核心观点
　　第七批全国药品集中采购中选品种61项，从药品包装材料类别上看，中硼硅玻璃占比超50%。近期中标药厂包材订单陆续落地，中硼硅药玻需求上升态势超同期。
　　力诺特玻为国内中硼硅管制瓶龙头企业，在产能、技术、渠道等方面具备优势。2022年中硼硅管制瓶产能26亿支，今年预计产能达到34亿支；此外公司快速推进模制瓶产线建设，一期在产项目产能约0.7亿支；二期和三期项目分别规划建设年产1.5亿支、6.4亿支，营收增速可期。公司耐热玻璃业务2022年短期承压，今年随着消费复苏及公司渠道扩展业绩有望恢复。
　　报告摘要
　　（1）专注硼硅玻璃制品，一致性评价政策叠加消费升级，未来市场空间广阔。力诺特玻立足山东20年，专注高新特种硼硅玻璃制品，包括药用玻璃、耐热玻璃及电光源玻璃。药用玻璃领域，目前我国中硼硅药玻约40亿支，受益于一致性评价政策，未来两年预计有200亿支低硼硅药玻转化为中硼硅药玻。日用玻璃领域，高硼硅玻璃抗热冲击性能佳，常用于高档耐热生活器皿，伴随消费升级，高硼硅耐热玻璃对钠钙玻璃的替代将会逐步推进。
　　（2）药用玻璃：产能+技术+渠道品牌构建公司护城河。
　　产能方面，公司2022年具备中硼硅管制瓶产能26亿支，安瓿瓶市占率行业第一。公司积极把握一致性评价政策带来的市场机遇，预计明年产能达到34亿支。同时公司相应客户需求，推进模制瓶产线建设，一期在产项目产能约0.7亿支；二期和三期项目分别规划建设年产1.5亿支、6.4亿支，营收增速可期。由于关键设备来自少数海外厂家，并且新进入者需与药企进行认证，公司先发优势显著。
　　技术方面，公司在窑炉熔化、自动配料、高效节能生产等方面具有核心技术，处于国内领先水平，药用玻璃各项关键指标均优于国家标准，具有较强的竞争优势。此外，公司按照国外先进企业标准设计改造的中硼硅棕色拉管产线于10月投产，实现部分中硼硅药瓶的原材料自供，棕色药瓶毛利率有望提升15%。
　　渠道品牌方面，公司具备较强的品牌、市场地位和竞争力。在百强药企中和公司合作的有83家，规模药企覆盖率达到80%。客户粘性较强，成为公司未来新产能消化的有力保障。
　　（3）日用玻璃：持续品类创新，扩展销售渠道。OEM为公司日用玻璃业务主要经营模式，日用玻璃业务以耐热玻璃为主，主要客户采购比例稳定且较为集中，公司耐热玻璃毛利率25%-30%左右，显著高于同行业水平。同时，公司加大渠道布局，积极推广自身品牌。
　　盈利预测
　　我们预计公司2022-2024年营业收入为9.37/11.99/15.71亿元，同比增长5.4%/28.0%/30.3%；归母净利润1.37/2.08/3.03亿元，同比增长9.5%/52.5%/45.3%，对应PE为27.0倍/17.7倍/12.2倍，调高为“买入”评级。
　　风险分析
　　募投项目投产进展不及预期；中硼硅模制瓶价格下滑超预期；原材料成本加持上涨超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告A股公司深度玻璃玻纤一致性评价推动中硼硅需求产能力诺特玻301188SZ技术渠道品牌构建公司护城河核心观点调升买入杨光第七批全国药品集中采购中选品种61项从药品包装材料类yangguangcsccomcn别上看中硼硅玻璃占比超50近期中标药厂包材订单陆续SAC编号S1440519110003落地中硼硅药玻需求上升态势超同期SFC编号BQE142力诺特玻为国内中硼硅管制瓶龙头企业在产能技术渠道研究助理黄海等方面具备优势2022年中硼硅管制瓶产能26亿支今年预huanghaibjcsccomcn计产能达到34亿支此外公司快速推进模制瓶产线建设一发布日期2023年01月10日期在产项目产能约07亿支二期和三期项目分别规划建设年当前股价1590元产15亿支64亿支营收增速可期公司耐热玻璃业务2022年短期承压今年随着消费复苏及公司渠道扩展业绩有望恢主要数据复股票价格绝对相对市场表现1个月3个月12个月报告摘要-371-202415-025-3812-25951专注硼硅玻璃制品一致性评价政策叠加消费升级未来12月最高最低价元25901360市场空间广阔力诺特玻立足山东20年专注高新特种硼硅玻总股本万股2324100璃制品包括药用玻璃耐热玻璃及电光源玻璃药用玻璃领域流通A股万股1507614目前我国中硼硅药玻约40亿支受益于一致性评价政策未来总市值亿元3437两年预计有200亿支低硼硅药玻转化为中硼硅药玻日用玻璃领流通市值亿元2230