硬质合金数控刀片先进制造商，2017-2021年扣非归母净利润CAGR约46%
　　公司是硬质合金数控刀片先进制造商，近年来数控刀片产量稳居国内前三，是国家级专精特新“小巨人”企业。2021年公司订单高增长、业绩迎爆发，2017-2021年营业收入、扣非归母净利润CAGR分别为38%、46%。
　　 2021年国内刀具市场消费额约477亿元，2021-2030年CAGR约3%
　　全球刀具市场消费额：预计2022年约2730亿元，2016-2022年CAGR约3%，按全球硬质合金刀具消费额占比全球刀具消费额63%预估，2022年全球硬质合金刀具消费额约1715亿元。
　　国内刀具市场消费额：2021年约477亿元，2005-2021年CAGR约8%，2030年消费额将达到631亿元，2021-2030CAGR约3%。按国内硬质合金刀具消费额占比刀具消费额53%预估，2021年硬质合金刀具消费额约253亿元。
　　竞争格局：国内刀具市场较为分散，国产头部企业逐步向中高端刀具市场渗透
　　整体来看，2018年国内刀具市场CR4约17%，主要以海外企业为主，分别为山特维克（7%）、肯纳金属（4%）、株洲钻石（3%）、三菱（2%）。伴随国内刀具企业技术升级，性价比优势凸显，国内刀具头部企业在硬质合金刀具市场市占率迅速提升，2021年株洲钻石、欧科亿、华锐的市占率分别约为13%、2%、2%，分别较2018年市占率约6%、1%、1%提升7pct、1pct、1pct。
　　销售渠道建设逐渐完善，布局海外有望进一步提升盈利能力
　　公司采取经销为主，直销为辅的销售模式，2021年经销渠道营收占比约89%。公司不断完善销售渠道建设，进一步加大了直销团队的建设力度与直销客户的开发力度，未来下游应用领域不断拓宽下，直销比例有望提升。同时公司积极布局海外市场，在海外当地雇员进行降本，盈利能力有望提升。
　　关键工艺自主可控，募资提升综合竞争力，公司产品结构升级
　　公司关键工艺自主可控，部分产品品质已达到甚至超过日韩厂商，性价比优势下公司产品国产替代有望提速。IPO项目将打开产能瓶颈，项目将新增3000万片硬质合金数控刀片（占比2021年公司三大刀片总产量约38%）。IPO及可转债项目新增的金属陶瓷刀片、整硬刀具、数控刀体将进一步拓宽产品矩阵，打开新成长空间。伴随新增产能在2023年逐步投产，公司产品销售有望实现量价齐升。
　　盈利预测与估值
　　预计2022-2024年公司归母净利润1.8、2.6、3.7亿元，同比增长9%、46%、44%，PE为41、28、19X。首次覆盖，给予"买入"评级。
　　风险提示
　　下游应用需求不及预期；扩产进度不及预期；供应商与竞争对手紧耦合风险。

研究报告全文：证券研究报告深度报告通用设备华锐精密688059报告日期2023年01月09日硬质合金数控刀片先进制造商产品升级促业绩增长华锐精密深度报告投资要点投资评级买入首次硬质合金数控刀片先进制造商2017-2021年扣非归母净利润CAGR约46公司是硬质合金数控刀片先进制造商近年来数控刀片产量稳居国内前三是国分析师邱世梁家级专精特新小巨人企业2021年公司订单高增长业绩迎爆发2017-执业证书号S12305200500012021年营业收入扣非归母净利润CAGR分别为3846qiushiliangstockecomcn2021年国内刀具市场消费额约477亿元2021-2030年CAGR约3分析师王华君全球刀具市场消费额预计2022年约2730亿元2016-2022年CAGR约3执业证书号S1230520080005按全球硬质合金刀具消费额占比全球刀具消费额预估年全球硬质合wanghuajunstockecomcn632022金刀具消费额约1715亿元分析师林子尧国内刀具市场消费额2021年约477亿元2005-2021年CAGR约82030年执业证书号S1230522080004消费额将达到631亿元2021-2030CAGR约3按国内硬质合金刀具消费额占linziyaostockecomcn比刀具消费额53预估2021年硬质合金刀具消费额约253亿元竞争格局国内刀具市场较为分散国产头部企业逐步向中高端刀具市场渗透基本数据整体来看2018年国内刀具市场CR4约17主要以海外企业为主分别为山收盘价16369特维克7肯纳金属4株洲钻石3三菱2伴随国内刀具总市值百万元720367企业技术升级性价比优势凸显国内刀具头部企业在硬质合金刀具市场市占率总股本百万股4401迅速提升2021年株洲钻石欧科亿华锐的市占率分别约为1322分别较2018年市占率约611提升7pct1pct1pct股票走势图销售渠道建设逐渐完善布局海外有望进一步提升盈利能力华锐精密上证指数公司采取经销为主直销为辅的销售模式2021年经销渠道营收占比约898-2公司不断完善销售渠道建设进一步加大了直销团队的建设力度与直销客户的开-12发力度未来下游应用领域不断拓宽下直销比例有望提升同时公司积极布局-22海外市场在海外当地雇员进行降本盈利能力有望提升-32-42关键工艺自主可控募资提升综合竞争力公司产品结构升级22022203220422052206220722082210221122122301公司关键工艺自主可控部分产品品质已达到甚至超过日韩厂商性价比优势下2201公司产品国产替代有望提速IPO项目将打开产能瓶颈项目将新增3000万片相关报告硬质合金数控刀片占比2021年公司三大刀片总产量约38IPO及可转债项目新增的金属陶瓷刀片整硬刀具数控刀体将进一步拓宽产品矩阵打开新成长空间伴随新增产能在2023年逐步投产公司产品销售有望实现量价齐升盈利预测与估值预计2022-2024年公司归母净利润182637亿元同比增长94644PE为412819X首次覆盖给予买入评级风险提示下游应用需求不及预期扩产进度不及预期供应