看好百润的成长性与盈利弹性
　　站在当前时点，我们看好成长性的理由如下：收入端，2023年随着消费环境与营销工作恢复，微醺/经典产品的销售有望回暖，清爽持续推动铺货与品牌营销，强爽在话题营销/终端铺货的共同推动下实现强劲增长，高度数/高性价比带来成瘾性与复购率，打开男性消费市场，大单品放量显著提振公司销售，3-5-8度产品组合共同支撑公司销售向好；利润端，因成本上涨/销量下滑致固定成本摊销增加、费效比下降等，22年公司盈利能力承压（22Q1-3净利率同比-11pct），展望2023年，销量加速增长摊薄固定成本/包材等成本回落/费效比提升将有望带动盈利弹性显现。我们预计22-24年EPS 0.45/0.73/0.99元，参考可比23年PE均值57x，考虑公司变化积极，认可一定估值溢价，给予23年70x PE，目标价51.10元，“买入”。
　　强爽打造第二增长曲线，3-5-8产品矩阵基本成型
　　22年疫情等因素对供需造成冲击，公司销售承压，展望2023年，公司依托微醺、布局清爽、发力强爽，3-5-8度产品矩阵成型共同推动公司势能向上，重点关注强爽旺销对预调酒业务的提振。22Q3以来强爽实现强劲增长，主要得益于目标客群重定位后的精准推广与话题营销，强调高度数、激发挑战欲，截至23.2.11日抖音“RIO强爽8度不信邪”话题播放达23.1亿次，与永劫无间游戏的联名营销亦实现较好的引流效果，公司乘势增加线下陈列、提升曝光度，话题热度之下强爽延续高增；中长期看，高度数、高酒精性价比有望形成强复购，强爽进一步拓展男性饮酒群体、打造第二增长曲线。
　　渠道下沉加速推进，盈利能力亦有望向上修复
　　销售端，公司前期费用资源聚焦高潜力终端的打造，重视单店销售及效率，2023年，依托单品向上势能，公司将更加注重已覆盖区域的渠道精耕，提升密度；此外，公司亦将继续推动空白市场的覆盖与县级市场下沉，拓展广度、挖掘深度，渠道与产品势能共振向上，驱动公司加速成长，2022.9.23日公司公告修订股权激励方案，重点考核23-25年收入同比增速不低于25%/23%/20%，有效激发团队动能。盈利端，2023年强爽等大单品加速放量有望促进生产效率与费投效率提升，带动公司盈利能力改善，同时包材等原材料价格趋于下行，成本压力缓解，看好公司盈利能力的向上修复。
　　势能向上，维持“买入”评级
　　考虑强爽加速放量对公司收入及盈利能力的提振，我们上调22-24年收入增速、毛利率，下调费用率，预计22-24年EPS 0.45/0.73/0.99元（前次0.41/0.61/0.79元），目标价51.10元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。
　　

研究报告全文：证券研究报告百润股份002568CH大单品逻辑再现龙头成长性凸显华泰研究动态点评投资评级维持买入2023年2月13日中国内地饮料目标价人民币5110研究员龚源月看好百润的成长性与盈利弹性SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL737862128972228站在当前时点我们看好成长性的理由如下收入端2023年随着消费环境与营销工作恢复微醺经典产品的销售有望回暖清爽持续推动铺货与研究员张墨品牌营销强爽在话题营销终端铺货的共同推动下实现强劲增长高度数SACNoS0570521040001zhangmohtsccom高性价比带来成瘾性与复购率打开男性消费市场大单品放量显著提振公SFCNoBQM965862128972228司销售3-5-8度产品组合共同支撑公司销售向好利润端因成本上涨基本数据销量下滑致固定成本摊销增加费效比下降等22年公司盈利能力承压22Q1-3净利率同比-11pct展望2023年销量加速增长摊薄固定成本目标价人民币5110包材等成本回落费效比提升将有望带动盈利弹性显现我们预计22-24年收盘价人民币截至2月10日4096EPS045073099元参考可比23年PE均值57x考虑公司变化积极市值人民币百万43015认可一定估值溢价给予23年70xPE目标价5110元买入6个月平均日成交额人民币百万3811052周价格范围人民币2110-4688BVPS人民币344强爽打造第二增长曲线3-5-8产品矩阵基本成型22年疫情等因素对供需造成冲击公司销售承压展望2023年公司依托股价走势图微醺布局清爽发力强爽3-5-8度产品矩阵成型共同推动公司势能向上百润股份重点关注强爽旺销对预调酒业务的提振22Q3以来强爽实现强劲增长主人民币相对沪深300要得益于目标客群重定位后的精准推广与话题营销强调高度数激发挑战4711欲截至23211日抖音RIO强爽8度不信邪话题播放达231亿次416与永劫无间游戏的联名营销亦实现较好的引流效果公司乘势增加线下陈341列提升曝光度话题热度之下强爽延续高增中长期看高度数高酒精285性价比有望形成强复购强爽进一步拓展男性饮酒群体打造第二增长曲线2110Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23渠道下沉加速推进盈利能力亦有望向上修复销售端公司前期费用资源聚焦高潜力终端的打造重视单店销售及效率资料来源Wind2023年依托单品向上势能公司将更加注重已覆盖区域的渠道精耕提升密度此外公司亦将继续推动空白市场的覆盖与县级市场下沉拓展广度挖掘深度渠道与产品势能共振向上驱动公司加速成长2022923日公司公告修订股权激励方案重点考核23-25年收入同比增速不低于252320有效激发团队动能盈利端2023年强爽等大单品加速放量有望促进生产效率与费投效率提升带动公司盈利能力改善同时包材等原材料价格趋于下行成本压力缓解看好公司盈利能力的向上修复势能向上维持买入评级考虑强爽加速放量对公司收入及盈利能力的提振我们上调22-24年收入增速毛利率下调费用率预计22-24年EPS045073099元前次041061079元目标价5110元维持买入评级风险提示行业竞争加剧宏观经济表现低于预期食品安全问题经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万19272594253335284624-3120346623739293106归属母公司净利润人民币百万535516660647575771101043-78312438285762083529EPS人民币最新摊薄051063045073099ROE16641753111315281713PE倍80326458904155784123PB倍133711351008854707EVEBITDA倍54774490571036502720资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1百润股份002568CH图表1盈利预测调整表原预测调整前现预测调整后变化幅度项目2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E收入同比增速-52275278-2439331128pct118pct33pct毛利率62163564862263665401pct01pct06pct期间费用率359332340341315322-18pct-17pct-18pct净利率