岛内客运龙头，汽运业务复苏在即：海汽集团深耕行业多年，专注汽车客运、客运站运营、汽车综合服务等多类业务。以公路客运量计算，2021年海汽集团实现公路客运量2673万人次，岛内市占率55.0%。随防控政策调整，以三亚、海口为代表的城市客流恢复情况较为理想，春节前后两周机场进港客流分别为54.56万人、56.32万人，分别恢复至2019年同期水平的101.68%、92.69%，需求端改善有望带动业务利润释放。
　　海旅免税小而美，差异化运营保障后续盈利能力：海旅免税主打高性价比模式，折扣力度相对较大（过往曾有单件7折活动），高折扣策略下2022Q1年市占率自2021年3.5%提升至7.5%。自区位来看，海旅免税城毗邻三亚千古情，协同海汽客运业务高市占率，有效捕捉团客、散客等价格敏感客群。招商方面，海旅免税聚焦长尾市场，布局部分小众品牌，据海汽集团公告，海旅免税自拉格代尔采购比例已下降至72.5%。随后续直采品牌放量，毛利率改善有望驱动利润释放。
　　中止系财务数据到期，对公司基本面无显著影响：2023年1月19日，海汽集团公告申请中止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金。此次中止原因系相关财务数据临近到期，需对相关财务数据加期审计；加之尚有相关事项需要进一步的完善和落实，故预计无法在规定时间内提交一次反馈意见回复的相关材料。此次中止为证监会正常行政许可实施程序，我们认为对本次重组不会产生重大不利影响。
　　投资建议：海旅免税城处于高速成长期，叠加汽运业务复苏有望保障基础客流水平，我们认为后续利润释放或较为理想。我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润0.43/0.71/1.05亿元，分别对应PE 210.0/127.5/85.8 X；以资产注入后计算，预计2022/2023/2024年分别实现归母净利润1.63/5.21/7.75亿元，分别对应PE 138.1/43.2/29.0 X。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：离岛免税销售不及预期；海南客流恢复不及预期；资产注入进展不及预期。

研究报告全文：海汽集团铁路公路公司深度研究报告60306920230212拟注入海旅免税汽运免税携手前行证券研究报告投资评级买入首次核心观点岛内客运龙头汽运业务复苏在即海汽集团深耕行业多年专注汽车基本数据2023-02-10客运客运站运营汽车综合服务等多类业务以公路客运量计算年收盘价元28512021流通股本亿股316海汽集团实现公路客运量2673万人次岛内市占率550随防控政策调每股净资产元266整以三亚海口为代表的城市客流恢复情况较为理想春节前后两周机场总股本亿股316进港客流分别为5456万人5632万人分别恢复至2019年同期水平的最近12月市场表现101689269需求端改善有望带动业务利润释放海汽集团沪深300海旅免税小而美差异化运营保障后续盈利能力海旅免税主打高性价229比模式折扣力度相对较大过往曾有单件7折活动高折扣策略下1782022Q1年市占率自2021年35提升至75自区位来看海旅免税城毗邻127三亚千古情协同海汽客运业务高市占率有效捕捉团客散客等价格敏感77客群招商方面海旅免税聚焦长尾市场布局部分小众品牌据海汽集团26公告海旅免税自拉格代尔采购比例已下降至725随后续直采品牌放-25量毛利率改善有望驱动利润释放分析师刘洋中止系财务数据到期对公司基本面无显著影响2023年1月19日SAC证书编号S0160521120001海汽集团公告申请中止发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金此次liuyang01ctseccom中止原因系相关财务数据临近到期需对相关财务数据加期审计加之尚有分析师李跃博相关事项需要进一步的完善和落实故预计无法在规定时间内提交一次反馈SAC证书编号S0160521120003意见回复的相关材料此次中止为证监会正常行政许可实施程序我们认为liybctseccom对本次重组不会产生重大不利影响相关报告投资建议海旅免税城处于高速成长期叠加汽运业务复苏有望保障基础客流水平我们认为后续利润释放或较为理想我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润043071105亿元分别对应PE21001275858X以资产注入后计算预计202220232024年分别实现归母净利润163521775亿元分别对应PE1381432290X首次覆盖给予买入评级风险提示离岛免税销售不及预期海南客流恢复不及预期资产注入进展不及预期盈