核心观点
　　公司以惯性技术为核心，深耕行业近二十载，目前具备以智能无人系统为核心的信息感知、卫星通信、无人系统三大业务板块。其中无人靶机产品主要用于演习对抗的蓝军装备。公司无人靶机自2020年投入市场以来迅速增长，在无人靶机领域已占据较大市场份额。需求侧来看，公司当前在手订单充足且实现逐年增长；供给侧来看，公司于2022年5月披露增发预案，目前已获证监会核准批复，产能有望进一步扩张。
　　公司于2021年实施股权激励方案，期权行权价28.25元，业绩考核要求为2021-2023年净利润年均复合增长率需达44%，对应公司2022-2023年归母净利润分别为2.2亿元和3.3亿元，公司22年业绩预告表示，全年归母净利润2.08亿元-2.3亿元，同比增长29.14%-42.80%，我们预计能够实现股权激励目标。
　　打造智能无人产品体系，无人靶机谱系国内最全
　　公司通过组合导航、卫星定位、光电吊舱、相控雷达等核心部件，拥有智能无人系统完整产业链，产品包括无人机、无人车、无人船等。公司的组合导航产品除自用外还应用于多款长航时无人机。
　　公司在无人机总体、飞控、编队等方向技术较强，拥有国内最全的无人靶机产品谱系。根据智通财经报道，公司表示目前已拥有低、中、高速全谱系无人靶机，全面覆盖70m/s—310m/s，以及陆用型、海用型产品。2021年公司年报显示，公司生产销售无人机累计超千架，年度交付数量居国内前列。2021年公司无人靶机保障部队任务飞行超过800余架次，无人车已交付5套，无人系统业务收入占比60-70%。2020年至2022年1-6月无人机产能利用率均保持90%以上，20年和21年产销率均在95%以上。
　　蓝军装备，蓝海市场，军民两用
　　近年来，随着部队训练的强度和频次的增加，实弹打靶比例大幅提升，作为训练用的无人靶机消耗量也逐年增加，预计未来无人靶机市场具有较大的增长空间。而无人靶船与无人靶机的应用场景有高度相似性，同样具备广阔市场空间。
　　公司21年年报表示，公司已经形成了基于无人靶机、电子对抗和可视化训练网络的蓝军体系，21年公司与战略合作方合作完成了某型无人车的定型和无人船的开发，为构建海陆空一体的智能蓝军做准备。据科创板日报报道，2021年12月9日，公司在投资者平台表示：自动驾驶领域，公司与百度、美团、新石器、白犀牛、Momenta等自动驾驶公司均有合作，完成了激光雷达、毫米波雷达与视觉融合的环境感知产品开发。
　　在手订单充沛，产能扩张有望加速
　　公司2022年4月15日披露在手订单4.52亿元，5月18日再度披露2.33亿元军品无人机合同。截至22年6月底，公司在手无人机订单2.98亿元。2023年1月12日，公司公告表示收到某型军用无人机中标通知，中标金额约5138万元。据证券时报报道，22年12月公司表示除发展系列靶机外，将进一步完善产品谱系，研发巡飞弹、空射诱饵、箱式蜂群无人靶机等装备产品，公司预计2023年无人系统方向将有30%以上的业绩增速。并且公司已在对接无人机的相关国际需求方，2023年有望形成订单。22年11月公司在投资者关系平台表示，某军本次无人靶船需求大约2亿元左右，公司正在积极准备应标。
　　公司已披露增发预案，拟建设无人机产业化基地项目和无人机系统研究院，产业化项目预计开工后第2年建成并开始生产运行，在第5年达产，达产后预计新增年收入5.14亿元。公司进一步实现从亚音速靶机领域拓展到训练用超音速无人机、箱式发射蜂群、空射集群无人机和垂直起降无人机领域，还将复制无人机市场拓展模式，形成多维立体化无人靶标。俄乌战争启示我们，无人机在未来战场将扮演更重要的角色。
　　投资建议
　　受益于蓝军装备市场需求旺盛，公司在相关领域具备核心技术优势且处于龙头地位，股权激励计划注入内在增长动力，公司有望随产能扩张加速实现盈利进一步提升。预计公司2022-2024年实现营业收入10.21亿元、13.40亿元、17.27亿元，归母净利润2.22亿元、3.31亿元、4.40亿元，EPS分别为1.44元、2.14元、2.85元，对应2023年1月11日34.96元/股收盘价，PE分别为24倍、16倍、12倍。首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示
　　市场开拓不及预期的风险，竞争加剧的风险，订单低于预期的风险。
　　

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司深度研究报告TableDate2023年01月12日TableTitle无人靶机龙头厚积薄发拐点已至TableTitle2星网宇达002829评级及分析师信息TableRankTableSummary核心观点评级买入上次评级首次覆盖公司以惯性技术为核心深耕行业近二十载目前具备以智目标价格能无人系统为核心的信息感知卫星通信无人系统三大业务板最新收盘价3496块其中无人靶机产品主要用于演习对抗的蓝军装备公司无人靶机自2020年投入市场以来迅速增长在无人靶机领域已占据股票代码TableBasedata002829较大市场份额需求侧来看公司当前在手订单充足且实现逐