公司是再生生物柴油龙头企业。公司成立于2001年，目前为国内产销规模最大、出口量最大的再生生物柴油企业，也是国内首家研发从废弃油脂再生生物柴油技术并成功实现工业化生产的企业。
　　公司主营产品生物柴油品质与产量并重。公司生产的2#生物柴油质量达到欧洲标准EN14214，受到海外市场客户的肯定与青睐。2021年公司总产量达35.8万吨，其中出口量为31.79万吨，出口量市占率为24.58%，位列全国第一。
　　公司副产品生物基材料市场广阔。我国“十四五”生物经济发展规划中也提出要实现生物产业融合发展实现新跨越，包括生物基材料替代传统化学原材料、生物工艺取代传统化学工艺等；顺应“追求产能产效”转向“坚持生态优先”的新趋势，发展面向绿色低碳的生物质替代应用等。生物柴油生产过程中的副产品生物基材料作为新型、环保型材料，预计能乘上合成生物学与减碳减排的东风，获得可观的发展前景。
　　海外生物柴油市场受环保政策促进需求量增加。欧洲等地因碳中和目标计划升级环保政策，加大汽车燃料中生物柴油等可再生燃料的掺入量，有望推动海外生物柴油消费量增加。公司借助与海外客户稳定的交易协定以及优秀的产品质量有望增加海外市场占有率。
　　投资建议：预计2022-2024年EPS分别为4.46元、5.43元、6.61元，对应PE分别为14倍、12倍、10倍。公司作为再生生物柴油龙头企业，生物柴油产品因其优良品质与稳定产量，受到海外市场客户的青睐；近几年生物柴油出口市占率目前全国第一；积极增设生物柴油产能规模，以适应海外因环保政策促进需求量增加的生物柴油市场空间。同时响应国家绿色发展规划，拓展副产品生物基材料市场空间。预计随着国内外碳达峰目标逐步推进，公司有望保持业绩增长。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示。政策推进不及预期风险；原材料价格波动风险；市场竞争剧烈风险等。

研究报告全文：环保行业深买入首次海外环保燃油政策促进生物柴油需求增加度卓越新能688196深度报告研2023年01月30日究投资要点分析师黄秀瑜公司是再生生物柴油龙头企业公司成立于2001年目前为国内产SAC执业证书编号销规模最大出口量最大的再生生物柴油企业也是国内首家研发S0340512090001从废弃油脂再生生物柴油技术并成功实现工业化生产的企业电话0769-22119455邮箱hxy3dgzqcomcn公司主营产品生物柴油品质与产量并重公司生产的2生物柴油质量达到欧洲标准EN14214受到海外市场客户的肯定与青睐2021研究助理尹浩杨年公司总产量达358万吨其中出口量为3179万吨出口量市占SAC执业证书编号率为2458位列全国第一S0340122070089公司副产品生物基材料市场广阔我国十四五生物经济发展规电话0769-22119430划中也提出要实现生物产业融合发展实现新跨越包括生物基材料邮箱替代传统化学原材料生物工艺取代传统化学工艺等顺应追求公yinhaoyangdgzqcomcn产能产效转向坚持生态优先的新趋势发展面向绿色低碳的司生物质替代应用等生物柴油生产过程中的副产品生物基材料作为新型环保型材料预计能乘上合成生物学与减碳减排的东风获研得可观的发展前景究主要数据2023年01月20日收盘价元6271海外生物柴油市场受环保政策促进需求量增加欧洲等地因碳中和总市值亿元7525目标计划升级环保政策加大汽车燃料中生物柴油等可再生燃料的总股本亿股12掺入量有望推动海外生物柴油消费量增加公司借助与海外客户稳流通股本亿股03定的交易协定以及优秀的产品质量有望增加海外市场占有率ROETTM2081投资建议预计2022-2024年EPS分别为446元543元661元对应12月最高价元9598PE分别为14倍12倍10倍公司作为再生生物柴油龙头企业生物柴12月最低价元4832油产品因其优良品质与稳定产量受到海外市场客户的青睐近几年生物柴油出口市占率目前全国第一积极增设生物柴油产能规模以适应股价走势海外因环保政策促进需求量增加的生物柴油市场空间同时响应国家绿色发展规划拓展副产品生物基材料市场空间预计随着国内外碳达峰目标逐步推进公司有望保持业绩增长首次覆盖给予买入评级证风险提示政策推进不及预期风险原材料价格波动风险市场竞争券剧烈风险等研资料来源东莞证券研究所iFinD究报相关报告告本报告的风险等级为中高风险本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH目录1量与质并重的生物柴油龙头企业411公司发展历程412主要产品产量与质量并重副产品用途广泛513公司经营向好营收与利润持续上升82绿色发展理念盛行促进再生能源与环保材料需求增加1321再生能源受市场追捧生物柴油脱颖而出1322降碳减排转向制造端生物基材料市场广阔153公司以优秀产品稳固海外市场1731生物柴油产品质量优秀产销量处于领先水平1732公司海外客户市场稳定布局紧跟海外动向184投资建议185风险提示19插图目录图1公司发展历程4图2公司股权穿透图5图3主要业务及工艺流程图6图42017-2021年公司出口与国内销售额营收占比7图52016-2019Q1公司生物柴油海外客户销售额占营业收入比例7图62017-2021年全国与公司生物柴油出口量8图72017-2021年公司生物柴油产销情况8图82017-2021年公司其他副产品产量8图92017-2022H1公司销售营收组成比例8图102017-2022前三季度公司营业收入9图112017-2022前三季度公司归母净利润9图122017-2021年