360数科是领先的金融科技平台，与金融机构合作为个人及小微企业提供个性化的互联网贷款产品，孵化于360集团，公司重视发展自身科技能力，体现在行业内较强的精准获客和风控能力上。截至2022年Q3，公司授信用户、借款用户分别达4300万、2630万，贷款余额为1600亿元。
　　 2022年，公司受监管整改、疫情压制消费贷需求等影响，业务增长和盈利能力面临压力，收入增速预计为1.4%，归母净利润率预计同比大幅下降至24.8%。
　　 2023年随着整改完成，叠加疫后消费贷需求恢复，用户还款意愿和还款能力提升推动授信通过率提升和风险成本下降，预计公司收入增速恢复到12.5%，归母净利润率恢复到25.8%。首次覆盖，我们给予公司“增持”评级，给予2023年PE 6.5倍，对应目标价113.82港元。
　　政策环境逐渐稳定，互联网贷款行业回到稳定增长周期。2020年下半年以来，政府部门对互联网贷款行业开展了反垄断、数据断直连、提高注册资本金要求、设置产品利率上限等系列整改，截至2022年底大部分已完成，对业务影响较小的数据断直连整改预计在2023年年中完成，行业进入常态化监管阶段。行业有望回到稳定增长周期，预计互联网消费金融放款规模2022-2026年CAGR为11.6%，长期增长驱动因素主要包括人均可支配收入增加、储蓄率持续缓慢下降以及年轻一代信贷习惯的改变等。
　　外部受益于市场格局改变，内部轻资产化转型+持续优化的精准获客模型，360数科市场份额逐步提升。1）整改之前超头部平台贷款余额市场份额超过50%，反垄断使得超头部平台释放出更多市场增量；同时大量资金实力较弱的小型网络小贷公司或将彻底退出信贷市场，二梯队龙头360数科在行业格局变化中获取更多客户。2）为减轻担保金对业务规模的压制，在前期合作获得金融机构认可后，2019Q3公司开始大力推进轻资产化转型，轻资产业务放款占比从2019年的14%提升至2022Q3的58%。3）公司在行业中最早使用RTA-DMP模型，主要通过抖音等流量平台获客，借款用户数在2022年疫情反复期间仍然保持了稳健增长，2023年授信通过率和借款转化率提升有望推动累计借款用户实现16.1%增长。公司贷款余额市场份额已经从2019年的1.8%提升到2.4%，市场份额有望持续提升。
　　强大的风控能力作为业务基石，2023年风险成本有望大幅降低进而推动盈利能力提升。公司基于智能引擎的机器学习和分析能力，同时借鉴360集团多年的互联网安全专业知识和经验，有效降低潜在资产损失。强大的风控能力使公司拥有优于同业的风险指标表现，与行业龙头蚂蚁相若。2022年受宏观环境影响，风险指标和风险成本随行业趋势均有所上升，风险成本拨备/放款额从2021年Q2低点的0.98%上升到2022年Q2的1.82%，2023年预计将大幅回落。
　　风险提示：1）用户增长不及预期；2）资产质量不及预期；3）行业竞争加剧；4）政策风险

研究报告全文：海外研证券研究报告究industryIdTMT03660HK36dy0Co数mp科any-S港股titleinvestSuggestion首次增持监管风险降低展望稳健增长investScreateTime1uggesti2023年2月15日公onChan投资要点ge司市场数据marketDatasum3m6a0ry数科是领先的金融科技平台与金融机构合作为个人及小微企业提供个性化的深日期2023-2-14互联网贷款产品孵化于360集团公司重视发展自身科技能力体现在行业内较收盘价港元8575强的精准获客和风控能力上截至2022年Q3公司授信用户借款用户分别达度4300万2630万贷款余额为1600亿元总股本百万股322研2022年公司受监管整改疫情压制消费贷需求等影响业务增长和盈利能力流通股本百万股322面临压力收入增速预计为14归母净利润率预计同比大幅下降至248究年随着整改完成叠加疫后消费贷需求恢复用户还款意愿和还款能力提总市值亿港元2762023升推动授信通过率提升和风险成本下降预计公司收入增速恢复到125归报流通市值亿港元276母净利润率恢复到258首次覆盖我们给予公司增持评级给予2023年告净资产亿港元1990PE65倍对应目标价11382港元政策环境逐渐稳定互联网贷款行业回到稳定增长周期2020年下半年以来政府总资产亿港元4422部门对互联网贷款行业开展了反垄断数据断直连提高注册资本金要求设置产每股净资产港元6156品利率上限等系列整改截至2022年底大部分已完成对业务影响较小的数据断直连整改预计在2023年年中完成行业进入常态化监管阶段行业有望回到稳定增长周期预计互联网消费金融放款规模年为长期增长驱动来源WIND兴业证券经济与金融研究院2022-2026CAGR116整理因素主要包括人均可支配收入增加储蓄率持续缓慢下降以及年轻一代信贷习惯的改变等外部受益于市场格局改变内部轻资产化转型持续优化的精准获客模型360数科相r关el报ate告dReport市场份额逐步提升1整改之前超头部平台贷款余额市场份额超过50反垄断使得超头部平台释放出更多市场增量同时大量资金实力较弱的小型网络小贷公司或将彻底退出信贷市场二梯队龙头360数科在行业格局变化中获取更多客户2为减轻担保金对业务规模的压制在前期合作获得金融机构认可后2019Q3公司开始大力推进轻资产化转型轻资产业务放款占比从2019年的14提升至2022Q3的583公司在行业中最早使用RTA-DMP模型主要通过抖音等流量平台获客海外研究借款用户数在2022年疫情反复期间仍然保持了稳健增长2023年授信通过率和借款转化率提升有望推动累计借款用户实现161增长公司贷款余额市场份额已经emailAuthor从2019年的18提升到24市场份额有望持续提升强大的风控能力作为业务基石2023年风险成本有望大幅降低进而推动盈利能力提分析师升公司基于智能引擎的机器学习和分析能力同时借鉴360集团多年的互联网安洪嘉骏全专业知识和经验有效降低潜在资产损失强大的风控能力使公司拥有优于同业的风险指标表现与行业龙头蚂蚁相若2022年受宏观环境影响风险指标和风险hongjiajunxyzqcomcn成本随行业趋势均有所上升风险成本拨备放款额从2021年Q2低点的098上升SACS0190519080002到2022年Q2的1822023年预计将大幅回落SFCBPL829风险提示1用户增长不及预期2资产质量不及预期3行业竞争加剧4政策风险求培培主要财务指标qiupeipeixyzqcomcn会计zy年c度wzb主要财务指标2021A2022E2023E2024ESACS0190521090003营业收入百万元166350168736189787218638请注意求培培并非香港证券及期货同比