重申“买入”评级
　　我们近期与中国水务管理层交流后，预期疫情受控后：(一)工商用水需求逐步增加；(二)较多自来水项目获得水价调升；(三)项目建设恢复正常；(四)管道直饮水项目并购加快；(五)自来水及直饮水分拆上市计划提速推进。由于公司年结日是3月31日，上述效益于2024年财年将更明显反映出来。我们保持盈利预测，收入及股东净利润同比增长率将由2023年财年的6.6%及3.0%分别上涨至2024年财年的12.8%及17.1%，维持贴现现金流(DCF)分析推算的目标价于9.70港元，这对应6.9倍2024年财年市盈率和37.8%上升空间，重申“买入”评级。
　　工商业活动恢复促进用水需求
　　2023年财年上半年售水量同比仅上升5.2%至8.7亿吨，低于2022年财年的11.7%同比增幅。我们归因于疫情反复期间工商用水需求放缓。疫情前工商客户用水量占比一般约45%。我们认为疫情受控后工商业活动恢复可促进用水需求。
　　预计较多自来水项目获得水价调升
　　2023年财年上半年，仅有2个自来水项目获得政府调升水价，归因于疫情因素。由于疫情受控，我们预计较多自来水项目将获得水价调升。2021年及2022年财年，公司分别共有5个及10个自来水水项目获得政府调升水价。2023年财年上半年自来水运营收入同比仅增长2.8%，2022年财年相关收入则同比上涨20.3%。水价调升对收入影响不可忽视。
　　自来水项目建设恢复正常
　　受到疫情反复影响，2023年财年上半年供水接驳和建设收入分别同比下跌5.2%及6.5%。我们预计项目建设逐步恢复正常，两项收入同比增长率将由2023年财年的-3.5%及10.7%分别上升至2024年财年的3.5%及21.5%。
　　预期管道直饮水项目并购加快
　　即使疫情反复，管道直饮水业务仍保持高速增长。截至2022年9月末，公司管道直饮水业务累计服务人口(包含在建项目)达到400万人，同比增加166.7%，已覆盖21个省和直辖市、165个县市区。我们预计公司未来仍将加快管道直饮水项目并购，管道直饮水收入将由2022年财年的6.9亿港币上升至2023-24年财年的11.5亿及16.7亿港币，同期收入占比分别由5.4%增长至8.3%和10.7%。
　　与自来水定价不同，管道直饮水价根据市场需求订立，原则上不受政府规管。在内地经济恢复有利公司提升管道直饮水价，争取更合理利润。我们预计管道直饮水毛利率未来可达到50%或以上，高于目前自来水毛利率40%水平。
　　分拆上市计划有望提速推进
　　公司于2021年12月公布建议将其自来水及管道直饮水业务分拆在香港主板上市，被分拆业务仍将是公司的附属公司。余下业务包括污水处理留归公司运营。受到疫情影响，分拆上市计划进展缓慢。我们相信分拆在复常下有望加快推进。如果成功分拆，被分拆业务的潜在价值可被释放，有利提升公司整体市值。
　　

研究报告全文：中国水务855HK2023年2月15日香港股市公用事业供水更新报告中国水务855HK评级买入目标价港元用水需求增加项目加快推进970股票资料更新至2023年2月14日重申买入评级现价704港元我们近期与中国水务管理层交流后预期疫情受控后一工商用水需求逐步增加二总市值1149155百万港元较多自来水项目获得水价调升三项目建设恢复正常四管道直饮水项目并购加快五自来水及直饮水分拆上市计划提速推进由于公司年结日是3月31日上述效益于流通股比例48982024年财年将更明显反映出来我们保持盈利预测收入及股东净利润同比增长率将由已发行总股本163232百万2023年财年的66及30分别上涨至2024年财年的128及171维持贴现现金流52周价格区间537-977港元DCF分析推算的目标价于970港元这对应69倍2024年财年市盈率和378上升空3个月日均成交额1865百万港元间重申买入评级主要股东段传良占2886工商业活动恢复促进用水需求欧力士8591JP占17842023年财年上半年售水量同比仅上升52至87亿吨低于2022年财年的117同比增来源彭博中泰国际研究部幅我们归因于疫情反复期间工商用水需求放缓疫情前工商客户用水量占比一般约45我们认为疫情受控后工商业活动恢复可促进用水需求股价走势图预计较多自来水项目获得水价调升2023年财年上半年仅有2个自来水项目获得政府调升水价归因于疫情因素由于疫情受控我们预计较多自来水项目将获得水价调升2021年及2022年财年公司分别共有5个及10个自来水水项目获得政府调升水价2023年财年上半年自来水运营收入同比仅增长282022年财年相关收入则同比上涨203水价调升对收入影响不可忽视自来水项目建设恢复正常受到疫情反复影响2023年财年上半年供水接驳和建设收入分别同比下跌52及65我们预计项目建设逐步恢复正常两项收入同比增长率将由2023年财年的-35及107分别上升至年财年的及202435215来源彭博中泰国际研究部预期管道直饮水项目并购加快即使疫情反复管道直饮水业务仍保持高速增长截至2022年9月末公司管道直饮水相关报告业务累计服务人口包含在建项目达到400万人同比增加1667已覆盖21个省和直辖市165个县市区我们预计公司未来仍将加快管道直饮水项目并购管道直饮水收20221201-中国水务855HK更新报告中期业入将由2022年财年的69亿港币上升至2023-24年财年的115亿及167亿港币同期收绩合乎预期直饮水业务表现亮丽入占比分别由54增长至83和10720221108-中国水务855HK更新报告预计与自来水定价不同管道直饮水价根据市场需求订立原则上不受政府规管在内地经2023年财年上半年增长放缓济恢复有利公司提升管道直饮水价争取更合理利润我们预计管道直饮水毛利率未来可达到50或以上