公司毛利率和净利率9图132017-2021年公司各业务毛利率9图142020-2022年前三季度可比公司毛利率10图152020-2022年前三季度可比公司净利率10图162020-2022年上半年可比公司营业周期单位天11图172020-2022年上半年可比公司生物柴油产销率11图182020-2022年前三季度可比公司销售费用率11图192020-2022年前三季度可比公司管理费用率11图202020-2022年前三季度可比公司研发费用率12图212020-2022年前三季度可比公司财务费用率12图222017-2022年前三季度公司期间费用率13图232017-2021年全球生物柴油消费量14图242021年全球各地区生物柴油消费量占比14图252010-2021年美国生物柴油产量及消耗量单位百万加仑15图262010-2021年欧盟地区生物柴油产量及消耗量单位百万升15图272020-2022年中国生物柴油出口均价单位美元吨15本报告的风险等级为中高风险2本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH图282020-2022生物柴油部分原材料价格单位元吨15图292017-2021年中国工业甘油进出口数量16图302016-2019中国增塑剂消费量16图312018-2021可比公司生物柴油产量单位万吨17图322018-2021可比公司生物柴油销量单位万吨17表格目录表1公司生产基地分布及产能6表2公司与可比公司总营业收入比较10表3公司与可比公司归母净利润比较10表4公司在研项目部分12表5公司出口生物柴油质量检测与国内外市场标准17表6盈利预测简表2023012019本报告的风险等级为中高风险3本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH1量与质并重的生物柴油龙头企业11公司发展历程公司成立于2001年目前为国内产销规模最大出口量最大的再生生物柴油企业也是国内首家研发从废弃油脂再生生物柴油技术并成功实现工业化生产的企业2006年公司在英国AIM市场上市融资借助国际资本推动企业发展2011年公司经股份制改革后变更为龙岩卓越新能源股份有限公司2019年公司成功在上交所科创板上市目前已有超过70亿元市值公司主要产品包括生物柴油与生物基材料公司主要通过废弃油脂再生生物柴油根据产品含硫量碳链长度冷凝点等各指标不同可分别销往欧洲等海外市场国内增塑剂市场和燃料市场同时在生产过程中进一步发掘工业甘油生物酯增塑剂环保型醇酸树脂等副产品生物基材料图1公司发展历程资料来源公司官网东莞证券研究所公司股权结构集中叶活动罗春妹夫妇及其女儿叶劭婧为一致行动人其分别通过龙岩卓越投资有限公司和香港卓越国际控股有限公司间接持有公司75的股权成为公司实际控制人其中叶活动曾获科技部十二五科技支撑计划农业领域生物液体燃料科技工程专家自建立公司起任董事长截至2022年Q3末统计其个人持股比例达4631本报告的风险等级为中高风险4本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH图2公司股权穿透图资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所12主要产品产量与质量并重副产品用途广泛生物柴油是公司的主要产品生物甘油生物酯增塑剂和环保型醇酸树脂等生物基材料是在生产生物柴油过程中的副产物或进一步加工产物公司从市场上采购餐厨废弃油脂等原料经过多道催化工艺再生出生物柴油以及其他副产品等公司根据所生产的生物柴油所含的碳链结构不同将其分为了112和14碳为主216和18碳为主318和20碳为主420和22碳为主由于我国日常油脂使用习惯中以大豆油菜籽油以16和18碳为主为主因此公司生产的生物柴油也以2类型产量最高且销量最高3和4类型生物柴油产量较少3部分销售给对色泽要求较低的增塑剂客户或销往工业锅炉燃料市场4主要用于公司自用或外销至工业锅炉燃料市场本报告的风险等级为中高风险5本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH图3主要业务及工艺流程图资料来源公司招股说明书东莞证券研究所公司于龙岩厦门等地分别建设有6个生产基地目前名义产能达生物柴油38万吨年生物甘油2万吨年生物酯增塑剂4万吨年以及环保型醇酸树脂3万吨年美山生产基地二期工程有10万吨的酯基生物柴油新增产能已建设完成目前正在测试投产另有年产10万吨烃基生物柴油项目和年产5万吨天然脂肪醇项目已开始建设预计2年内建成2022年1月公司与龙岩新罗区签订项目投资协议在新罗生物精细化工产业园建设生物柴油和生物基增塑剂生产项目预计能实现年产生物柴油与生物基材料20万吨目前仍在规划中目前公司发展规划中计划通过不断技改并合理扩大产能规模在未来3年内实现生物柴油生物基绿色材料总产能超过75万吨表1公司生产基地分布及产能生产基地所在地产品年产能备注龙岩市铁山镇平林工我国第一条生物柴油工业化卓越新能平林生产基地酯基生物柴油8万吨业区生产线示范基地卓越新能生物柴油新技术应龙岩市龙洲工业区东卓越新能东宝生产基地酯基生物柴油10万吨用示范基地技术研发中心建宝工业集中区设所在地二期10万吨酯基生物柴油项龙岩市新罗区苏坂镇目建设正测试投产卓越新能美山基地酯基生物柴油10万吨美山烃基生物柴油天然脂肪醇丙二醇等项目开始建设厦门卓越生产基地厦门市同安工业集中酯基生物柴油10万吨充分发挥重要经济港口地理本报告的风险等级为中高风险6本