利预测TableFinchinaSimple2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入百万元629732102211301193收入增长率-3976163739661053556归母净利润百万-98-724371105元净利润增长率-2995226791597764644866EPS元股-031-023014022033PE-7390-632220998127548579ROE-960-763436670906PB709489916855777数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司深度研究报告证券研究报告内容目录1重组前深耕客运七十余载稳居海南客运龙头511海汽集团深耕客运主业挖掘存量资源发挥区位优势6111汽车客运业务积极构筑多方位道路客运服务体系8112客运站业务独享海南省二级以上客运站的运营权9113汽车综合服务业务顺应行业趋势切入汽车服务新赛道1012后疫情时代客流强势回暖经营业绩有待复苏112重组后转型综合旅游业务打造海南旅游名片1421海旅免税简介离岛免税新秀四大业务联动发展1422离岛免税政策红利释放免税格局一超多强1523采取差异化采销模式业绩表现亮眼1724品类布局持续优化盈利改善未来可期203重组计划海汽集团拟全资收购2331海汽集团拟收购海旅免税向免税旅游综合服务提供商升级234盈利预测及投资建议265风险提示28图表目录图12017-2021年海南省公路客运量5图22017-2021年海南省公路客运周转量5图3海南各营运商营运车辆占有率20166图42017-2021年海汽集团市占率6图52017-2021年海汽集团营业收入7图62017-2021年海汽集团归母净利润7图72017-2021年海汽集团各业务收入额7图82017-2021年海汽集团各业务收入占比7图92017-2021年海汽集团期间费用率8图102017-2021年海汽集团净利率8图11海汽集团营运车辆数8图12海汽集团客运班线数8谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司深度研究报告证券研究报告图132017-2021年汽车客运业务收入9图142017-2021年汽车客运业务毛利率9图15海汽集团客运汽车站分布9图162017-2021年海汽集团汽车客运站数9图172017-2021年客运站业务经营收入10图182017-2021年客运站业务经营毛利率10图192017-2021年汽车综合服务业务收入10图202017-2021年汽车综合服务业务毛利率10图212019-2022年海南省客流量11图22海汽文旅新业态12图23三亚海岛音乐节12图24海旅免税股权结构截至2022年9月30日14图25海旅免税历史沿革15图26海旅免税与新罗免税战略合作签约仪式17图27乐购仕三亚海旅免税城店铺17图28海旅免税城外观18图29海旅免税城地理位置优越18图30海旅免税微信小程序18图31海旅免税推出会员购18图32公司营业收入主要来源于离岛免税业务19图33离岛免税业务经营利润及经营利润率19图34海汽集团重组示意图23图35向海旅投定增前后海汽集团股权结构变化24表1海南自贸港免税政策汇总12表2海旅免税布局四大业务板块14表3离岛免税政策调整汇总16表4共7家经营主体取得海南离岛免税牌照截至2022年12月16表5各运营商折扣统计2022年12月19表6海旅免税营收情景测试21表7海旅免税毛利率综合测算21表8海汽定增规划拆解及海南海旅免税当前市值25表9海旅免税可比估值分析依不同情景进行假设25谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3公司深度研究报告证券研究报告表10营收拆分假设免税资产并入26表11盈利预测未考虑免税资产注入27表12盈利预测假设免税资产注入27谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准4公司深度研究报告证券研究报告1重组前深耕客运七十余载稳居海南客运龙头海汽集团成立于1951年于2016年7月挂牌上市背靠海南省国资委和海南省运输厅是目前唯一一家覆盖海南全省客运网络的道路运输企业业务涵盖汽车客运汽车场站的商业开发与经营汽车综合服务等现代综合运输体系日趋健全传统道路客运行业步入转型期在我国居民收入水平增长的驱动下近年高铁及民航运输高速发展私家车普及率稳步提升道路客运在综合运输体系中的市场地位由支撑性向辅助性转变2017-2019年海南公路客运量由922400万人小幅增长至963679万人同期海南公路客运周转量由7074