投资要点
　　镁质耐火新材“小巨人”公司成立于2001年，公司是集菱镁矿浮选、电熔镁生产、定形耐火制品、不定形耐火制品等镁制品生产为主的菱镁资源综合利用高新技术企业。于2016年11月在全国股转系统挂牌公开转让，目前所属层级为创新层，2021年被评为工信部“专精特新”小巨人企业。2016年至2021年公司营收CAGR为20.53%，其中2016年至2018年营收CAGR达67.88%；2016年至2021年归母净利润CAGR为54.39%，其中2016年至2018年归母净利润CAGR达96.85%。公司2019年至2022H1总体综合毛利率分别为21.82%、15.64%、21.02%和23.47%。
　　行业概况。公司的主要产品为镁砂和耐火制品，目前镁砂产品大约90%以上是用于耐火材料行业，而钢铁工业用耐火材料约占耐火材料产成品消耗总量的65%，钢铁工业的规模直接决定了耐火材料的市场容量。根据耐火材料协会数据显示，近几年耐火材料产品产量稳中有降，2022年上半年全国耐火材料制品产量1139.58万吨，同比下降5.17%，耐材企业之间的竞争已经从“增量博弈”转变为“存量博弈”。2010年至2020年，我国粗钢产量呈稳步增长的趋势，但进入2021年，我国粗钢产量开始下降，2021年产量较2020年下降百分之三，2022上半年我国粗钢产量52688万吨，同比下降6.5%。随着我国粗钢产量的下降，我国的镁砂市场和耐材市场将随之进入下行周期。
　　技术+区位+全产业链优势三位一体助力企业发展。1）自主研发核心技术工艺，公司在技术创新方面具有较强竞争优势，并集中体现在耐火原料相关生产工艺技术，包括有尾矿浮选技术、电熔镁炉设计工艺、旋流动态闪速煅烧高活性氧化镁技术和电熔镁生产余热回收发电技术，且主要技术集中于毛利率较高的耐火原材业务。2）“世界镁都”区位优势显著，制造耐火材料的原材料主要为菱镁矿，辽宁省已探明储量占全国的85%，主要分布在鞍山地区的海城、营口地区。公司位于海城市“辽宁菱镁矿新材料产业基地”，原材料资源丰富，供销运输便利，在一定程度上能够降低公司的采购成本。3）公司业务覆盖完整产业链，公司在多年的经营发展中，从菱镁矿原材料基地建设、菱镁矿浮选、氧化镁材料的冶炼，到耐火材料制品的设计、生产、施工及应用，形成了完整的产业链条，积累了丰富的经验，拥有多项自有技术，在市场竞争中具有独到的技术优势。
　　公司估值：公司发行底价为8.00元/股，对应PE（TTM）倍数为13.77，远低于可比公司均值。目前无市场一致盈利预期。公司将受益于国家产业政策支持，同时随着公司募投项目的逐步落地有利于扩大公司的业务规模，增强公司的核心竞争力。
　　风险提示：原材料周期波动风险；下游行业经营周期性传导的风险；行业竞争加剧风险；“新冠疫情”引致的经营风险；关联交易风险；国际关系风险；募集资金投资项目风险。

研究报告全文：镁质耐火新材小巨人北交所新股简报评级无投资要点分析师冯胜镁质耐火新材小巨人公司成立于2001年公司是集菱镁矿浮选电熔镁生产执业证书编号S0740519050004定形耐火制品不定形耐火制品等镁制品生产为主的菱镁资源综合利用高新技术企Emailfengshengrqlzqcomcn业于2016年11月在全国股转系统挂牌公开转让目前所属层级为创新层2021年联系人曹森元被评为工信部专精特新小巨人企业2016年至2021年公司营收CAGR为2053其中2016年至2018年营收CAGR达67882016年至2021年归母净利润CAGR为Emailcaosyztscomcn5439其中2016年至2018年归母净利润CAGR达9685公司2019年至2022H1总体综合毛利率分别为218215642102和2347行业概况公司的主要产品为镁砂和耐火制品目前镁砂产品大约90以上是用于耐火材料行业而钢铁工业用耐火材料约占耐火材料产成品消耗总量的65钢铁工业的规模直接决定了耐火材料的市场容量根据耐火材料协会数据显示近几年耐火材料产品产量稳中有降2022年上半年全国耐火材料制品产量113958万吨同比下降517耐材企业之间的竞争已经从增量博弈转变为存量博弈2010年至2020年我国粗钢产量呈稳步增长的趋势但进入2021年我国粗钢产量开始下公司持有该股票比例基本状况TableProfit降2021年产量较2020年下降百分之三2022上半年我国粗钢产量52688万吨同总股本万股20304比下降65随着我国