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH区优势为公司原料进口与产品出口起到积极作用福建致尚生物质材料发展有龙岩市东肖经济开发生物酯增塑剂4万吨限公司区龙岩卓越生物基材料有限公生物甘油2万吨龙岩市新罗区适中镇司环保型醇酸树脂3万吨资料来源公司公告公司官网东莞证券研究所整理除了生物柴油产能在行业内领先产品质量也具备一定优势2016年公司生产的2生物柴油质量达到欧洲标准EN14214受到海外市场客户的肯定与青睐近年海外出口销售数额与占比均有所上升通过分析近几年前几大海外客户可以发现公司生物柴油出口具有稳定的客户群体主要包括GunvorInternationalBVPetroineosTradingLimitedKolmarGroupAG等这些客户均为国际市场重要的燃料油贸易与供应商图42017-2021年公司出口与国内销售额营收占比图52016-2019Q1公司生物柴油海外客户销售额占营业收入比例35001003000250020005015001000500002016201720182019Q120172018201920202021PhibroRenewablesAGBiodieselKampenBVENITradingAndShippingSPAPetroineosTradingLimited出口收入百万元国内销售百万元XLNTBiofuelSDNBHDGunvorInternationalBVKolmarGroupAG资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所资料来源公司招股说明书东莞证券研究所2017年全国生物柴油出口量为1703万吨其中公司出口量达1198万吨市占率达7037而到2021年全国生物柴油出口量为12937万吨公司出口量达3179万吨市占率为2458位列全国第一从公司的产销情况来看从2017年开始公司生物柴油产量逐年稳定提升除2020年因原材料采购与物流运输受到一定影响而产量有所缩量2021年公司总产量达358万吨其中出口量为3179万吨占比8881体现公司生物柴油主要以出口为主另一方面截至2022年上半年公司生物柴油的名义产能已达到38万吨新落成的美山二期10万吨酯基生物柴油生产线正测试投产同时还有10万吨烃基生物柴油产能正在有序建设以及5万吨天然脂肪醇生产线本报告的风险等级为中高风险7本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH图62017-2021年全国与公司生物柴油出口量图72017-2021年公司生物柴油产销情况140406012030401008020206040100200-2002017201820192020202120172018201920202021出口量万吨内销量万吨卓越新能出口量万吨全国出口量万吨库存量万吨产量同比增长率资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所除生物柴油外公司还将生产过程中的副产物提炼出工业甘油生物酯增塑剂环保型醇酸树脂以供工业使用据统计2017-2020年随着公司生物柴油产能规模的不断扩大副产品的产量也在增加2021年因公司生物柴油转化率和高品质得率得到提高表现为副产物产量略有下降2021年公司生产生物酯增塑剂2520751吨工业甘油1393470吨环保型醇酸树脂746230吨随公司总体产能增加以及工业甘油等生物基材料在国内市场的热度增加预期副产品生物基材料将为公司提供更高收益图82017-2021年公司其他副产品产量图92017-2022H1公司销售营收组成比例6000010050000804000060300004020000201000000201720182019202020212022H120172018201920202021环保型醇酸树脂产量吨工业甘油产量吨生物柴油生物酯增塑剂生物酯增塑剂产量吨工业甘油环保型醇酸树脂资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所13公司经营向好营收与利润持续上升公司经营持续改善近五年营收与利润均稳定上升在2017-2021这五年间公司的营业收入年均复合增长率达3708归母净利润的年均复合增长率达5178而在2022年前三季度公司实现营业收入3625亿元同比增长8294实现归母净利润430亿元同比增长11494主要是因为公司持续扩大产能保证产品质量凭借过硬的生物柴油品质和稳定的供应持续保持高位产销率以及国内生物柴油企业出口量首位随着产能进一步释放技术进一步提高产品质量保持稳定高品质预计未来公司营收与归母净利润均能稳定上升本报告的风险等级为中高风险8本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH图102017-2022前三季度公司营业收入图112017-2022前三季度公司归母净利润4010051403512080430100256038020601540210402015200000营业收入亿元同比增长率归母净利润亿元同比增长率资料来源公司公告东莞证券研究所资料来源公司公告东莞证券研究所在毛利率和净利率方面由于受原材料采购成本波动影响公司综合毛利率时有波动2017年-2019年公司综合毛利率与净利率均稳步上升2020年与2021年因为产销量增加以及产品市场价格上升使业务营收与归母净利润均同比有所上升但是受到原材料采购价格