域高硼硅玻璃抗热冲击性能佳常用于高档耐热生活器皿伴近3月日均成交量万14775随消费升级高硼硅耐热玻璃对钠钙玻璃的替代将会逐步推进主要股东力诺投资控股集团有限公司31122药用玻璃产能技术渠道品牌构建公司护城河股价表现产能方面公司2022年具备中硼硅管制瓶产能26亿支安瓿瓶16市占率行业第一公司积极把握一致性评价政策带来的市场机-4遇预计明年产能达到34亿支同时公司相应客户需求推进-24模制瓶产线建设一期在产项目产能约07亿支二期和三期项-44目分别规划建设年产15亿支64亿支营收增速可期由于关键设备来自少数海外厂家并且新进入者需与药企进行认证公202211020222102022310202241020225102022610202271020228102022910202210102022111020221210司先发优势显著力诺特玻深证成指技术方面公司在窑炉熔化自动配料高效节能生产等方面具相关研究报告有核心技术处于国内领先水平药用玻璃各项关键指标均优于中信建投玻璃玻纤力诺特玻国家标准具有较强的竞争优势此外公司按照国外先进企业220823301188药玻需求持续增长新建产能逐步落地标准设计改造的中硼硅棕色拉管产线于10月投产实现部分中中信建投建筑材料力诺特玻硼硅药瓶的原材料自供棕色药瓶毛利率有望提升15211230301188药用玻璃领先企业绑定下游优质资源期待产能释放本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明力诺特玻A股公司深度报告渠道品牌方面公司具备较强的品牌市场地位和竞争力在百强药企中和公司合作的有83家规模药企覆盖率达到80客户粘性较强成为公司未来新产能消化的有力保障3日用玻璃持续品类创新扩展销售渠道OEM为公司日用玻璃业务主要经营模式日用玻璃业务以耐热玻璃为主主要客户采购比例稳定且较为集中公司耐热玻璃毛利率25-30左右显著高于同行业水平同时公司加大渠道布局积极推广自身品牌盈利预测我们预计公司2022-2024年营业收入为93711991571亿元同比增长54280303归母净利润137208303亿元同比增长95525453对应PE为270倍177倍122倍调高为买入评级风险分析募投项目投产进展不及预期中硼硅模制瓶价格下滑超预期原材料成本加持上涨超预期请参阅最后一页的重要声明力诺特玻A股公司深度报告目录一专注硼硅玻璃制品药用玻璃业务快速提升611立足山东20年专注高新特种硼硅玻璃制品612专注特种玻璃硅硼玻璃的研发生产及销售713营收保持稳步增长降本增效提升盈利能力8二中硼硅替代带来需求放量公司产能布局加速1221药用玻璃业务产业链梳理1222关联评审提升品牌药包材企业市场竞争力一致性评价推动中硼硅药玻对低硼硅药玻的替代1523产能服务渠道助力公司长期发展1724公司未来药用玻璃业务业绩预测22三日用玻璃持续品类创新扩展销售渠道2431生产工艺耐热玻璃生产模式以压制为主电光源玻璃生产模式为吹制工艺2432日用玻璃主要产品的盈利能力及成本2533经营模式从OEM为主到推广自身品牌推广自身品牌2834公司未来日用玻璃业务业绩预测30四投资建议32五风险分析34报表预测35图表目录图表1公司发展历程6图表2公司股权结构7图表3三大主营产品7图表4常用药用玻璃性能比较8图表52017-2022H1公司营收及同比8图表62017-2022H1公司归母净利润及同比8图表7公司主要业务占比9图表82022H1公司主要业务占比9图表9公司毛利率和净利率9图表10各业务毛利率9图表11国内区域占比10图表12海外区域占比10图表13公司科研支出及占比10图表14同业公司对比10图表15股权激励人员11图表16股权激励兑现目标11图表17模制瓶生产工艺示意图12图表18模制瓶生产流程12图表19管制瓶生产工艺示意图12请参阅最后一页的重要声明力诺特玻A股公司深度报告图表20管制瓶生产流程12图表21主要管制瓶类型13图表22不同硼硅玻璃化学组成及性能13图表23主要药用玻璃企业介绍14图表24山东药玻营收结构亿元14图表25正川股份营收结构14图表26关联评审制度主要流程15图表27中硼硅药用玻璃相关政策15图表28我国药用玻璃市场规模亿元16图表292021年各类药用玻璃需求亿支16图表30中硼硅低硼硅毛利率16图表31中硼硅和低硼硅单价16图表32中硼硅低硼硅销量17图表33中硼硅和低硼硅销售收入比重17图表34目前国内中硼硅安瓿瓶竞争格局17