队。公司已获国家1类创新药临床批件17个，其中1个新药申报上市、1个新药完成临床Ⅲ期、5个新药进入临床Ⅱ期、10个新药进入临床I期。不仅包含热门成熟靶点，如ALK抑制剂、BTK抑制剂，也包含新星靶点，如“不限癌种”靶点RET抑制剂SY-5007，泛肿瘤靶点WEE1抑制剂SY-4835等。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年实现营业收入分别约为0.02、0.96、1.5亿元。考虑公司早期开发实力强劲，临床能力不断提升，首款新药SY-707提交上市申请在即，SY-3505和SY-5007蓄势待发，给予公司2023年85倍PS，对应目标价约55.15元。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，医药行业政策风险等

研究报告全文：TableStockInfo2023年02月08日买入首次证券研究报告公司研究报告当前价4186元首药控股688197医药生物目标价5515元6个月三代ALK和RET有望成为首款国产产品投资要点西南证券研究发展中心TableSummary推荐逻辑123ALK管线深耕贯序治疗三代ALK二期临床快速推进TableAuthor分析师杜向阳二线三线适应症有望获附条件上市资格销售峰值有望超14亿元二代ALK执业证号S1250520030002一线二线适应症2023年上半年有望提交NDA2SY-5007已获附条件上市电话021-68416017资格有望成为首个国产RET抑制剂销售峰值预期近14亿元3具备优邮箱duxyswsccomcn异自主研发能力三代ALKRET等多款新药跻身国产第一梯队TableQuotePic相对指数表现SY-3505有望成为首款国产三代ALK抑制剂SY-707二代ALKNDA在即三代ALK抑制剂SY-3505处于二期临床阶段正在申请附条件获批上市资格40首药控股-U沪深300对各类ALK突变肿瘤细胞均显示较好的抑瘤效果且有较好的透血脑屏障性质20为后续拓展脑部肿瘤适应症提供了可能性有望成为首款国产三代ALK抑制剂0测算其国内二线销售峰值约94亿元一线销售峰值约51亿元DCF估值为-20296亿元二代ALK抑制剂SY-707即将提交NDA已有临床数据显示出不输-40同类竞品的临床结果同时表现出优于同类竞品的安全性测算其国内一二-60线销售峰值约为4亿元DCF估值为107亿元22-0822-0422-0522-0622-0722-0922-1022-1122-1223-0122-03SY-5007已获附条件获批上市资格有望成为首个国产选择性RET抑制剂数据来源WindSY-5007针对不同RET蛋白状态肿瘤细胞均显示出良好的药理活性但对RET阴性细胞不起抑制作用兼顾活性和选择性毒理实验又显示出优秀的安全性基础数据和毒性有效性窗口SY-5007在非小细胞肺癌适应症上已获CDE批准的附条件总股本TableBaseData亿股149上市资格针对非小细胞肺癌的二期关键临床试验已经启动有望成为首个国流通A股亿股03652周内股价区间元1752-4288产选择性RET抑制剂甲状腺癌适应症也已进入二期临床测算其肺癌和甲状总市值亿元6225腺癌适应症国内销售峰值分别为36104亿元DCF估值为285亿元总资产亿元1355每股净资产元848丰富在研管线彰显优异自主研发能力多款新药跻身国产第一梯队公司已获国家1类创新药临床批件17个其中1个新药申报上市1个新药完成临床相关研究期5个新药进入临床期10个新药进入临床I期不仅包含热门成熟靶点TableReport如ALK抑制剂BTK抑制剂也包含新星靶点如不限癌种靶点RET抑制剂SY-5007泛肿瘤靶点WEE1抑制剂SY-4835等盈利预测与投资建议预计公司2022-2024年实现营业收入分别约为00209615亿元考虑公司早期开发实力强劲临床能力不断提升首款新药SY-707提交上市申请在即SY-3505和SY-5007蓄势待发给予公司2023年85倍PS对应目标价约5515元首次覆盖给予买入评级风险提示研发不及预期风险市场竞争加剧风险医药行业政策风险等指标TableMainProfit年度2021A2022E2023E2024E营业收入百万元1303210964814514增长率8567-83894494065045归属母公司净利润百万元-14492-25787-44037-41689增长率5610-7794-7078533每股收益EPS元-097-173-296-280净资产收益率ROE-965040-2308-6505-4847PEPB418415562928731数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告首药控股688197目录1专注小分子新药研发的国际化药企111早期依托新药转让实现自身造血112新药管线丰富产品梯队稳步推进32深耕钻石靶点ALK二三代产品齐头并进421二三代ALK齐头并进深耕ALK贯序治疗大市场422SY-707高效安全的二代ALK抑制剂723SY-3505有望成为首款国产三代ALK抑制剂103探索肿瘤领域新靶点布局差异化小分子竞品1331SY-5007有望成为首款国产RET抑制剂1332SY-1530联合用药探究BTK抑制剂新用途1733SY-4798高选择性FGFR4抑制剂1934SY-4835WEE1抑制剂泛靶点抑制剂开拓实体瘤适应症204盈利预测与估值2241盈利预测与