提高运输物流受阻人民币升值出口业务以美元结算等影响营业成本的上涨幅度较营收的上涨幅度更高导致毛利率和净利率同比有所下降图122017-2021年公司毛利率和净利率图132017-2021年公司各业务毛利率25100208060154010205002017201820192020202120172018201920202021毛利率净利率生物柴油生物酯增塑剂工业甘油环保型醇酸树脂资料来源公司公告东莞证券研究所资料来源公司公告东莞证券研究所公司以生物柴油的生产与营销为主营业务因此选取同样以生物柴油为主营产品的嘉澳环保603822以及山高环能000803作为可比公司还有来自芬兰的生物柴油领域领军企业Neste从营业收入来看2022年前三季度公司取得3625亿元的营业收入超过同期的国内可比公司且维持正向增长近三年来公司也是在营业收入上领先于国内可比公司但相较于国外领军企业Neste仍有一定差距从归母净利润看公司2022年前三季度取得430亿元的归母净利润同样超过同期的国内可比公司且维持正向增长增速基本与领军企业Neste持平可见在营收和盈利方面公司当之无愧为国内再生生物柴油行业的龙头企业紧跟再生生物柴油行业的飞速发展本报告的风险等级为中高风险9本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH表2公司与可比公司总营业收入比较2020A2021A2022Q1-3总营业收入同比增长率总营业收入同比增长率总营业收入同比增长率亿元亿元亿元卓越新能159823473083929136258294嘉澳环保123014391916557723248605山高环能34713742682713833115524156Neste30069675415473817---------可再生能源分部资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所表3公司与可比公司归母净利润比较2020A2021A2022Q1-3归母净利润同比增长率归母净利润同比增长率归母净利润同比增长率亿元亿元亿元卓越新能2421237345423343011494嘉澳环保037-402310217461036-4942山高环能045-123420817838091140208Neste8732-3261121123871---------可再生能源分部资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所在毛利率和净利率方面公司2022年前三季度毛利率为1214逊色于可比公司山高环能同期毛利率2597但在净利率上2022年前三季度公司以1187的净利率胜于可比公司山高环能由于其自身投产经营固废与餐厨处理业务对于生物柴油原料的餐厨废弃油脂来源更为丰富以及成本更低毛利率上优于公司但由于山高环能管理费用与财务费用均高于公司因此净利率上低于公司图142020-2022年前三季度可比公司毛利率图152020-2022年前三季度可比公司净利率401635143012251020815610452002020A2021A2022Q1-32020A2021A2022Q1-3卓越新能嘉澳环保山高环能卓越新能嘉澳环保山高环能资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所整理资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所整理本报告的风险等级为中高风险10本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH因生物柴油具有商品属性因此对比可比公司的营业周期与产品产销率可以反映出公司对于产品的经营与销售情况卓越新能公司的营业周期低于可比公司显示公司具有良好的经营情况与回收应收账款效率公司的生物柴油产销率接近100高于可比公司嘉澳环保显示公司的生物柴油受到市场认可具有较强的市场优势图162020-2022年上半年可比公司营业周期单图172020-2022年上半年可比公司生物柴油产销率位天1401201201001008080606040402020002020A2021A2022H2020A2021A2022H卓越新能嘉澳环保山高环能卓越新能嘉澳环保资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所整理资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所整理期间费用方面销售费用因早期涉及商品在销售过程的运输费用与储存费用而费用较高在2020年因会计准则调整将商品在销售过程中的运输支出转换为营业成本因此销售费用与销售费用率有一定的下调2020-2022前三季度销售费用随业务规模同向增加而销售费用率保持稳定下降至2022年前三季度已降至053对比行业内可比公司2021年销售费用均在050至055左右原因是生物柴油等主营产品的经营方式主要是通过买断式合约销售产销率较高销售过程中成本相对较低管理费用同样随业务规模同向增加管理费用率随公司经营改善管理质量提高而逐渐下降至2022年前三季度公司管理费用率已降至067行业中其他可比公司管理费用率相差较大其中公司的管理费用率相比而言较低显示公司的管理质量更高图182020-2022年前三季度可比公司销售费用率图192020-2022年前三季度可比公司管理费用率202520151510100550002020