年52周最高价最低价4402076增长供给侧来看公司于2022年5月披露增发预案目前已总市值亿5465获证监会核准批复产能有望进一步扩张自由流通市值亿3589自由流通股数百万10266公司于2021年实施股权激励方案期权行权价2825元业绩考核要求为2021-2023年净利润年均复合增长率需达44TablePic对应公司2022-2023年归母净利润分别为22亿元和33亿元星网宇达沪深30014公司22年业绩预告表示全年归母净利润208亿元-23亿元3同比增长2914-4280我们预计能够实现股权激励目标-9-20相对股价-32打造智能无人产品体系无人靶机谱系国内最全-44202201202204202207202210202301公司通过组合导航卫星定位光电吊舱相控雷达等核心部件拥有智能无人系统完整产业链产品包括无人机无人TableAuthor分析师陆洲车无人船等公司的组合导航产品除自用外还应用于多款长航邮箱luzhouhx168comcn时无人机SACNOS1120520110001公司在无人机总体飞控编队等方向技术较强拥有国内联系电话最全的无人靶机产品谱系根据智通财经报道公司表示目前已拥有低中高速全谱系无人靶机全面覆盖70ms310ms分析师宋辉以及陆用型海用型产品2021年公司年报显示公司生产销售邮箱songhuihx168comcnSACNOS1120519080003无人机累计超千架年度交付数量居国内前列2021年公司无人联系电话靶机保障部队任务飞行超过800余架次无人车已交付5套无人系统业务收入占比60-702020年至2022年1-6月无人机产TableReport能利用率均保持90以上20年和21年产销率均在95以上蓝军装备蓝海市场军民两用近年来随着部队训练的强度和频次的增加实弹打靶比例大幅提升作为训练用的无人靶机消耗量也逐年增加预计未来无人靶机市场具有较大的增长空间而无人靶船与无人靶机的应用场景有高度相似性同样具备广阔市场空间公司21年年报表示公司已经形成了基于无人靶机电子对抗和可视化训练网络的蓝军体系21年公司与战略合作方合作完成了某型无人车的定型和无人船的开发为构建海陆空一体的智能蓝军做准备据科创板日报报道2021年12月9日公司在投资者平台表示自动驾驶领域公司与百度美团新石器白犀牛Momenta等自动驾驶公司均有合作完成了激光雷达毫米波雷达与视觉融合的环境感知产品开发请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明962618721201902281659证券研究报告公司深度研究报告在手订单充沛产能扩张有望加速公司2022年4月15日披露在手订单452亿元5月18日再度披露233亿元军品无人机合同截至22年6月底公司在手无人机订单298亿元2023年1月12日公司公告表示收到某型军用无人机中标通知中标金额约5138万元据证券时报报道22年12月公司表示除发展系列靶机外将进一步完善产品谱系研发巡飞弹空射诱饵箱式蜂群无人靶机等装备产品公司预计2023年无人系统方向将有30以上的业绩增速并且公司已在对接无人机的相关国际需求方2023年有望形成订单22年11月公司在投资者关系平台表示某军本次无人靶船需求大约2亿元左右公司正在积极准备应标公司已披露增发预案拟建设无人机产业化基地项目和无人机系统研究院产业化项目预计开工后第2年建成并开始生产运行在第5年达产达产后预计新增年收入514亿元公司进一步实现从亚音速靶机领域拓展到训练用超音速无人机箱式发射蜂群空射集群无人机和垂直起降无人机领域还将复制无人机市场拓展模式形成多维立体化无人靶标俄乌战争启示我们无人机在未来战场将扮演更重要的角色投资建议受益于蓝军装备市场需求旺盛公司在相关领域具备核心技术优势且处于龙头地位股权激励计划注入内在增长动力公司有望随产能扩张加速实现盈利进一步提升预计公司2022-2024年实现营业收入1021亿元1340亿元1727亿元归母净利润222亿元331亿元440亿元EPS分别为144元214元285元对应2023年1月11日3496元股收盘价PE分别为24倍16倍12倍首次覆盖给予买入评级风险提示市场开拓不及预期的风险竞争加剧的风险订单低于预期的风险盈利预测与估值Tableprofit财务摘要2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元685768102113401727YoY719121329313289归母净利润百万元110161222331440YoY8163463379491330毛利率474470473477481每股收益元070104144214285ROE108150171203213市盈率49943362243516331228资料来源wind华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司深度研究报告正文目录1惯性技术延伸至智能无人靶机放量业绩拐点已现511惯性技术起家逐步延伸至智能无人512无人靶机带动业绩大幅增长公司毛利率保持稳定62从惯性技术到智能无人蓝军装备蓝海市场821信息感知