增长22614125152事务监察委员会的注册持牌人不可归属股东净利润百万元在香港从事受监管的活动57830418764894362478同比增长654-276169277归属股东净利润率348248258286assAuthor资产负债率546472457436每股收益元1884130115201940来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外行业深度研究报告Outperform360DigiTechHKStock03660HKInitiatedRegulatoryEnvironmenthasbeenImprovedandSolidGrowthisExpected02152023TMTHigshulimghmtsaryKeyData360DigiTechisaleadingfinancialtechnologyplatformthatworkswithfinancialinstitutionstoprovideFeb142023personalizedInternetloanforindividualsandSMESpunofffrom360Groupthecompanyattachesimportance8575todevelopingitsowntechnologicalcapabilitieswhicharereflectedinitsefficientclientacquisitionandrisk-ClosingPriceHKDmanagementcapabilitiesintheindustryAsofQ32022thecompanyscumulativeuserswithapprovedcreditTotalSharesMn322linesandcumulativeuserswithsuccessfuldrawdownreached43millionand263millionrespectivelywithaloanbalanceof160billionRMBThecompanywasunderpressureintermsofbusinessgrowthandprofitabilitySharesOutstandingMn322duetotheimpactofregulatoryrectificationandthesuppressingdemandforconsumerloansowingtoepidemicwithannualrevenuegrowthexpectedtobe14andnetprofitmarginexpectedtobe248in2022WiththeMarketCapHKDBn276completionoftherectificationandtherecoveryofdemandforconsumerloansin2023theimprovementofusers276repaymentwillingnessandabilitywillincreasethecreditapprovalrateandlowerprovisionratethecompanysMarketFloatHKDBnrevenuegrowthandnetprofitmarginisexpectedtoreturnto125and258ForthefirsttimewegivethecompanyaoutperformratingwithatargetpriceofHKD11382andPEat65xin2023NetAssetsHKDBn199ThepolicyenvironmentisgraduallyimprovingandtheInternetloanindustryisreturningtoastablegrowthTotalAssetsHKDBn442cycleSincethesecondhalfof2020thegovernmentdepartmentshavecarriedoutaseriesofrectificationrulesofBVPSHKD6156theInternetloanindustryincludinganti-monopolydatadisconnectionraisingregisteredcapitalrequirementsandsettingcapsonproductinterestratesMostoftheserectificationshavebeencompletedbytheendof2022SourceWindIndustrialSecuritiesResearchInstituteandthedatadisconnectionrectificationwhichhaslessimpactonbusinessof360DigiTechisexpectedtobecompletedbymid-2023andtheindustrywillenteranormalizedregulatoryphaseTheindustryisexpectedtoAnalystreturntoastablegrowthcyclewithanexpectedCAGRof116in2022-2026forInternetconsumerfinancelendingscaleandlong-termgrowthdriversmainlyincludetheincreaseinpercapitadisposableincometheJiajunHongcontinueddeclineinsavingsrateandchangesincredithabitsoftheyoungergenerationhongjiajunxyzqcomcnExternallybenefitedfromthechangeofmarketpatterninternallyadoptingasset-lighttransformationplusSACS0190519080002continuousoptimizationofaccuratecustomeracquisitionmodelthemarketshareof360DigiTechgraduallyincreased1Beforetherectificationthemarketshareofsuper-headplatformexceeded50anti-monopolySFCBPL829madesuper-headplatformspillovermoremarketshareMeanwhilealargenumberofsmallonlinemicrofinancecompanieswithweakcapitalstrengthmaycompletelywithdrawfromthecreditmarketAstheheadcompanyofPeipeiQiuthesecondtier360DigiTechwillacquiremorecustomersinthechangingindustry2Inordertoreleasethestressofbusinessscalefrommarginthecompanystartedtopromotecapital-lighttransformationin2019Q3afterqiupeipeixyzqcomcntherecognitionoffinancialinstitutionsintheearlycooperationandtheproportionofcapital-lightbusinessesSACS0190521090003increasedfrom14in2019to58in2022Q33ThecompanywasthefirstintheindustrytouseRTA-DMPmodelandgainedcustomersmainlythroughtrafficplatformssuchasDouyinthusstillmaintainedasteadyPleasenotethatQiuPeipeiisnotaregisteredlicenseegrowthduringtherecurringepidemicin2022TheimprovementofcreditapprovalrateandconversionrateisoftheHongKongSecuritiesandFuturesCommissionexpectedtodrive161growthinborrowingusersafterrecoveringfromtheepidemicin2023ThemarketshareandmaynotengageinregulatedactivitiesinHongofthecompanyhasincreasedto24from18in2019whichisexpectedtocontinuetoincreaseKongThecompanyhasstrongrisk-managementcapabilitiesandtheprovisionexpenseasofloanvolumeisexpectedtoimprovesignificantlyin2023leadingtoimprovedprofitabilityBasedonmachinelearningandanalyticalcapabilitiesofArgusenginewhiledrawingon360GroupsyearsofInternetsecurityexpertiseandexperiencethecompanycaneffectivelyreducepotentialassetlossStrongriskcontrolcapabilitiesenablethecompanytohavebetterperformanceofriskindicatorsthancompetitorssimilartotheindustryleaderAntAffectedbythemacroenvironmentin2022bothriskindicatorsandprovisionratehaveincreasedalongwiththeindustrytrendwithprovisionasloanvolumerisingfrom098in2021Q2to182in2022Q2andisexpectedtofallsignificantlyin2023Potentialrisks1Lowerthanexpectedsubscribergrowth2Assetqualityisnotasexpected3IndustrycompetitionIncrease4RegulatoryrisksKeyFinancialIndicatorsFYzycwzb主要财务指标2020A2021E2022E2023ERevenueMillionRMB166350168736189787218638YoY22614125152NetProfitMillionRMB57830418764894362478YoY654-276169277NetProfitRatio348248258286Asset-LiabilityRatio546472457436EPSRMB1884130115201940SourceCompanyDisclosureIndustrialSecuritiesResearchInstitute请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外行业深度研究报告目录1基本情况孵化于360集团产品多元化发展-5-11孵化于360集团为个人及小微企业提供互联网贷款产品-5-12服务场景体系化业务模式多元化-6-13基本分析框架-7-2互联网贷款行业进入常态化监管未来增速稳定-7-21互联网贷款行业规范程度稳步提高平台将进入常态化监管阶段-8-22受需求及供给两端驱动互联网消费金融行业回到稳定增长轨道-10-3市场格局变化自主营销模型优化市场份额不断提升-12-31市场格局变化趋势有利于第二梯队龙头-12-32轻资产战略转型成功无保证金约束助力业务规模扩大-13-多渠道获客触及更多潜在借款人消费复苏用户转化率迎来拐点33-14-4360数科风控水平领先2023年风险成本有望下降-15-41强大风控能力作为支撑风险成本有望进一步下降-15-42资金成本存在下行空间预计2023年盈利能力有所改善-18-5财务分析-19-6盈利预测-21-7估值与评级-22-8风险提示-22-图表目录图1360数科发展历程-5-图2360数科股权结构图截至2022年11月29日-5-图3360数科放款量及在贷余额-7-图4360数科收入结构变化-7-图5互联网贷款公司盈利水平评价框架-7-图6中国互联网消费金融行业放款规模-11-图7中国互联网消费金融行业余额规模-11-图8互联网消费贷款渗透率-11-图9近10年中国美国国民总储蓄率-11-图中国消费信贷科技市场规模10-12-图11中国小微企业信贷科技市场规模-12-图12各互联网贷款平台放款量对比亿元-13-图13各互联网贷款平台在