商与竞争对手紧耦合风险财务摘要Table百万元Forcast2021A2022E2023E2024E营业收入4855898661210-56214740归母净利润162177259373-7394644每股收益元369403589847PE44412819资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn129请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告投资案件盈利预测估值与目标价评级预计2022-2024年公司归母净利润182637亿元同比增长94644PE为412819X首次覆盖给予买入评级关键假设1机床行业复苏机床数控化率硬质合金刀片渗透率双提升2公司扩产顺利数控刀具业务产品升级产品质量水平达到甚至超越部分日韩产品水准凭借更高性价比实现国产替代我们与市场的观点的差异1市场认为公司下游应用的市场空间增速较慢会影响公司业绩增速我们认为1国内市场公司陪同本土客户成长国产化替代共同做大蛋糕公司的数控刀具产品下游应用为工程机械汽车通用机械等高端制造领域政策大力推进重大技术装备国产化公司客户产能持续扩张公司单位客户需求提振2国际市场2021年公司国际营收占比低提升空间大公司逐步布局海外市场未来国际市场将带来新增量2市场对公司的日韩产品替代能力认识较充分对长期公司对标欧美龙头的逻辑认识不足我们认为1中短期集中优势单品突破替代日韩厂商份额日韩厂商处于数控刀具竞争格局第二梯队以高一致性高稳定性的标准化产品取胜如三菱京瓷特固克克洛伊产品品质逐渐替代日韩厂商2中长期产品品类品质双升替代欧美厂商份额欧美厂商处于数控刀具竞争格局第一梯队以高品质产品一体化解决方案能力取胜如山特维克伊斯卡肯纳金属公司积极完善刀具配套产品体系通过上市募资及发行可转债布局硬质合金整体刀具精密数控刀体及各类高效钻削刀具股价上涨的催化因素制造业需求复苏政策扶持业绩增长超预期风险提示下游应用需求不及预期扩产进度不及预期供应商与竞争对手紧耦合风险httpwwwstockecomcn229请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告正文目录1数控刀具领先供应商规模快速扩张611聚焦数控刀片研发制造产量跃居国内前三612盈利成长性强2017-2021年扣非归母净利润CAGR达46713入选国家级专精特新小巨人未来发展可期82全球刀具市场规模超千亿国产替代加速921机床行业进入上行周期数控机床渗透率提升922全球刀具市场消费额超2000亿元2016-2022年CARG约310221预计2022年全球硬质合金刀具消费额约1715亿元1023竞争格局高端产品依赖进口国产替代加速123经销为主覆盖长尾客户下游应用拓展打开新市场空间1431下游模具汽车通用机械行业占比约91客户集中度低1432积极拓宽产品品类打开新应用成长空间174关键工艺自主可控募资提升综合竞争力1941技术实力强把握关键工艺全流程自主可控1942募资助力产品结构升级综合竞争力提升225盈利预测及投资建议2551盈利预测2552估值分析266风险提示27httpwwwstockecomcn329请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图表目录图1肖旭凯高颖王玉琴为公司实际控制人6图22021年车削刀片营收同比增长约686图32021年公司车削刀片营收占比最高达6736图42017-2021年公司营业收入CAGR约387图52017-2021年公司扣非归母净利润CAGR约467图62017-2021年公司毛利率净利率中枢约50277图7公司规模效应显现2021年期间费用率约137图8公司经营活动现金流健康盈利质量较高8图9公司产能利用率饱和2021年产销率约1038图102021年我国金属切削机床产量同比增长369图112021年我国数控金属切削机床产量同比增长409图122016-2021年我国金属切削机床数控化率持续提升9图13日本机床数控化率维持在80以上9图14刀具占机床消费比例连年上升2020年占比约2810图15国内切削刀具主要应用于汽车机械模具等领域10图16全球刀具市场消费额2016-2022年CAGR约为310图17中国刀具市场消费额2005-2021年CAGR约810图182018年硬质合金刀具全球消费占比约6311图192018年我国硬质合金刀具消费占比约5311图202019年中国本土主要厂商硬质合金刀具产值占比刀具产值约4712图212018年全球刀具市场CR4约3313图222018年中国刀具市场CR4约1713图232021年较2020年中国进口刀具市场份额下降22pct13图24中国主要刀具厂商市场份额逐渐提升13图25公司下游应用集中于模具汽车通用机械2020H114图262011-2021年国内模具市场规模CAGR约714图27我国汽车零部件上市公司收入大多在200亿元以下15图282021年中国零配件进口额约376亿美元15图29全球汽车供应链产业垂直分工明确15图30我国规模以上通用设备制造企业数量超过3万家16图31阀门泵等是通用机械的代表产品16图322018-2021年中国通用机械行业CAGR达816图332018年以来公司经销比重维持在88以上直销占比10左右17图34公司应用领域向轨道交通高端卫浴等领域拓展17图35预计到2041年中国科技机队规模达8322架18图36第14届国际航展上7家金租公司订购C919共300架18图372015-2021年中国城市轨道交通运营里程CAGR达1818图38关键工艺决定数控刀片核心性能19图39公司碳含量控制技术高于行业一般标准20图40公司晶粒度控制技术高于行业一般标准20图41公司