深耕行业多年技术优势突出822无人系统厚积薄发的核心板块业绩增长第一驱动力1223卫星通信技术优势突出连续七年保障海军演习183股权激励提供业绩指引供需两侧均显著改善1931股权激励提供业绩指引三年CAGR有望达441932需求端在手订单大幅增加供给端产能扩张加速在即204投资建议225风险提示23图表目录图1公司发展历程5图2公司股权穿透图6图3以智能无人为核心的产品体系6图4公司核心产品应用6图5公司历年收入及增速7图6公司历年归母净利润及增速7图7公司历年期间费用率7图8公司历年研发费用情况7图9公司分产品收入亿元8图10公司分产品毛利率情况8图11惯性系统工作原理8图12惯性技术主要应用领域8图13中国惯导市场规模及增速10图14全球惯导市场规模及增速10图17惯导系统随时确定无人机位置10图15光纤陀螺仪11图16光纤环11图18光纤惯导系统用于长航时无人机11图19惯导产品用于街景测绘打破国外垄断12图20光电探测产品应用领域12图21公司光电吊舱产品12图22光电探测产品应用领域12图23红蓝军对抗13图24用于训练和实战演习的蓝军靶机13图25靶机各部件构成13图26星网宇达蓝军靶机13图27总参60所II-150靶机15图28总参60所Z-3型无人直升机15图29全球无人靶机市场规模及预测15图30公司无人靶机产品谱系16图31公司高机动隐身军用靶机17图32可拓展军民两用各类型无人机17图33全球军用无人机市场规模及预测17图34中国军用无人机市场规模及预测17图35公司无人车产品18请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司深度研究报告图36公司无人船产品18图37动中通工作原理19图38公司卫星通信产品19图39卫星通信产品批量交付19表1惯性导航与卫星导航对比9表2惯性技术行业壁垒9表3靶机需要具备的功能14表4无人机行业壁垒14表5公司2021年股权激励计划20表6公司近年来大额合同情况20表7公司无人机产能及销售情况21表8公司募投项目介绍21表9无人机产业化项目预计进度22表10业务拆分预测22表11可比公司估值23请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司深度研究报告1惯性技术延伸至智能无人靶机放量业绩拐点已现11惯性技术起家逐步延伸至智能无人公司以惯性技术为核心引领智能无人装备发展公司成立于2005年第一阶段从2005年到2010年建立了团队确立了公司以惯性技术为核心的主营业务第二阶段从2010年到2016年公司主营惯性组合导航惯性测量和惯性稳控三大类产品并实现快速发展2016年在深交所成功上市第三阶段从2017年至今公司提出了以惯性技术为中心引领智能无人装备发展的新战略对原有业务进行了梳理重点打造智能无人系统产业其中无人靶机于2020年全面投放市场以来已取得高速增长奠定了公司市场地位图1公司发展历程资料来源公司公告华西证券研究所公司股权结构清晰实控人具备深厚产业背景公司是国家高新技术企业北京市军民两用示范企业实际控制人为迟家升和李国盛迟家升曾任军事科学院军事运筹分析研究所工程师李国盛曾于北京武警总队武警3支队1中队国防科技工业委员会第32试验基地国防科工委司令部管理局汽车二队服役均具备军工行业相关背景旗下包括2家全资子公司星网卫通和尖翼科技以及5家非全资控股公司此外还有多家参股公司公司业务主要由母公司和全资子公司开展请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5证券研究报告公司深度研究报告图2公司股权穿透图资料来源天眼查华西证券研究所公司围绕智能无人系统为核心打造信息感知卫星通信无人系统三大业务板块公司全面布局了智能无人系统产业构建了包括信息感知卫星通信无人系统三大业务板块信息感知是智能无人系统的核心部件主要包括组合导航卫星定位光电吊舱相控雷达等产品在卫星通信领域公司的主要产品是动中通天线其核心技术是惯性测量和稳定控制无人系统是公司未来发力的核心板块无人靶机作为优势产品已用于海陆等各个兵种目前生产销售无人靶机累计已超千架此外公司还布局了无人车和无人船其中无人车2021年已交付5套图3以智能无人为核心的产品体系图4公司核心产品应用资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所12无人靶机带动业绩大幅增长公司毛利率保持稳定2020年公司业绩大幅增长22年有望实现股权激励目标公司2017-2019年营收较为稳定净利润逐年下滑2020年由于无人系统板块布局多年迎来了放量公司业绩也迎来了拐点当年收入685亿元较上年同比增长7168归母净利110请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6证券研究报告公司深度研究报告亿元较上年同比增长816672021年公司继续深耕无人系统板块的同时卫星通信和信息感知板块也实现较高增长公司整体实现收入768亿元1212归母净利161亿元4636利润增速远高于收入增速规模效应带动下盈利能力显著提升