年初以来，随着一月合约的交割完成，以强现货成本回归拉动的豆粕上涨走势陷入了震荡。另外，一月份以来阿根廷干旱天气的影响也随着巴西大豆增产大局的接近落定而消淡，尽管美农在其最新的二月报告中进一步大幅下调阿根廷大豆产量；此外，需求端中国大豆进口增长恢复动力不足，美国和巴西的生物柴油用途则拉动大豆消费快速增长。两增两减基本面情形下，豆粕将如何突破？

研究报告全文：金融研究院农产品期货专报2023年2月9日豆粕两增两减向下突破弘业农产品研究所陶朝辉农产品高级分析师Tel0571-87185922从业资格号F0230158投资咨询资格证书Z0010210年初以来随着一月合约的交割完成以强现货成本回归拉动的豆粕上涨走势陷入了震荡另外一月份以来阿根廷干旱天气的影响也随着巴西大豆增产大局的接近落定而消淡尽管美农在其最新的二月报告中进一步大幅下调阿根廷大豆产量此外需求端中国大豆进口增长恢复动力不足美国和巴西的生物柴油用途则拉动大豆消费快速增长两增两减基本面情形下豆粕将如何突破一巴西增产和阿根廷减产202223年度关于世界大豆的供应主要存在巴西增产和阿根廷减产之间的互为消长关系首先是巴西的产量普遍的预估是在153154亿吨左右较2022年7月的预估要高出400500万吨其次是阿根廷的产量2022年12月以来市场对阿根廷的干旱天气影响给出了相对严重的预估如USDA自2023年始连续两个月大幅下调阿根廷产量累计下调850万吨再如阿根廷罗萨里奥谷物交易所下调该国大豆产量7至3450万吨鉴于美豆产量已基本定型巴西大豆产量也随收割的推进而接近定局2223年度世界大豆供应的动态变量还是未来阿根廷天气的变化不过迄今从USDA二月报告数据来看世界大豆产量还是同比上年有较大幅度的增长并创下历史纪录同时阿根廷本国期末库存的下降幅度也并不大且中国的产量增长和消费下调暗示着世界大豆的供应还是偏于宽松如下表1表1世界及美国大豆产量消费和期末库存单位万吨市场年度美国巴西阿根廷中国世界产量20202111475139504620196036852202122121531295043901640358107月122611490051001750391402022231月11638153004550184038801请务必阅读正文最后免责声明部分12月11638153004100203338301消费202021609149884741112743637720212262775350460410760363167月64495285482511559377752022231月64375610452511630379492月6397563544551153037641期末库存2020216992940250631151000320212274726812390314098227月62730362495305699612022231月572334623453133103522月61332222240323310203数据来源USDA2023年2月8日更新弘业期货研究院二国内外不同需求变化需求方面同样存在两种不同的情形首先是国内需求疲软其次是国外主要是美国和巴西生柴需求拉动的大豆需求三年来增速较快1国内需求疲软国内需求主要体现在2020年来大豆进口下滑国内饲料产量增长乏力以及生猪养殖利润大幅亏损带来的远期需求预期不佳先看中国大豆进口2000年以来中国大豆进口快速增长到2017年的时候达到一个峰值9554万吨然后在2020年到达最高峰10033万吨之后转而下滑相对应的期末库存也呈现逐步走高的趋势不过2017年之前增速较慢2019年起增速加快尤其是2020年以后和大豆进口呈反向变化如下图1数据来源海关USDA弘业期货研究院注大豆进口数据按自然年度库存数据截止每年的8月底其次从饲料产量上看2020年以来的月度饲料产量增长乏力虽然存在饲料豆粕减量替代的情形但2021和2022年生猪出栏快速恢复下的饲料产量增长几乎停滞扣除禽类和水产饲料部分生猪出栏的快速恢复应该对应于猪饲料产量的快速增长而从中国饲料工业协会统计的猪饲料月度请务必阅读正文最后免责声明部分2产量数据来看2022年猪饲料产量甚至较2021年反而有所下滑2022年9