贷余额对比亿元-13-图14中国消费信贷科技市场的助贷服务商业模式-14-图15360数科轻资产模式放款量占比-14-图16360数科累计授信用户数及累计借款用户数-15-图17360数科授信用户及借款用户转化率-15-图18单位授信用户获客成本元变化-15-图19360数科业务全步骤风险管理系统-16-图20各互联网贷款平台90天逾期率对比-17-图21360数科M1回收率D1逾期率变化-17-图22360数科及信也科技M1逾期率对比-17-图23360数科及乐信M6逾期率对比-17-图24拨备额占放款量及占营收比重变化-18-图252018-2022银行平均贷款拨备率-18-图26360数科及信也科技融资成本对比-19-图27360数科净Takerate变化-19-图28各互联网贷款平台净利润率对比-19-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外行业深度研究报告图29360数科营业收入亿元及同比增速-20-图30360数科净利润亿元及净利润率-20-图31360数科总资产及同比增速-20-图32360数科资产负债率变化-20-图33360数科现金变化亿元-21-图34360数科经营活动现金流变化亿元-21-表1360数科业务情况-6-表2互联网系小贷公司注册资本变动情况-8-表3各贷款平台年利率上限情况截至2022年11月17日-9-表4助贷行业相关监管政策-10-表5360数科盈利预测情况-21-表6360数科及可比公司估值单位亿元-22-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-海外行业深度研究报告报告正文1基本情况孵化于360集团产品多元化发展11孵化于360集团为个人及小微企业提供互联网贷款产品360数科成立于2016年7月是领先的金融科技平台与金融机构合作为个人及小微企业提供个性化的互联网贷款产品旗下产品包括360借条360分期360小微贷等孵化于互联网安全公司360集团2016年7月360金融集团成立公司于2017年3月获得网络小贷牌照2018年独立运营后于12月在美国纳斯达克交易所正式挂牌上市2022年11月于香港交易所二次上市360数科凭借专有技术推出了一个直观借贷申请流程便捷的数字平台赋能金融机构为借款人提供灵活贷款期限的循环信贷额度截至2022年6月30日止六个月公司97的用户画像分析及评估通过以AI赋能的算法自动完成截至2022年9月30日公司授信用户数4300万借款用户数2630万贷款余额1600亿元图1360数科发展历程资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理360集团董事长周鸿祎持股143方源资本为二股东360集团董事长周鸿祎持股143拥有750的投票权周鸿祎于2006年创立360公司是360集团的创始人董事长兼CEO被称为互联网免费安全模式缔造者对中国网络安全整体水平的提升做出重要贡献方源资本持股75MorganStanley持股54图2360数科股权结构图截至2022年11月29日资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-海外行业深度研究报告12服务场景体系化业务模式多元化360数科旗下产品包括360借条360分期360小微贷等形成了体系化的服务场景和互联网金融生态360借条是360数科推出的无抵押纯线上消费信贷平台基于360大数据对客户信用进行整体评估并在此基础上提供即时到账的现金贷款360分期是360数科推出的消费分期平台主打手机数码产品智能家电等品类360小微贷是针对有经营性融资需求的小微企业推出的纯信用贷款产品产品组合包括电商贷企业贷和发票贷等客户主要为第三产业为主第二产业为辅的年轻小微客群公司向用户提供的核心产品是价格合理的数字化循环信贷额度允许多次提取贷款并具有便捷的申请流程及灵活贷款期限产品以360借条品牌提供360数科业务按照服务性质及相关信贷风险水平分为信贷驱动服务和平台服务信贷驱动服务包括重资产放款模式平台服务包括轻资产助贷模式智能信贷引擎ICE转介服务以及风控SaaS服务360数科不同类型的业务在贷款生命周期中的参与程度存在差异信贷驱动服务模式下公司承担信贷风险在整个贷款流程中都处于高参与度平台服务中轻资产助贷模式下公司不承担信贷风险但在其他流程的参与度均处于较高水平智能信贷引擎ICE转介服务以及风控SaaS服务三类服务中公司不承担信贷风险整体参与度较低表1360数科业务情况业务分类业务名称业务内容贷款分类收入分类2021年收入占比通过信托及资产支持证券或福州小额重资产放款表内贷款融资收入1313贷款公司发放贷款信贷驱动为金融机构合作伙伴提供资金的贷款表外贷款助贷及服务费-重资服务提供针对潜在违约的担保服务需在重资产助贷保证金本解除担保负债收4812银行指定账户存放5的保证金直接担表内入其他服务费保或向第三方担保公司预付保证金为借款人与金融机构之间的交易提供轻资产助贷表外贷款助贷及服务费-轻资本3413覆盖整个信贷周期的技术支持服务智能信贷引擎平台服务向金融机构提供智能营销服务ICE转介服务费373转介服务向其他网络借贷公司提供转介服务风控SaaS服务向金融机构提供风险管理SaaS服务其他服务费089资料来源招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理多元的产品矩阵推动360数科业务规模不断扩大轻资产模式战略转型使收入结构发生改变公司2019年底在贷余额为722亿元2021年底在贷余额为1420亿元两年平均增速402随着公司轻资产业务战略转型收入结构也随之变化重资产放款及助贷收入所占比重下降明显从2018年的94下降到2021年的61轻资产助贷收入占比从2018年的1上升到2021年的34请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-海外行业深度研究报告图3360数科放款量及在贷余额图4360数科收入结构变化资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理13基本分析框架为了更清晰地评估360数科在同业中的竞争优势我们整理了互联网贷款公司盈利水平的评价框架收入端核心变量是借款用户数和Takerate借款用户数的驱动因素包括获客能力营销投入和市场格局变化等Takerate的影响因素主要在于贷款产品定价利率和商业合作模式公司的抽佣比例成本费用端核心变量包括营销成本风险成本以及资金成本单客营销成本受市场竞争精准营销能力影响风险成本由客户