2022年前三季度实现营收596亿元4810归母净利润106亿元2708公司22年业绩预告表示全年归母净利润208亿元-23亿元同比增长2914-4280预计能够实现股权激励目标图5公司历年收入及增速图6公司历年归母净利润及增速1080210007681618608006851559611600640106414023991400420063200052001901200-200-200201720182019202020212022Q3201720182019202020212022Q3收入亿元增速归母净利亿元增速资料来源wind华西证券研究所资料来源wind华西证券研究所期间费用率呈下降趋势研发费用稳步增长公司期间费用率总体呈下降趋势其中占比最高的管理费用率从2017年1585大幅降至2021年的984销售费用率从2018年最高的661显著下降至2021年的186财务费用率始终保持较低水平总体期间费用率从2018年最高的2579大幅降至2021年1242公司研发费用逐年提高研发费用率在15上下水平22年前三季度降至973图7公司历年期间费用率图8公司历年研发费用情况3012114252579252500109081202018990806615151331058124212380610042105040025201720182019202020212022Q3-500201720182019202020212022Q3销售费用率管理费用率财务费用率期间费用率研发费用亿元研发费用率资料来源wind华西证券研究所资料来源wind华西证券研究所无人系统收入占比65公司毛利率保持稳定分产品来看2020年以前公司产品主要是以惯性技术为核心的稳控类导航类测量类以及海工装备等产品2020年公司业务整体划分为三大板块其中无人系统收入占比达65卫星通信和信息感知合计占比约35公司毛利率近年来保持在45上下产品盈利能力较为稳定请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7证券研究报告公司深度研究报告图9公司分产品收入亿元图10公司分产品毛利率情况10808606404202020182019202020212022H1020182019202020212022H1稳控类导航类测量类稳控类导航类测量类海工装备海工装备无人系统卫星通信无人系统卫星通信信息感知其他信息感知综合毛利率资料来源wind华西证券研究所资料来源wind华西证券研究所2从惯性技术到智能无人蓝军装备蓝海市场21信息感知深耕行业多年技术优势突出211惯性技术难度高应用广需求大信息感知是智能无人系统的核心部件惯性技术广泛用于军民领域信息感知是智能无人系统的核心部件主要包括组合导航卫星定位光电吊舱相控雷达等产品惯性技术以加速度计和陀螺仪为核心元件以惯性仪表和惯性系统为载体通过陀螺仪获知运动体的角速度用以测量运动体的角度变化通过加速度计获知运动体的线性加速度以惯性技术来对运动体的姿态位置速度及轨迹等信息进行感知和测量具有自主性强抗干扰能力强不依赖外界信号安全可靠适应全天候等特点在导航领域具有大规模的应用图11惯性系统工作原理图12惯性技术主要应用领域资料来源公司招股说明书华西证券研究所资料来源公司招股说明书华西证券研究所惯性导航在军用导航定位中具有不可替代作用惯性组合导航是指以惯性导航为基础融合卫星导航天文导航无线电导航等其它导航技术而形成的一种高性价比的综合导航系统可广泛应用于各种需要高动态高可靠性导航领域惯性导航具有自主性强抗干扰能力强不依赖外界信号等特点同时可以为被测载体全面提供位置姿态速度等信息相比于卫星导航具有不可替代性惯性技术在无人机上的请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8证券研究报告公司深度研究报告应用主要是利用新型惯性器件及捷联惯性导航技术为无人机提供精确的速度位置姿态等信息从而实现其精确的导航定位表1惯性导航与卫星导航对比惯性导航卫星导航技术原理以牛顿惯性定律为基础的惯性技术原理以卫星定位技术为基础通过感知观测物体的相对角速度加速度通过接受卫星信号确定时间与卫星间距离从而实现方式变化获取物体位置信息确定观测点位置基础器件陀螺仪和加速度计接收天线和接收机1不依赖于任何外部信息也不向外部辐射能量的自主式系统故隐蔽性好且不1采用绝对定位定位精度不因时间而累积误受外界电磁干扰的影响2可全天候差不因温度而引起漂移2接口简单使用全球全时间地工作于空中地球表面乃方便定位精度高定位速度快全球覆盖无优点至地下水下室内3输出信息丰需初始对准3除定位外还可以用于授时组富能提供位置角加速度线网还可进行差分测量精度更高4价格低加速度航向和姿态等数据4数廉生产方便无需标定产业化程度高据更新率高短期精度和稳定性好资料来源公司招股说明书华西证券研究所惯性技术难度大存在较高壁垒高精度惯性器件及系统是惯性技术发展的一个重要方向也代表着惯性技术发展的最高水平作为新兴的高新技术行业惯性技术应用行业具有较高的技术门槛涉及力学光学原子物理学电子技术计算机技术等多学科多领域技术技术集成度高具有较高的技术壁垒在军用领域国家对从事