亿人公里小幅增长至7366亿人公里为了更好迎合个性化多元化的市场需求适应时代发展道路客运行业发展迈入高质量转型阶段不断向高品质个性化多元化方向延伸疫情影响下海南公路客运大规模缩减未来增量空间大新冠疫情局部反复对道路客运企业造成一定影响2020年海南公路客运量锐减513至456559万人海南公路客运周转量下滑517至3561亿人公里行业需求短期承压2021年由于疫情缓和海南公路客运行业有所回暖客运量及客运周转量均有明显回升呈现强韧性随防疫政策调整及海南自贸港政策制度体系驱动海南汇集人流物流资金流信息流交通运输业需求端改善有望驱动行业体量增长图12017-2021年海南省公路客运量图22017-2021年海南省公路客运周转量1200010804010000020-10608000-200600040-30-204000-4020-402000-500-600-602017201820192020202120172018201920202021海南省公路客运周转量亿人公里海南省公路客运量万人YOY右轴YOY右轴数据来源wind财通证券研究所数据来源wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准5公司深度研究报告证券研究报告海南汽运龙头疫情影响下市占率持续提升海南省道路客运市场经营主体呈现数量多规模小集中度低的特点县内道路客运市场竞争激烈市县际省际道路客运市场的行业竞争主要来自少数规模较大的道路客运企业根据海汽集团招股说明书2016年海南全省拥有三级资质以上的道路客运企业30家其中一级资质3家分别为海汽集团以及享受母公司资质的深圳市长途汽车客运有限公司海南分公司北京首汽集团股份有限公司海南分公司二级资质17家三级资质10家海汽集团道路客运网络覆盖海南省18个县市在海南省道路客运市场中保持主导地位2020及2021年市占率分别逆势回升至487550随着行业尾部持续出清海汽集团优势地位有望进一步凸显图3海南各营运商营运车辆占有率2016图42017-2021年海汽集团市占率深圳长途企500060业客运海南分公司4000503其他40223000302000海汽集团20北京首汽50海南分公100010司5耀兴运输00公司20172018201920202021银亚汽运173海汽集团公路客运量万人次市占率右轴数据来源公司公告财通证券研究所数据来源wind公司公告财通证券研究所11海汽集团深耕客运主业挖掘存量资源发挥区位优势疫情期间营收端承压2017-2019年海汽集团营业收入稳定在11亿元上下归母净利润在基本处于05亿元上下2020年受新冠疫情影响企业营业收入下降398至629亿元归母净亏损098亿元海汽集团积极采取系列措施应对加快转型升级在培育和发展道路客运新业务的同时加快推动新业务培育和发展2021年营业收入逆势增长164至732亿元归母净利润减亏026亿元2023年1月30日公司发布2022年年度业绩预盈公告预计2022年实现归母净利润3000万到4500万元同比扭亏为盈2022年公司积极开展燃油销售及校车服务城乡一体化等业务取得良好效益且在疫情期间积极投入大量车辆及人员执行政府部门的应急保障运输任务并取得相关运费收入在一定程度上减缓公司业绩的下滑公司2022年扭亏为盈的主要原因系政府有偿收回海口汽车南站土地及地上资产该项资产处置增加公司当年净利润约12亿元左右谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准6公司深度研究报告证券研究报告图52017-2021年海汽集团营业收入图62017-2021年海汽集团归母净利润1211051117164201050104405905104910141110005160268-650-508732-193-165629-1000-100620172018201920202021-20-1504-05-200-398-30-2502-40-10-2995-072-098-3000-5020172018201920202021-15-350营业收入亿元YOY右轴归母净利润亿元YOY右轴数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所汽运业态持续丰富有望赋能免税业务发展当前公司业务主要包括汽车客运汽车场站的商业开发与经营汽车综合服务业务其中汽车客运业务是公司最主要的盈利来源占据总营业收入约七成2017-2021年客运站业务收入占比由117下滑至90随后续海南客流修复及入岛团客占比提升汽车客运业务及相关业务有望迎来修复同时公司不断挖掘存量资源丰富多元业务矩阵汽车综合服务业务收入由2017年占比34增长至2021年130多元化业务形成业绩增量海旅免税注入后有