图表35主要企业中硼硅管制瓶扩产计划亿支17图表36力诺特玻中硼硅2021年产能亿支18图表37力诺特玻中硼硅2023年产能亿支18图表38各类设备进展情况18图表39公司中硼硅模制瓶新增产能18图表40力诺特玻低硼硅管制瓶产能亿支19图表41力诺特玻低硼硅玻璃管外售情况19图表42同业公司研发费用率19图表43公司药玻产品主要性能20图表44中硼硅玻璃管采购均价元公斤20图表45中硼硅管制瓶毛利率20图表46中硼硅药用玻璃管关键技术21图表472021H1公司单一大客户销售金额万元21图表482020公司单一大客户销售金额万元21图表49复星医药旗下前五大药企22图表50中国医药旗下前五大药企22图表51公司药用玻璃业绩预测表23图表52耐热玻璃生产工艺24图表53电光源玻璃生产工艺24图表54耐热器皿微波炉托盘收入占比25图表55耐热器皿微波炉托盘单价及毛利率25图表56公司耐热玻璃毛利率与同业公司对比25图表57电光源不同产品占比26图表58电光源玻璃不同产品单价及毛利率26图表59耐热玻璃产销量及产能利用率26图表60电光源玻璃产销量及产能利用率26请参阅最后一页的重要声明力诺特玻A股公司深度报告图表61耐热器皿微波炉托盘及电光源玻璃单位成本构成27图表62主要原料价格变动趋势27图表63耐热玻璃及电光源玻璃单耗kgkg27图表64公司运费及占销售费用比重28图表65耐热玻璃单位运费及运费收入占比28图表66OEM经营模式28图表67公司2018-2021年H1主要客户销售情况29图表68耐热玻璃出口比例对比29图表69公司耐热玻璃及内外销毛利率29图表70公司直销与经销收入对比30图表71公司日用玻璃业绩预测表31图表72公司业绩预测32图表73公司主要财务数据预测33请参阅最后一页的重要声明力诺特玻A股公司深度报告一专注硼硅玻璃制品药用玻璃业务快速提升11立足山东20年专注高新特种硼硅玻璃制品公司成立二十载在高新特种硼硅玻璃制品领域不断发展山东力诺特种玻璃股份有限公司以下简称力诺特玻前身济南力诺玻璃制品有限公司于2002年3月由力诺集团和陈莲娜共同出资设立于2015年4月整体变更为山东力诺特种玻璃股份有限公司2015年8月于修鹏等7名股东增资并正式挂牌于全国中小企业股份转让系统挂牌2017年8月摘牌2021年11月公司于深交所创业板上市交易图表1公司发展历程资料来源公司公告中信建投深化战略合作谋求上下游全产业链布局2019年12月公司引入战略投资者复星惟实复星惟盈复星系成为公司第二大股东2021年11月公司首次公开发行时通过战略配售方式引进战略投资者中国医药投资有限公司占发行后持股比例232后者成为公司前十大股东2011年公司受让力诺集团持有的中石油旗下天然气供应商山东金捷燃气有限责任公司1852的股权开始参股金捷燃气目前公司将其作为公司唯一天然气供应商以优惠价格采购公司生产所需天然气保障上游燃料稳定供应来源请参阅最后一页的重要声明6力诺特玻A股公司深度报告图表2公司股权结构资料来源公司公告中信建投12专注特种玻璃硅硼玻璃的研发生产及销售公司专注特种玻璃硅硼玻璃的研发生产及销售公司主要产品按用途可以分为三类包括药用玻璃耐热玻璃和电光源玻璃其中按照材料硼元素含量药用玻璃又可以分为中硼硅药用玻璃瓶低硼硅药用玻璃瓶含安瓿耐热玻璃和电光源玻璃均属于高硼硅玻璃制品公司参与起草了药用玻璃管微波炉用玻璃托盘红外线灯泡等多项国家标准和行业标准并获国家火炬计划重点高新技术企业认定是国内具有较高知名度的特种玻璃制品生产厂商之一图表3三大主营产品药用玻璃耐热玻璃电光源玻璃资料来源公司官网中信建投药用玻璃用于注射用制剂和生物制剂等产品包装玻璃的化学稳定性直接影响药品质量药用玻璃按化学组成和产品性能分为硼硅玻璃钠钙玻璃硼硅玻璃又可分为低硼硅玻璃中硼硅玻璃目前国外医药企业普遍选择中硼硅玻璃作为药用玻璃的材料而国内药品包装的玻璃瓶仍以普通钠钙玻璃及低硼硅玻璃为主根请参阅最后一页的重要声明7力诺特玻A股公司深度报告据力诺特玻招股说明书我国2018年全年总的药用玻璃用量约为30万吨其中的中硼硅药用玻璃用量约为22万吨-23万吨仅占7-8左右图表4常用药用玻璃性能比较性能比较钠钙玻璃低硼硅玻璃中硼硅玻璃关键氧化物含量Na2OCaO10B2O358B2O3812质量分数平均线膨胀系数810584510-6K20300耐温性能耐极冷极热性差耐极冷极热性较强耐极冷极热性强加工过程中不易炸裂机械强度高加工性能机械强度较高抗冲击性较强抗冲击性强耐水