武器装备科研生产许可目录所列的武器装备科研生产活动实行许可管理并应当申请取得武器装备科研生产许可存在较高资质壁垒表2惯性技术行业壁垒壁垒说明惯性技术应用行业具有较高的技术门槛涉及力学光学原子物理学电子技术计算机技术等多学科多领域技术技术集成度高此外惯性技术涉及复杂的三维坐标变换力学及数学技术壁垒模型多种最优滤波技术技术复杂程度较高整体来看惯导核心技术掌握的难度较高需要较长时间的积累依据我国的武器装备科研生产许可管理条例及武器装备科研生产许可实施办法的相关规资质壁垒定国家对从事武器装备科研生产许可目录所列的武器装备科研生产活动实行许可管理并应当申请取得武器装备科研生产许可惯性技术应用在军用领域应具备上述资质惯性技术应用行业为技术密集型的专业技术产业业务开展中需要包括惯性技术及各相关行业的专业人才同时由于近年来本行业技术水平发展较快因而对专业技术人员的研发能力提出了较人才壁垒高要求企业是否拥有掌握本行业相关技术的研究及应用人才很大程度上决定了企业生存及发展状况资料来源锐观网华西证券研究所惯导产品应用广泛市场需求保持较高增速受益于各类飞行器数量的增加对导航精度的要求提高以及部件的微小型化和低成本等因素我国对惯性导航产品需求持续提高近年来市场规模快速增长从2016年的1164亿元增长到了2021年的2385亿元根据中商产业研究院预测2022年我国惯导市场规模预计2797亿元同比增长17随着全球各国开始规模应用无人系统同时新型弹道导弹系统防空导弹系统空空导弹系统火炮系统等精确制导武器的需求也不断增长对惯导系统请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9证券研究报告公司深度研究报告的需求也日益提高根据立鼎产业研究院数据显示全球惯导市场规模从2017年的826亿美元增至2021年的1317亿美元CAGR达12图13中国惯导市场规模及增速图14全球惯导市场规模及增速30027972515013172023851215250208520108696515200173910082615331513221501164101010050550500002016201720182019202020212022E20172018201920202021市场规模亿元增速市场规模亿美元增速资料来源中商产业研究院华西证券研究所资料来源立鼎产业研究院华西证券研究所212公司核心技术自主可控广泛用于军民领域公司核心部件自主可控核心技术优势突出惯性导航产品是无人机无人车无人船等无人智能系统最为核心的关键部件之一公司在惯性技术领域深耕多年打造了以惯性器件误差建模与补偿技术高精度惯性基组合导航与姿态测量技术低成本组合型陀螺仪技术伺服系统高精度惯性稳控技术飞翼布局无人机飞行轨迹跟踪装置和雷达天线控制单元的控制系统高集成度航电系统技术等为核心的专利技术平台公司具备从核心器件到核心算法的全部自主研发和自主可控图15惯导系统随时确定无人机位置资料来源无人机导航系统设计问题研究华西证券研究所惯导核心部件均为公司自研覆盖陀螺的上游和下游产业公司自研的惯性导航产品覆盖陀螺的上游和下游产业产品包括高精度陀螺用ASE光源陀螺用光纤环光纤陀螺光纤陀螺惯性测量单元光纤陀螺组合导航系统MEMS陀螺惯性测量单元MEMS陀螺组合导航系统等其中导航产品的核心部件之一光纤陀螺为公司自研核心陀螺器件包括高精度ASE光源陀螺用保偏光纤环均为公司自主研制产品请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10证券研究报告公司深度研究报告图16光纤陀螺仪图17光纤环资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所公司组合导航产品除自用外军用领域同样广泛应用公司的光纤惯导系统成功应用于多款长航时无人机图18光纤惯导系统用于长航时无人机资料来源星网宇达华西证券研究所民用领域与百度美团新石器等公司合作部分产品以实现量产在民用领域公司无人驾驶主要是为百度美团新石器等公司提供惯性基组合导航产品用于街景测绘的产品打破了国外垄断产品性能指标也比肩国际领航级产品成功实现降本50无人驾驶方面产品销量持续上升重点客户实现了批量供货主要包括美团无人配送车萝卜快跑无人出租车和百度阿波龙无人巴士车等目前产品已批量应用于阿波龙MEMS惯导也已批量应用于新石器系列无人车请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11证券研究报告公司深度研究报告图19惯导产品用于街景测绘打破国外垄断图20光电探测产品应用领域资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所公司光电雷达技术成熟已广泛用于军民领域光电吊舱基于公司惯性测量和动基座稳控优势将激光红外相机等产品相结合作为移动平台的上装设备可完成侦察探测等任务公司的相控雷达采用了相控阵技术主要用于安防和反无人机领域具有小型化全固态低成本等特点相控雷达与光电吊舱结合在雷达引导下可实现对移动目标的探测和识别相关产品已在军用领域已用于无人机和反无人