望与原业务产生协同效应保障海旅免税基础客流图72017-2021年海汽集团各业务收入额图82017-2021年海汽集团各业务收入占比1210052548634489796751011712111013080110102908606407967774729691683220002017201820192020202120172018201920202021汽车客运客运站经营汽车客运亿元客运站经营亿元汽车综合服务亿元其他业务亿元汽车综合服务其他业务数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所期间费用率被动拉高净利率迎来拐点近年来公司不断精简劳务大幅优化员工结构致使辞退福利增加管理费用从2017年152攀升至2021的244我们认为该费用为一次性费用且对长期形成一定利好同时为进一步加强集谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准7公司深度研究报告证券研究报告团影响力公司加大宣传营销力度创新推广方式打造集微信抖音官方网站于一体的新媒体矩阵宣传费用率短期上行2021年盈利能力已形成良好拐点随着人员结构的不断优化及集团内部资源的不断整合同步推进乙类乙管后客运业务恢复预期有望持续兑现图92017-2021年海汽集团期间费用率图102017-2021年海汽集团净利率30102442474754472551791822015201520172018201920202021-510-99-1051112080908-1580-1520172018201920202021-5-20管理费用率销售费用率财务费用率净利率数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所111汽车客运业务积极构筑多方位道路客运服务体系调整优化传统客运业务精简客运营运规模近年来海汽集团不断优化调整优化班线客运线路车型及经营模式加快闲置存量消化严控新购车辆节约运营成本截至2022H1公司营运车辆共有2612辆其中班线客运车辆1628辆旅游车79辆出租车244辆校车183辆公交车292辆其他车辆188辆同时海汽集团注重整合线路资源减少内耗提高整体效益截至2022H1拥有省内跨市县客运班线243条市县内班线101条省际客运班线86条疫情管控政策调整后海南客流回升有望带动营运车辆数回升供需两旺驱动营收端增长图11海汽集团营运车辆数图12海汽集团客运班线数25003002852752561989247242243189020001775250159315871628200150015696215090890710510511210001021016815125751005005000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1班车客运车辆数旅游车数出租车及其他营运车辆数省内跨市县客运班线市县内班线省际客运班线数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准8公司深度研究报告证券研究报告布局新型客运业务客运业务弹性回升海汽集团在已有服务基础上构筑起班车客运定制化客运城乡公交一体化校车服务汽车租赁出租车客运旅游客运等多方位的道路客运服务体系公司客运业务业绩弹性回升2021年公司汽车客运业务收入回暖同比增长152同时客运业务毛利率由2020年51回升至1032022年海汽集团进一步开拓新型客运业务推进租包车定制客运校车服务网约车的布局随着多方位道路客运服务体系的完善企业客运业务有望回暖后续需求端有望持续改善营收及毛利率有望形成双击过程图132017-2021年汽车客运业务收入图142017-2021年汽车客运业务毛利率101522025022388086820220475910820006-14500-101504341034-126-20100-30512-42850-400-50002017201820192020202120172018201920202021汽车客运业务收入亿元YOY右轴汽车客运毛利率数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所112客运站业务独享海南省二级以上客运站的运营权客运站经营作为公司开展客运业务的支点和载体为公司另一大主营业务2021年末公司拥有三级以上汽车客运站26个其中一级车站7个分布在海南省各主要县市在道路运输业中发挥重要的枢纽作用目前海南省二级以上的全部客运站均由公司独家运营为充分发挥各客运场站的人员聚集和商业辐射带动作用公司加大了汽车场站的开发力度充分利用汽车场站资源开展多种商业综合经营积极进行包括房屋