粗钢产量的下降我国的镁砂市场和耐材市场将随之进入下行流通股本万股5750周期发行底价元800技术区位全产业链优势三位一体助力企业发展1自主研发核心技术工艺公司在市值亿元1624技术创新方面具有较强竞争优势并集中体现在耐火原料相关生产工艺技术包括有流通市值亿元460尾矿浮选技术电熔镁炉设计工艺旋流动态闪速煅烧高活性氧化镁技术和电熔镁生产余热回收发电技术且主要技术集中于毛利率较高的耐火原材业务2世界镁都区位优势显著制造耐火材料的原材料主要为菱镁矿辽宁省已探明储量占全国的85主要分布在鞍山地区的海城营口地区公司位于海城市辽宁菱镁矿新材料产业基地原材料资源丰富供销运输便利在一定程度上能够降低公司的采购成本3公司业务覆盖完整产业链公司在多年的经营发展中从菱镁矿原材料基地建设菱镁矿浮选氧化镁材料的冶炼到耐火材料制品的设计生产施工及应用形成了完整的产业链条积累了丰富的经验拥有多项自有技术在市场竞争中具有独到的技术优势公司估值公司发行底价为800元股对应PETTM倍数为1377远低于可比公司均值目前无市场一致盈利预期公司将受益于国家产业政策支持同时随着公司募投项目的逐步落地有利于扩大公司的业务规模增强公司的核心竞争力风险提示原材料周期波动风险下游行业经营周期性传导的风险行业竞争加剧风险新冠疫情引致的经营风险关联交易风险国际关系风险募集资金投资项目风险请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告内容目录图表目录-3-一镁质耐火新材小巨人-4-11公司沿革-4-12业务覆盖全产业链电熔镁砂业务突出-4-13行业周期上行境外销售亮眼-7-14综合毛利率受菱镁矿石市场波动影响显著-8-15总体费用控制较好研发投入于耐火制品原料-10-16债务融资空间充足市场竞争地位较强-11-二行业概况-12-21行业竞争进入存量博弈期-12-22产业政策支持-14-三技术区位全产业链优势三位一体助力企业发展-14-31自主研发核心技术工艺-14-32世界镁都区位优势显著-15-33公司业务覆盖完整产业链-15-34IPO募资扩产能-15-四公司估值-16-五风险提示-17--2-请务必阅读正文之后的重要声明部分图表目录图表1发行人股权结构-4-图表2公司主营业务在镁质耐火材料产业链的位臵-5-图表3公司主要产品及介绍-5-图表42019-2022H1公司按产品主营业务收入占比-7-图表52019-2022H1三大核心产品营收金额-7-图表62016-2022H1公司营收-8-图表72016-2022H1公司归母净利润-8-图表82019-2021公司出口电熔镁产品占比全国出口电熔镁砂情况-8-图表9公司综合毛利率结构-9-图表10菱镁矿石业务毛利率-9-图表11电熔镁砂轻烧氧化镁业务毛利率-9-图表12耐火制品业务毛利率-10-图表13公司主要产品平均销售价格-10-图表142019-2022H1公司期间费用率-11-图表152019-2022H1与可比公司销售费用率对比-11-图表162019-2022H1与可比公司研发费用率对比-11-图表17公司财务数据与可比公司对比-12-图表18耐火材料在各行业的应用情况-12-图表192012-2020全国耐火材料产量万吨-13-图表202010-2021中国粗钢年产量千吨-13-图表212022年3月-11月中国粗钢月产量万吨-13-图表22公司生产过程中使用的核心技术-14-图表232019-2022H1公司与同行业平均毛利率水平对比-15-图表24东和新材募集资金的主要用途-16-图表25可比公司对比-16-图表26可比公司介绍-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分一镁质耐火新材小巨人11公司沿革专注耐火制品材料领域股权结构分散公司成立于2001年公司是集菱镁矿浮选电熔镁生产定形耐火制品不定形耐火制品等镁制品生产为主的菱镁资源综合利用高新技术企业于2016年11月在全国股转系统挂牌公开转让目前所属层级为创新层2023年1月10日公司北交所上市成功过会公司于2012年成功投资建立菱镁矿尾矿浮选生产线大幅提高菱镁矿资源利用率2018年建成并投入使用国内较先进的旋流动态煅烧炉成套设备和工艺生产2019年收购荣富耐火向产业链上游延伸保障公司原料端稳定供应2020年以来公司不断开展镁建材镁化工产品研发在耐火材料制品外继续开拓新产品新市场公