管线估值2242相对估值235风险提示23请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告首药控股688197图目录图1首药控股发展历程1图2首药控股股权结构1图3公司2018年-2022年Q3归母净利润情况百万元3图4公司2017年-2022年Q3管理研发费用情况百万元3图5首药控股研发管线4图6ALK抑制肿瘤作用机制5图7中国ALK市场规模预测6图8SY-707在人源肿瘤小鼠模型中的抑瘤效果7图9SY-707在Karpas299异种移植瘤鼠中的药物分布7图10ALK抑制剂耐药机制10图11以上市ALK抑制剂对不同突变体的活性比较10图12SY-3505针对不同ALK突变酶活IC50nM11图13SY-3505针对不同ALK突变细胞活性IC50nM11图14RET信号通路13图15SY-5007针对不同癌细胞活性IC50nM14图16SY-5007在荷瘤小鼠中的活性14图17BTK抑制剂作用机制17图18BTK抑制剂全球市场规模2016-2030E17图19BTK抑制剂中国市场规模2017-2030E17图20SY-1530I期临床结果19图21SY-1530I期不良反应19图22FGFR4细胞信号通路19图23SY-4798在小鼠模型种的抑瘤效果20图24WEE1细胞信号通路21图25SY-4835对不同肿瘤细胞系的抑制活性IC50nM22图26SY-4835在小鼠模型中的抑瘤效果22请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告首药控股688197表目录表1首药控股核心技术人员情况2表2已上市ALK抑制剂5表3目前临床在研ALK抑制剂6表4SY-707II临床数据对比上市二代ALK抑制剂8表5SY-707II期安全性数据对比塞瑞替尼8表6SY-707销售预测9表7SY-3505小鼠肿瘤模型药物分布11表8SY-3505销售预测12表9全球临床阶段RET抑制剂13表10SY-5007非小细胞肺癌销售预测15表11SY-5007甲状腺癌销售预测16表12国内以淋巴瘤MCL为适应症的BTK抑制剂进展18表13全球高选择FGFR4抑制剂研究进展20表14全球WEE1抑制剂研究进展21表15在研管线估值22表16分业务收入及毛利率23表17可比公司估值23附表财务预测与估值24请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告首药控股6881971专注小分子新药研发的国际化药企11早期依托新药转让实现自身造血首药控股是一家处于临床研究阶段的小分子创新药企业管线研发涵盖各类高发肿瘤依托早期新药转让累积的技术和资源以创好药造中国患者能够吃得起的新药为目标首药控股转型成专注于具有自主知识产权的创新药的研发和生产药企2022年在上交所科创板上市股票代码688197SY-707预计2023年即将提交NDA首个产品商业化在即图1首药控股发展历程数据来源公司官网西南证券整理公司实控人为李文军股权结构稳定创始人董事长兼总经理李文军拥有丰富的管理经验和商业资源公司股权结构稳定创始人骨干员工持股占比较高核心技术人员均具备优异的专业学术背景行业经验丰富截至2022年Q3公司共有研发人员129名占公司员工8658其中67人具有硕士学位20人具有博士学位孙颖慧刘希杰等核心技术负责人专长涵盖新药研发各个领域在靶标探索药物设计化学合成机制探究药物代谢和临床试验等方面有着丰富的理论和实践经验图2首药控股股权结构数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分1公司研究报告首药控股688197表1首药控股核心技术人员情况姓名职位学历出生年份个人简历研发环节北京大学工商管理硕士学历正高级研究员北京市第十三届政协委员1989创始人年9月起在江苏省淮阴中学校办企业工作2001年6月起担任北京图原朝夕公司管理对接政李文军董事长兼硕士196710软件有限公司董事长总经理2002年9月起在北京中科之秀科技有限公司府部门单位政策总经理担任总经理2010年12月至今在赛林泰担任董事长2016年4月至今在首指引药控股担任董事长总经理教授级高级工程师入选2011年度北京市海外高层次人才聚集工程并被HONG评为北京市特聘专家拥有20余年创新药开发管理经验2011年入选北全面协调对外国国际事务LUO博士195909京市海外高层次人才聚集工程作为课题负责人完成国家十二五重大际合作与交流药首席代表罗鸿新药创制专项FAKPyk2抑制剂CT-707的临床研究及产业化课题并参代药动负责人与其它7项国家重大新药创制专项科学委员会主任中国科学院生物化学与分子生物学博士学历正高级研究员2009年9月起构建公司研发管孙颖慧副总经理博士198003在凯美隆北京药业技术有限公司担任研究员2010年8月起在赛林泰担任线规划布局公司生物部总监2020年8月至今在公司担任副总经理整体研发策略和战略定位浙江大学化学工程与技术博士学历正高级研究员2005年7月起在中国科学院化学研究所担任助理研究员2007年3月起在凯美隆北京药业担任组刘希杰副总经理博士197604长2010年8月起在赛林泰担任药化部总监2016年4月起在公司担任董新药平台的搭建事2019年6月至今在公司担任药化一部总监2020年8月至今在公司担任副总经理南开大学有机化学博士学历正高级研究员2008年7月起在凯美隆北京药物化学部门小药业担任组