核心观点
　　国内导电剂领跑者，积极开拓国际市场。天奈科技是具有自主研发和创新能力的高新技术企业。其主营产品碳纳米管已经凭借其优越的导电性能被锂电池生产企业所广泛使用。目前公司是中国最大的碳纳米管生产企业之一，在碳纳米管及其相关复合材料领域处于行业领先水平。公司客户涵盖比亚迪、ATL、宁德时代、天津力神、孚能科技、欣旺达、珠海光宇、亿纬锂能、卡耐新能源、中航锂电、万向等国内一流锂电池生产企业，改变了锂电池企业导电剂依赖进口的局面。
　　纤维状导电剂带来新一轮技术迭代，碳纳米管带来新优势。导电剂是电池产业链重要环节。碳纳米管具有非常优异的力学、电学、热学等性能。在力学上，它具有极高的强度和极大的韧性；在电学上，导电性能优异；在热学上，热传导效率极高，导热性能突出；并且，其化学性质稳定，具有耐酸性和耐碱性。碳纳米管导电性能更好。新型导电剂材料性能优于传统材料，碳纳米管+石墨烯复合导电剂阻抗最低，在单一材料导电剂里碳纳米管导电剂性能最优。同时也可发现石墨烯配合颗粒状或线状导电剂使用时导电性能得到大大加强。
　　多重优势共振，龙头地位难撼。公司整体研发投入持续增长、海内外专利助力产品新升级。管理层具有良好的海内外教育背景，行业积累深厚。公司市占率遥遥领先，且积极布局产能巩固龙头地位。公司大客户比重提升，结构不断优化。2016和2017年客户主要为沃特玛、比亚迪；2018年沃特玛影响消除，比亚迪放量，ATL上量；2019年宁德时代翻倍增长，星恒能源起量；2020年ATL放量、宁德时代稳定增长；2021年开始宁德时代和比亚迪迸发，中航锂电放量。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司2022-2024年每股收益分别为2.25、3.37、5.09元，结合锂电可比公司23年26倍估值水平，考虑碳纳米管渗透率提升带来的高增速，公司24年业绩增速为51%，而可比公司业绩增速平均值在42%，给予公司20%估值溢价，即2023年31倍PE，公司合理总市值242.91亿，对应公司整体目标价104.47元，首次给予买入评级。
　　风险提示
　　下游锂电池需求不及预期；碳纳米管导电浆料技术迭代和市场应用风险；原材料价格波动的风险；估值下修风险；假设条件变化影响测算结果。

研究报告全文：公司研究首次报告天奈科技688116SH买入首次技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发股价2023年01月16日7848元目标价格10447元52周最高价最低价182937553元总股本流通A股万股2325223252A股市值百万元18248国家地区中国核心观点行业新能源汽车产业链国内导电剂领跑者积极开拓国际市场天奈科技是具有自主研发和创新能力的高报告发布日期2023年01月18日新技术企业其主营产品碳纳米管已经凭借其优越的导电性能被锂电池生产企业所广泛使用目前公司是中国最大的碳纳米管生产企业之一在碳纳米管及其相关复1周1月3月12月合材料领域处于行业领先水平公司客户涵盖比亚迪ATL宁德时代天津力绝对表现-528-417-2183-4977神孚能科技欣旺达珠海光宇亿纬锂能卡耐新能源中航锂电万向等国相对表现-839-882-2952-3731内一流锂电池生产企业改变了锂电池企业导电剂依赖进口的局面沪深300311465769-1246纤维状导电剂带来新一轮技术迭代碳纳米管带来新优势导电剂是电池产业链重要环节碳纳米管具有非常优异的力学电学热学等性能在力学上它具有极高的强度和极大的韧性在电学上导电性能优异在热学上热传导效率极高导热性能突出并且其化学性质稳定具有耐酸性和耐碱性碳纳米管导电性能更好新型导电剂材料性能优于传统材料碳纳米管石墨烯复合导电剂阻抗最低在单一材料导电剂里碳纳米管导电剂性能最优同时也可发现石墨烯配合颗粒状或线状导电剂使用时导电性能得到大大加强多重优势共振龙头地位难撼公司整体研发投入持续增长海内外专利助力产品新升级管理层具有良好的海内外教育背景行业积累深厚公司市占率遥遥领先且积极布局产能巩固龙头地位公司大客户比重提升结构不断优化2016和2017年客户主要为沃特玛比亚迪2018年沃特玛影响消除比亚迪放量ATL上卢日鑫021-633258886118lurixinorientseccomcn量2019年宁德时代翻倍增长