的违约表现决定资金成本受市场流动性情况以及资金来源影响图5互联网贷款公司盈利水平评价框架资料来源兴业证券经济与金融研究院整理2互联网贷款行业进入常态化监管未来增速稳定2020年下半年以来为了规范互联网贷款行业的发展政府部门发布了一系列监管政策涵盖注册资本金征信利率等方面各互联网贷款平台随之进行合请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-海外行业深度研究报告规整改截至2022年中大部分整改已基本完成多家小贷公司完成增资以满足监管杠杆要求各家平台压降贷款利率至24以下断直连持续推进行业运行逐渐规范互联网贷款平台将进入常态化监管阶段随着政策环境的稳定互联网贷款行业回到稳定增长周期根据艾瑞咨询统计2021年中国互联网消费金融行业放款规模为202万亿元YOY183预计未来五年将以116的CAGR增长在2026年达到347万亿元规模增长主要来自宏观经济发展带动人均可支配收入增加储蓄率持续降低以及年轻一代崛起带来借贷观念转变21互联网贷款行业规范程度稳步提高平台将进入常态化监管阶段为了规范互联网贷款行业的发展政府部门推出系列监管政策互联网系小贷公司陆续完成增资2020年11月推出的网络小额贷款业务管理暂行办法征求意见稿规定跨省级经营的网络小额贷款公司的注册资本不低于人民币50亿元网络小贷公司总杠杆不得超过5倍联合贷款中网络小额贷款公司的出资比例不得低于30为了满足合规要求2021年至今字节跳动百度腾讯等多家网络平台企业旗下小贷公司陆续增资360数科旗下的小贷公司也完成了两轮增资增资后360小贷注册资本从5亿元跃至50亿元达到跨省经营互联网小贷公司注册资本50亿元的门槛表2互联网系小贷公司注册资本变动情况公司名称所属平台注册资本变动情况重庆市蚂蚁小微小额年月注册资本由亿元增至亿元年月注册资本由亿元增至蚂蚁集团20182208020191080贷款有限公司120亿元重庆蚂蚁消费金融有年月日成立年月日获得亿元战略投资注册资本增至蚂蚁集团20216420221120105185限公司亿元深圳市中融小额贷款年月注册资本从亿增资至亿这是年月日字节入股中融字节跳动20224509020211013有限公司小贷后的第三次增资重庆度小满小额贷款百度年月注册资本从亿元增至亿元有限公司202227074年月注册资本由亿元增至亿元年月注册资本由亿增至深圳市财付通网络金2021425502022650腾讯亿财付通小贷成为了国内第二家注资规模达到百亿元的网络小贷公司仅次于蚂融小额贷款有限公司100蚁集团旗下小贷公司的120亿元重庆京东盛际小额贷京东年月注册资本由亿元增加至亿元款有限公司2021123050重庆美团三快小额贷年月注册资本由亿元增至亿元该公司成立于年月由美团美团20218305850201611款有限公司在国内的运行主体北京三快在线科技有限公司全资控股福州三六零网络小额2021年9月注册资本由5亿元增至10亿元人民币人民币2022年1月注册资本由10360数科贷款有限公司亿元增至50亿元人民币资料来源企查查兴业证券经济与金融研究院整理断直连持续推进通道费用可控2021年7月央行提出断直连要求要求网络平台与金融机构开展引流助贷联合贷等业务合作时不得将个人用户信息直接提供给金融机构随后众多助贷公司积极寻求与持牌征信机构开展业务合作构建网络平台征信机构金融机构的个人信息合规分享模式与此同时部分非银行支付机构开始不再为助贷产品导流转而成为联名信用卡合作请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-海外行业深度研究报告方由信用卡机构介入相应消费场景提供信贷服务目前民间个人征信机构有2家为百行和朴道蚂蚁牵头的钱塘征信有望在2023年上半年拿到牌照360数科目前大部分业务已经完成断直连整改剩余部分预计于今年6月前完成合作架构搭建完成后征信机构主要起到通道作用通道费用可控贷款利率压降基本完成2021年8月多地金融监管部门对属地内消金公司和助贷平台进行窗口指导要求将个人贷款利率全面控制在24以内随后各持牌消费金融公司和助贷平台持续下调借款利率截至2022年11月蚂蚁腾讯京东等互联网巨头旗下的贷款产品年利率上限均在1825左右消金公司以及以360数科为首的网络小贷公司年利率上限处于24的水平表3各贷款平台年利率上限情况截至2022年11月17日公司所属行业贷款产品所属公司年利率上限信用贷蚂蚁1825微粒贷腾讯1825互联网平台京东白条京东1825度小满百度2340美团生活费美团1825平安普惠平安普惠2390好期贷招联金融2373银行兴业家庭消费贷兴业消费金融2280中邮极速贷中邮消费金融2376安逸花马上消费金融24360借条360数科2394金融科技乐花借钱乐信24拍拍贷信也科技24资料来源各公司官网及APP兴业证券经济与金融研究院整理随着行业运行逐渐规范政策风向展露积极信号2022年3月中共中央办公厅国务院办公厅印发了关于推进社会信用体系建设高质量发展促进形成新发展格局的意见提出扩大信用贷款规模解决中小微企业和个体工商户融资难题推广基于信息共享和大数据开发利用的信易贷模式规范发展消费信贷该政策体现了金融监管系统对平台经济金融服务积极作用的肯定2023年1月13日中国人民银行宣布对于蚂蚁集团等14家大型平台企业金融业务的专项整改已基本完成后续将对互联网贷款行业实行常态化监管向市场释放出较为积极的信号请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-海外行业深度研究报告表4助贷行业相关监管政策通知名称发布时间相关部门政策内容影响关于修改关于有助于减少涉贷纠审理民间借贷案将民间借贷利率司法保护上限由原来的以纷涉贷违法有件使用法律若干2020年8月最高人民法院和为基准的两线三区调整为2436LPR助于引导融资成本问题的规定的一年期贷款市场报价利率的倍4下降决定网络小额贷款跨省级经营的网络小额贷款公司的注册资本不中国银保监业务管理暂行办低于人民币50亿元网络小贷公司总杠杆不2020年11月会中国人民法征求意见得超过倍联合贷款中网络小额贷款公司的银行5稿出资比例不得低于30规范小贷公司网络通知明确了三项定量指标包括出资比例即小额贷款业务统商业银行与合作机构共同出资发放贷款单笔一监管和经营规关于进一步规贷款中合作方的出资比例不得低于集30则促进网络小贷范商业银行互联中度指标即商业银行与单一合作方发放的本2021年2月中国银保监会业务规范健康发展网贷款业务的通行贷款余额不得超过一级资本净额的25知限额指标即商业银行与全部合作机构共同出资发放的互联网贷款余额不得超过全部贷款余额的50要求网络平台与金融机构开展引流助