长2010年8月起在赛林泰担任药化部总监2016年4月起在朱岩副总经理博士198104分子药物设计合公司担任监事2019年5月至今在公司担任药化二部总监2020年8月至成今在公司担任副总经理应用化学硕士学历正高级研究员2004年7月起在北京万全科技有限公司团队管理新药研担任合成部中心主任2007年6月起在凯美隆北京担任项目经理2010杨利民副总经理硕士197611发质量管理以及年8月起在赛林泰担任分析制剂与工艺部总监2016年4月起在公司担任监GMP车间事2020年8月至今在公司担任副总经理中国科学院有机化学博士学历正高级研究员2008年1月起在凯美隆北京药业担任药化部研究员2010年8月起在赛林泰先后担任药化部经理药物化学部门新许新合董事博士197406高级经理2019年5月至今在公司担任药化部高级经理2020年8月至今药研发在公司担任董事数据来源招股说明书西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分2公司研究报告首药控股68819712新药管线丰富产品梯队稳步推进二代ALK抑制剂SY-707提交NDA在即2022年截止Q3归母净利润为-119亿元2021年归母净利润-145亿元相比2020年-33亿元亏损有所收窄公司核心产品仍处于在研状态尚未形成生产销售首个产品SY-707的克唑替尼耐药ALK阳性非小细胞肺癌二线适应症已获CDE批准附条件上市资格预计于2023年上半年提交NDA三代ALK抑制剂SY-3505处于二期临床阶段RET抑制剂SY-5007处于二期注册临床阶段已获附条件批准上市资格公司重视研发研发支出逐年提升20202021及2022年前三季度公司研发费用分别为085亿元157亿元及139亿元研发支出呈上升趋势主要系公司临床项目并行临床试验支出较高图3公司2018年-2022年Q3归母净利润情况百万元图4公司2017年-2022年Q3管理研发费用情况百万元数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理以创新为源头驱动专注肿瘤等创新药的研发公司目前研发管线涵盖非小细胞肺癌淋巴癌肝细胞癌胰腺癌甲状腺癌卵巢癌白血病等重点肿瘤适应症以及型糖尿病等其他重要疾病领域已形成集AI药物设计药物化学靶点生物学药理学药效学药物代谢动力学毒理学药学临床医学转化医学研究于一体的全流程创新药研发体系合理布局研发管线产品梯次分明公司目前已17个候选药品进入临床研究阶段包括6个完全自主研发的在研产品以及11个合作研发的在研产品产品以肿瘤领域为主不仅包含ALK等热门靶点还涵括了如RETFGFR4WEE1等新型靶点产品类型丰富二代ALK抑制剂SY-707已获批附条件上市资格SY-3505有望成为国内首款自研三代ALK抑制剂SY-5007也有望成为国内首款自研RET抑制剂请务必阅读正文后的重要声明部分3公司研究报告首药控股688197图5首药控股研发管线数据来源公司官网招股说明书西南证券整理2深耕钻石靶点ALK二三代产品齐头并进21二三代ALK齐头并进深耕ALK贯序治疗大市场间变性淋巴瘤激酶ALK非小细胞肺癌中的钻石突变间变性淋巴瘤受体酪氨酸激酶anaplasticlymphomareceptortyrosinekinaseALK基因位于2号染色体的短臂上223编码一种跨膜受体酪氨酸激酶该激酶由1620个氨基酸组成属于胰岛素受体超家族在中枢神经系统的发育中起重要作用ALK基因在包括非小细胞肺癌间变大细胞淋巴瘤和神经母细胞瘤在内的一系列恶性肿瘤中被发现存在重排点突变或扩增其中染色体重排导致与其他基因融合产生ALK融合基因突变最为常见ALK融合基因在总人群中的发生率为37在非小细胞肺癌中ALK基因除了可以与EML4基因发生融合之外还可以与其他包括TFGKIF5BKLC1DCTNISQSTM1BIRC6HIP1TPR及PTPN3等在内的基因形成融合基因且每一种融合基因又存在不同的融合形式ALK融合基因突变常见于年轻不吸烟轻度吸烟其他致癌基因驱动突变缺乏的肺腺癌ALK融合基因突变发生率比较低且使用相应的靶向药可以获得更好的疗效和更长的生存期因此ALK融合基因突变又被称之为钻石突变请务必阅读正文后的重要声明部分4公司研究报告首药控股688197图6ALK抑制肿瘤作用机制数据来源公司招股书西南证券整理劳拉替尼国内获批治疗ALK三代同堂自2011年FDA批准第一代ALK抑制剂克唑替尼以来二代ALK-TKI塞瑞替尼阿来替尼布加替尼恩沙替尼及三代抑制剂劳拉替尼陆续纷纷上市极大丰富了序贯用药的格局随着劳拉替尼于去年正式在国内获批上市且纳入次年医保目前国内ALK药物已正式进入三代同堂的格局表2已上市ALK抑制剂2022年前三季度美国上市中国上市纳入医保药品名称商品名分类原研企业主要适应症PDB样本医院时间时间时间销售额亿元适用于ALK融合基因或是ROS1融合基因克唑替尼赛可瑞第一代辉瑞2011年2013年2018年2145阳性局部晚期或转移性非小细胞肺癌适用于ALK阳性ROS1阳性的局部晚期或塞瑞替尼赞可达第二代诺华2014年2018年2018年046转移性NSCLC患者的治疗适用于ALK阳性的局部晚期或转移性阿来替尼安圣莎第二代罗氏2015年2018年2019年465NSCLC患者的治疗适用于治疗经克唑替尼治疗后疾病进展或不耐受其毒性并且间歇性淋巴瘤激酶布加替尼Alunbrig第二代武田2017年2022年2023年-ALK阳性转移性非小细胞肺癌NSCLC的患者适用于ALK