司于2014年被认定为辽宁省企业工程技术研究中心2021年被评为工信部专精特新小巨人企业2022年公司电熔镁砂技术被评为2022年度辽宁省专精特新产品技术截至2022年12月21日公司不存在控股股东毕胜民先生持有公司2090的股份并通过与毕一明赵权董宝华和孙希忠签署的一致行动协议合计控制公司5213的股份成为公司的实际控制人其中毕一明系毕胜民之子赵权系毕胜民外甥女婿图表1发行人股权结构资料来源招股说明书中泰证券研究所12业务覆盖全产业链电熔镁砂业务突出业务覆盖镁质耐火材料全产业链公司主要产品包括镁砂耐火制品以及菱镁矿石镁砂包含电熔镁砂轻烧氧化镁轻烧氧化镁又包括精矿轻烧粉尾矿轻烧粉等电熔镁砂及其他耐火原料可进一步加工为耐火制品耐火制品根据外观特征可分为定形耐火制品和不定形耐火制品菱镁矿石是生产镁砂产品的主要原材料电熔镁请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告砂具有纯度高结晶粒大结构致密抗渣性强热震稳定性好的特点是制作高品位镁砖镁碳砖等定形耐火制品及不定形耐火制品的重要原料轻烧氧化镁具有质地疏松化学活性大吸附能力强等特点镁质耐火制品可应用于钢铁冶炼有色金属冶炼炉水泥窑和碱性耐火材料的煅烧窑内衬公司产品目前主要应用于钢铁冶炼行业公司镁质耐火制品产品不仅向阿赛洛米塔尔塔塔布衫吉林建龙钢铁有限责任公司等国内外知名钢铁企业销售还出口至欧盟国家南非印度及美国等地区公司产品主要原材料菱镁矿石供求及价格均出现了较大幅度的波动为了应对上述情况对公司业务的影响公司于2019年收购荣富耐火51的股权公司将荣富耐火定位为公司原材料基地荣富耐火拥有30万吨年的菱镁矿采矿权可以保证公司部分原材料供应安全控制原材料成本图表2公司主营业务在镁质耐火材料产业链的位臵资料来源招股说明书中泰证券研究所图表3公司主要产品及介绍主营产品细分产品细分产品图示低硅高钙电熔镁砂主要以精选的天然菱镁石或经过浮选后的低硅低硅高钙电熔镁砂高钙菱镁矿精矿粉为主要原料经过压球在电弧炉中熔融制得电熔镁砂大结晶电熔镁砂主要是以精矿轻烧粉为主要原料用优级石墨化大结晶电熔镁砂电极经高温熔融后凝结成白色结晶块体称之为大结晶电熔镁以经浮选后的镁矿精矿粉为主要轻烧氧化镁精矿轻烧粉原材料进行煅烧生成-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告以经浮选后的废弃尾矿粉为主要尾矿轻烧粉原材料进行煅烧生成定形耐火制品是指使用优质电熔镁高纯镁砂经过破碎后添加定形耐火制品鳞片石墨添加剂酚醛树脂结合剂经过混练高压成型后耐火制品200烘干而成的耐火制品不定形耐火制品由具有一定粒度级配的耐火骨料和粉料结合不定形耐火制品剂外加剂混合而成的耐火材料又称散状耐火材料菱镁矿石公司产品原材料资料来源招股说明书中泰证券研究所三大核心产品占比近9成公司三大核心业务为电熔镁砂轻烧氧化镁和耐火制品三者营收之和占据了公司总营收的九成1电容镁砂2020年度电熔镁砂产品比上期销售额下降主要原因为2020年电熔镁砂产品市场价格不断降低直至第三季度方企稳回升2021年电熔镁砂产品与上期销售额基本持平主要原因系2021年度公司销售电熔镁砂价格持续上涨1719但2021年度受限电影响整体销量下滑1799价格上涨抵消了销量下降影响致使本年度销售金额较上年略有下滑电熔镁砂销售价格在2022H1恢复至疫情前水平使得2022H1销售额较上期增长2耐火制品2020年度耐火制品收入额下降主要原因系疫情影响出口受阻国内市场竞争激烈导致当期销量与价格均有所下降2021年度随着疫情的逐步恢复耐火制品的市场需求较上期有所增加耐火制品销量较上年同期上升致使耐火制品销售收入上升3轻烧氧化镁2020年以来随着公司悬浮炉生产工艺的提升精矿轻烧粉纯度品质逐渐提升并得到市场认可公司亦持续加大精矿轻烧粉的销售力度2021年精矿轻烧粉销量大幅增加并且增长势头保持至2022H1但是受精矿轻烧粉市场需求旺盛的影响公司将悬浮炉工艺用于生产精矿轻烧粉故尾矿轻烧粉销量大幅下降使得公司轻烧氧化镁业务金额相较于去年同期变大不大-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告图表42019-2022H1公司按产品主营业务收入占比图表52019-2022H1三大核心产品营收金额电熔镁砂万元轻烧氧化镁万元电熔镁砂轻烧氧化镁耐火制品菱镁矿石其他耐火制品万元3500032