模具配合间隙表面粗糙度优于行业标准20图42公司的混合料主要颗粒粒度在006-025mm之间20httpwwwstockecomcn429请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图43公司压制单重控制范围尺寸公差优于行业标准21图44公司能实现在偏差控制范围内收缩的一致性21图45公司核心工艺采用国际一流设备实现后发制人22图46山特维克可乐满产品系列丰富23图47公司新增数控刀体产品是可转位刀具的组成部分24图48公司新增高效钻削刀具属于硬质合金整体刀具24表1专精特新小巨人的政策扶持力度大8表2硬质合金凭借良好的综合性能广泛应用钢P不锈钢M铸铁K有色金属N耐热钢S和淬硬钢H材料的加工11表3国际刀具市场竞争格局可根据产品策略不同划分为三个梯队12表4以铣削刀具加工模具钢P20为例进一步优化设计的FM槽型较前一代XM性能显著提升20表5公司深入研发PVD和CVD涂层技术两类产品各有优势21表6公司上市募资扩产的新建产能在单价和单片毛利方面显著提升22表7公司上市募集资金主要用于精密数控刀具数字化生产线建设项目研发中心项目23表8公司发行可转债主要用于精密数控刀体高效钻削刀具生产线建设项目24表9业务拆分百万元25表10可比公司估值对比26表附录三大报表预测值28httpwwwstockecomcn529请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告1数控刀具领先供应商规模快速扩张公司专注于硬质合金数控刀片生产研发和销售业绩增速快2017-2021年公司营收扣非归母净利润CAGR分别达38462021年营收扣非归母净利润分别同比增长5672公司全流程自主可控使规模效应逐步显现毛利率净利率中枢分别为5027盈利质量较高2017-2021年净现比均高于111聚焦数控刀片研发制造产量跃居国内前三公司是国内先进的硬质合金切割刀具制造商成立于2007年3月于2021年2月科创板上市在国内企业中公司产量多年蝉联行业前列根据中国钨业协会统计公司硬质合金数控刀片产量在国内企业中2020年排名第二公司产品竞争力强顽石刀具品牌被评选为用户满意品牌公司自主研制的锋芒系列硬质合金数控刀片和模具铣削刀片分别获得了金锋奖和荣格技术创新奖图1肖旭凯高颖王玉琴为公司实际控制人5240肖旭凯高颖230858433625宁鑫华波王夏陈张肖凯辰慧玉晓拥平旭达星和琴辉军衡荃58712823761227561417277249184184株洲华锐精密工具股份有限公司资料来源Wind截至2022年11月21日浙商证券研究所公司核心产品为硬质合金数控刀片包括车削铣削钻削三大系列2021年三大系列占公司主营业务收入的996产品广泛应用于汽车轨道交通航空航天精密模具能源装备工程机械通用机械石油化工等领域图22021年车削刀片营收同比增长约68图32021年公司车削刀片营收占比最高达67335000180260416030000140250001202000029810080150006067310000405000200020172018201920202021车削刀片万元左轴铣削刀片万元左轴钻削刀片万元左轴车削刀片铣削刀片钻削刀片其他车削刀片YOY右轴铣削刀片YOY右轴钻削刀片YOY右轴资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所httpwwwstockecomcn629请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告12盈利成长性强2017-2021年扣非归母净利润CAGR达46性能提升产能释放2021年公司业绩高景气2021年公司总营收达到483亿元扣非归母净利润达到152亿元2017-2021年营业收入扣非归母净利润CAGR分别为38462021年以来公司募资扩产逐步推进产品性能不断提升扩产项目逐渐落地营销渠道更加科学完善叠加疫情好转国内制造业增速加快公司业绩实现高增长2021年营收扣非归母净利润分别同比增长5672图42017-2021年公司营业收入CAGR约38图52017-2021年公司扣非归母净利润CAGR约46营业收入万元YOY扣非归母净利润万元YOY600007016000728059561400070500006063120006050400001000050403000080004030302621216000302000020400020100001020001000002017年2018年2019年2020年2021年2017年2018年2019年2020年2021年资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所图62017-2021年公司毛利率净利率中枢约5027图7公司规模效应显现2021年期间费用率约13600750465090503049814945650054004334432773285130025352332212000100-1销售毛利率销售净利率2017年2018年2019年2020年2021年00销售费用占比管理费用占比研发费用占比财务费用占比2017年2018年2019年2020年2021年资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所经营活动产生的现金流净额持续提升与同期净利润之比稳定2017-2021公司经营活动产生的现金流量净额分别为04071010206亿元排除2020年疫情影响公司经营活动现金流净额提升较快2017-2021年公司经营活动产生的现金流量净额分别是同期净利润的1212141113倍说明公司盈利质量较高在手订单饱满未来业绩增长有