系统等民用领域已成为海康大华等公司的合格供方图21公司光电吊舱产品图22光电探测产品应用领域资料来源星网宇达公众号华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所22无人系统厚积薄发的核心板块业绩增长第一驱动力221靶机存在刚性需求公司处行业第一梯队靶机存在刚性需求其性能直接决定训练质量蓝军是指在部队模拟对抗演习中专门扮演假想敌的部队蓝军可以模仿世界上任何一支军队的作战特征与红军代表我方正面部队或蓝军代表假想敌部队进行针对性的训练随着我军新型军事体系建设需求和实战化试训体制实施深入各军兵种国防工业部门及相关行业单位对电子蓝军设备系统及仿真系统的需求不断加大蓝军产业市场需求迫切潜力巨大整体处于发展起步阶段作为各类型火炮或导弹的假想目标和攻击机会从一定意义上讲靶机模拟的逼真程度和充分性直接决定着试验鉴定水平影响着对空武器系统的作战效能请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明12证券研究报告公司深度研究报告图23红蓝军对抗图24用于训练和实战演习的蓝军靶机资料来源央视新闻华西证券研究所资料来源腾讯新闻华西证券研究所无人靶机结构与其他类型无人机结构相似其性能决定了模拟的逼真程度靶机主要由平台载荷和其他设备构成所用平台一般都安装有动力装置飞行控制系统等既可由地面控制站控制飞行也可以自动导航按照预定路线飞行载荷主要是各类任务设备包括担负目标特性模拟任务的电子战设备雷达红外增强装置箔条红外诱饵投放装置脱靶量指示器等其他设备还有拖靶以及发射和回收装置动力装置是靶机的心脏决定其运动特性机动性能飞行控制系统是靶机的大脑根据地面控制站指令或预定程序决定靶机飞行路线飞行模式目标特性模拟设备等任务载荷是形体决定了模拟的逼真程度图25靶机各部件构成图26星网宇达蓝军靶机资料来源腾讯新闻华西证券研究所资料来源星网宇达公众号华西证券研究所战机升级换代对靶机性能提出更高要求靶机要想扮演好对手威胁目标的角色必须形似加神似形似即由雷达红外探测设备所呈现的外形尺寸姿态机动等特性要与威胁目标相近神似指隐身性能光电对抗能力空域范围战术运用等特性要与对手威胁目标相匹配靶机的逼真程度决定了训练效果实弹打靶训练大幅增加靶机消耗量靶机模拟威胁目标的逼真程度从根本上决定了训练效果和战场效果的一致性程度进而在一定程度上决定了对空部队实战化训练水平近年来部队训练的强度和频次都有所加强实弹打靶训练的比例大幅提升作为训练用的无人靶机消耗量也逐年增长预计未来无人靶机市场具有较大的增长空间请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明13证券研究报告公司深度研究报告表3靶机需要具备的功能功能说明现代靶机作为一种消耗性装备如何确保打得起是无法回避的问题靶机需在确平衡低成本和高性能保性能前提下尽可能地降低成本第五代战机普遍可以实现超声速巡航并借助矢量推力技术具有高机动性呼之欲体现超声速高机动出的第六代战斗机通过采用自适应循环发动机等技术全翼身融合和大升阻比设计的运动特性飞行速度将会进一步提升靶机要确保具备模仿此类战机捕食技巧的相关能力获取对多种目标特征靶机要比照先进战斗机的类似性能重点研发模块化多功能模拟设备以及多用途靶的模拟能力机以便提供全速域全空域隐身等目标特征的模拟能力实现智能化集群控制研发智能化通用地面控制站依托高性能计算系统远程指控数据链在获取分布式与自主控制态势感知智能辅助决策能力基础上把新一代战机模拟得更加逼真未来空战将呈现跨域联合有人系统与无人系统协同作战的新形态基于物联网的下提供虚实结合的模拟一代战斗机将可能支持互联互通互操作具备指挥控制无人机群与地面战场系统协目标与环境同作战的能力资料来源解放军报华西证券研究所无人机属于高新技术行业存在较高的行业壁垒无人机行业属于技术密集型行业技术壁垒相对较高行业参与者的技术研发水平最终决定市场份额的大小需要持续不断的研发投入而且无人机产业技术链长技术面广在产品的研发设计生产制造过程中涉及学科多对人才的专业技能要求高此外无人机对可靠性和品牌认可度要求高的特点也决定了客户和无人机企业形成合作关系后一般会长期合作对新进入者存在较高的品牌壁垒表4无人机行业壁垒壁垒说明无人机行业属于技术密集型行业技术壁垒相对较高行业参与者的技术研发水平最终决定市场份额的大小需要持续不断的研发投入不断对无人机系统技术及解决方案进行改进此外无技术壁垒人机产业技术链长技术面广主要包括无人机一体化设计发动机技术飞行控制技术任务荷载技术通信技术和信息处理技术等无人机行业属于人才密集型行业人才壁垒相对较高对人才的专业技能要求高在产品的研发设计生产制造过程中需要涉及空气动力学发动机技术无线遥感通信技术和信息技人才壁垒术飞行控制技术等多学科知识行业高端人才的稀缺性使得新进入者短期内难以突破研发领域中的技术壁垒难以快速形成自身的技术优势客户对无人机企业的品牌认可度要求较高行业参与者通过提高技术水平保障产品质量维护品牌壁垒市场信誉优化销售服务丰富解决方案等手段逐步积累公司的品牌和声誉客户与无人机企业形成合作关系后通常会长期绑定资料来源互联网华西