175201956511194309028623300002751020205601121023332500020000175901636713881202145611966230115000119181000065552022H149052392196450000002000400060008000100001200002019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所整理来源招股说明书中泰证券研究所整理13行业周期上行境外销售亮眼营收净利重回上升通道2016年至2021年公司营收CAGR为2053其中2016年至2018年营收CAGR达67882016年至2021年归母净利润CAGR为5439其中2016年至2018年归母净利润CAGR达9685受2018年耐火材料市场火热的影响许多新的耐火材料生产企业进入市场或是原有的生产企业新建扩建使整个行业的产能突增整个行业的价格及销量均有所回落特别在价格方面下滑严重使得2019年公司营业收入出现了下降但公司进一步降低优化成本加大新产品新工艺的研发使得净利润不降反升2020年耐火材料总体市场销售行情延续2019年价格及销量双回落的趋势整个年度仍为买方市场占主导此外叠加年初爆发的全球性疫情影响使得海外销售骤降出现2020年公司营业收入进一步下降同时净利润也收到影响出现下降2021年虽然耐火制品因国内市场竞争加剧及国际市场上疫情的影响利润率降低但是耐火原材料菱镁矿石的价格行情回升轻烧氧化镁和电熔镁砂等耐火原材的价格也随之上升然而受2021年9月末至11月初的限电影响电熔镁砂的产量和销量较同比下滑该业务的营收与2020年相近因而2021年营收增长主要由轻烧氧化镁业务贡献-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告图表62016-2022H1公司营收亿元图表72016-2022H1公司归母净利润亿元0948001006750900817006090800735740686000700645160600565000503714003410403002390300200112000101000000002016201720182019202020212022H1来源iFinD中泰证券研究所整理来源iFinD中泰证券研究所整理公司外销业务突出2019年至2022H1公司境外销售占比分别为246822462796和4001其中公司境外销售主要以电熔镁砂为主占比超过八成境外销售市场占有率排名靠前公司2019年至2021年电熔镁砂出口占全国电熔镁砂出口总量的比例分别为629758和668出口电容镁砂金额占全国电熔镁砂出口金额比例分别为488648和516此外公司客户与德国诺马鲅鱼圈耐火国际知名企业维苏威控股在中国的子公司黑崎铁瑞国际知名企业日本黑崎播磨集团在中国的下属企业等国际知名企业存在业务联系图表82019-2021公司出口电熔镁产品占比全国出口电熔镁砂情况公司电熔镁出口量占比公司电熔镁出口金额占比800758668700629648600516488500400300200100000201920202021来源招股说明书中泰证券研究所14综合毛利率受菱镁矿石市场波动影响显著不同业务毛利率没有明显差距公司2019年至2022H1总体综合毛利率分别为218215642102和2347菱镁矿石电熔镁砂及精矿轻烧粉的毛利率较高尤其是是菱镁矿石业务毛利-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告率高达70以上但其因业务占比较小无法对公司综合毛利率产生显著影响除此之外其他业务的毛利率均在20至40波动图表9公司综合毛利率结构2019年2020年2021年2022H1电熔镁砂2861195429833788耐火制品3226232013431732精矿轻烧粉2884330727823251尾矿轻烧粉3556268437761755菱镁矿石-6826563970898436其他2641300124082273合计3024240329763402来源招股说明书中泰证券研究所菱镁矿石价格回升带动菱镁矿石业务毛利率上升2019年至2022H1电熔镁砂业务毛利率为-682656397089和8436公司于2019年8月合并荣富耐火开始销售菱镁矿石因收购将荣富耐火2019年7