保障下游终端用户生产观念从依靠廉价劳动力向改进加工手段提高效率转变叠加机床市场向数控类转型升级高效刀具的需求量与性能要求快速提升2017-2021年公司在手订单饱满平均产销率达952021年产销率达103未来产能瓶颈亟待突破httpwwwstockecomcn729请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图8公司经营活动现金流健康盈利质量较高图9公司产能利用率饱和2021年产销率约10320华锐精密欧科亿沃尔德平均产量万片销量万片产销率1000010310516800098100126000939395084000889004200085000802017年2018年2019年2020年2021年2017年2018年2019年2020年2021年资料来源Wind浙商证券研究所资料来源Wind浙商证券研究所13入选国家级专精特新小巨人未来发展可期公司于2020年入选国家第二批专精特新小巨人名单专精特新的含义是专业化精细化特色化新颖化国家政策对专精特新小巨人企业扶持力度大2019年中办国办发布的关于促进中小企业健康发展的指导意见中首次提出要培育一批主营业务突出竞争力强成长性好的专精特新小巨人企业经审核工信部于2019年2020年2021年先后公布了第一二三批专精特新小巨人企业名单分别为248家1744家2930家表1专精特新小巨人的政策扶持力度大1各地围绕提升中小企业创新能力和专业化水平通过深入开展中小企业双创不断孵化创新型中小企业加大强化梯度培育省级专精特新中小企业培育力度并促进其向专精特新小巨人企业发展2建立和完善专精特新企业培育库确立阶段性工作目标任务与举措1落实要素市场化配置体制改革精神推动技术人才数据等要素资源向专精特新企业集聚加强政策支持2结合本地实际着力在资金政策等方面支持专精特新企业发展壮大1强化融资服务拓宽中小企业融资渠道做好专精特新中小企业等优质企业上市培育开展精准服务2加强创新服务实施中小企业数字化和工业设计赋能专项行动提升企业掌握和运用数字化和设计资源的能力3优化公共服务支持服务机构开发针对创新型中小企业专精特新中小企业和专精特新小巨人企业的服务项目广泛开展管理咨询人才培训等服务1深化放管服改革最大限度降低中小企业准入门槛营造公平竞争环境优化发展环境2推进大中小企业融通创新产学研协同创新向纵深发展不断完善中小企业创新生态3认真总结培育专精特新小巨人企业的经验和做法注重发挥其示范引领作用引导广大中小企业走专精特新发展道路1专精特新小巨人企业有效期为3年加强动态管理2对入选满3年的企业进行复核不符合条件或未提交复核申请材料的企业将予以撤销3有效期内如发现虚假申报或存在违法违规行为的一经查实立即予以撤销资料来源工信部浙商证券研究所httpwwwstockecomcn829请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告2全球刀具市场规模超千亿国产替代加速21机床行业进入上行周期数控机床渗透率提升刀具作为工业消耗品是机床的核心零部件更换频率以小时计算需求有望受下游机床行业复苏我国金属切削机床产量2012-2019年呈现负增长态势2020年扭亏至同比增长42021年同比增长约36其中2021年数控金属切削机床同比增长约40图102021年我国金属切削机床产量同比增长36图112021年我国数控金属切削机床产量同比增长4010050数控金属切削机床产量万台YOY金属切削机床产量万台YOY30509040408025307030206020205010151040003010-10-1020510-20-200-300-3020092010201120122013201420152016201720182019202020212016年2017年2018年2019年2020年2021年资料来源国家统计局浙商证券研究所资料来源华经情报网浙商证券研究所机床存量替换空间大数控化程度亟待提升前瞻产业研究院统计国内机床存量目前约为800万台役龄10年以上的传统机床超过60有超过450万台的机床处于报废阶段机床存量替换空间大我国金属切削机床数控化率于2020年达到十年来峰值43但机床整体数控化率显著低于海外发达国家日美德数控化率均超70其中日本机床数控化率维持在80以上我国机床业数控化程度依然有较大提升空间图122016-2021年我国金属切削机床数控化率持续提升图13日本机床数控化率维持在80以上501000008890000878745800008686867000085406000082845000083358340000838230000302000081100008025金属切削机床数控化率079201720182019202020212022年1-5月20年年年年年年日本机床产量台左轴日本数控机床产量左轴台数控化率右轴201620172018201920202021资料来源华经情报网浙商证券研究所资料来源日本机床工业协会智研咨询浙商证券研究所精细化生产采用高性能刀具刀具占数控机床消费比例连年上升2020年占比约28高质量现代切削刀具是重要生产力可以大幅提高生产效率和机械加工质量发达国家的刀具占机床消费比例近十年一直稳定在50左右2018年之前我国刀具消费占机床消费比例未曾超过20距制造业强国差距明显伴随着我国制造业提质升级刀具占数控机床消费比例连年上升2020年占比约28httpwwwstockecomcn929请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图14刀具占机床消费比例连年上升2020年占比约28图15国内切削刀具主要应用于汽车机械模具等领域30汽车摩托车2125其他25201510航空航天6机床工具185工程机械7中国刀具