耐酸性能稳定性好耐水耐酸性优良耐碱性差稳定性好耐水耐酸性优良无沉淀物析出玻璃屑脱落无白玻璃材料稳定性能发生脱片白点溶液中有异物点脱片发生不适合偏酸偏碱或对pH值变化敏感的使用范围广对药物拥有好的保护使用范围水针制剂生物制剂疫苗血液制品作用资料来源王明瑞中硼硅玻璃与药用玻璃瓶生产公司招股说明书中信建投13营收保持稳步增长降本增效提升盈利能力2017年以来公司营收与归母净利润稳步增长5年归母净利润复合增速为2075公司长期深耕于特种玻璃制品近5年营收及利润保持稳步增长其中营收5年CAGR达1201归母净利润5年CAGR达20752020年受新冠肺炎疫情的冲击公司的业务开展受限增速放缓2021年公司实现营业收入889亿元同比增长3467归母净利润125亿元同比增加37422022年上半年受疫情影响耐热玻璃和电光源玻璃短期承压实现营收375亿元同比下降1094归母净利润062亿元同比增长033图表52017-2022H1公司营收及同比图表62017-2022H1公司归母净利润及同比营业总收入亿元同比右轴归母净利润亿元同比右轴10401404012035830100302025608010204060015040102-1002050-200000201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明8力诺特玻A股公司深度报告主营业务发展平稳药用玻璃业务快速增长耐热玻璃业务是公司目前最主要的收入来源2021年公司耐热玻璃业务全年营业收入516亿元同比增长2320占营业总收入5803同年公司提出在现有产业基础上以药用包材为重点将企业做强的战略规划将发展重心转移至药用玻璃业务2021年公司药用玻璃营收308亿元同比增长789中硼硅药用玻璃瓶实现销售额220亿元增长率达144732022年上半年公司药用玻璃业务实现收入154亿元同比增长995延续增长态势截止2022年上半年公司药用玻璃业务整体在营业收入中的比例由2020年的2608上升至4111成为公司收入的重要增长点图表7公司主要业务占比图表82022H1公司主要业务占比210耐热玻璃药用玻管光电玻璃其他业务311100耐热玻璃80药用玻管60光电玻璃41115368其他业务40200201720182019202020212022H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投公司销售净利率稳定提升期间费用率下降趋势明显公司近5年销售毛利率净利率分别保持在25-31和9-17的区间水平销售净利率不断提高2022H1公司销售净利率较2021全年增长24个百分点至1644创历史新高各业务毛利率随上游原材料及产品产能扩充而小幅波动2020年药用玻璃毛利率降幅较大主要系原材料采购价格上升及单价下降等因素叠加所致耐热玻璃2020年毛利率上升主要系带盖耐热玻璃器皿销量占比下降所致电光源玻璃市场规模较小参与者较少可维持较高毛利率图表9公司毛利率和净利率图表10各业务毛利率毛利率净利率耐热玻璃产品药用玻管产品光电玻璃353050452540203515301025520150201720182019202020212022H1201720182019202020212022H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投各区域营收比例稳定国内收入更加稳健2021年来源于境内的收入占公司主营业务收入的比例均在70以上其中境内收入主要集中在华东华南华北地区主要原因系格兰仕美的乐扣乐扣悦康药业等客户集中在上述区域境外收入主要集中在北美洲欧洲以及亚洲地区以上区域属于全球日用玻璃制品的主要消费市场公司主要海外客户如海伦特洛伊品诚保莱HomeNativeLimited日本大创等客户均位于以上区请参阅最后一页的重要声明9力诺特玻A股公司深度报告域2021年公司境内销售增长3460出口增长3488境内外营收增长同步2022年上半年受疫情影响出口海运受阻公司境内业务营收下降8境外业务下降1613图表11国内区域占比图表12海外区域占比华东华南华北西南华中东北西北亚洲北美洲欧洲大洋洲100南美洲非洲其他地区10080806060404020200020172018201920202021H120172018201920202021H1资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