月末的库存菱镁矿石按公允价值进行了评估评估增值部分于2019年812月实现销售计入了营业成本导致该期菱镁矿石单位成本大幅提高使得毛利率为负2021年毛利率较2020年上升主要系菱镁矿石当期价格回升2022H1较2021年毛利率进一步上升系销售矿石中一级矿比例上升带动单位售价上升图表10菱镁矿石业务毛利率2019年2020年2021年2022H1单位售价元吨11477119082307829441单位成本元吨19312519367354604毛利率-6826563970898436来源招股说明书中泰证券研究所电熔镁砂和尾矿轻烧粉业务毛利率受菱镁矿石价格影响二者毛利率在2019年至2021同时出现了先将后升的情形但尾矿轻烧粉毛利率在2022H1下降主要系燃煤价格上涨带动成本上升不同于尾矿轻烧粉精矿轻烧粉的工序更复杂成本影响因素更多精矿轻烧粉与尾矿轻烧粉的售价涨跌相同但各自的成本涨跌不同从而使得两者毛利率涨跌出现了相反的情况图表11电熔镁砂轻烧氧化镁业务毛利率2019年2020年2021年2022H1电熔镁砂2861195429833788尾矿轻烧粉3556268437761755精矿轻烧粉2884330727823251来源招股说明书中泰证券研究所耐火制品受整体承包模式影响毛利率大幅下降2019年度-2021年度耐火制品的毛利率逐年降低主要受整体承包业务毛利率的影响在此期间常规销售业务毛利率变动不大而整体承包业务2020年度主要由于整体承包结算价格下降导致了整体承包-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告毛利率整体下降2021年度部分整体承包业务客户再次下调了整体承包的单价导致整体承包毛利率进一步大幅下降图表12耐火制品业务毛利率2019年2020年2021年2022H1常规销售毛利率2846279524002844整体承包毛利率36182033589441综合毛利率3226232013431732来源招股说明书中泰证券研究所菱镁矿石价格显著影响公司综合毛利率公司的毛利率由各业务的销售成本和销售价格决定成本端取决于公司的制造工艺以及燃煤电力等因素而售价端受市场因素影响较大电熔镁砂等耐火原材业务售价受上游菱镁矿石价格影响较大同时受市场外偶然因素限电政策影响价格自2021年开始上涨耐火制品存在常规销售模式和整体承包模式销售常规销售模式下耐火制品销售价格变动趋势与电熔镁产品销售价格变动趋势相近但因市场竞争更为激烈其涨幅较小而整体承包模式下耐火制品销售价格主要受于客户签订结算单价影响2021年度整体承包模式销售价格受市场价格竞争影响结算单价下降影响下降幅度较高使得公司耐火制品业务售价较2020年出现下降进一步拉低该业务毛利率因此综合公司整体的毛利率变动情况相比成本端因素毛利率对售价端的市场因素即菱镁矿石行情更为敏感图表13公司主要产品平均销售价格单位元吨2019年2020年2021年2022H1单价单价增幅单价增幅单价增幅电熔镁砂390853258794-337930328517193663202078耐火制品560638505913-976451895-1068452760019其中常规销售模503087454248-971493170857451285-849式整体承包销售模式635905543340-1456426460-2151454484657尾矿轻烧粉5487549852-91577688558483177707精矿轻烧粉166742106931-358713810329151533421103菱镁矿石1147711908375230789380294412757来源同花顺iFinD中泰证券研究所15总体费用控制较好研发投入于耐火制品原料费用控制能力较强2019年至2022H1公司期间费用率为99210231103和741主要费用为管理费用2022H1公司期间费用率骤降主要是管理费用率以及财务费用率下降财务费用率下降是因为2022H1美元兑人民币升值公司汇兑收益增加财务费用较上期下降而管理费用率在2022H1为正常水平出现骤降是2021年管理费用率过高主要系2021年恢复了养老保险-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告失业保险的缴纳2020年因疫情相关部门对养老保险失业保险进行了减免以及增加了人员工资和中介机构服务费公司在销售费用方面低于可