17420520718721822513pct13pct18pct归母净利百万元4306448294767711043107197258EPS元04106107904507309998197253资料来源Wind华泰研究预测图表2可比公司估值表市值mnPE倍EPS元22-24年净利润公司简称股票代码202321021A22E23E24E21A22E23E24ECAGR青岛啤酒600600CH1395344440372823325728036116东鹏饮料605499CH790106357523531134837855721燕京啤酒000729CH37458164108815300801201602546平均值9068573918420622531428中间值6357523523325728036121百润股份002568CH430156590564106304507309916注可比公司盈利预测采用Wind一致预期资料来源WindBloomberg华泰研究预测图表3百润股份PE-Bands图表4百润股份PB-Bands人民币百润股份40x60x人民币百润股份56x132x80x100x120x208x284x360x100150751135075253800Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2百润股份002568CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E流动资产18272813294640475396营业收入19272594253335284624现金15032335255133514709营业成本66462896989578412851598应收账款1071416480100702691221554营业税金及附加1001414528141841975725892其他应收账款20312227217430293969营业费用428115669062462817651118预付账款15444730139571374045管理费用1008513649172232046325893存货1052418410196592638032798财务费用7882044142820363247其他流动资产75675960626660806399资产减值损失000000000000000非流动资产20602827319731773171公允价值变动收益000000000000000长期投资000000000000000投资净收益000000000000000固定投资11252120252724302350营业利润672068381260685987051324无形资产2342123118240202473625316营业外收入335466000080000其他非流动资产7004647598429575000256803营业外支出0600315101252450资产总计38875640614372248567利润总额674808424760175975331319流动负债65052867538953712071510所得税1393217799127142060627877短期借款000000000000000净利润535496644747461769261041应付账款3707854023576887741096241少数股东损益002159113184249其他流动负债2797432731318504333354754归属母公司净利润535516660647575771101043非流动负债179998155981559815598155EBITDA75826927947257711131444长期借款000000000000000EPS人民币基本103089045073099其他非流动负债179998155981559815598155负债合计668511849187721892491主要财务比率少数股东权益205046067251500会计年度202020212022E2023E2024E股本5358574979105010501050成长能力资本公积21791965166516651665营业收入3120346623739293106留存公积5143991304138821573198营业利润71702471275962653414归属母公司股东权益32163791426750386081归属母公司净利润78312438285762083529负债和股东权益38875640614372248567获利能力毛利率65506543621863576544现金流量表净利率27792561187421802251会计年度人民币百万202020212022E2023E2024EROE16641753111315281713经营活动现金723378692170854910861489ROIC31562783179229484531净利润535496644747461769261041偿债能力折旧摊销925510655138931591415822资产负债率17203278305630302908财务费用7882044142820363247净负债比率46143570369247186144投资损失000000000000000流动比率281324329335357营运资金变动7003694011798146831336速动比率251291299302329其他经营现金331849238701187890营运能力投资活动现金3850788112501621304316375总资产周转率060054043053059资本支出3851743321508621399315175应收账款周转率17081908190819081908长期投资000000000000000应付账款周转率208197171190184其他投资现金011447917009501200每股指标人民币筹资活动现金676458406582720363247每股收益最新摊薄051063045073099短期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄069083067087142长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄306361406480579普通股增加16052139330037000000估值比率资本公积增加974872139330037000000PE倍80326458904155784123其他筹资现金314488406582720363247PB倍133711351008854707现金净增加额10148285021519800781357EVEBITDA倍54774490571036502720资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3百润股份002568CH免责声明分析师声明本人龚源月张墨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本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