星恒能源起量2020年ATL放量宁德时代稳定执业证书编号S0860515100003增长2021年开始宁德时代和比亚迪迸发中航锂电放量李梦强limengqiangorientseccomcnS0860517100003盈利预测与投资建议执业证书编号林煜linyu1orientseccomcn我们预测公司2022-2024年每股收益分别为225337509元结合锂电可比公执业证书编号S0860521080002司23年26倍估值水平考虑碳纳米管渗透率提升带来的高增速公司24年业绩增速为51而可比公司业绩增速平均值在42给予公司20估值溢价即2023杨雨浓yangyunongorientseccomcn年31倍PE公司合理总市值24291亿对应公司整体目标价10447元首次给予买入评级风险提示下游锂电池需求不及预期碳纳米管导电浆料技术迭代和市场应用风险原材料价格波动的风险估值下修风险假设条件变化影响测算结果公司主要财务信息2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元4721320216130654656同比增长2211797637419519营业利润百万元1243335908871345同比增长081683774502517归属母公司净利润百万元1072965237831184同比增长-261759769495513每股收益元046127225337509毛利率375339356374375净利率227224242255254净资产收益率66162234271306市盈率1701617349233154市净率11092735641资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发目录国内导电剂领跑者积极开拓国际市场5导电剂标准制定人海外市场开拓中5公司营收规模持续增长2021年激流勇进创新高6纤维状导电剂带来新一轮技术迭代碳纳米管带来新优势7导电剂是电池产业重要环节纤维状导电剂优势明显7碳纳米管具有多重优势替代品威胁较低9空间中性预计2025年全球CNT需求将达11万吨11格局行业集中度高二线企业竞争加剧13壁垒碳纳米管具备多重技术壁垒原材料占比高14多重优势共振龙头地位难撼17独占使用权技术加持自主研发能力续航17高技术壁垒和高市占率公司龙头地位稳固18盈利预测与投资建议20盈利预测20投资建议21风险提示22有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发图表目录图1公司发展历程5图2公司股权结构截至2022年12月1日6图32017-2021公司主营业务分行业收入情况万元6图42021年公司主营业务分产品构成6图5碳纳米管导电浆料产销量吨及产销率7图6碳纳米管导电浆料总营收百万及同比增速7图7碳纳米管导电浆料毛利率及公司净利率7图8典型锂离子电池结构8图9锂电池正极结构示意图8图10导电剂类型8图11不同导电材料结构9图12单壁碳纳米管结构示意图10图13多壁碳纳米管结构示意图10图14各导电剂阻抗图10图15多因素推动全球新能源汽车高增长12图16全球新能源汽车销量预测单位万辆12图17全球锂电池需求量GWh12图182020年中国碳纳米管浆料出货量格局13图192021年中国碳纳米管浆料出货量格局13图20催化剂的研发工艺15图21碳纳米管积碳生长研发15图22碳纳米管的应用研发16图23碳纳米管导电浆料上游图16图242020年天奈科技碳纳米管成本构成17图252020年天奈科技碳纳米管原材料成本构成17图26国内NMP现货价元吨17图27公司整体研发费用万元及专利个18图28碳纳米管出货量格局变化19图292021年1-9月天奈前五大客户历史销售金额百万元19表1不同导电剂性能比较8表2碳纳米管性能优势表现10表3不同导电剂价格比较11表42021-2025年全球锂电用碳纳米管粉体需求量预测吨装机量GWh13有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发表5同行业碳纳米管指标比较14表6公司高管具有丰富的行业积累18表7天奈科技可比公司估值水平21有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发国