比公司平均水平主要系公司的业务结构与可比公司不同公司的主导产品是电熔镁砂而可比公司主导为耐火制品此外公司体量较小产品种类较少发行人员较少综合作用使得公司销售费用率低于平均水平图表142019-2022H1公司期间费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率合计12001103992102310007418006425356004493974002000002019202020212022H1-200来源招股说明书中泰证券研究所研发主要投入在耐火制品上游原料公司在研发费率方面低于可比公司平均水平但由于可比公司主要研发项目是针对耐火制品的开发及应用而公司则主要致力于菱镁矿浮选尾矿综合利用高活性氧化镁及电熔高钙镁砂等耐火制品上游原料的研究开发工作因此和可比公司的研发费率存在差异图表2019-2022H1与可比公司研发费用率对图表152019-2022H1与可比公司销售费用率对比16比平均东和新材平均东和新材10004504118613863943859004008003507003002572626002502272215002004002692882762763001501461261002000931000500000002019202020212022H12019202020212022H1来源招股说明书中泰证券研究所整理来源招股说明书中泰证券研究所整理16债务融资空间充足市场竞争地位较强财务数据亮眼相比于053的行业平均资产负债率公司的资产负-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告债率仅有03并且有息负债率也控制在行业平均水平通过此次发行之后公司的资产负债率将进一步降低因此未来公司有较充足的债务融资空间以助力公司快速发展公司的流动比率和速动比率均高于行业平均值处于行业前列仅次于北京利尔使得公司维持较为健康的短期偿债能力同时能让公司拥有应对因境外业务而产生的汇率风险的能力此外公司的营收账款周转率远高于行业平均表明公司在市场中的竞争地位较强图表17公司财务数据与可比公司对比资产负债率有息负债率流动比率速动比率存货周转率应收账款周转率北京利尔3224459235165384359濮耐股份54183377156092255309瑞泰科技69604788101056383655中镁控股57002314130076182229平均53252735155097301388东和新材30172871209136300608来源同花顺iFinD中泰证券研究所备注所有数据均为2021年年报数据二行业概况21行业竞争进入存量博弈期耐材市场进入存量博弈下游粗钢市场进入调整阶段公司的主要产品为镁砂和耐火制品目前镁砂产品大约90以上是用于耐火材料行业而钢铁工业用耐火材料约占耐火材料产成品消耗总量的65因此钢铁工业的市场将直接影响公司产品所在的镁砂市场和耐火制品市场根据耐火材料协会数据显示近几年耐火材料产品产量稳中有降2022年上半年全国耐火材料制品产量113958万吨同比下降517耐材企业之间的竞争已经从增量博弈转变为存量博弈行业企业面临更大的竞争压力研发能力较强成本管控较好客户服务水平较高规模效益高的企业在激烈的竞争中不断提升市场份额利润规模持续提升相反经营管理不到位规模较小生产工艺技术水平较低的企业将逐步被淘汰钢铁工业是耐火材料的主要消耗行业钢铁工业的规模直接决定了耐火材料的市场容量2010年至2020年我国粗钢产量呈稳步增长的趋势但进入2021年我国粗钢产量开始下降2021年产量较2020年下降百分之三2022上半年我国粗钢产量52688万吨同比下降65随着我国粗钢产量的下降我国的镁砂市场和耐材市场将随之进入下行周期图表18耐火材料在各行业的应用情况-12-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告钢铁水泥玻璃陶瓷化工有色其他346571065来源新时代中国耐火材料行业发展新趋势中泰证券研究所图表192012-2020全国耐火材料产量万吨3500292830002819279726152431247825002361229323452000150010005000201220132014201520162017201820192020来源耐火材料协会数据整理中泰证券研究所图表202010-2021中国粗