高于目前自来水毛利率40水平分析师分拆上市计划有望提速推进周健锋PatrickChow公司于2021年12月公布建议将其自来水及管道直饮水业务分拆在香港主板上市被分85223591849拆业务仍将是公司的附属公司余下业务包括污水处理留归公司运营受到疫情影响分拆上市计划进展缓慢我们相信分拆在复常下有望加快推进如果成功分拆被分拆kfchowztsccomhk业务的潜在价值可被释放有利提升公司整体市值请阅读最后一页的重要声明页码17中国水务855HK2023年2月15日风险提示一水源受到污染二水价提升幅度及进度低于预期三汇率风险主要财务数据港币百万元更新至2023年2月14日2021年2022年2023年2024年2025年年结3月31日实际实际预测预测预测收入1034612950138041556718079增长率19025266128161股东净利润16921894195022852716增长率3211930171189每股盈利港币106117119140166市盈率倍6660595042每股股息港币031034036042050股息率4448516071每股净资产港币66379593611021301市净率倍106089075064054来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码27中国水务855HK2023年2月15日图表1贴现现金流估值年结3月31日2024202520262027202820292030203120322033港币百万元预测预测预测预测预测预测预测预测预测预测息税前利润5292616064436830710673457566771777857828加折旧及摊销113212471212115610921023948870795726减税费1061127814821571163416891740177517901800营运资金变动429510586621652678698712723734资本开支292278703745782814838855868881自由现金流4642534248855049513051875237524551985139永续增长率10贝塔系数120无风险收益率51风险溢价150权益成本231债务成本50债务权益550税率250加权平均资本成本125股权价值港币百万元15834每股价值港元970目标价港元970四舍五入精确至001来源中泰国际研究部预测图表2每股股权价值的敏感性分析港币永续增长率00051015201121174122412801341140811810261069111611671224加权平均资金12589393097010141061成本131773805839876917137664691720752787来源中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码37中国水务855HK2023年2月15日图表3财务摘要年结3月31日港币百万元2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年损益表现金流量表实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测收入1034612950138041556718079经营活动现金流26543728207245764764销售成本600779888586952711010净利润16921894195022852716毛利润43394962521860407069折旧与摊销771922102411321247其它收入217265262280307营运资本变动650106234429510销售成本及行政支出10131171126713201493其它84010191137730292其它经营支出1224232527投资活动现金流39834216307629222776资产公平值收益及其它36677资本性支出净额554254308292278经营利润35284026418349695849其它34293962276826302498利息净支出211345469547524自由现金流38994220420446425342联营及合营公司业绩213235243252267融资活动现金流518253327882648327税前利润35303916395646735592股本变动1170000税项86893989110611278净债务变动662290918921641593税后利润26622977306536124314已派股息493522571637751少数股东权益9701084111513271598其它570147325370170股东净利润16921894195022852716净现金流1847204537929941661息税折旧摊销前利润46715238563764257407息税前利润39004384461252926160每股盈利港币106117119140166每股股息港币0310340360420502021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年资产负债表主要财务指标实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测总资产4703857064582976233270020增长率流动资产1287716499143221435317549收入19025266128161现金及现金等价物39016023232214123161经营利润