阳性的局部晚期或转移性恩沙替尼贝美纳第二代贝达药业-2020年2020年032NSCLC患者的治疗用于治疗接受克唑替尼和至少一种其它劳拉替尼Lorbrena第三代辉瑞ALK抑制剂治疗之后疾病发生恶化或接受20182022年2023年-阿来替尼或色瑞替尼作为第一个ALK抑制请务必阅读正文后的重要声明部分5公司研究报告首药控股6881972022年前三季度美国上市中国上市纳入医保药品名称商品名分类原研企业主要适应症PDB样本医院时间时间时间销售额亿元剂治疗但疾病恶化的ALK阳性转移性非小细胞肺癌患者数据来源医药魔方各公司官网PDB西南证券整理根据灼识咨询预测ALK非小细胞肺癌靶向药物规模从2016年14亿元增长至2021年约337亿元未来有望以84的CAGR增长至2030年的约696亿元图7中国ALK市场规模预测数据来源灼识咨询西南证券整理ALK赛道竞争激烈23布局深耕ALK贯序治疗大市场目前临床阶段在研ALK抑制剂15款不包括已上市产品其中二代抑制剂7款三代抑制剂4款其中二代抑制剂中依奉阿克unecritinib和伊鲁阿克进度最快处于申请上市阶段公司二代ALK抑制剂SY-707预计2023年上半年提交NDA三代抑制剂中4款在研药物进度相近SY-3505目前处于临床II期预计2023年上半年有望获得附条件获批上市资格表3目前临床在研ALK抑制剂药品名称代数研发企业主要适应症全球进度中国进度非小细胞肺癌神经母细胞瘤依奉阿克二代正大天晴赛林泰医药申请上市申请上市弥漫性大B细胞淋巴瘤unecritinibNA正大天晴非小细胞肺癌申请上市申请上市伊鲁阿克二代齐鲁制药药明康德非小细胞肺癌申请上市申请上市复瑞替尼二代上海药物研究所复创医药非小细胞肺癌III期临床III期临床XZP-3621二代轩竹生物非小细胞肺癌III期临床III期临床SY-707二代赛林泰医药非小细胞肺癌III期临床III期临床TurningPointTherapeutics非小细胞肺癌NTRK融合洛普替尼NAII期临床II期临床再鼎医药阳性实体瘤奥卡替尼二代泽璟制药非小细胞肺癌II期临床II期临床请务必阅读正文后的重要声明部分6公司研究报告首药控股688197药品名称代数研发企业主要适应症全球进度中国进度SY-3505三代赛林泰医药非小细胞肺癌II期临床II期临床非小细胞肺癌食管癌卵巢APG-2449三代亚盛医药II期临床II期临床癌胸膜间皮瘤血癌实体瘤TGRX-326三代塔吉瑞生物非小细胞肺癌II期临床II期临床非小细胞肺癌NTRK融合阳TL139三代韬略生物III期临床III期临床性实体瘤实体瘤PLB1003二代浦润奥非小细胞肺癌I期临床I期临床ZL-2302NA再鼎医药Sanofi宣泰医药非小细胞肺癌I期临床I期临床TY-2136NA丽珠医药同源康非小细胞肺癌实体瘤I期临床I期临床数据来源医药魔方公司招股书西南证券整理22SY-707高效安全的二代ALK抑制剂SY-707是公司自研第二代ALK激酶抑制剂已开展针对克唑替尼耐药的ALK阳性非小细胞肺癌患者二线用药的II期临床试验以及针对初治ALK阳性非小细胞肺癌患者一线用药的III期临床试验预计2023年上半年提交NDASY-707临床前数据优于克唑替尼肿瘤组织暴露量高临床前数据显示SY-707对ALK激酶的抑制活性显著优于克唑替尼而且对几个重要的克唑替尼耐药突变体L1196MF1174L等仍然表现出良好的抑制活性临床前研究中的多个人源肿瘤小鼠模型中SY-707均能显著地抑制ALK阳性肿瘤在小鼠体内的生长甚至导致肿瘤的完全消失同时药代动力学显示SY-707在体内呈现出良好的组织分布特异性其肿瘤组织浓度远高于血浆浓度这有助于提高其靶向抑制效果图8SY-707在人源肿瘤小鼠模型中的抑瘤效果图9SY-707在Karpas299异种移植瘤鼠中的药物分布数据来源招股说明书西南证券整理数据来源招股说明书西南证券整理SY-707II期临床疗效显著ORR不输同类竞品SY-707II期临床显示在二线克唑替尼耐药的非小细胞肺癌患者上其ORR为52优于已上市的二代抑制剂阿来替尼508塞瑞替尼44和恩沙替尼487519部分缓解率PR为52疾病稳定率SD为22疾病控制率为82初治的ALK阳性非小细胞肺癌患者一线的III期临床已于2021年12月31日完成入组请务必阅读正文后的重要声明部分7公司研究报告首药控股688197表4SY-707II临床数据对比上市二代ALK抑制剂药品名称代数受试者人群可评价病例数ORRSY-707二代二线克唑替尼耐药患者N5052阿来替尼二代二线克唑替尼耐药患者N138508塞瑞替尼二代二线克唑替尼耐药患者N16344-487恩沙替尼二代二线克唑替尼耐药患者N147519数据来源公司招股书西南证券整理3级以上不良反应率低安全性表现亮眼截至2021年5月11日第三方CRO统计的II期临床试验安全性数据显示100例受试者中共有87例受试者87发生药物相关不良反应其中出现3-4级不良反应占比较低除了-谷氨酰转移酶升高占比10其余均低于5表5SY-707II期安全性数据对比塞瑞替尼所有分级不良反应3-4级不良反应N100类别SY-707N100塞瑞替尼N140SY-707N100塞瑞替尼N140腹泻52521128033964天门冬氨酸氨基转移酶升高2727453211175-谷氨酰转移酶升高252525179101017121丙氨酸氨基转移酶升高2525614362224171呕吐21218862933643血碱性磷酸酶升高1818211544429血肌酐