租赁场地租赁等业务的商业性综合开发提升客运站的服务功能和经济效益图15海汽集团客运汽车站分布图162017-2021年海汽集团汽车客运站数302626242425207105556020172018201920202021一级客运站三级以上客运站数据来源公司官网财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准9公司深度研究报告证券研究报告客运站经营业务收入及毛利率回暖未来成长空间广阔受国内疫情反复影响2020及2021年客运站经营收入端承压毛利率下行态势明显我们认为摊折成本高刚性所致随后续营收端恢复叠加疫情期间控本降费工作形成长期利好我们认为2023年客运站业务盈利能力有望回暖图172017-2021年客运站业务经营收入图182017-2021年客运站业务经营毛利率20151291351011401010-100066064-2020172018201920202021-1005-30-40-2000-50-3020172018201920202021客运站经营业务收入亿元-40YOY右轴客运站经营毛利率数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所113汽车综合服务业务顺应行业趋势切入汽车服务新赛道乘新能源之风汽车综合服务业务高速增长近年来海汽集团抢抓国家扩大汽车消费的机遇以车辆为中心形成有效的汽车产业上下游业务联动机制积极拓展新能源充电站服务汽车及燃料销售汽车维修与检测等汽车综合服务业务该业务收入增长势能强自2017年038亿元增长至2021年095亿元CAGR达257毛利率自2017年148波动上升至2021年240目前公司在各市县共有18个汽车维修厂3个汽车检测站10个加油站12个新能源充电站2022年上半年海汽集团大力拓展油料业务加速新能源充电网络布局并推进汽车贸易服务业务盈利能力具有进一步提升空间图192017-2021年汽车综合服务业务收入图202017-2021年汽车综合服务业务毛利率1060302405022608254020156063014820151020410100025-1000-2002017201820192020202120172018201920202021汽车综合服务业务收入亿元YOY右轴汽车综合服务毛利率数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准10公司深度研究报告证券研究报告12后疫情时代客流强势回暖经营业绩有待复苏客运业务有望迎来修复区间海南省疫情后客流恢复符合预期2022年2月海南省接待游客总人数达110321万人次与上年同期相比增长12812月以来海南多个市县陆续发布关于调整省外来返人员疫情防控管理措施的通告对省外来返人员不再实施分类管理疫情防控政策调整给海汽集团客运业务复苏传递积极信号虎年腊月第34周及兔年正月第12周海南三机场进港旅客数恢复至2019年同期9273944499228950客流高速恢复预期下需求端改善有望带动传统客运业务图212019-2022年海南省客流量120070060010005008004003006002004001000200-1000-200月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月1357913579135791357911111111年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年201920192019201920192020202020202020202020212021202120212021202220222022202220222022201920202021海南省国内客流量万人次YOY右轴数据来源海南省文旅厅财通证券研究所乘势而上新业务步入快车道为应对旅游客运牌照放开后竞争加剧的挑战公司着力开拓新型客运业务着力开拓新型客运业务采取车头向下车路趋宽策略传统道路客运由城市奔向农村将定制客运网约车等新业务模式复制推广到各市县同时切入海口三亚南北两大机场客流高地和地面交通构建两地六网业务新格局除此之外公司积极培育文旅业态发展交旅融合与运游结合创新文化和旅游发展新模式承接海南国际旅游装备博览会三亚海岛音乐节张信哲世界巡回演唱会等大型活动会务服务拓展旅游产品线上销售渠道推出定制线路产品谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准11公司深度研究报告证券研究报告图22海汽文旅新业态图23三亚海岛音乐节数据来源公司官网财通证券研究所数据来源HNTA海南省旅游协会财通证券研究所海南自贸港封关建设打开客