月之后中国饲料工业协会停止发表分品种饲料产量应该认识到豆粕减量替代很容易而饲料利用率的提高是很困难的因此生猪出栏和猪饲料产量的变化的不一致反应至少其中一个数据的统计存在争议如下图2图3和图4所示数据来源中国饲料工业协会弘业期货研究院数据来源中国饲料工业协会弘业期货研究院请务必阅读正文最后免责声明部分3数据来源国家统计局弘业期货研究院从上图4可以看到2014年中国生猪年出栏到达顶峰73510万头2022年出栏7亿头恢复至5年来最高水平另外根据年末能繁母猪存栏量数据大致可以预测随后一两年生猪出栏量据下图5数据2022年末全国能繁母猪存栏量4390万头大致持平于2021年的水平由此推测2023年的生猪出栏将略低于2022年考虑养殖亏损下补栏积极性的七亿头图52018年以来能繁母猪存栏万头数据来源国家统计局弘业期货研究院再次考虑今年的生猪养殖预期2022年四季度以来的生猪价格下跌同时饲料原料价格高企的情形导致行业的普遍大幅亏损这显然不利于今年的行业增长特别是农户的养殖积极性将受到严重影响下图6描述了2021年以来生猪价格以及猪粮比的变化图62021-2023年2月生猪价格-猪粮比变化数据来源中国粮油商务网弘业期货研究院请务必阅读正文最后免责声明部分42国外需求增长最近三年来国外美国和巴西大豆需求呈现了快速增长态势其中主要是生物柴油拉动的豆油消费需求美农数据显示美国用以生产生物柴油的豆油用量占总的豆油消费量的比例增长迅猛最近十年来几乎翻了一番另外巴西的生柴中的豆油用量占比也不甘示弱同样占到总的豆油产量的三到四成之多如下图7和图8数据来源USDA弘业期货研究院数据来源USDA弘业期货研究院三成本支撑继续起作用此外需考虑局部供应的成本支撑美豆高价令进口大豆成本居高不下使得国内油粕的价格请务必阅读正文最后免责声明部分5受到了强烈的成本约束且由于下游对豆粕需求的刚性可替代的蛋白质资源短缺使豆粕需求的下滑对价格的影响权重较低并且由于国内外不同价差结构美豆正向市场结构国内油粕反向市场结构使得中国进口大豆之时远期进口大豆的价格相对下游产品油粕存在升水从而进一步提升了成本支撑的作用例如2月8日进口美湾3月船期到张家港大豆完税成本为4997元吨相应的国内豆油豆粕期货五月收盘价分别为8768元吨和3866元吨依此估算的盘面压榨利润-451元吨在大豆进口成本已经敲定的情形下负的盘面榨利说明了油厂对未来五月的现货豆粕及豆油销售存在成本压力美湾到中国大约一个到一个半月也就是说除非五月份时油粕价格上涨向现货回归否则油厂将面临较大亏损进口成本及盘面榨利计算如下表2表2美湾3月进口大豆到港及盘面榨利估算大豆进口到岸估算张家港CBOT期价FOB升贴水海运费美蒲吨换算汇率关税增值税港杂费到岸价美分蒲美分蒲元吨美湾31523251080367433446781031091004997月船期进口大豆盘面压榨利润估算元吨豆粕期价出粕率豆油期价出油率加工费大豆成本压榨利润进口美湾38660795876801851504997-451注1进口美湾3月大豆对应5月豆粕豆油期价的盘面榨利估算数据来源我的农产品弘业期货四小结和建议综上在阿根廷减产和巴西增产国内需求预期不佳和美国巴西豆油制生柴需求增长以及进口大豆对未来豆油豆粕成本约束的作用下国内豆粕期价震荡旋律尚有待打破弘业期货陶朝辉从业资格证F0230158投资咨询Z0010210请务必阅读正文最后免责声明部分6分析师声明作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告中的信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生变更我们已力求报告内容的客观和公正但文中的观点和建议仅供参考客户应审慎考量本身需求我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本报告版权归弘业期货所有未经书面许可任何机构和个人不得翻版复制和发布如引用刊发需注明出处为弘业期货且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改请务必阅读正文最后免责声明部分7