升高1515-00-蛋白尿1414-00-恶心141411481411964高尿酸血症1414-00-上腹痛14144431433214贫血11112215700321数据来源公司招股书JClinOncol西南证券整理基于以下假设我们预计SY-707销售峰值约4亿元折现价值约为107亿元关键假设假设1参考国产创新药及其他二代ALK的定价假设SY-707上市后患者用药年费用约为15万元且谈判降价50纳入医保目录假设2考虑到一代ALK一线市场正在逐渐被新一代ALK抢占假设一代ALK抑制剂一线适应症渗透率从2022年50逐步降低至2032年15二代ALK二线适应症渗透率从2022年90逐步降低至2033年70二代ALK一线适应症渗透率从2022年50逐步提高至2031年65假设3假设SY-707二线适应症2030年达到峰值市占率约为15一线适应症2030年达到峰值市占率约为15请务必阅读正文后的重要声明部分8公司研究报告首药控股688197假设4根据国家癌症中心国家药监局CSCO等机构现阶段非小细胞肺癌占肺癌比例约为85晚期比例约为70ALK阳性比例约为7假设预测期内前述流行病学数据不变考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech产品均处于临床及临床前研发阶段采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值假设WACC为8永续增长率为-1研发成功概率分别为90SY-707的DCF估值约为107亿元表6SY-707销售预测20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E中国人口数万人141505142006142455142848143185143468143700143884144021144111144156144157144118肺癌发病率1055989598959895989598959895989598959895989598959895989非小细胞肺癌概率85858585858585858585858585晚期非小细胞肺癌患者的比例70707070707070707070707070非小细胞肺癌ALK阳性患者比例7777777777777适应症人数万人353354355356357358358359359359360360359一代ALK一线渗透率50504545404035302520151515二代ALK二线渗透率90909085858080757575757070首药二线市占率246810121515151515首药二代ALK二线治疗年新增人数万人003005007009010010010008006006006首药二代ALK二线治疗年累计人数万人003007010013015015015013010009008首药二代ALK年均治疗费用元15000075000750006375063750573755163849056490564905649056首药二代ALK国内二线销售额亿元043052075082093084077064050043042二代ALK一线渗透率5050505050556065656565首药一线市占率2581012141515151515首药二代ALK一线治疗年新增人数万人004009014018022028032035035035035首药二代ALK一线治疗年累计人数万人004012023032039049060067070070070首药二代ALK国内一线销售额亿元0509172125283133343434首药二代ALK国内总销售额亿元1015252934373940393939同比增长5045715915152008638560211-037-175-027净利润率2225303335373737363636研发投入分摊亿元015015015015015015015015015015015015调整后净利润亿元-015006021060080106121128131127124124折现率8永续年金增长率-1研发成功概率90NPV亿元107数据来源沙利文公司公告医保局西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分9公司研究报告首药控股68819723SY-3505有望成为首款国产三代ALK抑制剂耐药促进迭代三代ALK抑制剂未来可期与传统激酶抑制剂类似随着ALK抑制剂在临床的大量使用耐药问题逐渐产生目前临床已经发现多种ALK耐药突变如L1196MG1202RG1269AF1174XG1275Q等其中L1196MG1202RG1269AF1174X突变体已对一代抑制剂克唑替尼耐药而二代抑制剂塞瑞替尼阿来替尼和布加替尼也已经对G1202R突变体无效因此开发针对一二代耐药的第三代ALK-TKI是该赛道后续发展的主流方向图10ALK抑制剂耐药机制图11以上市ALK抑制剂对不同突变体的活性比较数据来源MolecularCancer西南证券整理数据来源JMedChem西南证券整理SY-3505是首药控股自主研发的国内首个进入临床试验的三代ALK抑制剂它对野生型ALK和一代二代药物关键耐药突变体蛋白激酶均具有非常强的抑制作用在临床I期剂量爬坡阶段SY-3505展现了良好的安全性药物相关不良反应大多数为1-2级的轻微反应SY-3505目前处于二期临床阶段正在申请附条件获批上市资格临