贷联合贷等业务合作时不得将个人用户主动提交有利于个人信息保的信息平台内产生的个人信息从外部获取断直连通知2021年7月中国人民银行护规范了征信业的个人信息以申请人信息身份信息基础务和市场信息个人画像评分信息等名义直接提供给金融机构非银行支付机构不得为贷款资产管理产品等金融产品网络金融产品提供营销服务不得在支付页面中将营销管理办法规范各类金融产品2021年12月中国人民银行贷款资产管理产品等金融产品作为支付选征求意见的互联网营销项以默认开通一键开通等方式销售贷款稿资产管理产品等金融产品关于推进社会扩大信用贷款规模解决中小微企业和个体工信用体系建设高中共中央办公商户融资难题加强公共信用信息同金融信息质量发展促进形2022年3月厅国务院办共享整合推广基于信息共享和大数据开发利金融监管系统对平成新发展格局的公厅台经济金融服务积用的信易贷模式规范发展消费信贷意见极作用的肯定互关于做好疫情联网贷款平台进入中国人民银引导平台企业依法合规开展普惠金融业务在防控和社会经济常态化监管阶段2022年4月行国家外汇推动平台企业网络金融业务规范健康发展的基发展金融服务的管理局础上发挥平台企业金融服务的积极作用通知资料来源中共中央办公厅国务院办公厅国家外汇管理局兴业证券经济与金融研究院整理22受需求及供给两端驱动互联网消费金融行业回到稳定增长轨道互联网消费金融行业规模持续增长2020年以来行业进入强监管阶段供给端多项业务整改同时开展在疫情影响宏观经济承压背景下需求端亦承压但2023年行业监管常态化宏观环境向好行业有望回到稳定增长轨道根据艾瑞咨询统计2016年中国互联网消费金融行业放款规模为15万亿元2021年达到202万亿元2016-2021年的CAGR为6892016年中国互联网消费金融行业余额规模为06万亿元2021年达到58万亿元2016-2021年的CAGR为请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-海外行业深度研究报告582预计2021-2026年五年互联网消费金融放款规模将以116的CAGR增长在2026年达到347万亿元规模互联网消费金融余额将以96的CAGR增长在2026年达到92万亿元规模图6中国互联网消费金融行业放款规模图7中国互联网消费金融行业余额规模资料来源艾瑞咨询兴业证券经济与金融研究院整理资料来源艾瑞咨询兴业证券经济与金融研究院整理互联网消费金融行业渗透率及规模受供给侧与需求侧推动有望继续增长互联网消费贷款渗透率逐渐上升从2016年的24上升到2021年的106未来仍有望继续增长需求侧增长主要来自三方面1国家发改委预测我国十四五期间GDP潜在增长率保持在5-55之间宏观经济发展将带动人均可支配收入增加2中国人均储蓄率从2012年的487降至2021年的435仍高于美国水平考虑到超前消费文化日渐盛行及居民理财意识逐渐增强预计未来中国人均储蓄率将持续降低3目前中国约有3亿90后00后年轻人口麦肯锡的调研显示年轻客群的信贷观念倾向于跳过信用卡直接使用网贷供给侧科技将进一步推动互联网消费金融行业的发展人工智能大数据区块链等各类技术已被广泛应用于消费金融全价值链赋能金融机构提升客户经营和服务质量提高运营效率加强风险管控促进其业务增长新一代前沿科技以数据分析和AI方式应用于信贷领域赋能信贷科技平台创新信贷服务的各个阶段图8互联网消费贷款渗透率图9近10年中国美国国民总储蓄率资料来源艾瑞咨询Wind兴业证券经济与金融研究院整资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理理注互联网消费贷款渗透率互联网消费金融行业余额住户消费贷款余额请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-海外行业深度研究报告中国消费信贷科技市场规模不断扩大根据360数科招股说明书引用的艾瑞咨询统计2017年中国消费信贷科技市场规模为14万亿元2021年达到52万亿元CAGR3822017年中国小微企业信贷科技市场规模为12万亿元2021年达到60万亿元CAGR495预计未来五年中国消费信贷科技市场规模将以92的CAGR增长在2026年达到81万亿元规模中国小微企业信贷科技市场规模将以350的CAGR增长在2026年达到276万亿元规模图10中国消费信贷科技市场规模图11中国小微企业信贷科技市场规模资料来源招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理资料来源招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理3市场格局变化自主营销模型优化市场份额不断提升31市场格局变化趋势有利于第二梯队龙头互联网贷款市场竞争格局不断优化根据麦肯锡报告截至2019年底全国共批设262家网络小贷公司互联网巨头凭借其生态圈流量和数据优势在过去几年高速发展第一梯队的蚂蚁集团贷款余额规模超过2万亿元市占率约60另外还有45家体量在千亿级的头部公司市占率总计约25相比之下资金和技术实力较弱的中小型网络小贷公司总数占市场的90以上但按余额规模估算市占率不到10随着行业成熟度逐渐提高市场结构将发生变化一方面大量不符合最低注册资本要求资金实力较弱的小型网络小贷公司或将彻底退出信贷市场预计此类公司数量会从现在的200多家大幅收缩另一方面随着监管部门对大平台的金融业务提出反垄断整改要求预计蚂蚁等大平台将放缓业务扩张的速度也更乐意和专门的网络小贷公司合作来将流量变现预计到2025年体量在千亿至万亿级的大中型网络小贷公司将成为市场主角市占率超过九成360数科作为第二梯队头部公司将受益于第一梯队份额溢出以及长尾公司清退蚂蚁等头部平台将专注于利率更低的产品客群头部平台原有的相对高利率产品客群将向外溢出除了存量的转移之外这部分客群每年仍有可观的增量该部分增量也将由其他平台承接而尾部平台清退的过程中相对优质的24利率以请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-海外行业深度研究报告下的客户将转移至其他合规平台360数科2021年底贷款余额1420亿元同比增长542远高于行业平均水平市占率从2019年的18提升至24属于第二梯队的头部公司有望在行业格局变化中获取更多市场份额图12各互联网贷款平台放款量对比亿元图13各互联网贷款平台在贷余额对比亿元资料来源各公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源各公司公告兴业证券经济与金融研究院整理32轻资产战略转型成功无保证金约束助力业务规模扩大轻资产业务