消费额机床消费额0模具720102011201220132014201520162017201820192020通用机械15资料来源华锐精密招股书中国机床工具工业协会浙商证券研究所资料来源华经产业研究院浙商证券研究所22全球刀具市场消费额超2000亿元2016-2022年CARG约3全球刀具市场消费额根据QYResearch数据2016年2017年和2018年全球切削刀具消费量分别为331亿美元按2016年美元兑人民币年平均汇率1比664比例约2200亿元340亿美元按2016年美元兑人民币年平均汇率1比676比例约2300亿元和349亿美元按2016年美元兑人民币年平均汇率1比662比例约2310亿元预计到2022年将达到390亿美元按美元兑人民币1比7比例约2730亿元2016-2022年CAGR约为3中国刀具市场消费额根据中国机床工具工业协会数据2021年中国刀具市场消费额达477亿元同比增长132005-2021年CAGR约82030年中国刀具市场消费额有望达631亿元2021-2030年CAGR约3图16全球刀具市场消费额2016-2022年CAGR约为3图17中国刀具市场消费额2005-2021年CAGR约8全球切削刀具市场消费额亿美元左轴中国刀具市场规模亿元左轴YOY右轴400YOY右轴360050390350040380330370400360320350300340310200330303203100-1031030020-20201620172018201920202022E200520072009201120132015201720192021资料来源QYReaserch浙商证券研究所资料来源中国机床工具工业协会浙商证券研究所221预计2022年全球硬质合金刀具消费额约1715亿元数控刀具按照制造材料分为高速钢类硬质合金类陶瓷类及其他材料类其中硬质合金刀片性能优异在硬度耐磨性切削速度寿命方面均优于高速钢是目前最主要的刀具材料httpwwwstockecomcn1029请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告表2硬质合金凭借良好的综合性能广泛应用钢P不锈钢M铸铁K有色金属N耐热钢S和淬硬钢H材料的加工刀具材料特点应用领域国外主要厂商国内主要厂商硬度62-66HRC耐磨性耐热性常用于钻头丝锥锯条以及山特维克伊斯卡恒锋工具相对差但抗弯强度高价格便宜易焊滚刀插齿刀拉刀等刀具肯纳金属汉江工具高速钢接刃磨性能好广泛用于中低速切削尤适用于制造耐冲击的金属切三菱综合材料哈尔滨第一工具制的成形刀具不宜高速切削削刀具特固克克洛伊造有限公司广泛用作刀具材料如车刀山特维克铣刀刨刀钻头镗刀等伊斯卡具有硬度高86-93HRA耐磨强度株洲钻石用于切削铸铁有色金属塑肯纳金属和韧性较好耐热耐腐蚀等一系列优厦门金鹭硬质刀具料化纤石墨玻璃石材三菱综合材料良性能硬质合金的强度低于高速钢欧科亿688308和普通钢材也可以用来切削京瓷不适合冲击性强的工况华锐精密耐热钢不锈钢高锰钢工特固克具钢等难加工的材料克洛伊高硬度耐磨性耐热性化学稳定适用于钢料铸铁高硬材料山特维克伊斯卡陶瓷性摩擦系数低强度与韧性低热导淬火钢连续切削的半精加肯纳金属三菱综合材-率低工或精加工料京瓷特固克最高的硬度和耐磨性摩擦系数小导主要用于有色金属的高精度山特维克人造金刚石热性好但不耐温耐热800度切削低粗糙度切削以及非金属材沃尔德伊斯卡PCD速度可达2500-5000mmin但价格昂料的精加工不适宜切削黑色郑州市钻石精密制肯纳金属超硬贵加工焊接都非常困难金属造有限公司三菱综合材料材料高硬度仅次于金刚石及高耐热性主要用于高温合金淬硬钢威硬工具京瓷立方氯化硼耐热1400度化学性质稳定导热冷硬铸铁等难加工材料的半精430497特固克CBN性好摩擦系数低抗弯强度与韧性略加工和精加工特别是高速切中天超硬430740克洛伊低于硬质合金削黑色金属资料来源公司招股书浙商证券研究所从需求看根据金属加工杂志社第四届切削刀具用户调查分析报告数据显示2018年我国硬质合金类刀具消费量占比约53距世界63的消费量占比仍有提升空间按国内消费量53全球消费量63测算2022年全球硬质合金市场规模约245亿美元按美元对人民币1比7比例折合人民币约1715亿元2021年我国硬质合金刀具消费额约253亿元从我国硬质合金刀具市场结构方面来看刀片铣削刀具及孔加工刀具是硬质合金刀具最主要的细分类型根据中国机床工具工业协会的统计硬质合金刀片销售份额占比约50按此测算2021年我国硬质合金刀片市场规模约126亿元图182018年硬质合金刀具全球消费占比约63图192018年我国硬质合金刀具消费占比约533232468826536321硬质合金高速钢金属陶瓷金刚石立方氮化硼其他硬质合金高速钢立方氮化硼陶瓷金刚石其他资料来源公司招股书浙商证券研究所资料来源公司招股书浙商证券研究所中国市场硬质合金刀具快速发展产值占比快速提升根据中国机床工具工业协会数据我国主要刀具企业的硬质合金刀具产值占比将由2015年的39上升至2019年的47httpwwwstockecomcn1129请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图202019年中国本土主要厂商硬质合金刀具产值占比刀具产值约471009910989080704551515046605040304720394040441002015年2016年2017年2018年2019年硬质合金刀具高速钢刀具其他资料来源中国机床工具工业协会浙商证券研究所23竞争格局高端产品依赖进口国产替代加速国际刀具市场竞争格局可根据产品策略不同划分为三个梯队第一梯队是凭借研发优势致力于为客户提供完整刀具解决方案的欧美刀具企业如山特维克第二梯队是定位于为客户提供通用稳定性价比高的产