运业务新增量空间据关于海南自由贸易港自用生产设备零关税政策的通知2025年海南自贸港封关后对岛内进口用于交通运输旅游业的营运用交通工具实行零关税正面清单降低公司相关成本费用同时海南省凭借灵活的签证制度便利的出入境管理以及海南得天独厚的旅游资源和10万人年的免税购物额度成为更多旅客或投资者的目的地或中转点为公司客运业务带来优质市场资源表1海南自贸港免税政策汇总时间政策名称政策内容对在海南自由贸易港工作的高端人才和紧缺关于海南自由贸易港企业所得税优惠政2020年6月23日人才其个人所得税实际税负超过15的部策的通知分予以免征关于海南自由贸易港企业所得税优惠政对注册在海南自由贸易港并实质性运营的鼓2020年6月23日策的通知励类产业企业减按15征收企业所得税离岛旅客每年每人免税购物额度为10万元不限次扩大免税商品种类增加电子消费产品等7类消费者青睐商品仅限定化妆品2020年6月29日海南自由贸易港建设总体方案30件手机4部和酒类合计不超过1500毫升商品的单次购买数量具有免税品经销资格的经营主体可按规定参与海南离岛免税经营对符合条件的海南自贸港企业进口自用的生产设备除法律法规和相关规定明确不予免关于海南自由贸易港自用生产设备零税国家规定禁止进口的商品以及本通知2021年3月4日关税政策的通知所附海南自由贸易港零关税自用生产设备负面清单所列设备外免征关税进口环节增值税和消费税谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准12公司深度研究报告证券研究报告全岛封关运作前允许进出海南岛国内航线航班在岛内国家正式对外开放航空口岸加注关于海南自由贸易港进出岛航班加注保2021年7月8日保税航油对其加注的保税航油免征关税税航油政策的通知增值税和消费税自愿缴纳进口环节增值税的可在报关时提出对关于海南自由贸易港自用生产设备零关于调整海南自由贸易港自用生产设备关税政策的通知第二条所指生产设备2022年2月14日零关税政策的通知增列旋转木马秋千及其他游乐场娱乐设备等文体旅游业所需的生产设备数据来源海南省人民政府财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准13公司深度研究报告证券研究报告2重组后转型综合旅游业务打造海南旅游名片21海旅免税简介离岛免税新秀四大业务联动发展海南旅投免税品有限公司以下简称海旅免税成立于2020年8月注册资本5亿元是经国务院同意海南省政府批准允许在海南省范围内经营免税品业务的国有独资企业截至目前已发展成为中国第二大免税运营商公司核心业务为海南离岛免税业务依托三亚海旅免税城而展开此外也包括海南免税会员购业务跨境电商奥特莱斯等业务表2海旅免税布局四大业务板块业务板块离岛免税会员购线上有税跨境电商奥特莱斯依托平台美好生活线上平台奥莱生活广场三亚海旅免税城微信小程序抖音号线下体验店2023年开业商品品类约831件商品逾900个品牌预计180个商铺抖音客户群体三亚离岛游客海旅免税会员全网消费者三亚消费者数据来源公司公告海旅免税城会员购抖音号美好生活跨境电商小程序财通证券研究所商品品类数据为财通证券研究所自行统计数量可能与官方口径有所差异以官方公布数据为准背靠海南省国资委布局旅游零售全产业链海旅免税由海南省旅游投资发展有限公司以下简称海旅投全资控股实际控制人为海南省国资委海旅免税下设五家子公司分别为海旅免税城负责免税有税商品销售香港海旅免税负责跨境采购海旅黑虎科技负责一般贸易及部分跨境业务海南乐购仕主要经营日本进口完税商品业务海旅新消费新业态私募负责股权投资投资管理资产管理等子公司业务涉及旅游零售全产业链通过相互协同能有效提高资源配置效率图24海旅免税股权结构截至2022年9月30日数据来源wind财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准14公司深度研究报告证券研究报告免税新政落地后2个月内拿到牌照两年余时间迅速成长海旅免税成立于2020年7月21日2020年8月12日顺利拿到海南离岛免税品经营资质此后在不断扩充SKU的同时海旅免税布局线上免税会员购业务作为免税线下商城的有效补充日前奥莱生活广场项目正在火热招商中预计将于2023年隆重开业图25海旅免税历史沿革数据来源公司公告财通证券研究所22离岛免税政策红利释放免税格局一超多强海南自贸港建设和双循环新发展格局下政策频发利好离岛免税2020年6月1日中共中央国务院印发海南自由贸易港建设总体方案明确提出大力发展旅游业现代服务业和高新技术产业并赋予海南免税购物等一系列支持政策疫情反复大背景下十三五明确提出积极引导海外消费回流以重要旅游目的地城市为依托优化免税店布局培育发展国际消费中心十四五明确提出加快推进免税购物国际医疗留学海南三大品牌建