15214139188177已抵押存款515506511509510息税折旧摊销前利润9913662140153应收账款29513946421047485514息税前利润8512452147164存货及其它流动资产55096024727876848364股东净利润3211930171189非流动资产3416140566439754797952471每股盈利4110121171189固定资产净额28633373382142114544利润率投资物业11961399161218362071毛利率419383378388391无形及其它非流动资产3010335794385424193345856经营利润率341311303319324总负债3008836582343973439137228息税折旧摊销前利润451410408413410率流动负债1454719248187371816920443息税前利润率377339334340341短期借款52627692744152075207股东净利润率164146141147150应付账款590773507730871810124净负债其它流动负债33794206356542455112净负债率138212211156941742非流动负债1554117333156601622216785其他长期借款及票据1316714171125301312313717实际税率262255240240240其它非流动负债23743162313030993068派息比率292290301300301权益总额1695020483239002794132793已动用资本回报率5250495255股东权益1051312969152721798521238平均净资产收益率178161138137138少数股东权益643775148628995611554平均资产收益率3836343841权益及负债总额4703857064582976233270020利息覆盖倍数倍105947085108净现金负债1452815841176491691815762来源公司资料中泰国际研究部预测请阅读最后一页的重要声明页码47中国水务855HK2023年2月15日历史建议和目标价中国水务855HK股价表现及中泰国际给予的评级和目标价来源公司资料中泰国际研究部日期收市价评级变动目标价12022628HK794买入维持HK120022022822HK715买入维持HK121032022117HK590买入维持HK970420221130HK633买入维持HK97052023214HK704买入维持HK970来源公司资料中泰国际研究部请阅读最后一页的重要声明页码57中国水务855HK2023年2月15日公司及行业评级定义公司评级定义以报告发布时引用的股票价格与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准买入基于股价的潜在投资收益在20以上增持基于股价的潜在投资收益介于10以上至20之间中性基于股价的潜在投资收益介于-10至10之间卖出基于股价的潜在投资损失大于10行业投资评级以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准推荐行业基本面向好中性行业基本面稳定谨慎行业基本面向淡请阅读最后一页的重要声明页码67中国水务855HK2023年2月15日重要声明本报告由中泰国际证券有限公司以下简称中泰国际或我们分发本研究报告仅供我们的客户使用发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接受到本报告而视为中泰国际客户本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息但我们不保证该信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分担投资损失中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策客户也不应该依赖该信息是准确和完整的我们会适时地更新我们的研究但各种规定可能会阻止我们这样做除了一些定期出版的行业报告之外绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的财务状况风险偏好及独特需要做出各种证券金融工具或策略之推荐投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表中泰国际或附属机构的观点报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策权益披露1在过去12个月中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系2分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份3中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1或以上的财务权益版权所有中泰国际证券有限公司未经中泰国际证券有限公司事先书面同意本材料的任何部分均不得i以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或ii再次分发中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话85239792886传真85239792805请阅读最后一页的重要声明页码77