品的日韩刀具企业如三菱综合材料第三梯队是通过差异化产品策略和价格优势抢占中低端市场的中国刀具企业如株洲钻石华锐精密欧科亿等表3国际刀具市场竞争格局可根据产品策略不同划分为三个梯队梯队公司国家全球刀具收入中国刀具收入毛利率净利率简介第山特维克瑞典约310亿约31亿4113全球第一大刀具供应商一美子公司及代理机构遍及全球50多个国家拥有全系列梯伊斯卡以色列约205亿约7亿--企刀具产品为多个行业提供完整的刀具解决方案业队欧肯纳金属美国约157亿约17亿359世界知名的硬质合金刀具制造公司三菱综合三菱集团核心公司之一是日本最大的综合刀具供应第日本约102亿约85亿--二材料商梯京瓷日本约191亿约6亿245产品覆盖工业金属机械加工用全系列切削工具队1977年涉足硬质合金刀片生产是韩国最大的综合刀日特固克韩国-约66亿--具制造商也是世界范围内重要的钨粉整体硬质合韩企金轧辊及非标工业产品的供应商业克洛伊韩国约125亿约3亿--韩国知名的硬质合金刀具制造商中钨高新子公司国内第一大刀具供应商同时可为株洲钻石中国-3309亿355机械加工制造提供整体配套解决方案厦门钨业子公司主要从事钨粉碳化钨粉硬质合第厦门金鹭中国-约8亿约485金切削工具等钨系列产品的生产和销售统计口径三为切削工具梯主要从事现代高效刀具和量检具生产和销售以高速队恒锋工具中国-509亿5030钢刀具为主精密高效刀具2021年毛利率约15中主营产品为超高精密钻石刀轮及其配套产品高精密国沃尔德中国-284亿5317企PCDPCBN切削刀具业国内最大的锯齿刀片制造商2011年开始涉入硬质合欧科亿中国-455亿4622金数控刀具业务统计口径为数控刀具专注生产数控刀具包括车削铣削钻削三大类华锐精密中国-483亿5033其中硬质合金数控刀具营收占比达99资料来源公司招股书浙商证券研究所注海外企业为2018年公司报表数据中国企业毛利率参考2021年刀具业务净利率为公司2021年报表净利率httpwwwstockecomcn1229请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告根据中国机床工具工业协会以及公司招股书数据按2018年国内刀具市场规模421亿元测算我国刀具行业CR4约17低于全球市场CR4的33集中度较低图212018年全球刀具市场CR4约33图222018年中国刀具市场CR4约17山特维克1720伊斯卡4114肯纳金属133074山特维克三菱综合材料08京瓷16伊斯卡08879特固克32肯纳金属克罗伊09671三菱综合材料株洲钻石05厦门金鹭克罗伊662505441恒锋工具74805其他054沃尔德欧科亿华锐精密其他资料来源华锐精密招股书浙商证券研究所资料来源华锐精密招股书浙商证券研究所随着我国制造业企业由粗放式生产向精细化生产转变对刀具的质量品牌提出更高要求传统小型刀具厂商逐步出清下国产头部企业有望凭借性价比及本土优势受益根据海关总署及机床工具工业协会数据2016-2021年进口刀具占总消费的比重从37下降至292021年较2020年进口刀具市场份额下降约22pct国产替代加速国产头部刀具企业如株洲钻石厦门金鹭恒锋工具沃尔德欧科亿华锐精密市占率均有提升按2021年国内刀具市场规模477亿元测算株洲钻石欧科亿华锐精密市占率分别约为711按硬质合金刀具市场规模253亿元进行测算国产数控刀片头部企业株洲钻石欧科亿华锐精密市占率分别约为1322图232021年较2020年中国进口刀具市场份额下降22pct图24中国主要刀具厂商市场份额逐渐提升2020202140869473663254283164224107095101进口刀具市场份额1060202010201120122013201420152016201720182019202020210株洲钻石厦门金鹭恒锋工具沃尔德欧科亿华锐精密资料来源海关总署中国机床工具工业协会浙商证券研究所资料来源Wind各公司年报浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1329请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告3经销为主覆盖长尾客户下游应用拓展打开新市场空间短期仍以经销模式为主中长期直销比例有望提升由于下游应用市场极度分散中小客户众多2021年公司经销模式的营收占比达89直销占比11中长期看公司积极拓宽产品品类提升产品性能下游应用领域逐步拓展工程机械航空航天轨道交通高端卫浴等市场成为全新增长点直销模式比例有望提升31下游模具汽车通用机械行业占比约91客户集中度低下游客户集中度低经销模式覆盖长尾客户群体贡献业绩增量数控刀片是工业易耗品用户群体数量多且分散通过厂家直采的客户仅占31大部分客户通过经销商小型贸易商购买2019年底公司经销商数量已达119家三大主流应用领域景气向上模具汽车通用机械是公司最主要下游应用领域2020年上半年收入贡献占比约91均具备小企业众多市场集中度低的特点图25公司下游应用集中于模具汽车通用机械2020H1231187057144002298模具行业汽车行业通用机械工程机械3474轨道交通2639高端卫浴能源装备航空航天新能源2968资料来源公司招股书浙商证券研究所1模具行业模具行业是公司刀具产品最主要的下游应用领域2019年营收占比约41国内模具行业呈现大行业小企业的竞争格局行业集中度低根据海智在线数据统计目前我国从事模具生产的企业超3万家年产值超过2000万元的企业约5000家市场参与者以中小企业居多随双循环战略的确立并运行制造业景气回升有望带动模具下游行业繁荣拉动模具行业大发展根据中商产业研究院数据2011-2021年市场规模CAGR达7图262011-2021年国内模具市场规模CAGR约73500中国模具行业市场规模亿元