A2021A2022Q1-32020A2021A2022Q1-3卓越新能嘉澳环保山高环能卓越新能嘉澳环保山高环能资料来源公司公告东莞证券研究所资料来源公司公告东莞证券研究所本报告的风险等级为中高风险11本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH公司注重科技研发与技术升级以市场需求为导向持续进行新技术研发力求更高的产品得率更低的生产成本和满足市场要求的产品质量研发费用持续保持较高水平2022年前三季度公司研发费用达154亿元同比增长7874占同期营业收入的425历年来公司专利数逐步提高截至2022年前三季度已有80个专利而在研项目投入资金合计超过134亿元涵盖了生物柴油工业甘油环保型醇酸树脂生物酯增塑剂等多种产品的生产纯化工艺目标继续保持全球行业领先或国内领先水平财务费用方面公司2021-2022年前三季度均为较大的负值原因是一方面公司通过将部分闲置募集资金购买保本型理财产品以获取投资收益和利息收入同时负债较少利息支出较低另一方面受汇率波动影响汇兑净损失较2020年有所减少综合统计下财务费用有所减少在可比公司中财务费用率是处于较优水平的图202020-2022年前三季度可比公司研发费用率图212020-2022年前三季度可比公司财务费用率565443322101-10-22020A2021A2022Q1-32020A2021A2022Q1-3卓越新能嘉澳环保山高环能卓越新能嘉澳环保山高环能资料来源公司公告东莞证券研究所资料来源公司公告东莞证券研究所表4公司在研项目部分项目名称项目目的已投入经费万元生物柴油精制技术研发提高高品质生物柴油得率218570提高废弃油脂转化率提高连续化生产效率提高生物柴油高效连续甲酯化技术研发287046生物柴油得率进一步提高废弃油脂原料的适应性增强催化剂效烃基生物柴油新技术研发227152率提高高品质烃基生物柴油得率综合利用余热余气余压生物质能等资源开生物柴油生产过程节能减排及安全生产发节能减排新技术开发先进适用安全生产工艺和232098技术研发技术装备生物酯增塑剂精细化及智能化控制技术提升生物酯增塑剂精制技术水平提高高品质生物61444研发酯增塑剂得率本报告的风险等级为中高风险12本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH提升了生产水性醇酸树脂安全性和稳定性节省反醇酸树脂酯化回流冷却装置的研究23682应时间同时提升产品质量开发粗甘油快速纯化工艺技术减少能耗降低成粗甘油快速纯化分离的工艺研究29497本提高了甘油的生产效率资料来源公司公告东莞证券研究所整理纵观近5年公司的期间费用率随着公司经营规模的增大管理费用率保持在较低水平研发经费率维持稳定而销售费用率因2020年会计准则调整有所下降财务费用因2021年利息收入增加和汇兑净损失减少而下降因此整体期间费用率在2020-2021年间有所下降体现了公司经营持续向好注重技术研发财务压力较低图222017-2022年前三季度公司期间费用率121086420-2201720182019202020212022Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所2绿色发展理念盛行促进再生能源与环保材料需求增加21再生能源受市场追捧生物柴油脱颖而出自2005年京都协定书的生效以及2015年全球多个国家签署巴黎协定确定全球一致应对气候变化和碳排放问题起各国都在从不同方面进行节能减排的尝试与技术改进其中生物柴油作为一种可再生的生物质能走上了舞台生物柴油是生物质能的一种通过可再生的油脂资源如动植物油脂餐厨废弃油等经过工艺处理生成的脂肪酸甲酯与烷烃混合物的液体燃料可与普通柴油掺混或替代使用具有相近的燃烧性能以及更低的生命周期碳排放量或进一步制成生物航煤成为目前航空领域中几乎唯一可用的可再生燃料或作为下游化学品如环保增塑剂等的原材料生物柴油按原料来源区分可分为以可食用的生本报告的风险等级为中高风险13本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH物质资源如动物脂肪菜籽油大豆油等为原料生产的生物柴油与以非粮生物质资源如地沟油等餐厨废油工业废油等为原料生产的生物柴油在我国由于坚守不与民争粮不与粮争地原则故一直以来都使用餐厨废油工业废油等为原材料生产生物柴油这一方面能有效帮助城市餐厨垃圾的资源化无害化减量化处理另一方面也能通过产出可再生生物能源以减少其全生命周期的碳排放生物柴油根据加工工艺和成品组分差异也可以分为酯基生物柴油FAME和烃基生物柴油HVO两类目前技术上以催化剂催化酯交换反应生成脂肪酸甲酯为主要成分的酯基生物柴油生产技术较为成熟并成为生物柴油市场的主流相较于酯基生物柴油烃基生物柴油是通过加氢脱氧异构化技术产生的以烷烃混合物为主要成分的生物柴油结构与化石柴油更为相近目前技术仍在初步工业化阶段产能主要集中在美国芬兰荷兰法国等地在中国则处于起步阶段在应用上我国对于生物柴油的应用仍比较少多用于民用砂船挖掘机等与化石柴油混合使用或直接用于工业锅炉燃料具有一定的减排效益在国外特别是欧美地区生物柴油与化石柴油混合用于车用燃料是生物柴油的主要用途之一因此欧美地区对于生物柴油的质量标准等具有更为完善与严格的标准欧盟2003年颁布的车用生物柴油标准EN14214仍然是目前世界上要求最严格的生物柴油标准欧盟2009年出台的可再生能源指令RED至今经过多次更新根据2021年最新版REDII修订版规定2030年交通领域中可再生