投持续增加研发投入企业创新能力提升2021年公司研发团队规模扩大研发投入增加2021年公司研发投入325036万元较去年同期增长3396研发投入居行业前列公司是高新技术企业山东省专精特新中小企业山东省瞪羚企业全国制造业单项冠军示范企业截至2021年12月31日公司共计拥有发明专利16项实用新型14项外观专利45项图表13公司科研支出及占比图表14同业公司对比研发支出亿元研发占比右2022H1研发支出亿元研发占比右035508040300704402506030503020304020152030201002011005010100000000201720182019202020212022H1山东药玻正川股份山东华鹏德力股份力诺特玻资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投公司股权激励计划绑定员工利益促进公司长远增利公司于2022年4月25日向214名激励对象公司董事高级管理人员核心骨干人员及董事会认为应当激励的其他人员首次授予限制性股票684万股首次授予价格为1076元股分三个归属期进行归属自首次授予之日起12-24个月24-36月36-48个月分别归属403030兑现目标为2022-2024年净利润分别不低于16亿元2亿元26亿元请参阅最后一页的重要声明10力诺特玻A股公司深度报告图表15股权激励人员获授的限制性股票占授予限制性股占本激励计划公告姓名职务数量万股票总数的比例日股本总额的比例孙庆法董事长法定代表人30431013杨中辰总经理董事30431013丁亮副总经理董事会秘书财务总监28402012宋来副总经理董事20287009李雷副总经理20287009白翔副总经理12172005曹中永副总经理12172005核心骨干人员及董事会认为应当激励的其他人员207人5327644229预留12172005合计69610000299资料来源公司公告中信建投图表16股权激励兑现目标归属期业绩考核目标X业绩考核目标完成情况A公司层面归属比例第一个归属期2022年净利润不低于16亿元AX100第二个归属期2023年净利润不低于2亿元XAX80AX第三个归属期2024年净利润不低于26亿元AX800资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明11力诺特玻A股公司深度报告二中硼硅替代带来需求放量公司产能布局加速21药用玻璃业务产业链梳理一药用玻璃分类按照生产工艺的差别药用玻璃可以分为管制瓶和模制瓶模制瓶在生产时将熔制好的玻璃液注入模具中通过整套模具直接压制成药瓶模制瓶一般容量较大重量较重工序相对简单成本较低一般用作输液瓶药瓶模制注射剂等图表17模制瓶生产工艺示意图图表18模制瓶生产流程资料来源嘉裕检测网中信建投资料来源嘉裕检测网中信建投管制瓶生产时首先需要将熔融的玻璃液注入模型经过冷却器采用机械手段拉制成玻璃管拉管工艺技术壁垒高之后使用火焰进行二次热加工成型管制瓶容量可做成2ml左右小容量注射剂包装管制瓶更透明一些底部要簿管外径的误差要更小主要用于安瓿卡式瓶西林瓶等此外管制瓶可以用作冻干粉瓶而模制瓶不可以图表19管制瓶生产工艺示意图图表20管制瓶生产流程资料来源嘉裕检测网中信建投资料来源嘉裕检测网中信建投请参阅最后一页的重要声明12力诺特玻A股公司深度报告1安瓿瓶是拉丁文ampulla的译音容量一般为125ml常用于注射用药液也用于口服液的包装为避免折断安瓿瓶颈时造成玻璃屑微粒进入安瓿污染药液国家药品监督管理局已强行推行曲颈安瓿2西林瓶早期盘尼西林多用其盛装故名西林瓶瓶颈部较细瓶颈以下粗细一致瓶口略粗于瓶颈略细于瓶身一般用做疫苗生物制剂粉针剂冻干等药品的包装3卡式瓶卡式瓶类似没有推杆的注射器相当于没底的瓶子置入重复使用的卡式注射架或称注射笔中使用应用于基因工程生物工程胰岛素等领域图表21主要管制瓶类型安瓿瓶西林瓶卡式瓶资料来源公司官网中信建投根据玻璃中三氧化二硼的含量可以将硼硅玻璃分为高硼硅中硼硅低硼硅高硼硅玻璃抗热冲击性能最佳常用于高档耐热生活器皿由于加工需要更高的温度因此药用玻璃制品封口较为困难在药用玻璃领域应用很少中硼硅具备优异的抗热冲击性能以及化学稳定性国际上大量采用的医用玻璃材料低硼硅是我国上世纪60年代自主研发的品种目前国内最主要的药包材但与中硼硅相比易产生炸裂纹破碎和玻璃屑图表22不同硼硅玻璃化学组成及性能平均线性热膨胀系数三氧化二硼98颗粒耐水性20-300高