床前研究显示SY-3505拥有超越现有二代ALK抑制剂药物的超强活性临床前实验数据显示SY-3505在酶活和细胞活性上均表现出优于一代抑制剂克唑替尼和二代抑制剂塞瑞替尼及阿来替尼的药理活性SY-3505作为第三代ALK抑制剂可有效抑制野生型ALK激酶和几个关键耐药突变体如F1174LL1196MG1202RG1269SR1275Q等的激酶活性阻断其信号传导通路最终实现有效抑制突变型肿瘤生长的效果通过在细胞水平对靶点相关的ALK信号通路的阻抑作用SY-3505表现出对ALK高表达肿瘤细胞和耐药突变细胞的有效的增殖抑制能力在细胞实验中其肿瘤抑制活性强于一代药物克唑替尼和二代药物塞瑞替尼与阿来替尼请务必阅读正文后的重要声明部分10公司研究报告首药控股688197图12SY-3505针对不同ALK突变酶活IC50nM图13SY-3505针对不同ALK突变细胞活性IC50nM数据来源公司招股书西南证券整理数据来源公司招股书西南证券整理肿瘤富集度高血脑屏障通透为治疗脑部肿瘤提供可能在小鼠肿瘤模型中SY-3505显示出较好的组织分布其肿瘤暴露量是血药浓度的10倍说明其本身具有一定的肿瘤靶向性这也为其后续的有效性和安全性奠定了基础同时SY-3505可以透过血脑屏障从外周组织进入脑组织为后续拓展脑部肿瘤适应症提供了可能性表7SY-3505小鼠肿瘤模型药物分布血浆脑肿瘤参数单位3mgkg6mgkg12mgkg3mgkg6mgkg12mgkg3mgkg6mgkg12mgkgt12Hr483337291768102252311823551772TmaxHr333333396CmaxngmL18441680111447183143318206600AUCINF-obshrngmL11424009819712199461374908551799119029TPRation---10723616879512921452数据来源公司招股书西南证券整理基于以下假设我们预计SY-3505销售峰值约145亿元折现价值约为296亿元关键假设假设1参考国产创新药和其他ALK的定价假设SY-3505上市后患者用药年费用约为15万元且谈判降价50纳入医保目录假设2考虑到一代ALK一线市场正在逐渐被新一代ALK抢占假设一代和二代ALK一线适应症渗透率从2022年98逐步降低至2029年80三代ALK二线适应症渗透率从2025年20逐步提高至2034年70三代ALK一线适应症渗透率从2027年10逐步提高至2029年20假设3假设SY-3505二线适应症2032年达到峰值市占率约为48一线适应症2032年达到峰值市占率约为45假设4根据国家癌症中心国家药监局CSCO等机构现阶段非小细胞肺癌占肺癌比例约为85晚期比例约为70ALK阳性比例约为7假设预测期内前述流行病学数据不变请务必阅读正文后的重要声明部分11公司研究报告首药控股688197考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech产品均处于临床及临床前研发阶段采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值假设WACC为8永续增长率为-1研发成功概率分别为70SY-3505的DCF估值约为296亿元表8SY-3505销售预测20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E人口数万人141505142006142455142848143185143468143700143884144021144111144156144157144118肺癌发病率1055989598959895989598959895989598959895989598959895989非小细胞肺癌概率85858585858585858585858585晚期非小细胞肺癌患者的比例70707070707070707070707070非小细胞肺癌ALK阳性患者比例7777777777777适应症人数万人353354355356357358358359359359360360359一代和二代ALK一线渗透率98959595909085808080808080三代ALK二线渗透率20354550535660636670首药二线市占率5253540424446484542首药三代ALK二线治疗年新增人数万人003028051061064071079087085085首药三代ALK二线治疗年累计人数万人003032079112125135150166172170首药三代ALK年均治疗费用元150000750007500063750637505737557375545065450654506首药三代ALK国内二线销售额亿元051236591712796773862907940927三代ALK一线渗透率100150200200200200200200首药一线市占率200300350400430450430400首药三代ALK一线治疗年新增人数万人0102030303030303首药三代ALK一线治疗年累计人数万人0102050708090909首药三代ALK国内一线销售额百万元0515314049505150首药三代ALK国内总销售额百万元05246586110117135141145143同比增长3654517295333628396341477447319-172净利润率22253033353737373737