钢年产量千吨图表212022年3月-11月中国粗钢月产量万吨120000012000100000010000800000800060000060004000400000200020000000来源同花顺iFinD中泰证券研究所整理来源同花顺iFinD中泰证券研究所整理-13-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告22产业政策支持国家产业政策推动行业发展公司所处行业受到了国家产业政策的大力支持和鼓励2013年至2021年间出台15项国家级法律法规和政策涉及行业规范行业重点发展方向以及技术产品推广国家提出的众多政策为公司发展建立了良好的政策环境使得公司在国家政策背景下受益发布时间发布部门政策名称2013年工业和信息化部促进耐火材料产业健康可持续发展的若干见2014年工业和信息化部耐火材料行业规范条件2014年本2015年辽宁省人民政府辽宁省壮大战略性新兴产业实施方案2015年工业和信息化部耐火砂搬材料行业规范公告管理办法关于开展全省镁产业镁砂行业环境治理专项工作的通2016年辽宁省环境保护厅知锂锶重品石石灰岩菱镁矿和硼等矿产资源合理开2016年自然资源部原国土资源部发利用三率最低指标要求试行2016年辽宁省工业和信息化厅辽宁省工业发展十三五规划2016年工业和信息化部建材工业发展规划2016-2020年2016年工业和信息化部工业绿色发展规划2016-2020年2017年工业和信息化部产业关键共性技术发展指南2017年2018年辽宁省镁产业综合治理工作领导小组办公室加强全省镁产业综合治理工作的实施意见2018年海城市人民政府办公室海城市镁制品项目建设指导意见2020年辽宁省政府办公厅关于推进菱镁产业持续健康发展的意见2021年发改委产业结构调整指导目录2019年本修订辽宁省工信厅辽宁省国家新型原材料基地建设工程中2021年菱镁产业鼓励推广应用的技术及产品目录2021年本心三技术区位全产业链优势三位一体助力企业发展31自主研发核心技术工艺耐火材料行业的技术发展主要集中在对目前各生产工艺的改进并最终体现在原材料及能源利用效率的提升上公司是国内较早运用浮选工艺装备悬浮炉的耐火原料生产企业公司在技术创新方面具有较强竞争优势并集中体现在耐火原料相关生产工艺技术包括有尾矿浮选技术电熔镁炉设计工艺旋流动态闪速煅烧高活性氧化镁技术和电熔镁生产余热回收发电技术毛利率高于可比公司水平公司毛利率水平是公司技术实力及核心竞争力综合体现自2019年至2022H1公司的毛利率水平均超过行业平均毛利率水平从产品结构上看公司与可比公司的产品结构存在区别可比公司均不生产公司主营的电熔镁砂产品而2021年电熔镁砂等耐火原材受菱镁矿石行情上涨毛利率回升使得公司毛利率在同业公司毛利率水平同比下降的情况出现同比增长此外耐火材料方面各公司的工艺流程实际差异较小在工艺和技术方面的差异主要体现在不同的配料方法因此公司大多核心技术集中于毛利率较高的耐火原材业务方面图表22公司生产过程中使用的核心技术-14-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告核心技术名称技术来源主要应用产品所处阶段技术先进性体现尾矿浮选技术自主研发电熔镁砂轻烧氧化镁大批量生产有效提高菱镁资源利用率电熔镁炉设计工艺自主研发电熔镁大批量生产节能降耗旋流动态闪速煅烧设备及技术节能环保尾矿综合利轻烧氧化镁粉大批量生产高活性氧化镁技术同步引进用电熔镁生产余热回完成基础研究并自主研发电熔镁节能降耗能源综合利用收发电技术应用于生产实践一种安全钢包内衬自主研发耐火制品大批量生产安全降低成本资料来源招股说明书中泰证券研究所图表232019-2022H1公司与同行业平均毛利率水平对比来源招股说明书中泰证券研究所32世界镁都区位优势显著公司坐落于有世界镁都之称的海城市制造耐火材料的原材料主要为菱镁矿辽宁省已探明储量占全国的85主要分布在鞍山地区的海城营口地区公司位于海城市辽宁菱镁矿新材料产业基地原材料资源丰富供销运输便利在一定程度上能够降低公司的采购成本33公司业务覆盖完整产业链公司近年来积极部署规划形成完整产业链公司在多年的经营发展中从菱镁矿原材料基地建设菱镁矿浮选氧化镁材料的冶炼到耐火材料制品的设计生产施工及应用形成了完整的产业链条积累了丰富的经验拥有多项自有技术在市场竞争中具有独到的技术优势公司的菱镁矿浮选技术及旋流动态闪速煅烧高活性氧化镁