内导电剂领跑者积极开拓国际市场导电剂标准制定人海外市场开拓中打破国外企业垄断格局成长为行业标准制定人天奈科技是一家具有自主研发和创新能力的高新技术企业其主营产品碳纳米管已经凭借其优越的导电性能作为一种新型导电剂被锂电池生产企业所广泛使用用来提升锂电池的能量密度及改善循环寿命目前公司是中国最大的碳纳米管生产企业之一在碳纳米管及其相关复合材料领域处于行业领先水平公司客户涵盖比亚迪ATL新能源科技CATL宁德时代天津力神孚能科技欣旺达珠海光宇亿纬锂能卡耐新能源中航锂电万向等国内一流锂电池生产企业改变了我国锂电池企业导电剂依赖进口的局面公司负责制定了一项碳纳米管导电浆料相关的国家标准GBT33818-2017参与起草了一项碳纳米管相关的国家标准GBT两项石墨烯产业团体标准TCGIA001-2018TCGIA002-2018作为中国代表主导制定了碳纳米管导电浆料国际标准ISOTS19808从公司发展历程来看2007年4月天奈前身开曼天奈成立2009年碳纳米管产线投入使用拉开了产业化的序幕2011年天奈科技有限公司正式成立2017年变更为股份有限公司2019年成功在科创版上市2021年全资设立美国天奈优先拓展国外市场并带动国内市场继续保持公司在碳纳米管领域的全球领跑地位图1公司发展历程数据来源公司公告东方证券研究所子公司布局清晰实际控制人为郑涛公司的子公司主要布局在材料和环保两个领域在材料方面经营范围包括碳管粉体如石墨烯导电浆料如碳纳米管导电母粒的研发生产及销售以及与之相关的技术服务技术咨询技术培训技术转让在环保方面经营范围包括危险废物经营一般项目的再生资源加工与回收专用化学产品制造以及与之相关的技术服务技术开发技术咨询技术交流技术转让技术推广公司实际控制人为郑涛公司的五大股东及持股比例为郑涛1012共青城新奈共成投资管理合伙企业有限合伙414镇江新奈智汇科技服务企业有限合伙389招商银行股份有限公有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发司华夏上证科创板50成份交易型开放式指数证券投资基金231张美洁206截至2022年12月1日图2公司股权结构截至2022年12月1日数据来源公司公告东方证券研究所公司营收规模持续增长2021年激流勇进创新高公司总营收集中在动力锂电池行业碳纳米管导电浆料产品贡献率突出公司的营收总收入从2019年的37亿元增长到2021年的132亿元三年内增长四倍的规模2022年Q1-Q3营业总收入144亿元同比增长582从分产品来看碳纳米管导电浆料的营收贡献率高达99为公司的主要业务产品从分行业来看动力锂电池业务的营收贡献率近三年稳定在73左右占比强势2021年在部分原材料供应紧张价格上涨的情况下公司依然紧跟市场变化积极对接市场需求公司产品从国内市场拓展到国外市场从3C电池拓展到动力锂电池最终在十四五规划和全球新能源汽车产销量的双重拉动下2021年营业收入同比增长17968图32017-2021公司主营业务分行业收入情况万元图42021年公司主营业务分产品构成14000000碳纳米管粉体1200000002710000000800000060000004000000碳纳米管导2000000电浆料9936000201920202021新能源汽车动力锂电池3C电子锂电池碳纳米管粉体碳纳米管导电浆料其它储能锂电池非锂电池数据来源wind东方证券研究所数据来源wind东方证券研究所主业务产销率近百分百明星产品盈利前景可期从产销率来看2016年至2021年产销率保持在92-100之间无库存压力自2016年以来公司碳纳米管导电浆料总营收保持了同比正增长的局面2017年同比增长1308开启了营收三百万时代2020年虽然受疫情影响严重但有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明6天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发总体维持了259的增长2021年同比增长7254进入营收千万时代从毛利率及归母净利率来看受原材料成本上升影响近两年有所回落但整体保持了稳定的盈利能力图5碳纳米管导电浆料产销量吨及产销率图6碳纳米管导电浆料总营收百万及同比增速400001020营业收入百万yoy35000100014008003000098