设积极承接海外消费回流预计2025年海南省有望吸引境外就医回流50万人次吸引国际教育消费300亿元回流5万人离岛免税品贸易实现倍增同时国内免税政策红利尽显适用对象不断放开免税品牌品类逐步增加至45类离岛免税购物限制提升至10万元为海旅免税发展提供契机谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准15公司深度研究报告证券研究报告表3离岛免税政策调整汇总发布时间适用对象品类限制购物次数及限额2011年3月年满18周岁乘飞机离开海首饰化妆品手表等非岛内居民每人每年2次岛南本岛但不离境的国内外旅18个大品类内居民每人每年1次单次限客包括海南省居民额5000元2012年10月年龄放宽至16岁及以上大品类增加至20类购物限额增加至8000元2015年2月-大品类增加至37类放宽香水化妆品手表服装服饰小皮件等10种商品的单次购物数量限制2016年1月--非岛内居民购物限额提升至16万元2017年1月铁路离岛旅客纳入购物政策2018年11月-大品类增加至38类离岛旅客包括岛内居民购物限额提升至3万元2018年12月轮船离岛旅客纳入购物政策-2020年6月-大品类增加至45类离岛旅客包括岛内居民购物限额提升至10万元数据来源商务部财政部国家税务总局海关总署财通证券研究所海旅免税于2020年8月获离岛免税经营牌照2011年国家实施海南离岛免税政策并于2011年4月授予中国中免海南离岛免税牌照此后几年海南免税市场中国中免市占率位置高位2020年以来海南离岛免税经营主体进一步增加截至目前共计7家经营主体取得海南离岛免税牌照包括中国中免海南免税被中国中免收购海旅免税海控全球精品免税中服免税深圳免税王府井目前海南离岛免税呈现一超多强的局面表4共7家经营主体取得海南离岛免税牌照截至2022年12月经营主体取得牌照时间中国中免2011年4月海南免税2011年11月海旅免税2020年8月海控全球精品免税2020年8月深圳免税2020年8月中服免税2020年8月王府井2022年10月数据来源公司公告财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准16公司深度研究报告证券研究报告23采取差异化采销模式业绩表现亮眼采购模式旅游零售商战略合作品牌直接采购打造供应链优势考虑到国际旅游零售商奢侈品的品牌资源和产品渠道优势海旅免税于2020年8月与拉格代尔签署招商合约根据公司公告2020年2021年和2022年1-7月海旅免税向国际旅游零售商拉格代尔采购额占采购总额的比例分别为624775725同时为有效改善后续毛利水平公司积极拓展其他供应渠道2021年7月21日海旅免税与株韩国新罗酒店公司简称新罗酒店开启战略合作协议根据协议双方将利用各自优势在商品供应链品牌孵化人才培养等方面开展全方位多层次的战略合作充分发挥协同作用联手开拓海南及境外免税市场乐购仕LAOX是目前日本排名第一的免税运营商具备丰富的免税商品采购渠道店铺运营经验和成熟的管理团队其致力于在供应链打造优质的线上线下免税品销售服务体系通过创新发展模式增强消费者购物体验日前LAOX现已进驻三亚海旅免税城负一楼以乐购仕精选LAOXSELECT的身份与三亚海旅免税城相辅相成门店为广大市民游客带来丰富的日系小家电美妆洗护酒水等进口商品图26海旅免税与新罗免税战略合作签约仪式图27乐购仕三亚海旅免税城店铺数据来源公司公告财通证券研究所数据来源免税零售专家公众号财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准17公司深度研究报告证券研究报告销售模式线下免税城线上商城双布局全方位满足消费者购物需求线下免税方面三亚海旅免税城作为高端旅游零售综合体地理位置优越整体经营面积达95万m2开业一年实现整体店铺开业率962021年全年接待顾客240万余人为消费者提供更多更好的购物需求三亚海旅免税城始终根据市场动向及消费者喜好需求引进更多国际知名一线品牌同时关注并吸纳国际新晋热门品牌入驻以扩大海南免税品牌影响力截至2022年9月海旅免税吸引共929个国际知名品牌入驻区别于三亚海棠湾度假零售模式海旅免税城毗邻三亚千古情协同汽车传统业务聚焦旅行客及度假客与中免进行错位竞争图28海旅免税城外观图29海旅免税城地理位置优越海旅免税数据来源公司官网财通证券研究所数据来源百度地图财通证券研究所有税业务价格优势明显低价策略挖掘非离岛客群线上免税方面海旅免税线上官方商店于2021年1月25日正式上线官方商店的会员购业务作为海南离岛免税业务的延伸已于2021年8月上线离岛免税提货点涵盖机场码头火车站除此以外海旅免税亦提供邮寄离岛和返岛提货图30海旅免税微信小程序图31海旅免税推出会员购数据来源海旅免税官方微信小程序