能源的使用比例应达到29可再生能源的总体占比目标为45其中对于以生物柴油为主的生物燃料设定了总体占比14以上的子目标并且在联盟内不同国家逐渐限制以粮食为原料的生物燃料的比例直至为0以实现2050年碳中和目标美国巴西阿根廷马来西亚和印尼等地也有相关的生物柴油掺混比例要求和目标提出但与欧盟有所不同的情况在于这些地区基本上可以实现生物柴油的自产自销而欧盟则需要大量进口图232017-2021年全球生物柴油消费量图242021年全球各地区生物柴油消费量占比600020其他中国122500015154000欧盟10巴西39430001255200010000印尼0-513820172018201920202021美国生物柴油消费量万吨同比增长率206资料来源世界银行东莞证券研究所资料来源世界银行东莞证券研究所以美国和欧盟为例美国自2010年起根据可再生燃料标准确定了使用生物柴油掺杂标准并发布生物柴油补贴政策导致此后十年间生物柴油的产量与消耗本报告的风险等级为中高风险14本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH量逐步上升除2015-2017年消耗量增长幅度高于产量增长幅度而使得需要增加进口量外其余时间美国生物柴油产量与消耗量基本持平而欧盟则自RED公布后一直保持生物柴油的高消耗量但本地区的产量跟不上消耗量2021年欧盟地区产出生物柴油近141亿升而同年生物柴油消耗量则达1565亿升之间相差的155亿升缺口则需要通过寻求海外市场的进口来补充图252010-2021年美国生物柴油产量及消耗量单图262010-2021年欧盟地区生物柴油产量及消耗位百万加仑量单位百万升250018000200015000120001500900010006000500300000产量消耗量进口量出口量产量消耗量资料来源美国能源信息署东莞证券研究所资料来源IEA东莞证券研究所近年来随着生物柴油海外市场需求量增加生物柴油出口价格也在不断提高传导至部分原材料如大豆油棕榈油及菜籽油等价格也随着上升而地沟油等废弃餐厨油脂价格低于菜籽油等原材料因此选择使用废弃餐厨油脂不仅能符合国家政策需要减少粮食损耗降低生命周期碳排放量同时还能扩大生物柴油-废弃油脂间价差增加企业商品盈利图272020-2022年中国生物柴油出口均价单位图282020-2022生物柴油部分原材料价格单位美元吨元吨200020000180016001500014001200100010000800600500040020000现货价豆油现货价棕榈油现货价菜籽油OI2020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102020-01资料来源海关总署iFinD东莞证券研究所资料来源iFinD东莞证券研究所22降碳减排转向制造端生物基材料市场广阔在开发生物柴油产品的过程中部分质量较差不符合出产标准的生物柴油在公司的进一步研发下经过加工形成以生物酯增塑剂工业甘油水性醇酸树脂和天然脂肪醇等为本报告的风险等级为中高风险15本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH主的生物基材料不仅进一步提高对上游废弃油脂的利用率同时所产材料相较于传统材料更具环保性也能极大增强公司在生产过程中的降碳减排生物酯增塑剂是一种以中短链饱和占比较高的生物柴油经过进一步加工所得到的无毒环保可降解的新型塑料增塑剂可以用于PVC制品塑胶跑道等的制造中由于生物酯增塑剂不含芳烃类化合物因此在环保制品领域受到青睐工业甘油同样由生物柴油生产过程中的副产物进一步加工而来产品用途十分广泛如作为化学中间体用于树脂造纸制革以及汽车防冻液等是化工产业中的重要原料之一通过生物柴油生产过程中副产物进一步加工而成的工业甘油生产过程中无污染排放相较于化工合成的传统工业甘油要更具环保性水性醇酸树脂是公司通过将自产的长链不饱和占比较高的生物柴油或高碘值废油脂与提炼的工业甘油经过深加工而形成的一种生物基新材料可以作为油漆行业的主要成膜基料用于各种油漆的生产中水性醇酸树脂以水为溶媒在制漆刷漆喷漆过程中可以取代对有机溶剂的使用以此减少挥发性有机物VOCs的排放近年来随着全球对于碳排放的越发重视对减碳的要求也逐渐从能源端向制造端延伸一方面欧盟出台的碳边境调节机制要求将对进口产品核实碳排放量报告并预计于2026年起征收碳关税涉及的产品包括钢铁铝水泥电力化肥以及新增的有机化学品塑料氢和氨等另一方面我国十四五生物经济发展规划中也提出要实现生物产业融合发展实现新跨越包括生物基材料替代传统化学原材料生物工艺取代传统化学工艺等顺应追求产能产效转向坚持生态优先的新趋势发展面向绿色低碳的生物质替代应用等生物基材料作为新型环保型材料预计能乘上合成生物学与减碳减排的东风获得可观的发展前景比照我国近几年的工业甘油进出口情况以及增塑剂消费量情况可以发现随着工业和制造业的发展对于甘油和增塑剂等中间材料的需求是逐步上升的公司生产的绿色生物基材料有望以相近的化工特性与更低的生命周期碳排放得到市场的青睐图292017-2021年中国工业甘油进出口数量图302016-2019中国增塑剂消费量60000010000700860050000080005006400000600040030000044000300200000200220001000001000000201720182019202020212016201720182019左进口数量吨右出口数量吨增塑剂消费量万吨同比增速资料来源iFinD东莞证券研究所资料来源