012007002500096060020000100094050015000800920400100006003009005000400200088020020162017201820192020202110000产量吨销量吨产销率201620172018201920202021数据来源wind东方证券研究所数据来源wind东方证券研究所图7碳纳米管导电浆料毛利率及公司净利率毛利率净利率600500400300200100002018201920202021资料来源天奈科技招股书东方证券研究所纤维状导电剂带来新一轮技术迭代碳纳米管带来新优势导电剂是电池产业重要环节纤维状导电剂优势明显导电剂是电池产业链重要环节在锂离子电池正常的充放电过程中需要锂离子电子的共同参与这就要求锂离子电池的电极必须是离子和电子的混合导体电极反应也只能够发生在电解液导电剂活性材料的接合处而事实上锂离子电池的正极负极活性材料的导电性都不佳正极活性材料多为过渡金属氧化物或过渡金属磷酸盐它们多为半导体或绝缘体导电性较差负极石墨材料的导电性稍好但在多次充放电后石墨材料会膨胀收缩石墨烯颗粒的间隙增大影响电极反应有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明7天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发图8典型锂离子电池结构图9锂电池正极结构示意图数据来源三顺纳米招股说明书东方证券研究所数据来源三顺纳米招股说明书东方证券研究所颗粒状导电剂和纤维状导电剂各有千秋目前导电添加剂可以分为颗粒状和纤维状两种颗粒状导电剂包括炭黑KB乙炔黑AB石墨KS纤维状导电剂则主要包括纳米碳纤维VGCF碳纳米管CNT和碳纤维GN等图10导电剂类型资料来源天奈科技招股书东方证券研究所导电炭黑导电性适中纯度高成本低市场份额大导电石墨片径大且厚不易形成导电网络通常与导电炭黑复合使用在纤维状导电剂中碳纳米管导电性普遍较普通炭黑好用量低但价格较高且分散困难表1不同导电剂性能比较有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明8天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发资料来源天奈科技招股书东方证券研究所与传统的导电剂相比新型导电剂优势明显首先与颗粒状导电剂相比纤维状导电剂有较大的长径比能够提高活性材料之间及其与集电极之间的粘结牢固性有利于形成导电网络其次炭黑乙炔黑等传统导电剂与活性材料粒子点对点的接触方式会带来较大的热阻抗从而带来一定的安全隐患此外导电添加剂本身并不能提供嵌脱锂容量导致电池比能量与比功率的降低以更低的添加量达到更优的性能将是导电剂的发展趋势包括碳纳米管石墨烯在内的各类新型导电剂恰恰能够满足这种需求当然考虑到工艺成本正极材料特性等多种因素纤维状导电剂对传统导电剂也并非百分百的完全替代以纤维状导电剂为主在其中加入颗粒状导电剂共同发挥两者优势有望成为未来的发展方向图11不同导电材料结构数据来源CNKI东方证券研究所碳纳米管具有多重优势替代品威胁较低碳纳米管具有非常优异的力学电学热学等性能被多个行业广泛关注及青睐碳纳米管为管状的纳米级石墨晶体是单层或多层的石墨烯层围绕中心轴按一定的螺旋角卷曲而成的无缝纳米级管状结构一般分为单壁碳纳米管多壁碳纳米管其中单壁碳纳米管具有更丰富的电学输有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明9天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发运特性更高的电导率热导率比强度和柔韧性多壁碳纳米管具有较好的电学和热学传导性及稳定性单壁和多壁碳纳米管结构示意图如下图12单壁碳纳米管结构示意图图13多壁碳纳米管结构示意图数据来源天奈科技招股说明书东方证券研究所数据来源天奈科技招股说明书东方证券研究所碳纳米管具有非常优异的力学电学热学等性能在力学上它具有极高的强度和极大的韧性在电学上导电性能优异在热学上热传导效率极高导热性能突出并且其化学性质稳定具有耐酸性和耐碱性表2碳纳米管性能优势表现数据来源公司招股书东方证券研究所碳纳米管导电性能更好不同材料的导电剂体系阻抗不同阻抗越低代表导