财通证券研究所数据来源公司官网财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准18公司深度研究报告证券研究报告离岛免税市占率仅次于中国中免业绩高增有望持续海旅免税自成立以来收入高增2021年公司营业收入2443亿元2021年1-7月实现收入2398亿元几乎与2021年全年持平公司强劲的盈利能力主要来源于离岛免税业务除2020年受初开业影响外20212022年1-7月离岛免税业务经营利润率分别达178162其营收占公司总收入比分别达724838随后续三亚客流修复及三亚奥特莱斯项目落地离岛免税业务有望持续高增图32公司营业收入主要来源于离岛免税业务图33离岛免税业务经营利润及经营利润率302443239810042020081781769162203155010210013002001565202020212022年1-7月海旅免税营业收入亿元00202020212022年1-7月其中离岛免税业务营业收入亿元占比经营利润万元经营利润率数据来源公司公告财通证券研究所数据来源公司公告财通证券研究所竞争优势显著系列举措提高消费粘性海旅免税的竞争优势如下折扣力度大追踪发现在各运营商折扣普遍收窄的情况下海旅免税折扣不减活动力度大于其他运营商且覆盖品类全面2022年12月海旅免税城在全品类2000-200的基础上推出香化产品7折上下的折扣力度具有明显竞争力表5各运营商折扣统计2022年12月运营商折扣满减品类限制海旅免税满2000-200全品类日用百货美容仪器手表配饰皮具50元无门槛中免箱包服装鞋帽类免税品cdf海南免税满1500-80满1800-120满2500-香化类150满3500-200满5500-350海控满800-40满1200-70满1500-100全品类GDF会员购满2000-120满5500-350中服满1212-100香化及酒水类CNSC离岛免税实付满1212元返12元无门槛满1500-100满2500-200满4200-300全品类满7500-600券深免满1000-30香化类深免DFS离岛免税满800-30酒水类满4000-220服装箱包类满4000-220珠宝腕表类数据来源海旅免税城小程序cdf海南免税官方商城小程序GDF会员购小程序CNSC离岛免税购小程序深免DFS离岛免税财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准19公司深度研究报告证券研究报告品牌品类众多三亚海旅免税城开业首年即完成超过720个品牌引入其中涵盖了手表首饰箱包香水化妆品电子产品进口酒等45大类免税商品不仅引进了广受消费者认可的热门品牌还引进了170多个首次或独家进驻离岛免税市场的品牌为消费者提供丰富多元的购物选择开业不足两年旅投香化品类数量已接近老牌免税运营商中国中免腕表占其70-80精品品类为其30-40以品类丰富度和单个品类SKU为标准目前海旅免税和中国中免名列免税运营商第一梯队与同一批牌照海控深免中服相比具有明显优势和集团下属公司联动推出免税酒店2022年4月1日至9月30日海旅免税推出惠顾活动入住海旅投旗下四家酒店可专享三亚海旅免税城四大权益包括399元无门槛现金券包高端腕表及首饰专享85折预约升级白金会员享15倍积分以及价值680元德国美白舱美容体验通过免税购物权益与住宿礼遇的深度结合海旅免税实打实的让利消费者满足多重消费需求24品类布局持续优化盈利改善未来可期秉持差异化经营理念掌舵人描绘公司成长蓝图海旅免税高管坚持实行与各免税运营商实体差异化经营策略凭借团队合作引入独家品牌和潮牌满足客户多样化的购物需求2022年消博会海旅免税携七家独家引进品牌共同参展同时公司高管高管致力于增强客户的购物体验推动购物便利化人性化充分满足顾客需求于经营策略方面公司坚持与中免错位竞争低价经营保规模为首位注重规模及供应链反哺作用目前部分品牌已经有能力完成直采离岛免税运营实质上还是货场人三要素的竞争规模优先策略下推进供应链建设成本端优化有望保障后续盈利能力水平海控免税营收体量情景测试自市场格局来看各地区门店客群分化较为明显海口以商旅客群及水客为主三亚海棠湾以度假客为主要客群海旅以团客散客为绝对核心预计后续海棠湾布局的持续优化对海旅分流作用相对有限2022年海旅高折扣策略下市占率自2021年35提升至2022Q1的75目前离岛免税市场仍处于高速发展期行业整体增速较快根据不同情境及假设对海旅免税规模进行测算受4589月份海南疫情影响预计2022年海旅免税60亿营收目标完成难度较大中性假设下预计202320242025年海旅免税分别实现营收80011001500亿元谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准20