硼硅1232-34HGB1级中硼硅836-61HGB1级HGB1级低硼硅562-75或HGB2级资料来源公司官网中信建投二药用玻璃竞争格局药用玻璃行业头部企业的龙头效应较为明显药用玻璃主要应用于血液制品生物制药新药特药疫苗等医药包装领域目前国内包括山东药玻正川股份尼普洛中国格雷斯海姆中国肖特药包力诺特玻等在内的较大型生产企业占据了主要的市场份额头部企业的龙头效应较为明显请参阅最后一页的重要声明13力诺特玻A股公司深度报告图表23主要药用玻璃企业介绍企业名称简介德国肖特下属子公司专业从事特种玻璃的研发与制造主要业务为药用包装产品药用包肖特药包装机器药用包装设备生产和销售在业内具有较强的影响力在业内处于领先地位德国格雷斯海姆与中国丹阳双峰玻璃有限公司联合成立的合资企业在国内设有多家子公司格雷斯海姆中国和生产基地其核心产品是药用玻璃管制注射剂瓶中硼硅玻璃安瓿笔式注射器用硼硅玻璃套筒卡式瓶科学小瓶其中硼硅药用玻璃管主要来源于康宁玻璃技术实力较强前身山东省药用玻璃总厂成立于1970年拥有着40多年的生产历史目前是亚洲规模较大山东药玻的药用玻璃包装制品和丁基胶塞系列产品生产基地山东药玻的药用玻璃产品以模制瓶为600529SH主兼有少量的管制瓶是国内模制瓶领域的龙头企业成立于1989年专注于药用玻璃包材的研发生产与销售核心产品包括低硼硅管制注射正川股份剂瓶钠钙口服液瓶中硼硅管制注射剂瓶硼硅玻璃安瓿及瓶盖系列产品等其中低硼603976SH硅玻璃管制瓶和钠钙玻璃管制瓶占比较高成立于2006年自主生产销售中硼硅玻璃管利用公司生产的中硼硅玻璃管生产药用管制玻璃瓶系列产品同时对外采购低硼硅及钠钙玻璃管生产药用管制玻璃瓶系列产品主沧州四星玻璃要产品为低硼硅中硼硅钠钙药用玻璃瓶以及中硼硅药用玻璃管其中硼硅药用玻璃管产品质量与国际先进水平相比仍有一定的差距资料来源公司招股说明书中信建投在国内药用玻璃的竞争格局中力诺特玻聚焦中硼硅管制瓶产能扩张是该细分产品行业龙头山东药玻主导产品模制瓶年产量90多亿支其中模制抗生素瓶市占率近80是国内药用模制瓶龙头企业与山东药玻相比公司的药用玻璃产品全部为管制瓶且全部为硼硅玻璃产品正川股份主要以硼硅玻璃管制瓶和钠钙玻璃管制瓶为主其中硼硅玻璃管制瓶又以低硼硅玻璃管制瓶为主管制玻璃瓶年产量60亿支市场占有率近13与正川股份相比公司的药用玻璃产品中毛利率更高未来成长空间更大的中硼硅药用玻璃产品的比例较大在收入结构和业务发展侧重上存在差异图表24山东药玻营收结构亿元图表25正川股份营收结构模制瓶棕色瓶丁基胶塞管瓶硼硅管制瓶钠钙管制瓶瓶盖其他业务塑料瓶安瓿其他业务105084030620410200201920202021201920202021资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明14力诺特玻A股公司深度报告22关联评审提升品牌药包材企业市场竞争力一致性评价推动中硼硅药玻对低硼硅药玻的替代关联评审制度提升了品牌药包材企业的市场竞争力2015年8月18日国务院发布关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见2016年8月10日国家食药监局发布总局关于药包材药用辅料与药品关联审评审批有关事项的公告关联审评审批制度简化了医药行业的审批流程制药企业将更倾向于选择行业内规模较大质量较高以及具有品牌优势药包材生产企业以便制药企业药品注册审批的顺利通过图表26关联评审制度主要流程资料来源华经产业中信建投一致性评价政策推动中硼硅药玻对低硼硅药玻的替代近年来随着我国社会的发展中硼硅药玻的市占率不断提升2020年5月国家药监局发布化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求要求注射剂使用的包装材料和容器的质量和性能不得低于参比制剂以保证药品质量与参比制剂一致这意味着注射剂产品的包材升级进度有望加速海外原研药普遍使用中硼硅包材为了通过一致性评价仿制药企业会更倾向于选择中硼硅作为药用包材图表27中硼硅药用玻璃相关政策时间政策相关要求加快包装材料产品升级重点加快注射剂包装由低硼医药包装工业十三五发展建中国医药包装协会201702硅玻璃瓶向中硼硅玻璃瓶转换完成液体注射剂由低议硼硅玻璃向中硼硅玻璃的转换已上市化学仿制药注射剂注射剂使用的直接接触药品的包装材料应符合总局药监局201712一致性评价技术要求颁布的标准不建议使用低硼硅玻璃和钠钙玻璃化学药品