研发投入分摊亿元015015015015015015015015015015015015调整后净利润亿元-015-015-004044179269372420484506523513折现率8永续年金增长率-1研发成功概率70NPV亿元296数据来源沙利文公司公告医保局西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分12公司研究报告首药控股6881973探索肿瘤领域新靶点布局差异化小分子竞品31SY-5007有望成为首款国产RET抑制剂SY-5007是针对RET靶点首个进入临床阶段的国产创新药也是目前临床进展最快的国产选择性RET抑制剂之一SY-5007正在进行针对经过标准治疗后的RET阳性非小细胞肺癌NSCLC患者的关键性期临床试验以及RET阳性甲状腺癌的期临床试验肺癌治疗后期之秀RET靶点旧貌换新颜RET基因是重要的肿瘤驱动基因之一可致多种肿瘤发生RET融合在非小细胞肺癌中的发生率约为2在乳头状甲状腺癌中的发生频率为10-20RET突变是甲状腺髓样癌MTC中常见的激活突变50的散发的甲状腺髓样癌和几乎全部的家族性的甲状腺髓样癌中都有RET的突变RET融合基因是非小细胞肺癌的一个独特的亚型其有如下病理学特征多为不吸烟或少吸烟的较年轻的腺癌患者其肿瘤分化情况较差瘤体较小有N2病情与其他已知的基因改变不共存对基础化疗方案有效但疗效持续时间短对免疫疗法不敏感RET抑制剂治疗有效虽然RET突变概率较低但考虑到全球肺癌患者的高基数RET抑制剂作为RET突变NSCLC患者的靶向治疗有着重要意义图14RET信号通路数据来源Cell西南证券整理RET赛道并不拥挤SY-5007临床进度第一梯队目前全球范围内已有两款RET抑制剂获批上市分别为普拉替尼和塞普替尼其主要适应症为非小细胞肺癌和甲状腺癌在剩余的12款临床竞品中SY-5007进度最快处于临床II期且已获CDE批复附条件批准上市资质有望成为第一款国产RET抑制剂表9全球临床阶段RET抑制剂药品名称公司名称适应症研发阶段国内研发阶段全球甲状腺癌批准上市批准上市普拉替尼Roche基石药业BlueprintMedicines非小细胞肺癌批准上市批准上市非小细胞肺癌批准上市批准上市塞普替尼ArrayBioPharmaLoxoOncology髓样甲状腺癌批准上市批准上市请务必阅读正文后的重要声明部分13公司研究报告首药控股688197药品名称公司名称适应症研发阶段国内研发阶段全球RET融合阳性实体瘤-批准上市SY-5007首药控股非小细胞肺癌II期临床II期临床HEC169096东阳光药实体瘤III期临床III期临床vepafestinibHelsinnHealthcareTailo非小细胞肺癌-III期临床KL590586科伦博泰Ellipses实体瘤III期临床III期临床BYS10白云山实体瘤III期临床III期临床非小细胞肺癌I期临床I期临床TY-1091同源康髓样甲状腺癌I期临床I期临床非小细胞肺癌-I期临床LOXO-260LoxoOncologyEliLilly甲状腺癌-I期临床FHND5071正大丰海实体瘤I期临床I期临床APS03118志健金瑞RET融合阳性实体瘤I期临床I期临床DS-5010BostonPharmaceuticalsDaiichiSankyo实体瘤-I期临床HS-10365豪森药业实体瘤I期临床I期临床HS269海正药业实体瘤I期临床I期临床数据来源医药魔方西南证券整理临床前数据表现亮眼安全性和活性双双取得佳绩临床前试验数据显示SY-5007在SD大鼠和比格犬上的单次给药最大耐受剂量分别为250mgkg和200mgkg表明SY-5007在动物体内有较好的安全性和显著的毒性有效性窗口其次细胞试验表明SY-5007对于RET和其常见突变体均有抑制作用但是对于RET阴性细胞显示较低的毒性显示出其具有一定的靶向性最后在荷瘤小鼠模型中SY-5007对RET阳性肿瘤细胞生长具有良好的抑制活性且病理学检测中发现SY-5007能抑制肿瘤细胞往脾脏肺脏等器官转移图15SY-5007针对不同癌细胞活性IC50nM图16SY-5007在荷瘤小鼠中的活性数据来源公司招股书西南证券整理数据来源公司招股书西南证券整理基于以下假设我们预计SY-5007非小细胞肺癌和甲状腺癌适应症销售峰值总计约14亿元折现价值约为285亿元关键假设假设1参考国产创新药的定价假设SY-5007上市后患者用药年费用约为165万元且谈判降价50纳入医保目录假设2非小细胞肺癌RET阳性患者标准治疗进展率为40请务必阅读正文后的重要声明部分14公司研究报告首药控股688197假设3假设SY-5007二线适应症2030年后市占率稳定至50一线适应症2032年后市占率稳定至50假设4根据国家癌症中心国家药监局CSCO等机构现阶段非小细胞肺癌占肺癌比例约为85晚期比例约为70RET阳性比例约为2假设预测期内前述流行病学数据不变考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech产品均处于临床及临床前研发阶段采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值假设WACC为8永续增长率为-1研发成功概率为70SY-5007非小细胞肺癌适应症销售峰值为36亿元DCF估值约为67亿元表10SY-5007非小细胞肺癌销售预测20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