研究报告全文：港股通证券研究报告昆仑能源135HK天然气零售经营稳健LNG业务改善华泰研究更新报告投资评级维持买入2023年2月12日中国香港燃气及分销目标价港币942研究员王玮嘉或受益于天然气销量复苏上调目标价预测SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079我们预计昆仑能源将受益于天然气需求复苏我们将2022-2024年净利润预测调整为人民币625701775亿元前值人民币637688745亿元研究员黄波主因1我们将2022年天然气零售量增速预测下调21个百分点将SACNoS0570519090003huangbohtsccom20232024年预测上调4042个百分点2我们将2022年销气毛差预测SFCNoBQR1228675582493570下调08将20232024年预测上调02063我们将20232024联系人李雅琳年布伦特指数预测下调162162我们将目标价上调至942港币前SACNoS0570121040031liyalin018092htsccom值851港币基于10倍2022年预测PE及港币人民币汇率087基SFCNoBTC420862128972228于10倍2023年预期PE和港币人民币汇率086我们看好其长期重估前景对公司股票的目标PE高于该股三年平均7倍PE维持买入评级基本数据目标价港币942预计20232024年天然气零售量增速回升销气毛差保持稳定收盘价港币截至2月10日639考虑疫情影响我们将2022年天然气零售量增长预期下调21个百分点市值港币百万55330我们预计防疫措施优化后商业和工业天然气需求或将复苏并助力6个月平均日成交额港币百万674320232024年公司天然气零售量同比提高1918昆仑能源1H22销气52周价格范围港币461-858人民币毛差降幅好于同业我们预计年公司销气毛差为每立方米BVPS664202220232024人民币049元049元050元得益于更平稳的价格传导和持续下降的LNG股价走势图进口价格昆仑能源港币积极探索并购项目接收站和工厂运营加速相对恒生指数LNG99在强大的现金流支持下昆仑能源从2021年起开始积极寻求大型项目并购84机会公司1H22收购8个项目包括4个城燃项目3个支线管道项目和1个LNG加注站项目1H22公司LNG接收站气化及装车量同比增长4572至79亿方接收站平均负荷率提高4个百分点至878伴随天然气资源58调配的优化LNG工厂1H22亏损收窄我们预计LNG工厂加工业务或在413Feb-22Jun-22Oct-22Feb-232022年实现全年盈亏平衡20232024年实现盈利资料来源SP看好长期重估前景目标PE高于该股三年平均7倍PE公司股价自2022年10月以来回升39反映了市场对天然气需求复苏和天然气成本下降的预期该股当前对应776862倍202220232024年预期PE我们看好其长期重估前景给予公司股票10倍2023年预期PE高于其三年平均7倍PE风险提示内需增长放缓并购交易不达预期全球天然气市场不确定性经营预测指标与估值会计年度202020212022E2023E2024E营业收入人民币百万109251138547169484179714196201-73326822233604917归属母公司净利润人民币百万35805141625370107752-47754360216312101059EPS人民币最新摊薄041059072081090ROE691936106911101137PE倍1337931765683617PB倍089085079073068EVEBITDA倍746375329291255资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1昆仑能源135HK盈利预测调整图表1我们将2022-2024年净利润预测调整为人民币625701775亿元新旧调整pp单位2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E核心驱动零售气量增速127119301844148315341421212396422LNG接收站负荷率900091009200900091009200000000000销气价差元方049049050049404940494081017058新增接驳千户810081008100810081008100000000000布油指数美元桶99048378837810413100001000048916221622营业收入十亿元169481797119620170161834920060040206219天然气销售十亿元128791421715707128681431415855009068093LNG加工与储运十亿元792828850792813834000183187LPG销售十亿元304027252861311329903139234885885勘探与开采十亿元23720220224223323323413191319毛利率125812581258125812581258000000000销售费用率245245245245245245000000000管理费用率396396396396396396000000000归母净利润十亿元625701775637688745182195408同比增速2163121010592389796833226415226净利率369390395374375371005015024EPSRMB072081090074079086182195408资料来源公司公告华泰研究预测估值方法我们的目标PE高于其三年平均7倍PE反映其长期重估前景图表2昆仑能源过往三年的PExpeestftmaverage1SD-1SD109876543092012220320042005200620072008201020112012200121022103210421052106210721082109211021112112210122022203220422052206220722082209221022112201230220SourceWindHuataiResearch风险提示内需增长放缓并购交易不达预期全球天然气市场不确定性免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2昆仑能源135HK图表3昆仑能源PE-Bands图表4昆仑能源PB-Bands港币昆仑能源5x10x港币昆仑能源05x07x15x20x25x09x11x13x1001275950625300Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22Feb20Aug20Feb21Aug21Feb22Aug22资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3昆仑能源135HK盈利预测利润表现金流量表会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E营业收入109251138547169484179714196201EBITDA1544818014209492344025972销售成本95041121122148168157111171525融资成本37800254001069476216386毛利润1421017425213162260324676营运资本变动457517184370328292754销售及分销成本26893400415944104815税费23132698328236794068管理费用47005485671071157767其他780013617166917111756其他收入支出114193400000000000经营活动现金流1673812003197112083122738财务成本净额37800254001069476216386CAPEX68028984864086408640应占联营公司利润及亏损523001356165917591920其他投资活动20312190000000000税前利润810710576128641442115948投资活动现金流883311174864086408640税费开支23132698328236794068债务增加量25063208337729002491少数股东损益22142737332937324127权益增加量62000000000000000净利润35805141625370107752派发股息22771819179921882453折旧和摊销696371848074906710188其他融资活动现金流564516002741656115345EBITDA1544818014209492344025972融资活动现金流980810975125921069910289EPS人民币基本041059072081090现金变动190311804152114933809年初现金1864016690284942697328466汇率波动影响4700000000000000资产负债表年末现金1669028494269732846632275会计年度人民币百万202020212022E2023E2024E存货925001230150515951742应收账款和票据81252728333735393863现金及现金等价物1627328494269732846632275其他流动资产4852012686126861268612686总流动资产7384345138445014628650566业绩指标固定资产6787769714702806985368304会计年度倍202020212022E2023E2024E无形资产15541956195619561956增长率其他长期资产1171415774174331919221112营业收入73326822233604917总长期资产8114587444896689100091372毛利润20822622233604917总资产154988132582134169137286141938营业利润248418991027604917应付账款1768628188253692283220549净利润47754360216312101059短期借款51825854526947424268EPS41984360216312101059其他负债2172517700177001770017700盈利能力比率总流动负债4459334219308152775124994毛利润率13011258125812581258长期债务2249118611158191344611429EBITDA14141300123613041324其他长期债务33773891389138913891净利润率328371369390395总长期负债2586822502197101733715320ROE691936106911101137股本71007100710071007100ROA236358469516555储备其他项目5351356204606586548070779偿债能力倍股东权益5358456275607296555170850净负债比率212871696915682340少数股东权益3094319586229152664730774流动比率166132144167202总权益84527758618364492198101624速动比率164128140161195营运能力天总资产周转率次072096127132141估值指标应收账款周转天数25121410644689679会计年度倍202020212022E2023E2024E应付账款周转天数71676817650655224552PE1337931765683617存货周转天数440320332355350PB089085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