注射剂仿制药质量注射剂使用的包装材料和容器的质量和性能不得低药监局202005和疗效一致性评价技术要求于参比制剂以保证药品质量与参比制剂一致资料来源药监局中信建投请参阅最后一页的重要声明15力诺特玻A股公司深度报告我国药用玻璃市场规模呈现震荡攀升根据统计我国药用玻璃行业市场规模从2012年约1749亿元增长到2020年的234亿元复合增长率为37左右中国药用玻璃市场自2015年突破200亿元后持续稳定在200亿以上2020年受疫情影响药用玻璃市场规模234亿元同比增长13整体行业增势放缓中硼硅对低硼硅的替代带来的药包材市场规模的提升目前低硼硅需求量大约为800亿支中硼硅需求量大约为40亿支未来三年大约有200亿支的低硼硅被中硼硅替代渗透率有望提升至30未来5-10年中硼硅渗透率有望进一步提升至40-45根据力诺特玻的数据中硼硅单支售价大约在02元支低硼硅单支售价大约为005元支前者是后者的4倍渗透化率的提升将快速提升药包材市场规模图表28我国药用玻璃市场规模亿元图表292021年各类药用玻璃需求亿支市场规模亿元同比右中硼硅数量亿支渗透率右2501035050830020040625015042003010021502001005010-2500-400201220132014201520162017201820192020目前未来3年未来5-10年资料来源中玻网制药网中信建投资料来源公司公告中信建投公司中硼硅毛利率基本保持在35以上的水平20192020年为进一步促进销售并抢占市场同时考虑到国内药品生产企业经营业绩均受到了不同程度的冲击公司下调了玻璃瓶售价同时玻璃管进价上涨共同导致毛利率有所下滑但2021年重回到35以上水平低硼硅毛利率则常年保持在20的水平图表30中硼硅低硼硅毛利率图表31中硼硅和低硼硅单价中硼硅毛利率低硼硅毛利率中硼硅单价元支低硼硅单价元支倍数右500256400253040152030121000510002018201920202021H12018201920202021资料来源招股说明书中信建投资料来源招股说明书中信建投受益于一致性评价政策力诺特玻中硼硅药瓶营收2021年快速提高2021年力诺特玻中硼硅药瓶销量达到96亿支相比于2020年增长1146销售收入达到22亿元同比增长1447占公司药用玻璃制品收入的比重由566提升至738请参阅最后一页的重要声明16力诺特玻A股公司深度报告图表32中硼硅低硼硅销量图表33中硼硅和低硼硅销售收入比重中硼硅销量万支低硼硅销量万支中硼硅收入万元低硼硅收入万元20000010080150000601000004050000200020182019202020212018201920202021资料来源招股说明书wind中信建投资料来源招股说明书wind中信建投23产能服务渠道助力公司长期发展一产能优势力诺特玻三大主要优势之一产能优势德国肖特格雷斯海姆和力诺特玻在国内中硼硅安瓿瓶市场中共占80份额其中力诺特玻约占40目前国内企业用于生产中硼硅安瓿瓶的进口设备共有126台公司有38台国际上仅有意大利和德国的两家企业具备生产高性能安瓿机的能力其中意大利厂商每月仅能生产2台公司与其合作20多年近期与其签订了包年的协议新进入者订购设备交付要一年以后另外设备加工有6个月周期此外生产出安瓿瓶后需要与药企进行相容性和相关性实验出具检测报告后需要注册实验周期8-10月认证亦需要时间因此公司先发优势显著后进入企业很难快速增加市场份额图表34目前国内中硼硅安瓿瓶竞争格局图表35主要企业中硼硅管制瓶扩产计划亿支181620141240力诺特玻10肖特格雷斯海姆8其他644020力诺特玻正川股份德国肖特格雷斯海姆资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投力诺特玻扩产的16亿支中硼硅管制瓶产能中包括75亿支西林瓶7亿支安瓿瓶15亿支卡式瓶全部产能扩产完成后公司将具备26亿支中硼硅管制瓶产能包括安瓿瓶16亿支西林瓶8亿支卡式瓶2亿支叠加部分低硼硅管制瓶的产能转化合计产能有望达到34亿支请参阅最后一页的重要声明17力诺特玻A股公司深度报告图表36力诺特玻中硼硅2021年产能亿支图表37力诺特玻中硼硅2023年产能亿支101891681471261058463241200安瓿瓶西林瓶卡式瓶安瓿瓶西林瓶卡式瓶资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投公司