YOY2030001525001020005150001000-5500-100-1520112012201320142015201620172018201920202021E资料来源中商产业研究院浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1429请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告2汽车行业根据申万行业分类目前中国拥有亿级规模汽车零部件上市公司为206家且除了五家龙头外其他上市公司收入都在200亿元以下图27我国汽车零部件上市公司收入大多在200亿元以下25002021年营收亿元2000150010005000资料来源Wind浙商证券研究所疫情对汽车行业冲击大为关键零部件提供国产替代机遇中国汽车零部件进口数额较大根据海关总署2021年达到37644亿美元同比增长16疫情影响下海外零部件企业大规模停工停产汽车零部件跨国交易成本大幅提升国内的整车企业面临零部件断供风险在此情况下许多国内汽车生产商逐步将本土优质零部件供应商纳入配套体系大大加快了汽车关键零部件的国产化进程公司产品在汽车行业主要应用于汽车轴承座连杆凸轮轴活塞涡轮壳中间体等部件汽车关键零部件国产替代有望拉动公司刀具业务发展图282021年中国零配件进口额约376亿美元图29全球汽车供应链产业垂直分工明确中国汽车零配件进口额亿美元yoy汽车供应量优势产业400376442035101中国车身内外饰件冲压零部件电池电机电气设备等350324453191030635152994228762美国芯片计算平台计算机存储电喷系统精密件等30010精密件发动机与控制系统电喷系统汽车主被动安250德国5全高端变速箱工业设备等200精密件发动机与控制系统电喷系统汽车主被动安0法国150全高端变速箱等-5100液晶装置光学仪器电子电器电池总成技术集成日本50-10电路液晶装置光学仪器电子电器电池总成技术集成0-15韩国20162018202020221-11电路资料来源海关总署浙商证券研究所资料来源盖世汽车浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1529请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告3通用机械行业我国通用机械行业具备小而散的竞争格局目前我国年营收2000万元以上的通用设备制造商超过3万家图30我国规模以上通用设备制造企业数量超过3万家35000通用设备制造业企业单位数300002500020000150001000020202021201820182018201820182018201920192019201920192019202020202020202020202021202120212021202120222022202220222022-----------------------------1006020406081012020406081012020406081202040810120204060810资料来源国家统计局浙商证券研究所通用机械国产化提速利润总额逆势增长2021年我国通用机械行业利润总额约694亿元同比增长122018-2021年CARG约8通用机械是一系列通用性强用途广泛的机械设备的统称包括阀门泵气体分离及液化设备气体压缩机风机等中国通用机械工业协会发布的通用机械行业十四五发展规划指出要大力推进重大技术装备国产化营造重大技术装备国产化市场环境补足短板满足国家重点能源工程和国民经济重点领域建设需要通用机械行业发展下公司有望持续受益图31阀门泵等是通用机械的代表产品图322018-2021年中国通用机械行业CAGR达8800中国通用机械行业利润总额亿元YOY14阀门6947006200612160059014泵及真空设备60055368103350500920气体分离及液化设备8400880风机630041060压缩机20021801002其他通用机械002018201920202021资料来源中国通用机械工业协会浙商证券研究所资料来源中国通用机械工业协会浙商证券研究所短期公司销售模式仍以经销为主有利于中小客户拓展公司集中精力于经销商的开发管理和服务节约营销成本凭借渠道与区位优势实现对终端市场的精耕细作2018年以来公司经销比重维持在88以上直销占比10左右httpwwwstockecomcn1629请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图332018年以来公司经销比重维持在88以上直销占比10左右100908070605090898940828830201002017年2018年2019年2020年2021年经销直销资料来源公司招股书公司年报浙商证券研究所32积极拓宽产品品类打开新应用成长空间公司积极拓宽产品品类打开新应用成长空间公司前三大应用领域营收占比逐渐下降向工程机械轨道交通高端卫浴能源装备航空航天新能源等领域拓展根据公司招股书2017-2019年公司前三大应用之外的下游客户营收占比从5提升至8图34公司应用领域向轨道交通高端卫浴等领域拓展9工程机械轨道交通高端卫浴能源装备航空航天新能源8765432102017年2018年2019年资料来源公司招股书浙商证券研究所针对高速发展的航空航天领域公司积极布局新产品应对难加工材料航空航天材料大多具备高性能难加工的特点公司以陶瓷材料的研发布局镍基高温合金的粗加工和半精加工以硬质合金基体和PVD涂层的材质研发布局镍基高温合金的精加工并针对这类难加工材料的加工特性在刀具的变形沟槽和边界磨损材质性能等方面持续进行改善大飞机国产化迎来万亿市场带动高端切削材料增长在民航强国政策驱