信用风险低且无保证金约束信贷科技平台逐步向轻资产模式转型轻资产模式相对于重资产模式有诸多优点公司既不直接承担信用风险放贷规模又不受保证金限制监管压力也相对较小过去信贷科技平台主要以重资产模式为主为了降低业务杠杆及增强平台的可扩展性行业中数家领先的信贷科技平台逐渐转型为轻资产模式根据公司招股说明书引用的艾瑞咨询统计按在贷余额总额计整个行业的轻资产模式在消费贷款助贷业务中的占比由2018年的112上升至2021年的387预测2026年轻资产模式在消费贷款助贷业务中的占比将进一步提升至650360数科轻资产模式转型成功业务放款量占比呈上升趋势360数科的科技能力获客能力及风控能力为轻资产战略转型奠定了良好的基础1360数科继承了360集团科技创新及安全的基因2有多渠道高效的获客及广大的用户群体3强大的风控能力促成与多家金融机构长期稳定的合作关系为了增强公司的科技属性降低监管和信用风险360数科于2019年Q3确立了向轻资产模式转型的战略目标多年与金融机构的合作也证明了公司精准获客和较强风控能力随后公司轻资产模式业务规模持续扩大轻资产模式下的放款量从2019年的272亿元提升到2021年的1942亿元两年平均增速1670在总放款量中占比也从2019年的14提升到2021年的54截至2022年6月30日公司轻资产模式下的金融机构合作伙伴已达56家请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-海外行业深度研究报告图14中国消费信贷科技市场的助贷服务商业模式图15360数科轻资产模式放款量占比资料来源招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理33多渠道获客触及更多潜在借款人消费复苏用户转化率迎来拐点多元获客渠道高效触及潜在借款人360数科采取多种获客渠道获取新客户涵盖线上生活及线下场景1于多家流量平台如抖音头条快手等投放线上广告在行业中率先部署实施广告程式界面数据管理平台RTA-DMP利用AI技术有效识别目标客户2与众多有庞大用户流量的线上平台如美团小米等以嵌入式金融模式进行合作将客户获取嵌入在线平台和消费场景中3由超过2600名遍布中国97个城市的第三方经理组成的地推团队进行线下营销活动疫情期间授信用户和借款用户增长仍然稳健复苏后授信通过率和借款转化率均有望提升进而推动借款用户数提升公司注册用户数从2019年底的135亿提升到2021年底的188亿两年平均增速达181授信用户数从2019年底的2472万到2021年底的3850万两年平均增速达24822年疫情期间公司凭借有效的线上获客渠道仍然保持了稳健的用户增长速度22Q3授信用户同比增速为178借款用户同比增速为129借款转化率方面疫情前2019年公司借款转化率为64420年以来小幅下降22Q3下降至612预计23年随着授信用户借款意愿提升逐步恢复到63-64公司客户数在疫情期间保持较为稳健的增长复苏后消费贷需求随消费提振授信通过率和借款转化率均有望提升进而推动借款用户数的增长请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-海外行业深度研究报告图16360数科累计授信用户数及累计借款用户数图17360数科授信用户及借款用户转化率资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理注转化率累计借款用户数累计授信用户数获客成本方面行业整体新客户获取成本随网络广告成本增加及获客成本较高的小微企业贷款占比增加而上升360数科表现出同样趋势22年上半年公司单位授信用户获客成本有所上升主要由于公司将客群结构优化作为战略重点并建设了新模型该时期获取的新客户单均贷款额远高于常规用户水平22Q3公司单位授信用户获客成本环比下降145至365元主要得益于在信息流的投放及应用商店的模型建设和算法方面的明显优化公司客群结构优化已经基本完成单位获客成本有望进一步下降图18单位授信用户获客成本元变化资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理4360数科风控水平领先2023年风险成本有望下降41强大风控能力作为支撑风险成本有望进一步下降360数科有科技创新和安全的基因1与360集团的合作使公司有优于同行的技术基础360集团具备丰富的网络安全及反欺诈的经验公司与360集团签订了研发及数据分析的深度合作协议2公司自主开发了一套涵盖业务全步骤请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-海外行业深度研究报告的风险管理系统部署了有强大机器学习和分析能力的Argus智能引擎进行欺诈检测和风险评估通过审查360集团积累的海量用户数据集绘制潜在借款人的画像将信用评分输出到定价模型对每次贷款进行定价有效防止潜在资产损失3数据安全方面采用数据加密及数据库加密的双重加密方法对敏感数据进行加密核心系统均已通过国家信息系统等级保护三级测评并备案360借条在应用隐私和数据安全方面均获得3级评级这是国家计算机病毒应急处理中心NCVERC授予的最高级别4与金城银行等众多金融机构紧密合作获取部分中小企业的税务记录公司多年来形成庞大高效的研发团队并拥有深厚的知识产权储备截至2022年6月30日公司研发团队占雇员总数的365研发投入持续增加2020年2021年及截至2022年6月30日止六个月的研发投入分别同比增长409355及588图19360数科业务全步骤风险管理系统资料来源招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理强大的风控能力使得公司的风险指标表现在行业中处于领先地位360数科90天贷款逾期率表现优于同业2022Q3已经出现改善拐点2018-2019年360数科90天逾期率平均为11低于第二梯队竞对与蚂蚁相若疫情影响较大阶段公司逾期率随行业趋势上升最高时超过25但22Q3早于竞对乐信出现明显改善90天逾期率环比下降03pcts至23未来随着经济向好用户还款能力提升预计2023年逾期率会持续逐步下降有望回到疫情前1左右水平D1逾期率水平不断改善M1回收率出现拐点D1逾期率为在某一特定日期逾期未还的本金总额与应予偿还的本金总额之比M1回收率为一个月内偿还的本金数额与在该日期逾期未还的本金总额之比20Q1逾期及回收情况受疫情影响严重D1逾期率环比上升05pcts至73M1回收率环比下降45pcts至8402020年下半年以来得益于客群优化及风控能力加强逾期及回收情况得到改善21Q1公司D1逾期率同比下降23pcts至50M