datayes东莞证券研究所本报告的风险等级为中高风险16本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH3公司以优秀产品稳固海外市场31生物柴油产品质量优秀产销量处于领先水平公司产能随新建项目落地逐步释放与可比公司嘉澳环保比较近四年的生物柴油年产量可知公司产量位于领先水平目前公司具有名义产能达38万吨年另有10万吨年的酯基生物柴油生产线正在测试投产10万吨年的烃基生物柴油生产线仍在建以及年产能分别为10吨和15吨的两条烃基生物柴油生产线已做出建设规划计划在3年内达到75万吨生物柴油的年产能有望通过扩大产量优势以优良数量和稳定供应提高市场认可度和占有率同时对生物柴油销量进行对比可以发现公司销量也超越可比公司嘉澳环保处于行业内领先水平图312018-2021可比公司生物柴油产量单位万图322018-2021可比公司生物柴油销量单位万吨吨4035353030252520201515101055002018A2019A2020A2021A2018A2019A2020A2021A卓越新能嘉澳环保卓越新能嘉澳环保资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所整理资料来源公司公告iFinD东莞证券研究所整理公司高度重视产品质量按照更为严格的欧洲生物柴油标准EN14214作为目标改进自身工艺与技术目前无论出口还是内销的生物柴油均满足目标市场的质量标准与客户的需求从而为公司的产品销售提供有力的支撑公司生物柴油产品满足欧洲地区进口标准有望受益于欧盟政策引导下汽车燃料掺入可再生生物能源限制带来的生物柴油高需求表5公司出口生物柴油质量检测与国内外市场标准我国生物柴油欧洲生物柴油美国生物柴油公司出口2生物柴油检测值BD100EN14214ASTMD6751实施检测日期20172014201920166232019511500S500硫含量ppm50109713515S15酸值mgKOHg05050502022氧化安定性110h60803129122多不饱和脂肪酸--100606本报告的风险等级为中高风险17本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH单甘酯含量0807041-B级010010二甘酯含量-02-010010三甘酯含量-02-010010磷含量mgkg10041044水分mgkg500500500420210甘油含量024002502400130038资料来源公司招股说明书东莞证券研究所32公司海外客户市场稳定布局紧跟海外动向欧盟ISCC认证是在欧盟可再生能源指令RED出台后为核实进口商品的生产链碳排放而设立的全球适用的可持续性认证体系涵盖所有可持续原料包括农业和林业生物质循环和生物基材料以及可再生能源等仅有通过ISCC认证的产品才可以进入到欧盟市场目前我国有超过800家企业单位已获得ISCC认证其中包括卓越新能嘉澳环保山高环能等生物柴油出口企业自2016年公司获得欧盟生物柴油ISCC认证后公司凭借着优良的生物柴油产品质量和稳定可靠的产量打开海外市场与多个客户形成稳定的交易协定包括有全球第三大燃料油贸易商瑞士Gunvor贡沃国际公司燃料贸易商瑞士Kolmar中石油与全球第三大炼油公司英力士集团合资的境外大型成品油生产销售公司英国Petroineos英力士炼油公司全球知名生物燃料贸易商马来西亚XLNT等国际知名的大型燃料油生产与贸易商其需求为公司带来稳定的海外市场也为公司80以上的营收以及近100的产销率奠定了保障另一方面随着海外对于可再生能源与生物柴油的需求增加公司也积极向海外布局成立了新加坡卓越和荷兰卓越全资子公司以及时把握海外市场发展动向响应市场需求稳定海外市场未来预计随着海外市场需求增加以这些国际知名的大型燃料油生产与贸易商为锚点以及所经营的品牌效应进一步扩张海外市场占有率同时公司跟随海外对于二代生物柴油HVO烃基生物柴油迅猛的发展势头积极布局HVO的生产技术和生产线建设技术研发上追求更高得率烃基生物柴油一期10万吨年产能生产线目前仍在建设中二期10万吨生产线也已列入规划4投资建议卓越新能是再生资源中再生生物柴油的龙头企业目前为国内产销规模最大出口量最大的再生生物柴油企业也是国内首家研发从废弃油脂再生生物柴油技术并成功实现工业化生产的企业主营产品酯基生物柴油商品因其较高品质与稳定产量受到海外客户的认可和青睐同时公司一方面加大科技研发投入研发工业甘油生物酯增塑剂环保型醇酸树脂以及脂肪酸等生物柴油副产品的生产工艺以减少生物柴油生产过程中的损耗同时研发第二代生物柴油具有更优异性能的烃基生物柴油的生产工艺以提高生物柴油的品本报告的风险等级为中高风险18本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH质和附加值另一方面继续增加对于生物柴油的产能建设在现有的近40亿吨年产能的基础上有望在3年内达到75亿吨年的生物柴油年产能目标由此响应海外环保政策进一步升级生物柴油等可再生能源需求增加的趋势预计随着国内外碳达峰目标逐步推进公司有望保持业绩增长预计2022-2024年EPS分别为446元543元661元对应PE分别为14倍12倍10倍首次覆盖给予买入评级表6盈利预测简表20230120科目百万元2021A2022E2023E2024E营业总收入3083442645466161营业总成本2949411738425380营业成本2756384929514185营业税金及附加365182117销售