动下根据航空工业发展研究中心2022-2041年我国预计新增宽体干线飞机1396架窄体干线飞机5130架支线飞机509架中国商飞预计到2041年中国新机交付市场价值达147万亿美元C919是我国自主研制的第一架国际先进水平大飞机截至2022年11月8日C919已获得35家客户的1115架订单包含确认订单和意向订单2021年3月1日东方航空与中国商飞签订了5架C919购机合同首架已于今年12月正式交付预计最早2023年春开始商业运营国产大飞机将进入批产阶段httpwwwstockecomcn1729请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图35预计到2041年中国科技机队规模达8322架图36第14届国际航展上7家金租公司订购C919共300架宽体干线飞机窄体干线飞机支线飞机60505050505090008322508000403070003020600020500010375804000AviationBOCOM建招工国浦苏3000信银银银银银金Ireland金金金金金2000租租租租融租1000租赁020212041资料来源航空工业发展研究中心浙商证券研究所资料来源公开资料整理浙商证券研究所针对景气向上的轨道交通领域公司积极布局重载重力加工刀具重载重力加工刀具随城轨交通飞速建设迎来需求高增长公司已解决重载重力加工刀片的生产工艺问题储备大量相关技术未来将据此实现多种产品的开发政策利好叠加需求拉动城轨交通发展迅速十四五是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程向第二个百年奋斗目标进军的第一个五年推动干线铁路城际铁路市域郊铁路城市轨道交通四网融合为推动城轨交通高质量发展提供动力根据前瞻产业研究院预测2015-2021年中国城市轨道交通运营里程年复合增长率达18图372015-2021年中国城市轨道交通运营里程CAGR达1810000中国轨道交通运营里程公里YOY2587369000800073552070006172600052951550004570372840003195103000200051000002015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年资料来源国家统计局浙商证券研究所httpwwwstockecomcn1829请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告4关键工艺自主可控募资提升综合竞争力中短期日韩厂商主要优势在于标准化产品的一致性稳定性公司把握关键工艺全流程自主可控采用国际一流设备逐步切入日韩中高端产品蓝海市场实现日韩厂商份额的国产替代中长期欧美厂商凭借强大的研发投入人才培养及质控体系实现产品不断推陈出新可为客户提供完整的刀具解决方案公司上市募资发行可转债新增金属陶瓷数控刀片硬质合金整体刀具精密数控刀体高效钻削刀具等产品品类逐步积累整体解决方案实力41技术实力强把握关键工艺全流程自主可控以三菱东芝住友京瓷克洛伊等为代表的的日韩厂商相较国产厂商的优势主要体现在产品的一致性和稳定性方面优化生产工艺是关键数控刀片的关键工艺主要有配料压制成型烧结成型深加工涂层等环节先进的制造工艺可以增强刀具的材质槽型刃口形貌等核心性能图38关键工艺决定数控刀片核心性能资料来源公司招股书浙商证券研究所基体材料自主开发碳含量晶粒度控制精确1公司掌握了强化改性组元亚微细结构梯度结构等基体成分和结构由此开发出34种具有独特配方和性能的基体牌号2公司实现了原料碳含量的精确鉴定配料碳含量的精确计算通过建立碳含量补偿修正系数实施不同的烧结脱蜡工艺等控制手段实现了硬质合金的精准碳含量控制3公司掌握完整的原料真实粒度测定方法球磨工艺制定晶粒抑制剂使用和烧结工艺制定的技术路线建立了针对30多种基体牌号的晶粒度控制工艺标准实现了对晶粒度的精准调控httpwwwstockecomcn1929请务必阅读正文之后的免责条款部分华锐精密688059深度报告图39公司碳含量控制技术高于行业一般标准图40公司晶粒度控制技术高于行业一般标准公司指标公司指标性能指标行业一般指标性能指标行业一般指标同批次产品不同批次产品同批次产品不同批次产品钴磁控制矫顽磁力控制010025080020075250范围范围KAm资料来源公司招股书浙商证券研究所资料来源公司招股书浙商证券研究所槽型结构专利丰富产品性能大幅提升槽型结构对刀片的切削力使用寿命等方面具有显著影响目前公司已经针对不同加工应用设计开发了60多种槽型结构覆盖了车削铣削钻削等多个方面并获得授权专利27项其中发明专利5项实用新型专利11项外观专利11项表4以铣削刀具加工模具钢P20为例进一步优化设计的FM槽型较前一代XM性能显著提升线速度mmin进给mmz切深mm加工参数2000403槽型种类加工100min后刀面磨损量mm加工结果XM槽型0275FM槽型0228资料来源公司招股书浙商证券研究所模具混合料制备一致性高压制烧结控制精密1公司能够自制模具实现小圆弧螺纹刀的一次成型行业一般需要二次磨削2公司根据成型需求通过控制混合料制备参数实现对料粒形貌和粒度分布的控制形成了针对不同硬质合金基体牌号的混合料生产工艺3公司通过在压制成型过程中对压坯单重进行自动监控和自动调节实现压制成型的自动化生产和自动化尺寸公差控制提高压坯精度图41公司模具配合间隙表面粗糙度优于行业标准图42公司的混合料主要颗粒粒度在006-025mm之间模具指标公司指标行业一般指标阴模与上下冲头单小于5小于15边配合间隙m模具工作面的粗糙度小于005小于04Ra资料来源公司招股书浙商证券研究所资料来源公司招股书浙商证券研究所httpwwwstockecomcn2029请务必阅读正文之后的免责条款部分