电性能越好新型导电剂材料性能优于传统材料碳纳米管石墨烯复合导电剂阻抗最低在单一材料导电剂里碳纳米管导电剂性能最优同时也可发现石墨烯配合颗粒状或线状导电剂使用时导电性能得到大大加强图14各导电剂阻抗图有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明10天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发数据来源天奈科技招股说明书东方证券研究所碳纳米管价格虽比传统导电剂高但添加量更小导电剂添加量需适量太低会导致电子导电通道不足不利于大电流充放电含量过高则会降低活性物质的相对含量使电池容量降低据高工锂电数据显示传统炭黑导电剂在正极浆料中的添加比例在3左右而新型导电剂碳纳米管和石墨烯的添加比例则能降低至0510因此虽然新型导电剂粉体价格比传统导电剂要高许多但要达相同导电性能用量仅为传统导电剂的1612加上其导电性能极佳能使锂电池循环过程中保持良好的电子和离子传导从而大幅提升锂电池的循环寿命符合锂电池特别是动力锂电池对更高能量密度的要求表3不同导电剂价格比较导电剂种类市场粉体价格万元吨炭黑类导电剂SP50-65炭黑类导电剂KS-690-110导电石墨类导电剂140-160碳纳米管导电剂30-40石墨烯导电剂40-50数据来源中环慧博咨询东方证券研究所空间中性预计2025年全球CNT需求将达11万吨新能源汽车多因素推动燃油替代势如破竹2021年疫情在全球范围得到一定遏制各国经济刺激政策进一步推动经济持续回升在新能源汽车产业世界各国及地区都积极颁布相关法案助力产业的发展比如中国双积分欧洲碳排放和美国清洁能源法案共同构筑的强大政策催化联盟双积分约定了中国新能源汽车2025年渗透率至少20参见细研双积分为什么我国2025年新能源汽车渗透率20表明了我国对新能源汽车产业的重视欧盟碳排放要求车企的平均二氧化碳排放值在2025年下降15即81克公里美国清洁能源法案计划提供316有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明11天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发亿美元电动车消费税收抵免刺激电动车销量同时签署法令要求2030年零排放汽车比例达到50全球电动化从中国和欧洲双主场拓展至中美欧三足鼎立的局面图15多因素推动全球新能源汽车高增长图16全球新能源汽车销量预测单位万辆全球新能源车销量同比增速600012050001004000803000602000401000200020152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E数据来源东方证券研究所绘制数据来源GGII东方证券研究所需求端锂电池行业赛道宽广需求快速提升2025年全球需求有望达1915GWh放眼全球新能源汽车市场发展呈加速之势中国欧洲美国三个市场未来将持续贡献重要增量同时储能电动两轮车等领域也有望迎来快速增长我们预计到2025年全球动力电池需求达到1523GWh外加消费电池储能电动工具电动自行车等需求我们预计2025年合计锂电池需求量1915GWh2020-2025年均复合增速达到490图17全球锂电池需求量GWh动力电池消费电池储能电池两轮车电动工具其他领域25002000150010005000202020212022E2023E2024E2025E数据来源GGII东方证券研究所中性预测下预计2025年全球锂电用碳纳米管粉体需求量将达到11万吨从碳纳米管添加比例来看正极端三元材料和钴酸锂的导电性本身好一些添加量比铁锂小铁锂正极一般添加比例为05以内固含量三元正极和钴酸锂一般为01-02负极端石墨负极导电性本身好一些添加量比硅碳负极小一般石墨负极几乎不用碳纳米管因为石墨导电性能比较好而硅碳负极中硅的导电性能不好需要长链的碳纳米管去控制添加量一般为05根据不同正负极材料体系的添加比例我们把电池分成四种材料体系磷酸铁锂正极和石墨负极三元正极和石墨负极高镍三元正极和硅碳负极钴酸锂电池其中磷酸铁锂电池体系碳纳米管需求约11吨GWh三元石墨体系约16-32吨GWh高镍硅碳体系约61吨GWh钴酸锂电池体系约2吨有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明12天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发GWh根据测算中性预计2025年全球锂电用碳纳米管粉体需求量将达到11万吨2021-2025年年均复合增速达到438表42021-2025年全球锂电用碳纳米管粉体需求量预测吨装机量GWh数据来源天奈科技环评东方证券研究所格局行业集中度高二线企业竞争加剧行业集中度进一步提升未来二线企业竞争可能加剧随着碳纳米管作为新型导电剂开始逐步被锂电池生产企业接受更多相关生产企业进入市场从2021年出货量看排名前五的企业分别为天奈科技集越纳米卡博特2020年4月收购三顺纳米青岛昊鑫道氏技术子公司和无锡东恒2021年行业CR5达到866相比2017年行业集中度进一步提升展望未来头部企业有望凭借技术和客户等优势巩固优势而随着更多企业进入碳纳米管行业未来二线企业面临竞争可能加剧图182020年中国碳纳米管浆料出货量格局图192021年中国碳纳米管浆料出货量格局511325101340843401090202411901530天奈科技集越纳米卡博特三顺纳米青岛昊鑫无锡东恒其他天奈科技集越纳米卡博特三顺纳米青岛昊鑫无锡东恒其他数据来源GGII东方证券研究所数据来源GGII东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明13天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发各企业的碳纳米管性能各有不同碳纳米管的长径比长度和直径比碳纯度是影响碳纳米管导电性能的两个核心指标二者数值越大碳纳米管性能越好各家生产企业的产品技术指标各不相同下游锂电厂商根据自身需求选择或者定制不同参数的产品表5同行业碳纳米管指标比较序号公司产品型号直径nm长度m纯度CNTs4030-505-12992HCNTs1010-205-129951三顺纳米CNTs1010-205-12975GCNTs55-1015992CNTs2020-305-129872青岛昊鑫8-510-2098CNT-F17-125-1099993德方纳米CNT-N150-1005-109998DH-S1粉末40-6010-20984无锡东恒DH-P1-5B浆料502098DH-P2-5浆料10-202098GCN168-CO230-60975GCN168-CO110-259755金百纳GCN168-CO47-15975GCN168-COH5-12995NTP30037-155-15956纳米港NTP302115-255-1595纯化前950第三代产品5-105-30纯化后985纯化前9007天奈科技第二代产品7-115-20纯化后998纯化前975第一代产品10-153-10纯化后998数据来源天奈科技环评东方证券研究所壁垒碳纳米管具备多重技术壁垒原材料占比高碳纳米管的研发难点主要在于碳纳米管管径和管长的控制方法及各项性能指标的测试包括催化剂的制备研发碳纳米管积碳生长研发碳纳米管应用研发3个方面有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明14天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发催化剂的研发工艺1溶解硝酸铁硝酸镁硝酸铝硝酸锰等完全溶解于纯水通常为过渡金属2沉淀加入氨水使硝酸盐生成金属氢氧化物沉淀化学反应式为MNO3NH3H2OMOHNH4NO3其中M代表铁锰铝等金属3焙烧将沉淀反应生成的氢氧化物分解成金属氧化物的催化剂达到催化剂产品的要求后进入到下部工序化学反应式为2MOHM2OH2O图20催化剂的研发工艺数据来源中环慧博咨询东方证券研究所碳纳米管积碳生长研发原理为采用气相沉积法CVD研发制备碳纳米管主要生成机理为碳源气体丙烯在高温700左右吸附到金属催化剂上后碳源反应裂解生成碳原子当其中碳的浓度达到一定程度后过饱和析出在催化剂颗粒四周上生长成规则排列的管状石墨层结构的碳纳米管生长碳纳米管的化学方程式为2C3H8C6碳纳米管8H2图21碳纳米管积碳生长研发数据来源中环慧博咨询东方证券研究所碳纳米管的应用研发导电浆料主要是制备碳纳米管的高效分散溶液溶剂主要为有机溶剂N-甲基吡咯烷酮NMP