费用182611管理费用3237352520财务费用1928366439研发费用12618292117其他经营收益228249110117公允价值变动净收益5000投资净收益13000其他收益210233233233营业利润363558677825加营业外收入0100减营业外支出1400利润总额362556677825减所得税17212631净利润345535652793减少数股东损益0000归母公司所有者的净利润345535652793基本每股收益元287446543661PE倍221412105风险提示1政策推进不及预期风险海外环保政策升级推动汽车燃油增加生物柴油掺入量带动海外生物柴油消费需求量增加若政策推进不及预期可能会影响海外市场生物柴油需求量从而影响公司业绩2原材料价格波动风险目前餐厨废弃油脂等原材料的价格仍有波动可能会影响公司产品的成本与盈利3市场竞争剧烈风险随着双碳理念逐渐推行餐厨废弃油脂的资源化利用受到重视热门领域可能未来存在逐步加强的市场竞争可能会影响公司的经营与盈利本报告的风险等级为中高风险19本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明卓越新能深度报告688196SH东莞证券研究报告评级体系公司投资评级买入预计未来6个月内股价表现强于市场指数15以上增持预计未来6个月内股价表现强于市场指数5-15之间持有预计未来6个月内股价表现介于市场指数5之间减持预计未来6个月内股价表现弱于市场指数5以上因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因导无评级致无法给出明确的投资评级股票不在常规研究覆盖范围之内行业投资评级超配预计未来6个月内行业指数表现强于市场指数10以上标配预计未来6个月内行业指数表现介于市场指数10之间低配预计未来6个月内行业指数表现弱于市场指数10以上说明本评级体系的市场指数A股参照标的为沪深300指数新三板参照标的为三板成指证券研究报告风险等级及适当性匹配关系低风险宏观经济及政策财经资讯国债等方面的研究报告中低风险债券货币市场基金债券基金等方面的研究报告中风险主板股票及基金可转债等方面的研究报告市场策略研究报告中高风险创业板科创板北京证券交易所新三板含退市整理期等板块的股票基金可转债等方面的研究报告港股股票基金研究报告以及非上市公司的研究报告高风险期货期权等衍生品方面的研究报告投资者与证券研究报告的适当性匹配关系保守型投资者仅适合使用低风险级别的研报谨慎型投资者仅适合使用风险级别不高于中低风险的研报稳健型投资者仅适合使用风险级别不高于中风险的研报积极型投资者仅适合使用风险级别不高于中高风险的研报激进型投资者适合使用我司各类风险级别的研报证券分析师承诺本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力以勤勉的职业态度独立客观地在所知情的范围内出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点不受本公司相关业务部门证券发行人上市公司基金管理公司资产管理公司等利益相关者的干涉和影响本人保证与本报告所指的证券或投资标的无任何利害关系没有利用发布本报告为自身及其利益相关者谋取不当利益或者在发布证券研究报告前泄露证券研究报告的内容和观点声明东莞证券股份有限公司为全国性综合类证券公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供东莞证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料及观点均为合规合法来源且被本公司认为可靠但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可随时更改本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可跌可升本公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门或单位所给出的意见不同或者相反在任何情况下本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并不构成对任何人的投资建议投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险据此报告做出的任何投资决策与本公司和作者无关在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司及其所属关联机构在法律许可的情况下可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行经纪资产管理等服务本报告版权归东莞证券股份有限公司及相关内容提供方所有未经本公司事先书面许可任何人不得以任何形式翻版复制刊登如引用刊发需注明本报告的机构来源作者和发布日期并提示使用本报告的风险不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本证券研究报告的应当承担相应的法律责任东莞证券股份有限公司研究所广东省东莞市可园南路1号金源中心24楼邮政编码523000电话076922115843网址wwwdgzqcomcn本报告的风险等级为中高风险20本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明