证券研究所无人靶机行业格局清晰公司与总参60所属于第一梯队总参60所是国内最早研制军训模拟装备的科研单位直属于中央军委训练管理部上世纪60年代已开始生产S-70靶机主要从事无人机实兵对抗训练模拟仿真训练和靶标靶场四大系列产品的研发与生产广泛应用于陆海空三军预备役公安武警民兵训练等领域请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明14证券研究报告公司深度研究报告图27总参60所II-150靶机图28总参60所Z-3型无人直升机资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源互联网华西证券研究所中国靶机市场规模约20亿元全球靶机行业需求持续提升中科院工程热物理所专家介绍靶机属于耗材空军二炮和陆军航空等每年训练消耗量都很大同时像沙特等国外贸出口需求也不小根据新思界发布的2019-2023年中国无人靶机市场可行性研究报告2018年中国无人靶机行业市场规模为195亿元年增速在15以上据asdnews网站2020年6月报道有关机构发布全球靶机市场2025年预测报告预计2020年全球靶机市场价值为44亿美元到2025年预计将达到63亿美元2020年至2025年的复合增长率CAGR为76图29全球无人靶机市场规模及预测7063605044CAGR7640302010020202025E市场规模亿美元资料来源中国航空新闻网华西证券研究所222公司靶机谱系最全具备拓展品类的潜力公司无人靶机在国内谱系最全已广泛用于部队重大演习公司无人靶机已形成系列产品具有国内最全的无人靶机产品谱系速度覆盖70ms310ms高度覆盖510000米公司高性能靶机隐身机动性能优良具备实时数据共享多机组网编队能力且有较成熟应用可逼真模拟3代4代战机及巡航导弹等威胁的目标特性公司无人靶机已累计销售了上千套产品亚音速机动隐身无人靶机已广泛应用于部队重大演习活动并多次完成10机以上密集编队飞行保障任务2021年度公司无人靶机保障部队任务飞行超过800余架次请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明15证券研究报告公司深度研究报告图30公司无人靶机产品谱系资料来源星网宇达华西证券研究所公司无人靶机除发动机外各部件均自研自产技术优势有望推动产品谱系延伸至各类无人机公司当前无人机产品主要是军用无人靶机除发动机之外均为自研部件是国内少有的产品从核心部件到任务设备直至无人平台的全产业链无人系统公司且目前公司已做出了自主研制专用发动机的计划已经完成方案论证后续随着研发的开展将逐步选用自研产品依托公司的自主研发能力和多年的惯性技术优势无人机产品谱系未来同样有望拓展至巡飞弹空射诱饵箱式蜂群无人靶机等装备产品公司预计23年无人系统有30以上增速国际客户也有望形成订单据证券时报报道22年12月公司表示无人系统是公司的主要发展方向根据规划优先发展无人机并将人力物力等资源向无人机方向倾斜除发展系列靶机外将进一步完善产品谱系研发巡飞弹空射诱饵箱式蜂群无人靶机等装备产品预计2023年无人系统方向将有30以上的业绩增速公司已在对接无人机的相关国际需求方目前正沿着相关需求开展研发工作2023年有望形成订单请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明16证券研究报告公司深度研究报告图31公司高机动隐身军用靶机图32可拓展军民两用各类型无人机资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所无人机作为信息化战争中的利器存在广泛市场需求在信息化战争的发展形势下无人机等新型装备需求大幅提升再加上不断爆发的安全问题领土争端装备无人机成为了以较低成本增强自身国防实力的有效手段导致全球军用无人机需求不断扩大根据蒂尔集团的报告2020年-2027年全球军用无人机年产值含采购逐年增长到2027年产值预计达到14399亿美元市场保持可持续的稳定发展国内市场来看根据中研普华产业研究院数据显示2020年我国军用无人机市场规模达到2091亿元预计2025年将达到40047亿元CAGR达1388图33全球军用无人机市场规模及预测图34中国军用无人机市场规模及预测200125004004710400150CAGR13888300100620912004502100000202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E20202025E市场规模亿美元增速市场规模亿元资料来源蒂尔集团华西证券研究所资料来源中研普华产业研究院华西证券研究所无人机为主无人车船为辅打造智能无人产品体系除无人机外公司在无人系统板块同样了布局无人车和无人船2021年与战略合作方合作完成了某型无人车的定型和无人船的开发公司无人车具有500kg300kg50kg高速水陆两栖无人靶车等系列化产品支持遥控班组跟随自动驾驶编队四种模式可满足战场侦察火力打击补给运输输送伤员巡逻监控等多种场景使用2021年已实现5套交付量22年11月公司在投资者关系平台