经过二十年的发展，量化宽松已不是单纯扩表这么简单。凡是通过央行资产负债表变化（包括：规模与结构）来修复货币政策传导机制，进而实现经济目标的措施，都可以视为量化宽松（BIS）。面对疫情之后，传统货币政策工具传导效率降低的困局，量化宽松等非常规政策已被纳入政策考量。不同于以“扩表、购债、零利率”为特征的西方式QE，“中国式QE”将以央行资产结构的变化为主，着重体现“定向、协同、结构性”三个特征。这一举措不仅将对传统的政策工具形成替代，而且推动市场结构性行情的形成。
　　核心观点：
　　同是量化宽松，但相比日本的原始创新，美国在次贷危机后开展的量化宽松政策，更加突出以央行资产结构的变化来为实体部门提供信贷支持，因此被伯南克称为“信贷宽松”（Credit Easing），这一创新将量化宽松政策升级到2.0时代。
　　疫情之后，我国传统政策工具的执行效力明显减弱，为达成货币政策“精准有力”，“扩内需、稳经济”的既定目标，非常规政策工具已被纳入政策考量。其中，量化宽松因具有资产再平衡、财政扩张与信号激励等作用，或将成为央行的重要选择。
　　不同于西方QE表现出的“扩表、购债、零利率”三大特征，“中国式QE”在开展的过程中，将以央行资产结构变化为主，着力体现“定向、协同、结构性”等特征：
　　第一箭：定向收购，央行资产收购将主要集中在房地产相关领域。当前，实体部门出现的资产负债表收缩主要体现在企业部门（尤其是房地产企业），美日经验表明，企业部门负债收缩对宏观经济运行影响更加严峻。对此，央行推出的资产负债表修复计划，率先以优质房企为主，定向特征明显。
　　第二箭：协同发力，发挥公有制优势，探索中国特色的货币财政协同模式。不同于西方大规模购债，人行在购债支持财政发力方面较为克制。面对财政发力叠加财政约束的两难局面，包括央行在内的国有金融资本，将继续通过上缴利润等方式支持财政扩张，拓宽财源、稳定经济，而公有制则是探索新模式的制度基础。
　　第三箭：结构性工具，该工具的创新与大规模使用将是“中国式QE”的主要形式。如同美联储在QE的过程中创立了大量新的政策工具，近年来央行尤为重视结构性政策工具的开发与使用，其资产负债表已经出现明显变化。
　　从规模来看，结构性政策工具已成为央行“扩表”的主要来源，2022H2，结构性政策工具投放基础货币约万亿，占央行资产扩张规模的43%；从结构来看，结构性政策工具的占比迅速提升，由疫情前的12.7%升至15.5%；从实际效果来看，受益于“低利率+风险分担”的特性，该工具重点支持领域的信贷增速显著高于贷款整体，表现出“信贷宽松”的政策性质。下一步，央行将在继续丰富信贷支持型工具的基础上，增加资产收购型工具的创新和使用。
　　结论与启示：
　　从政策面来看，结构性政策工具的进一步丰富和使用，将起到流动性投放的主力作用，具有“扩表”效应；而其本身具有的低利率特征，则对市场产生“定向降息”作用，全面降息的必要性降低，这在一定程度上将对常规政策工具产生替代。此外，由于“中国式QE”以央行资产结构的变化为主，伴随资产规模扩张的“大水漫灌”不会产生。
　　从市场面来看，“中国式QE”有利于维持宽松的流动性环境，形成资产价格的有力支撑。对于权益市场而言，结构性政策工具的使用，预示今年将以结构性行情为主，市场再次探底可能性有限；对于固收而言，伴随“中国式QE”的低利率环境，有利于长端利率维持在3%以下的相对低位，牛市行情不会轻易退出。
　　风险提示：经济与通胀形势超预期，全球疫情超预期，政策理解不到位。
　　

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