技术在国内均为领先水平公司是同类企业中产业链条比较完整极具竞争力和影响力的企业34IPO募资扩产能-15-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告本次募集资金将用于二氧化碳捕集纯化及轻烧氧化镁清洁生产建设项目扩大公司生产规模规模本次上市拟募资4亿元其中1亿元用于偿还银行贷款及补充流动资金剩余3亿元将用于二氧化碳捕集纯化及轻烧氧化镁清洁生产建设项目建设预计项目建成后的生产规模将达到年捕集纯化二氧化碳152万吨及年产1716万吨高活性轻烧氧化镁是公司2021年轻烧氧化镁产量的12倍项目的实施有利于扩大公司的业务规模提高公司的盈利能力增强公司的核心竞争力图表24东和新材募集资金的主要用途项目总投资拟使用募集资项目名称项目概况万元金万元项目总投资5413804万元拟使用募集资二氧化碳捕集纯化及轻烧氧化金30000万元项目建设周期18个月541380430000镁清洁生产建设项目本项目生产规模年捕集纯化二氧化碳152万吨及年产1716万吨高活性轻烧氧化镁偿还银行贷款及补充流动资金1000010000合计641380440000来源招股说明书中泰证券研究所四公司估值公司发行底价为800元股对应PETTM倍数为1377低于可比公司均值目前无市场一致盈利预期公司将受益于国家产业政策支持同时随着公司募投项目的逐步落地有利于扩大公司的业务规模提高公司的盈利能力增强公司的核心竞争力图表25可比公司对比2018-20212021年ROE公司市值2018-20212021年2021年名称PETTM归母净利全面摊亿元营收CAGR毛利率净利率CAGR薄北京利尔4381144715386161848813861濮耐股份42332945403-30291874178276瑞泰科技2844481662222091732284889中镁控股281-729-1830001222-095-093平均29352120595-0511669295483东和新材16241377-3361173298616621428来源招股说明书iFinD中泰证券研究所图表26可比公司介绍公司名称介绍北京利尔002392主营业务为钢铁有色石化建材等高温工业用耐火材料的开发生产销售等并承担高温热工装备用耐火材料的整体设计配臵配套安装施工使用维护与技术服务为北京利尔一体的整体承包业务北京利尔是国内钢铁工业用耐火材料整体承包经营模式的先行者是国内大型钢铁工业用耐火材料整体承包商同时也是产品品种最全整体承包范围最广的大型耐火材料制造商之一濮耐股份002225主营业务为研制生产和销售定形不定形耐火制品功能耐火材料及配套机濮耐股份构并承担各种热工设备耐火材料设计安装施工服务等整体承包业务已为世界钢铁百强企业中-16-请务必阅读正文之后的重要声明部分新股研究报告的近70家提供优质产品和完善服务主要产品包括透气砖类座砖类散料类滑板水口类三大件类镁碳铝镁碳类等20多个系列200多个品种的耐火材料广泛应用于钢铁有色冶炼电力石化铸造等行业并出口到美洲欧洲独联体国家东南亚非洲中东等国家和地区瑞泰科技002066是一家综合型耐火材料服务商公司集研发生产销售和综合服务为一体为玻璃水泥钢铁有色电力石化煤化工危废处理等行业高温窑炉提供耐火技术耐火瑞泰科技材料施工安装等综合服务公司可提供熔铸耐火材料碱性耐火材料铝硅质耐火材料硅质耐火材料特殊合金耐热耐磨材料等系列产品中镁控股816213拥有镁碳砖烧成砖散状料生产线电熔镁砂重烧镁砂合成镁砂等耐材原料生产基地以高品质碱性耐火材料为主导产品产品覆盖钢铁冶炼重型机械有色冶炼玻中镁控股璃熔炼水泥窑炉等使用碱性耐材的全部领域年生产电熔镁砂合成镁砂镁碳砖烧成砖不定形制品30万吨来源招股说明书中泰证券研究所五风险提示原材料周期波动风险受环保治理及行业整顿力度的影响菱镁制品上游菱镁矿石开采行业可能存在地域性或阶段性的限产停产情况从而可能导致菱镁制品原材料价格波动较大菱镁制品的售价整体上与原材料价格变动保持联动但由于价格传导存在延迟短期内原材料价格的大幅增长会导致菱镁制品企业面临成本增加的风险下游行业经营周期性传导的风险行业竞争加剧风险新冠疫情引致的经营风险关联交易风险国际关系风险募集资金投资项目风险-17-请务必阅读正文之后的重要声明部分投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改请务必阅读正文之后的重要声明部分