表示某军本次无人靶船需求大约2亿元左右公司正在积极准备应标公司自主研发的高速无人靶艇主要用于承担导弹舰炮鱼雷等武器对水面目标实弹射击中供靶检靶任务无人靶船与无人靶机的应用场景有高度相似性后续市场应该有比较好的成长空间请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明17证券研究报告公司深度研究报告图35公司无人车产品图36公司无人船产品资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所无人车具有明确应用场景市场需求稳定增长在功能上军用无人地面车有两大类一类是支援保障功能第二类是作战功能其中80以上的军用无人地面车执行的是支援保障功能仅有少数军用无人地面车具备作战能力这主要是由于用于作战的军用无人地面车对车辆系统的感知能力协同能力等要求较高技术难度大根据荷兰专家3月发布的名为2031年全球无人地面车辆市场的市场分析报告预计从2022年到2031年全球无人驾驶地面车辆UGV业务的总价值将增至107亿美元UGV市场将以年均429的增速发展23卫星通信技术优势突出连续七年保障海军演习在卫星通信领域公司的主要产品是动中通天线动中通是指通过天线基座对天线进行动态调整使平台保持和通讯卫星相对稳定的状态从而保证通讯质量动中通天线通常安装在移动载体上如汽车舰船或飞机等在载体移动的过程中动中通系统可以通过调整天线的方向自动跟踪卫星使通信不被中断动中通的原理就是通过惯性产品感知载体的状态再通过稳控隔离运动的影响其核心技术是惯性测量和稳定控制请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明18证券研究报告公司深度研究报告图37动中通工作原理资料来源百度图片华西证券研究所公司卫星通信产品性能突出部分产品已实现批量交付2014年公司KaKu双频段动中通天线参加总参信息化部全国招标测试取得第一名相关产品连续七年成功保障海军实弹射击重大军事活动70余次0失误宽带卫星通信系统成功保障中央军委XX平台级系统级对抗部分产品已实现批量交付图38公司卫星通信产品图39卫星通信产品批量交付资料来源星网宇达华西证券研究所资料来源星网宇达华西证券研究所3股权激励提供业绩指引供需两侧均显著改善31股权激励提供业绩指引三年CAGR有望达44股权激励提供业绩指引三年净利润CAGR达44公司2021年3月发布股票股权激励计划同年5月31日完成了本次激励计划共授予登记工作拟授予公司董事高级管理人员和其他核心人员146人合计541万份期权本计划授予的股票期权等待请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明19证券研究报告公司深度研究报告期分别为自授予登记完成之日起12个月24个月36个月三个行权期内行权比例分别为403030行权价格为2825元该计划的公司层面考核要求为以2020年净利润11亿元为基数2021-2023年净利润增长率分别不低于50100200即2021-2023年净利润分别为165亿元22亿元33亿元年复合增长率达44表5公司2021年股权激励计划行权期行权时间业绩考核目标行权价自授予登记完成之日起12个月后的首个交易日第一个行权期起至授予登记完成之日起24个月内的最后一个归母净利润165亿元2825元交易日当日止自授予登记完成之日起24个月后的首个交易日第二个行权期起至授予登记完成之日起36个月内的最后一个归母净利润22亿元2825元交易日当日止自授予登记完成之日起36个月后的首个交易日第三个行权期起至授予登记完成之日起48个月内的最后一个归母净利润33亿元2825元交易日当日止资料来源公司公告华西证券研究所32需求端在手订单大幅增加供给端产能扩张加速在即在手订单大幅提升大额订单持续落地公司近年来以军用无人机和训练产品为主的大额订单充足且单个订单执行周期较短2020年公司无人机产品投入市场以来2020和2021年均有多个订单2022年4月15日公司披露在手订单452亿元与上年同期在手订单约269亿元相比大幅提升685月份公司再次签订两个合同订单总额达233亿元截至22年6月底公司在手无人机订单298亿元2023年1月12日公司公告中标某型军用无人机合计金额约5138万元表6公司近年来大额合同情况公告时间合同标的合同金额20204某型军用无人机7307万元合同一为某型卫星通信终端合同二为合同一42402万元合同二26845万元合计20206某型军事训练产品69247万元20208某型军用无人机219亿元20216某型训练产品某型无人机约8928万元客户一为某型军用无人机客户二为某客户一4092万元客户二合计8895万元客户三202112型军事训练产品客户三为某型军事训2470万元合计约155亿元练产品合同一为某型军用无人机合同二为某合同一212亿元合同二约20729万元合计约20225型军事训练产品233亿元20231中标某型军用无人机中标金额合计约为5138万元请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明20