游戏业务步入收获期，《二之国》《卡拉彼丘》支撑业绩向上弹性。公司从游戏发行转型至自研，聚焦消除类、竞技类游戏，自研产品周期已逐步兑现。2021年自研ARPG手游《荣耀全明星》上线，iOS游戏畅销榜排名最高至第16名，2022年11月自研国风合成休闲手游《传说中的合合岛》上线，2023年1月自研策略卡牌《小心火烛》上线。此外公司还储备有二次元射击《卡拉彼丘》、二次元MOBA《永恒轮回：无限》、消除休闲《女巫日记》等自研产品，以及代理游戏《二之国：交错世界》，产品线充沛。展望2023年，公司存量游戏有望持续长线运营，贡献稳健业绩，新游中已有版号的《二之国》、完成度较高的《卡拉彼丘》有望陆续上线贡献增量。其中《二之国》海外首月流水超7000万美元（SensorTower数据），《卡拉彼丘》作为市场上比较少见的二次元射击游戏，TapTap+B站预约量超84万，评分分别为9.2、9.0分（截至2023/1/12），上线流水可期。同时两款新游均授权腾讯国内发行，流水分成将直接增厚公司业绩，持续关注两款新游测试及定档情况。
　　IP衍生品业务持续扩容，第二增长曲线稳步上扬。深度绑定股东腾讯，公司积极对接产业资源以丰富衍生品品类，2022年新增胖大脑洞家族、Mighty Jaxx等授权合作，同时加码自研IP衍生品开发，产品供给持续扩容。销售端，疫情扰动下公司放缓自营门店扩张速度，积极开拓线上及B端分销渠道，2022H1非门店渠道收入占比已提升至约20%。截至2023/1/12，公司IP衍生品线下门店数为41家，展望2023年，我们预计公司将持续布局线上及B端分销渠道，同时随着疫后线下人流回暖及消费复苏，公司自营门店扩张速度也将逐步恢复，IP衍生品业务有望维持较高增速。
　　Fanbook探索商业化，估值体系有望重构。Fanbook作为稀缺的社群类应用，已有《原神》《球球大作战》等游戏入驻。2022年Fanbook助力《地铁跑酷》实现收入逆势增长，再度验证其在用户流量运营方面的价值。公司积极探索Fanbook商业化变现，2022年12月已与中国移动、深圳万里通达成合作，打通Fanbook与中国移动、万里通的积分。我们看好Fanbook聚焦于B端商户的用户流量运营需求，商业化路径逐步清晰，用户规模持续增长，有望成长为公司业绩的又一增长极。
　　盈利预测与投资评级：2022年疫情影响下，公司IP衍生品业务线下扩店及销售收入增长均有所承压，步入2023年，公司新游储备丰富，支撑业绩向上弹性，因此我们调低2022年、调高2023-2024年盈利预测，预计2022-2024年公司EPS分别为-0.07/0.14/0.32元（原为0.06/0.11/0.29元），对应当前股价PE为-/26/12X，看好公司成长逻辑持续兑现，维持“买入”评级。
　　风险提示：新游延期上线，新游流水不及预期，游戏行业竞争加剧风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评软件服务HS创梦天地01119HK游戏业务拐点显现衍生品稳步推进IP2023年01月13日买入维持证券分析师张良卫盈利预测与估值TableEPS2021A2022E2023E2024E执业证书S0600516070001021-60199793营业总收入百万元264151274450302162371541zhanglwdwzqcomcn同比-1841023证券分析师周良玖归属母公司净利润百万元-15748-99351981044634执业证书S0600517110002同比-64-37-299125021-60199793zhouljdwzqcomcn每股收益-最新股本摊薄元股-011-007014032研究助理陈欣PE现价最新股本摊薄--26041156执业证书S0600122070012关键词TableTag新产品新技术新客户chenxindwzqcomcn投资要点TableSummary游戏业务步入收获期二之国卡拉彼丘支撑业绩向上弹性公司股价走势从游戏发行转型至自研聚焦消除类竞技类游戏自研产品周期已逐创梦天地恒生指数步兑现2021年自研ARPG手游荣耀全明星上线iOS游戏畅销榜12排名最高至第16名2022年11月自研国风合成休闲手游传说中的合4-4合岛上线2023年1月自研策略卡牌小心火烛上线此外公司还-12-20储备有二次元射击卡拉彼丘二次元MOBA永恒轮回无限消-28-36除休闲女巫日记等自研产品以及代理游戏二之国交错世界-44产品线充沛展望年公司存量游戏有望持续长线运营贡献稳-522023-602022113202251420229122023111健业绩新游中已有版号的二之国完成度较高的卡拉彼丘有望陆续上线贡献增量其中二之国海外首月流水超7000万美元SensorTower数据卡拉彼丘作为市场上比较少见的二次元射击游戏市场数据TapTapB站预约量超84万评分分别为9290分截至2023112上线流水可期同时两款新游均授权腾讯国内发行流水分成将直接增收盘价港元423厚公司业绩持续关注两款新游测试及定档情况一年最低最高价106628IP衍生品业务持续扩容第二增长曲线稳步上扬深度绑定股东腾讯市净率倍153公司积极对接产业资源以丰富衍生品品类2022年新增胖大脑洞家族港股流通市值百596995MightyJaxx等授权合作同时加码自研IP衍生品开发产品供给持续万港元扩容销售端疫情扰动下公司放缓自营门店扩张速度积极开拓线上及B端分销渠道2022H1非门店渠道收入占比已提升至约20截至基础数据2023112公司IP衍生品线下门店数为41家展望2023年我们预每股净资产港元计公司将持续布局线上及B端分销渠道同时随着疫后线下人流回暖及276消费复苏公