E人口数万人141505142006142455142848143185143468143700143884144021144111144156144157144118肺癌发病率1055249524952495249524952495249524952495249524952495249非小细胞肺癌概率85858585858585858585858585晚期非小细胞肺癌患者的比例70707070707070707070707070非小细胞肺癌RET阳性患者比例2222222222222适应症人数万人088089089089089090090090090090090090090标准治疗进展率40404040404040404040404040RET抑制剂渗透率5152535404550556065首药二线市占率100807060504040404040使用首药RET抑制剂的人数万人002004006008007006007008009009首药RET抑制剂年均治疗费用元165000825008250082500825008250082500825008250082500首药RET抑制剂国内二线销售额亿元029035052062059053059065071077RET抑制剂一线渗透率150300400500600650700750首药一线市占率500500500500500500500500首药RET抑制剂国内一线销售额亿元0611151922242628首药RET抑制剂国内总销售额亿元03041117212428313336同比增长2032027616198151181878074净利润率22253033353636363636研发投入分摊亿元004004004004004004004004004004004004调整后净利润亿元-004-0040020050305070810111212折现率8永续年金增长率-1研发成功概率70非小细胞肺癌NPV亿元67数据来源沙利文公司公告医保局西南证券关键假设假设1参考国产创新药的定价假设SY-5007上市后患者用药年费用约为165万元且谈判降价50纳入医保目录请务必阅读正文后的重要声明部分15公司研究报告首药控股688197假设2甲状腺癌RET阳性患者标准治疗进展率为40假设3考虑到公司有望成为首款国产选择性RET抑制剂假设SY-5007二线适应症2029年达到峰值市占率约50一线适应症2031年达到峰值市占率约50假设4根据国家癌症中心国家药监局CSCO等机构现阶段甲状腺髓样癌甲状腺乳头状癌占甲状腺癌比例分别约为665甲状腺髓样癌甲状腺乳头状癌的RET阳性比例分别约为7015假设预测期内前述流行病学数据不变考虑到公司是尚未实现销售收入的Biotech产品均处于临床及临床前研发阶段采用DCF估值方法对公司产品管线进行估值假设WACC为8永续增长率为-1研发成功概率为70SY-5007甲状腺癌适应症销售峰值为104亿元DCF估值约为218亿元表11SY-5007甲状腺癌销售预测20222023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033E2034E人口数万人141505142006142455142848143185143468143700143884144021144111144156144157144118甲状腺癌发病率10519191919191919191919191919甲状腺髓样癌比例6666666666666甲状腺髓样癌RET阳性率70707070707070707070707070甲状腺乳头状癌比例65656565656565656565656565甲状腺乳头状癌阳性率15151515151515151515151515适应症人数万人375376378379380380381381382382382382382标准治疗进展率40404040404040404040404040RET抑制剂二线渗透率500150025003500400045005000550060006500首药二线市占率3000400045004800500048004500400035003500使用首药RET抑制剂的人数万人002009017026031033034034032035首药RET抑制剂年均治疗费用元165000825008250082500825008250082500825008250082500首药RET抑制剂国内二线销售额亿元037075141211252272284277265287RET抑制剂一线渗透率150300400450500550600600首药一线市占率30004000450045004300420040004000首药RET抑制剂国内一线销售额亿元1438576468737676首药RET抑制剂国内总销售额亿元04082859829196101102104同比增长10052757108339111256461621净利润率22253033353737373838研发投入分摊亿元010101010101010101010101净利润亿元-01-0100010819283335363839折现率8永续年金增长率-1研发成功概率70甲状腺癌NPV亿元218数据来源沙利文公司公告医保局西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分16