适量添加分散剂聚乙烯吡咯烷酮PVP来加强分散效果碳纳米管有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明15天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发由于是尺度很小的纳米材料比表面积大呈聚集状态而在其它材料体系中应用最关键就是要把碳纳米管完全分散到非聚集的单根状态目前最好的分散手段是高速研磨和超声分散图22碳纳米管的应用研发数据来源中环慧博咨询东方证券研究所原材料价格占比高上游易受BDO影响根据天奈科技2020年成本构成情况碳纳米管浆料的原材料成本占比高达70原材料主要为NMP丙烯分散剂液氮等其中NMP占比高达89NMP成本占比高且NMP主要原材料BDO14-丁二醇为大宗化工产品因此碳纳米管成本受原材料成本波动较大2021年锂电池市场需求旺盛导致上游原材料NMP供不应求另外BDO上游电石受到环保限制供应不足从而导致NMP价格出现大幅上涨碳纳米管企业成本端普遍承压而天奈科技通过子公司新纳环保自行回收并生产NMP较好地平滑了原材料NMP价格波动的风险图23碳纳米管导电浆料上游图数据来源天奈科技环评东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明16天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发图242020年天奈科技碳纳米管成本构成图252020年天奈科技碳纳米管原材料成本构成分散剂3其他液氮1制造费丙烯4用19能源8人工4原材料70NMP89数据来源天奈科技公告东方证券研究所数据来源天奈科技公告东方证券研究所图26国内NMP现货价元吨现货价N-甲基吡咯烷酮NMP国内450004000035000300002500020000150001000050000数据来源WIND东方证券研究所多重优势共振龙头地位难撼独占使用权技术加持自主研发能力续航公司2007年与魏飞教授正式合作获得了魏教授相关发明专利的独占许可使用权历经近5年时间开发并掌握了纳米聚团流化床宏量制备碳纳米管的产业化技术2011年成立天奈科技基于清华大学层状载体催化剂的概念天奈自主开发了第二代碳纳米管催化剂并自主实现第二代碳纳米管产品的产业化并具有自主知识产权此外公司掌握具有自主知识产权的第三代催化剂及碳纳米管产品的技术掌握具有自主知识产权的碳纳米管复合产品的技术公司整体研发投入持续增长海内外专利助力产品新升级从研发投入来看公司坚持研发驱动和人才投入保证产品未来的持续升级为公司持续发展提供动力截至2022年Q3公司专利数量持续上升除大陆专利之外在日本韩国中国台湾等地也保有技术专利公司预见到下游替代需求和新增市场需求持续加大研发布局2019年研发费用同比增长302020年研发费用同比增长3214在2021年迎来收获期有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明17天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发图27公司整体研发费用万元及专利个7000100906000805000704000605030004020003020专利数量个研发费用万元100010002019202020212022Q3研发费用研发专利数据来源wind东方证券研究所公司管理层具有良好的海内外教育背景行业积累深厚公司实际控制人郑涛先生19841988年于南京大学就读获得物理学学士学位之后先后在UniversityofTorontoSimonFrasterUniversity就读分别获得物理学硕士物理学博士学位1995年10月在科学杂志上发表碳纳米管导电浆料毛利率及归母净利率的论文1996819975在DalhousieUniversity物理系从事博士后研究工作19975200012在TelcordiaBellcore担任研究科学家郑先生作为公司的一把手扎实的行业研究储备奠定了公司稳健的研发策略为公司的长远发展打下很好的技术基础表6公司高管具有丰富的行业积累数据来源wind东方证券研究所高技术壁垒和高市占率公司龙头地位稳固公司核心技术壁垒为碳纳米管领域的技术积累碳纳米管的研发难点主要在于碳纳米管管径和管长的