1回收率同比上升63pcts请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-海外行业深度研究报告至90322年上半年受疫情影响上述两个指标有小幅波动22Q3出现拐点D1逾期率环比改善04pcts至864M1回收率环比提升12pcts至864预计2023年M1回收率逐渐上升D1逾期率进一步改善图20各互联网贷款平台90天逾期率对比图21360数科M1回收率D1逾期率变化资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理近年来账龄MOBMonthOnBook代表贷款发放后经历的完整月份为2至12的贷款中360数科M1逾期率的平均水平远低于信也科技账龄MOB为7至18的贷款中360数科M6逾期率的平均水平远低于乐信图22360数科及信也科技M1逾期率对比资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理图23360数科及乐信M6逾期率对比资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-海外行业深度研究报告疫情期间公司风险成本随行业趋势上升2023年预计将大幅改善疫情期间金融行业拨备率较历史有所上升22Q2银行平均贷款拨备率上升043pcts达405360数科拨备率亦有所上升拨备额占放款量比重在20Q1同比增长39pcts达4222Q2同比增长08pcts达18但在22Q3出现拐点环比下降046pcts至14未来疫情消退及宏观经济向好情况下预计行业贷款拨备率逐渐趋于稳定风险成本仍存在下行空间随着利率压降使客群质量上升以及360数科向轻资产业务的转型成功预计2023年公司拨备额占放款量及营收比重大幅降低有助于降低成本盈利水平有望进一步提升图24拨备额占放款量及占营收比重变化图252018-2022银行平均贷款拨备率资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源iFind兴业证券经济与金融研究院整理资金成本存在下行空间预计年盈利能力有所改善422023360数科资金成本较同行有优势互联网贷款公司资金成本受市场流动性及资金来源的共同影响360数科在资金成本方面有较大改善主因1公司过去多年在消费信贷资产上累积了良好的信誉信贷业务成为更受机构欢迎的资产类型截至2022年9月30日360数科与包括金城银行等141家金融机构建立了合作伙伴关系众多长期合作伙伴以合理成本为公司稳定提供资金2蚂蚁等头部平台受到监管限制头部平台原有的相对高利率产品客群外溢360数科作为第二梯队平台头部公司有所受益客群上移使公司获得更多与大银行的合作机3会利率压降使360数科客群质量不断提升银行的合作意愿更加强烈通过对接更多大型全国性银行和增加ABS发行未来有望进一步降低资金成本近年来360数科资金成本在67左右2022年前三季度公司资金成本持续下降从22Q1的70下降到22Q3的历史最低点65客群结构优化对冲了宏观政策影响多个维度的客群质量指标均显著改善新交易客户资质结构优于历史表现收入更稳定客群占比及有资产用户占比等指示优质客户的数据均显著提高22Q1获得最高信用评级的客户占比提高至38同时低定价的客户留存率更好随着客群上移公司和银行合作的授信额度也在提高请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-海外行业深度研究报告图26360数科及信也科技融资成本对比资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理利率限制及疫情反弹导致Takerate下降2023年盈利情况有望改善截至2022年4月底360数科已经应监管要求将自营产品贷款利率全部降至24以下综合利率达22未来利率趋于稳定利率下降导致从单个客户获得的净收入有所减少除此之外利率限制及疫情反弹对公司的Takerate水平造成了较大冲击Takerate为扣除拨备减值和融资成本后的贷款相关业务收入占放款量之比主要受与拨备减值相关的风险成本及与资金流动性相关的融资成本影响公司Takerate从21Q2的34的高点降到22Q3的23未来资金成本及风险成本仍有优化空间预计2023年起360数科盈利能力将有所改善图27360数科净Takerate变化图28各互联网贷款平台净利润率对比资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注净扣除拨备减值和融资成本后的贷款相关takerate业务收入与放款量之比5财务分析360数科稳健增长随着用户数量及贷款规模的扩大公司营收持续增长2019年营业收入为869亿元2021年达到1580亿元两年平均增速348净利润请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-海外行业深度研究报告率从2020年的270提升到2021年的365受利率压降及疫情等因素的宏观环境影响净利率从2021Q2年的407下降至2022年Q3的256未来监管政策趋于稳定及宏观环境改善有助于公司收入持续增加风险成本进一步降低净利润水平未来有较大回升空间图29360数科营业收入亿元及同比增速图30360数科净利润亿元及净利润率资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理随着轻资产转型资产负债率有所下降公司2019年总资产为2036亿元2021年为3351亿元两年平均增速2832019年总负债为1314亿元2021年总负债为1829亿元两年平均增速1802019年资产负债率为64621Q1下降至549主要由于公司轻资产业务规模不断扩大表内贷款及表外有担保责任贷款占贷款余额的比例逐年下降从2019年的801降至2021年的456图31360数科总资产及同比增速图32360数科资产负债率变化资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理轻资产转型使受限制现金规模减少经营活动现金流较为稳定公司现金规模保持增长受限制现金于22Q3出现下降拐点环比减少2005达301亿元受限制现金主要为重资产放款业务存放于银行的保证金随着公司轻资产战略转型成功受限制现金规模会逐渐下降公司经营活动现金流存在季节性趋势近两年保持稳定水平受到部分疫情因素影响2022年各季度现金流略低于去年同期水平请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-