也在积极布局中硼硅模制瓶产线轻量薄壁高档药用玻璃瓶模制瓶项目也已于8月24日点火新建产线可年产中硼硅药用模制瓶约5080吨约合07亿支模制瓶近期公司拟使用IPO超募资金建设M2轻量化药用模制玻璃瓶项目预计可年产中硼硅药用玻璃液16060吨药用模制瓶约11242吨约合15亿支另外公司拟发行可转债募集资金5亿元用于中硼硅药用模制瓶产线的进一步扩产按照公司公告新建产线预计可年产药用模制瓶46574吨约合64亿支中硼硅模制瓶售价约9300元吨毛利率有望达到40以上项目满产后公司在中硼硅模制瓶业务营收有望达到585亿元图表38各类设备进展情况图表39公司中硼硅模制瓶新增产能需要量进展中硼硅模制瓶产能吨安瓿瓶50台拥有38台还需12台中硼硅模制瓶产能亿支右5000076400005西林瓶100台拥有及发货90台还需10台300004200003210000卡式瓶-支付预付款1002022E2023E2024E资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投低硼硅管制瓶产能保持稳定维持在20亿支年的水平企业拥有低硼硅窑炉自产玻璃管每年自用量大约稳定在8000吨左右此外在保障企业管制瓶的同时部分玻璃管外售贡献部分业绩收入2018-2020年这部分业绩收入分别为1200万元900万元1400万元左右请参阅最后一页的重要声明18力诺特玻A股公司深度报告图表40力诺特玻低硼硅管制瓶产能亿支图表41力诺特玻低硼硅玻璃管外售情况22自用吨外销吨201400018120001000016800014600040001220001002018201920202021H12018201920202021资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投二技术优势力诺特玻三大主要优势之二技术优势力诺特玻研发费用占比与山东药玻相似保持在左右的水平35高于其他同业可比公司持续的研发投入确保公司持续发展稳定的技术人员有助于形成品牌优势公司拥有专利68项在窑炉熔化自动配料高效节能生产等方面均形成了核心技术属于国内领先水平公司掌握了低硼硅药用玻璃的制管制瓶全套技术在中硼硅药用玻璃瓶制瓶方面公司则拥有较强的技术能力图表42同业公司研发费用率力诺特玻山东药玻正川股份山东华鹏德力股份45040035030025020015010005000020182019202020212022H1资料来源招股说明书中信建投得益于强大的技术能力公司的药玻产品在各项性能指标上表现优秀在折断力耐水性等关键技术指标优于国家标准具有较强的竞争优势公司耐水一级药用玻璃包材被评为2018年度山东名牌产品稳定优秀的产品性能也成为公司持续获得下游药企客户订单的重要因素该优势在关联评审制度下进一步凸显请参阅最后一页的重要声明19力诺特玻A股公司深度报告图表43公司药玻产品主要性能产品规格ml力诺折断力N国标要求N力诺耐水值ml国标要求ml140-6520-8006-1018245-7020-8005-1013中硼硅安瓿瓶545-7020-8004-08101050-8020-9003-06082055-8520-10002-0506140-6530-8006-1018240-6530-8005-0913低硼硅安瓿瓶550-7530-8004-07101045-8030-9003-05082055-9530-10002-0406资料来源招股说明书中信建投目前国内尚不具备高品质中硼硅玻璃管量产能力由于中硼硅投资规模大维护费用高生产稳定性较难控制国内企业中硼硅玻璃管良品率明显低于国外企业也影响了市场认可度目前公司中硼硅玻璃管主要采购于康宁肖特等国外企业管制瓶毛利率一定程度上受到采购价格的影响2020年受需求旺盛疫情导致欧洲美国工厂运营成本增加等因素影响供应商提价也是公司2020年中硼硅管制瓶毛利率下降的原因之一2021年开始运费有所下降以及汇率影响等价格有所回落图表44中硼硅玻璃管采购均价元公斤图表45中硼硅管制瓶毛利率2045184016351430122510208615410250020182019202020212018201920202021资料来源wind中信建投资料来源wind中信建投公司对中硼硅药用玻璃管的玻璃配方及性能成型工艺窑炉技术等方面进行了多年的研究目前公司已掌握中硼硅药用玻璃管的生产配方和性能特点并在生产技术方面有较多技术储备请参阅最后一页的重要声明20