控制方法及各项性能指标的测试包括催化剂的制备研发碳纳米管积碳生长研发碳纳米管应用研发3个方面天奈科技创始人拥有丰富的锂电产业履历经过多年的研发积累公司已经具有自主知识产权的纳米管复合产品的技术公司市占率绝对优势积极布局产能巩固龙头地位天奈科技2017年的出货量占比为312021上升至432021年中国新型导电剂浆料市场总规模达到98万吨同比2020年增长615其中碳纳米管导电浆料市场规模为78万吨增长62国内碳纳米管浆料产能主要集有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明18天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发中在天奈昊鑫三顺纳米德方集越纳米等企业上在占据绝对强势的市占率之后天奈科技也在积极布局碳纳米管的产能公司筹建中的生产项目包括年产300吨纳米碳材与2000吨导电母粒8000吨导电浆料项目碳纳米管与副产物氢及相关复合产品生产项目碳纳米管复合产品生产项目年产8000吨碳纳米管导电浆料生产线项目图28碳纳米管出货量格局变化120100806040200201720202021天奈科技集越纳米三顺纳米青岛昊鑫其他天奈科技占比数据来源GGII东方证券研究所下游绑定大客户公司大客户比重提升结构不断优化2016和2017年客户主要为沃特玛比亚迪2018年沃特玛影响消除比亚迪放量ATL上量2019年宁德时代翻倍增长星恒能源起量2020年ATL放量宁德时代稳定增长2021年宁德时代和比亚迪迸发中航锂电放量公司与上述客户合作前均经过了详细的送样和多轮反复测试并最终经过认证成为其合格供应商认证通过后上述客户和合格供应商的合作较为稳固图292021年1-9月天奈前五大客户历史销售金额百万元7006005004003002001000201620172018201920202021年1-9月宁德时代比亚迪天津力神ATL中航锂电星恒电源卡耐新能源沃特玛数据来源wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明19天奈科技首次报告技术迭代渗透率攀升CNT龙头蓄势待发积极布局海外市场公司拟通过全资子公司C-NanoTechnologyLimited以下简称BVI天奈在美国内华达州里诺市全资设立天奈科技美国有限公司以下简称美国天奈以此在当地建立公司目前主营产品碳纳米管及其复合材料等相关产品的生产基地建厂并开展年产8000吨碳纳米管导电浆料生产线项目以拓展海外业务提高国际知名度和竞争力盈利预测与投资建议盈利预测我们对公司2022-2024年盈利预测做如下假设1公司近两年的收入增长主要来自碳纳米管导电浆料需求增长以及公司产能释放公司2022-2024年碳纳米管导电浆料产品销量分别为5580118万吨预计未来两年平均售价有所回落导电浆料一代分别为302621万元吨导电浆料二代分别为413534万元吨导电浆料三代分别为474138万元吨公司未来产品结构升级预计三代品出货占比将提升同时单壁管开始小幅放量预计未来三年公司导电浆料产品毛利率3563733752公司22-24年销售费用率为080080和080管理费用率为424404和384研发费用率维持390管理费用的小幅下降主要考虑到销售收入的增长对管理费用有一定的摊薄影响3公司22-24年的所得税率维持1250盈利预测核心假设2020A2021A2022E2023E2024E碳纳米管导电浆料销售收入百万元466213083214783049646375增长率2591806642420521毛利率388339356373375碳纳米管粉体销售收入百万元5536435262增长率1530-349200200200毛利率605756756756756其他产品销售收入百万元-049597185增长率-1000200200200毛利率-43150292410其他业务销售收入百万元0232303643增长率-98614944-55200200毛利率904282167167167合计471913200216103065546565增长率1951797637419519综合毛利率391339356374375有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明20