司自营门店扩张速度也将逐步恢复IP衍生品业务有望维资产负债率3463持较高增速总股本百万股141134流通股本百万股141134Fanbook探索商业化估值体系有望重构Fanbook作为稀缺的社群类应用已有原神球球大作战等游戏入驻2022年Fanbook助力相关研究地铁跑酷实现收入逆势增长再度验证其在用户流量运营方面的价值公司积极探索Fanbook商业化变现2022年12月已与中国移动创梦天地01119HK2022H1深圳万里通达成合作打通Fanbook与中国移动万里通的积分我们业绩点评游戏长线运营持续获看好Fanbook聚焦于B端商户的用户流量运营需求商业化路径逐步清晰用户规模持续增长有望成长为公司业绩的又一增长极验第二增长曲线稳健上扬2022-09-02盈利预测与投资评级2022年疫情影响下公司IP衍生品业务线下创梦天地科技赋扩店及销售收入增长均有所承压步入2023年公司新游储备丰富01119HK支撑业绩向上弹性因此我们调低2022年调高2023-2024年盈利预能IP运营开辟潮玩第二增长测预计2022-2024年公司EPS分别为-007014032元原为-曲线006011029元对应当前股价PE为-2612X看好公司成长逻辑2022-01-26持续兑现维持买入评级风险提示新游延期上线新游流水不及预期游戏行业竞争加剧风险13东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评创梦天地三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2021A2022E2023E2024E利润表百万元2021A2022E2023E2024E流动资产360652398983420142483515营业总收入264151274450302162371541现金及现金等价物7148058407100698146812营业成本153430159821164630198745应收账款及票据78135124750116216123847销售费用50969557134532448300存货1133000000000管理费用29979233282417324150其他流动资产209904215825203229212855研发费用32520315623021633439非流动资产300442307041315293324098其他费用000000000000固定资产6225101781252915161经营利润-274740263781966907商誉及无形资产184268188476194059200851利息收入67810728761510长期投资37219356573597635354利息支出13595124181192812678其他长期投资48937489374893748937其他收益-2454-8265-3598-3535其他非流动资产23794237942379423794利润总额-18118-155852316952204资产总计661094706023735436807612所得税-2525-233823175220流动负债148957156274164834190027净利润-15593-132472085246984短期借款89971731718017188171少数股东损益155-331210432349应付账款及票据11250290582743830576归属母公司净利润-15748-99351981044634其他47736540455722571280EBIT-274740263781966907非流动负债91213912139121391213EBITDA20587288656368593882长期借款85218852188521885218Non-GAAP其他5995599559955995负债合计240170247487256047281240股本089731773177317主要财务比率2021A2022E2023E2024E少数股东权益27419241072515027499每股收益元-011-007014032归属母公司股东权益393505434429454239498873每股净资产元303325340373负债和股东权益661094706023735436807612发行在外股份百万股141134141134141134141134ROIC-040056540896ROE-400-229436895现金流量表百万元2021A2022E2023E2024E毛利率4183417745524651经营活动现金流1537754328445790129销售净利率-590-4836901265投资活动现金流-27476-40147-37239-39337资产负债率3633350534823482筹资活动现金流1189921642-4928-4678收入增长率-177739010102296现金净增加额-2077-130734229046115净利润增长率-6434-3691-2993812532折旧和摊销23334248392586626974PE--26041156资本开支-26661-33000-33800-36400PB120113108098营运资本变动-22696-2684322213-042EVEBITDA414421341039664数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年1月12日的8642预测均为东吴证券研究所预测23东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn